论美国量化宽松的货币政策及其效应，本文主要内容关键词为：美国论文,宽松论文,货币政策论文,效应论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、美国量化宽松的货币政策的内容
所谓量化宽松(Quantitative Easing)的货币政策是指中央银行增加确定数量的基础货币以刺激经济的货币政策。美国联邦储备系统第一轮量化宽松的货币政策(QE1)是在美国金融危机激化的条件下于2008年11月24日提出的，这项政策的内容是美国联邦储备系统将通过购买由房地美公司、房利美公司和联邦住宅贷款银行发行的1000亿美元的债券以及由它们担保的5000亿美元的资产支持证券的方式投放6000亿美元的基础货币。到2010年3月第一轮量化宽松货币政策结束的时候，美国联邦储备系统已经购买了12500亿美元的抵押贷款支持证券(mortgage-backed securities，简称MBS)、3000亿美元的美国政府证券和1750亿美元的机构证券(agency debt)，也就是累计投放了17250亿美元左右的基础货币。
2010年11月3日，美国联邦储备委员会宣布继续实行第二轮量化宽松的货币政策(QE2)，其内容是在2011年中期以前以购买美国国债的方式投放6000亿美元的基础货币，平均每月投放750亿美元的基础货币，并将基准利率维持在0-0.25％的低水平上。接着，美国联邦储备委员会在11月10日发表声明，准备在启动新一轮量化宽松货币政策的第一个月投放1050亿美元资金购买政府债券。声明表示，美国联邦储备系统决定于11月12日至12月9日进行18次公开市场操作，除了按原计划投放750亿美元购买美国国债外，还从住房抵押贷款支持证券和机构证券的投资收益中拿出3000亿美元用于购买美国国债。这样，美国联邦储备系统第一个月投放的基础货币将达到1050亿美元。
在美国中央银行推出量化宽松的货币政策以后，我国不少经济学者发表评论说，美国中央银行要开动印刷机印钞票了。如果将这种说法理解为一种通俗表达还可接受，但它并不是学术上的严谨表达。钞票是指纸币，但货币主要不是纸币而是存款货币。在美国中央银行增加货币供给量的过程中，美元纸币不一定增加。在现实中，美国中央银行可以使用多种方法增加货币供给量，如降低法定准备金比率、降低中央银行贴现率、向金融机构拍卖贷款、利用公开市场操作买进证券等，但不会是发行纸币。只有在社会上发生纸币短缺，美国商业银行提出换取纸币的要求时，美国中央银行才会借记美国商业银行的存款，向美国商业银行提供纸币。
美国联邦储备系统两轮量化宽松的货币政策实际上是通过公开市场操作的方式增加货币供给量。公开市场操作(Open Market Operations)是美国联邦储备系统与美国39家主要证券商之间在纽约联邦储备银行的柜台上买卖国库券、政府票据、政府债券、联邦机构证券的操作。这种操作主要利用两种工具进行：一种是回购协议(Repurchase Agreements)，另一种是逆回购协议(Reverse Repurchase Agreements)。回购协议是指联邦储备系统从证券商买进证券，并约定在未来一定的时间回售给证券商的交易。联邦储备系统购买证券的过程是投放货币的过程，回售证券的过程是回收货币的过程。逆回购协议是与回购协议相反但期限更短的交易。联邦储备系统将短期的国库券卖给证券商，并约定在未来一定的时间向证券商买回这些国库券。联邦储备系统卖出国库券的过程是回收货币的过程，买回国库券的过程是投放货币的过程。
美国联邦储备系统以购买美国国债的方式投放货币将形成商业银行的原始存款即基础货币，这些基础货币还会通过一系列的贷款和存款的过程导致货币数量数倍的增加。因此，到2011年中期美国联邦储备系统增加的货币供给量远不止6000亿美元。美国联邦储备系统实行量化宽松的货币政策的目的，是试图通过增加货币供给的方式来抑制联邦基金利率即商业银行之间进行准备金借贷的利率，使社会上保持充裕的信贷资金和较低的利率水平，以刺激消费支出和投资支出的增加，从而导致产值的增加和失业的减少。
美国量化宽松的货币政策在世界多个国家引起强烈反应。新兴市场国家和主要发展中国家普遍担忧，美元在世界范围内泛滥将造成热钱对它们经济的冲击，并有可能导致世界性的通货膨胀。在2010年11月11日“二十国集团”峰会期间，中国国家主席胡锦涛在会见美国总统奥巴马的时候对美国量化宽松的货币政策表示关注，提出美国实行有关政策应该顾及新兴市场国家和发展中国家的利益。在“二十国集团”峰会前夕，美国总统奥巴马曾为美国联邦储备系统的决策辩护，他表示美国联邦储备系统与他的义务都是促进美国经济的增长。这不仅对美国有利，对全球也有好处。[1]这样，美国量化宽松的货币政策将会产生什么效应，成为各国高度关注的问题。
二、美国量化宽松货币政策的国内效应
在美国联邦储备委员会宣布实行第二轮量化宽松货币政策的第二天，美国联邦储备委员会主席伯兰克(Ben S.Bernanke)在2010年11月4日的《华盛顿邮报》上发表了一篇题为“支持经济：联邦储备系统做了什么以及为什么这么做”的文章。他指出：“在失业率很高和通货膨胀率很低的情况下，公开市场委员会认为有必要对经济提供进一步的支持。……过去使用过的这种放宽金融条件的方法从现在看来仍然是有效的。当投资者预期到联邦储备系统将采取进一步的行动时，股票价格将上升，长期的利率将下降。这种更为宽松的金融条件将促进经济增长。例如，较低的抵押贷款利率使人们更容易买得起房子，也使更多的房屋所有者可以再融资。较低的公司债券利率将鼓励投资。较高的股票价格有助于增加消费者的财富和提升消费者的信心，从而可以增加消费。支出的增加将导致收入和利润的增加，并在一个良性循环中进一步支持了经济的扩张。”[2]
美国联邦储备系统量化宽松的货币政策也许对美国经济产生有利的影响，但究竟能够产生多大的有利影响则值得怀疑。
美国经济正在稳定地趋向于复苏。如表1所示，美国国内生产总值在2009年经历了-2.4％的下降以后，2010年前3个季度增长情况良好。虽然以年率来表示的国内生产总值季度增长率从第一季度的3.7％降下来，但仍然保持在2％的水平上。对美国国内生产总值起着支配性影响的个人消费支出也稳定增长。虽然私人投资支出表现出较大的波动性，但季度增长率均在10％以上。在美国经济趋向复苏的情况下，美国的价格水平稳定。据美国劳工部2010年10月15日公布的统计数据，美国消费价格指数比去年同期上升了1.1％。[3]
在美国经济的各项指标中，表现最差的指标是就业率。2009年以来，美国的失业率居高不下，一直保持在接近10％的水平。据美国劳工部2010年11月5日公布的统计数据，美国非农业劳动者的失业率为9.6％。失去工作27周以上的长期失业者有620万人，只有部分时间工作的非全职劳动者有920万人。[4]这意味着在美国各个产业中，技术密集型和资本密集型产业的复苏情况较好，而劳动相对密集型产业的复苏情况仍不乐观。
在这样的宏观经济形势下，美国政府和美国联邦储备系统判断美国经济复苏的基础还不稳固，还需要继续实行扩张性的经济政策。但是，在美国财政当局和货币当局可能实行的财政政策和货币政策中，继续实行扩张性的财政政策的空间已经不大了。2009年2月，奥巴马政府提出了8254亿美元的美国复苏与重建计划，采用了美国政府已经多年没有采用的扩张性的财政政策刺激经济。但是，扩张性的财政政策给美国政府带来了沉重的财政负担。据美国财政部的统计资料，2010年美国政府的财政赤字为12940亿美元，估计占2010年美国国内生产总值8.9％，远超过3％的稳健水平。[5]由于美国政府存在高额的财政赤字，不得不向公众借钱。美国政府的联邦债务包括从政府内部借入的债务和向公众借入的债务，美国政府向公众借入的债务在2009年12月31日为78110亿美元，到2010年11月12日已经达到91380亿美元，[6]肯定超过2010年美国国内生产总值的60％。欧洲多个国家已经发生了政府债务危机，美国政府也难以继续举债支出。在实行扩张性财政政策受到限制的情况下，实行扩张性的货币政策就成为了主要的选择了。
然而，需要注意的是，美国经济的主要问题不是产值的问题而是就业的问题。美国前3个季度2％的国内生产总值增长率已经是一个不错的增长率，美国9.6％的失业率则是较高的失业率。虽然美国经济学者奥肯(Arthur M.Okun)早在1962年提出的“奥肯定律”中就指出就业和产值存在着严格的相关关系，但是由于美国失业的原因越来越复杂，不仅存在需求不足的失业，而且还存在结构性失业等其他类型的失业，产值的增加不一定带来就业的相应增加。例如，美国国内生产总值增长率从2009年的-2.4％变为2010年的2％，失业率却仍然保持在接近10％的水平。如果美国目前的失业主要不是由总需求不足造成的，美国联邦储备系统量化宽松的货币政策对就业难以产生有利的影响。
与此同时，还应该关注美国联邦储备系统量化宽松货币政策的负面影响。虽然美国消费价格指数的增长率不高，似乎还不存在通货膨胀的风险，但是表2表明，从2010年7月开始美国的消费价格指数每月环比持续上升。联邦储备系统过于宽松的货币政策有可能导致美国价格水平的上升。
另外，伯兰克关于宽松的货币政策通过股票价格上升产生的财富效应推动消费支出和投资支出的看法值得商榷。确实，充裕的流动性会推动股票价格的上升。但是，这种效应只是短暂的效应，股票价格的变化最终取决于人们对实体经济未来变化的预期，依靠股票价格的泡沫来短期地刺激经济不可能产生良好的效果。
三、美国量化宽松货币政策的国际效应
如果说量化宽松的货币政策从美国国内经济情况来看似乎也无可非议，那么从国际经济情况来看则值得严重质疑。关键的问题是美元不是普通的国内货币，而是最重要的国际货币。美元不仅在美国国内流通，它还可以在全世界流通。因此，美元泛滥将对各国经济以及世界经济产生不利影响。美国联邦储备系统量化宽松的货币政策可能产生下述国际效应：
第一，造成国际大宗商品价格的上升。国际上大宗商品如石油、农产品、有色金属等都是以美元计价的。美元供给的增加将从两个方面对大宗商品价格产生影响：第一个方面是美元供给增加将导致美元汇率的贬值，以美元计价的大宗商品价格将上升。第二个方面是美元供给增加将带动对大宗商品的投机，从而导致大宗商品价格的上升。值得注意的是，2010年世界各国普遍发生了自然灾害，多个国家都发生了粮食歉收，国际粮食价格出现上升，美元供给的增加将使这种情况更加恶化。由于很多国家不得不进口这些大宗商品作为原材料，这将导致这些国家生产成本的上升，从而导致这些国家的通货膨胀。这种通货膨胀是经过大宗商品价格传导的输入型的通货膨胀，有关国家很难抵御这种通货膨胀。
例如，美国联邦储备系统实行量化宽松的货币政策以后，国际大宗商品的价格随即作出反应。到2010年11月9日，美国芝加哥商会(CBOT)2011年1月大豆期货价格上升到每蒲式耳13.44美元，上涨到2008年9月以来的最高点。英国洲际交易所(ICE)2010年12月棉花期货价格上升到每磅1.5123美元，到达了历史上的高位。到2010年11月11日，美国芝加哥商品交易所2010年12月的铜期货价格上升到每磅4.0225美元，到达2008年5月以来的最高点。美国纽约商品交易所2010年12月的原油期货价格上升到每桶87.63美元，到达2008年10月以来的最高点。当然，大宗商品的价格会在各种因素的影响下发生波动，但是美元数量的膨胀会起到推动大宗商品价格上升的作用。
我国经济对国际能源和原材料已经形成了很高的依存度，国际大宗商品价格的上升将加剧我国的通货膨胀。2010年10月我国的消费物价指数的增长率已经达到了4.4％。虽然我国通货膨胀不完全是国际原材料价格上升带来的，但不能否认国际原材料价格上升是其中的一个因素。由此可见，我国未来通货膨胀的形势将更加严峻。
第二，造成热钱的频繁流动。所谓热钱是指国际上的投机性资金。在美国金融危机导致世界各国经济衰退以后，新兴市场国家和发展中国家先于发达国家经济复苏，并在2010年以后出现通货膨胀的风险，它们不得不收缩货币供给量以压抑通货膨胀。例如，进入2010年以后，中国已经5次提高法定准备金比率和1次提高基准利率，韩国2次提高基准利率，印度6次提高基准利率，其他国家也存在这样的情况。因此，新兴市场国家和发展中国家不仅利率高于美国，而且投机和投资机会多于美国。这样，充足的美元供给和很低的美元利率使热钱泛滥，它们有可能大规模流进新兴市场国家和发展中国家投机房地产和金融资产，催化这些国家的资产泡沫，对这些国家的经济产生不利影响。
在美国联邦储备系统实行第二轮量化宽松的货币政策以前，一些新兴市场国家和发展中国家已经受到了热钱的冲击。例如，巴西政府为了防止热钱流入的冲击，继2010年10月4日将外国资本购买本国债券的金融交易税从2％提高到4％以后，在10月20日又从4％提高到6％。泰国政府也于2010年10月13日对外国资本投资本国债券所获的资本收益和利息收益征收15％预扣税。在美国联邦储备系统实行第二轮量化宽松的货币政策以后，新兴市场国家和发展中国家纷纷表示采取措施加强资本管制。例如，2010年11月11日，韩国议员表示要提交恢复对外国资本征收14％的债券投资税的提案，争取在2011年1月正式实行。
我国从2003年以来已经遭受了热钱流入的冲击。2008年9月美国金融激化以后，热钱一度表现出流出的迹象。但是，2009年我国经济在发达国家普遍陷入经济衰退的时候仍然表现出良好的增长势头，热钱又开始流进我国。我国中央银行一再表示，要充分利用我国现行的外汇管理手段，抑制热钱的流入。国家外汇管理局表示，从2010年2月到10月已查实190起涉嫌违规的热钱案件，涉案金额73.5亿美元。
我国香港地区也受到热钱的冲击。2010年11月19日，香港特区政府为了控制热钱投机房产，决定提高对短期物业转让所征收的印花税，规定对不同时间转售物业交易的税率：6个月或以内转售，税率为15％；6个月以上至12个月之间转售，税率10％；12个月以上至24个月之内转售，税率为5％。另外，香港金融管理局要求，交易金额在1200万港元以上住宅，最高抵押贷款比例从60％下调到50％；800万～1200万港元的住宅从70％下调到60％，贷款总额不能超过600万港元；800万港元以下住宅贷款总额不能超过480万港元。工商物业的抵押贷款比例一律降低到50％以下。
第三，造成别的货币汇率升值的压力。假定其他条件不变，美元数量的大幅度增加将导致美元汇率贬值，从而对各个国家造成货币升值压力。对于部分新兴市场国家和发展中国家来说，它们除了受到这个原因导致的本币货币升值压力以外，还受到热钱流进这些国家导致的本币升值压力。显然，热钱流入将带来外汇市场上美元供给增加或这些国家货币需求的增加，这些国家货币汇率将会升值。当这些国家的政府不得不用卖出本币买进美元来稳定本国货币汇率时，实际上在投放本国货币，从而导致本币供给的增加。这样，美元供给的增加将通过外汇交易向这些国家传递着通货膨胀。
这种情况实际上已经发生，多个新兴市场国家和发展中国家都面临着本币升值的压力。当它们不得不干预外汇市场的时候，就加剧了本国通货膨胀的压力。例如，2010年11月4日，韩国中央银行在外汇市场上抛售韩元干预外汇市场。2010年11月16日，韩国中央银行再次在外汇市场上抛售韩元干预外汇市场。这样，将会加剧韩国已经发生的通货膨胀。我国也经历了同样的情况。美元供给的扩张和热钱的流入产生了人民币汇率升值压力，对我国的出口和宏观经济产生不利影响。为了缓和这种影响，我国中央银行不得不在外汇市场上卖出本币买进美元，结果使通货膨胀的形势更加严峻。
因此，总的来说，美国联邦储备系统量化宽松的货币政策对其他国家将产生更多的不利影响。值得关注的是，如果美国联邦储备系统继续实行量化宽松的货币政策，有可能带来世界性的通货膨胀。
四、简短的结论
美国量化宽松的货币政策不同的国内和国际效应清楚地揭示了现行国际货币制度的缺陷。在现行的国际货币制度下，美元等主权货币是国际货币。但是，美国经济与世界各国的经济不可能同步变化。当美国经济仍然没有摆脱经济衰退的时候，其他国家的经济可能已经发生通货膨胀。如果美国货币当局用增加货币供给的政策去解决本国经济问题，将会对别的国家的经济造成损害。因为在本国经济利益与世界经济利益冲突的情况，美国政府将毫不犹豫地选择维护本国经济利益，所以美元(也包括其他的主权货币)已经不适合作为国际货币，必须要加快推进国际货币制度的改革。改革的途径是不能再以主权货币作为国际货币，而是构建一种超主权货币作为国际货币。现在是发挥全世界政府官员和经济学者的智慧来解决这个问题的时候了。
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