财政货币政策的作用不能高估，也不要低估，本文主要内容关键词为：货币政策论文,财政论文,作用论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
1998年以来，我国推行宽松的财政政策和货币政策，旨在促进经济的增长和刺激国内消费需求的扩大，应当说收到了一定的成效，或者说成效日益显露出来，但不够理想或者说没有达到预期的目标。当前的状况概括地说：货币供给量大幅增长（有资料表明比上年同期和上年末多增加2—3个百分点）；储蓄存款大幅增加；物价继续走低；消费需求没有真正启动；物资大量积压。在这种状况下，值得讨论的是：我国现阶段宽松的财政政策和货币政策为什么难以发挥作用呢？
讨论这个问题首先要看到政策的作用被抵销。
抵销政策作用的若干因素
（一）被社会公众的预期心理所低销。
考察社会公众的预期心理首先应当调查广大社会公众对“社会主义市场经济”、对改革是怎么看的。作为个人没有条件对这一方面进行广泛调查，但据有限的了解，人们（主要是一般老百姓）对什么是“社会主义”、什么是“市场经济”逐渐地“搞懂了”，他们认为“社会主义”就是共产党领导，“市场经济”就是要“各显神通，各奔前程”。这样的认识，自然没有理论家著述中那样的全面、系统、深刻，也还有缺陷，但不可否认其中包含着朴素的真理。理论来源于实践，认识反映实际。当前在我国，集中地反映在一般老百姓心目中的实际主要是什么呢：在城市，“工人下岗，自谋职业”；在农村，“自己单干，进城打工”。这样的现实，不能不加深他们的认识：原来搞市场经济就是要我们“各显神通，各奔前程”。改革二十年来，一般人们都深深体会到，改革开放带来的变化是：经济发展了，物资丰富了，人们逐渐富起来了，生活水平提高了，恐怕很少有人愿意回到那种凭票证买消费品的计划体制时代。但与此同时，人们又感觉到改革改到自己头上了，“大锅饭”的减少，各种补助、福利的取消，增加了自己的负担和压力。加上要“各显神通，各奔前程”，人们不能不致力于货币及其他资产的积累。现阶段，对少部分人来说已经完成了积累过程，这主要是那些发了财的人，包括企业家，但对绝大多数人来说，还正在开始，还“处于原始积累阶段”。在这种状况下，相当多的人挣钱是为了“原始积累”。看到在银行的存款中，特别是储蓄存款中，有相当大一部分不是用于消费的收入而是私人的资金是对的（公款私存除外），但这还不够，还必须看到不论是收入还是资金，其中相当部分是人们的“原始积累”。
如果这样的分析是正确的话，宽松的财政政策和货币政策对扩大内需能起什么作用、多大的作用呢？一般说来，广大社会公众希望政府（在广大社会公众心目中，财政的钱自然是政府的钱，而银行是国家办的，银行的钱也是政府的钱）多拿点钱出来，实现他们的“原始积累”，而不主要是增加消费。 要知道财政政策和货币政策， 在发达的市场经济国家是在完成了原始积累阶段后，才提出和运用的，而我国属于发展中国家，搞市场经济对广大老百姓来说尚处于原始积累阶段，怎么会不切实际地希望它们能够发挥象西方国家那样的作用呢。这可谓财政货币政策作用被抵销的阶段论。
其次，考察人们的预期心理应调查投资者主要是企业家对经济前景的看法。当代，现代通讯技术高度发达广泛发展，人们能够从各个方面了解、掌握信息。需要冷静地思考一下，国内外的媒体给了人们什么样的信息呢？不可否认其中不少信息使人们对经济前景的看法有负面影响：从经济领域说，尽管国内媒体常用“持续增长”、“发展平稳”、“速度递增”这些褒扬的词汇，可是有的人认为媒体报道的增长速度有“水分”，再说人们都懂得经济要看效益，媒体报导的企业特别是国有企业的“亏损面扩大”、“行业或地区净亏损”等不能不使人特别关注；从金融领域说，尽管国内媒体常用“存贷款增加”、“外汇储备增长”、“现金回笼状况良好”等这些褒扬词汇，可是有金融意识的人都懂得金融要关注盈利性、流动性和安全性，对金融机构能否兑现，风险度是否增大，信用状况是否良好，不能不使人特别关注。加上国内的现实是工人下岗，企业停产，市场疲软，商品滞销，物价下跌，使得相当一部分人对经济发展的前景，不容乐观。
股市是经济状况的“晴雨表”，近年来我国股市时有起伏，但不可否认，总体上处于低迷状态。造成这种低迷状态的原因，如受限制的因素较多，机构投资者缺乏资金等，但不可忽视的是投资者对我国股市发展的前景难以把握、缺乏信心。形成难以把握、缺乏信心的因素，首先是股份制的规范和上市公司的质量。广大投资者都明白，现在流通的股份，对绝大多数股份公司来说，只是股份的一部分，甚至是少部分，而大量的国家股、法人股未进入流通，不知以后这一部分如何“处治”，它将会对已流通的股份产生什么影响。 到目前为止已上市的股份公司878家，但公布出来的业绩其中相当部分一年不如一年， 如亏损面一年比一年扩大。1997年上市公司亏损的是40几家，1998年便扩大到80多家，增加了近一倍，约占上市公司的10%，加上近年来不少上市公司都采取不送股、不派息分红的分配政策，更加深了人们对股份公司质量的怀疑。应当看到股市投资者是市场经济中接受新生事物最敏感，金融意识较强，对市场变化反映最强烈，最为活跃和最有影响的一部分，这部分人的行动对经济、金融的影响不可轻视。财政货币政策的传导和发挥作用，需要有社会公众稳定的心态为前提，如果社会公众存在这样的预期心理，怎么能期望当前宽松的财政政策能够发挥西方国家那样的作用呢？这可谓财政货币政策作用被抵销的信心论。
（二）被经济体制的因素所抵销。
我国提出建立社会主义市场经济体制后，尽管权威文件明确提出多种经济成分共同发展，但不可否认国有经济成分不仅占主导地位而且占垄断地位。以金融领域来说，国有和非国有的金融机构（主要是商业银行）的业务量（以存贷款计）占了90%以上，非国有的金融机构的业务量只占几个百分点。在这种状况下，可以说政策的主体是政府，政策的客体也是政府，因为国有实际上是政府所有。政策主体与政策客体的同一性，使得政策的约束机制、激励机制“软化”。进一步说这种“软化”的原因是缺乏利益驱动和权利与义务的约束。1999年4月10 日《中国财经报》刊载了祝步标题为《千亿国债在流血》的文章，文章披露了去年底财政部组织驻35个省市的财政监察专员办事处，对72个重点项目进行了专项检查所发现的问题：其中有20个项目存在不同形式的挪用资金或不按规定用途使用资金；其中有10个项目从设计、规划和投资概算的制定，均未经过科学严密的论证，纯属“三边工程”；其中有15个项目配套资金不落实。这些问题说起来都很具体，而深层次的思考都与体制有关：为什么敢于挪用，在当事者看来，“反正是国家的钱，以公对公，自己未装腰包，即使追究也能解脱”；为什么敢于不科学论证搞“三边工程”，多少年来我们的体制形成了一种习惯势力，即只讲投资，不讲回报，只讲权利，不讲责任；为什么配套资金不落实却敢于上马，在当事者看来，中国的事“多讲人际关系”，上马总可以找到钱，即使资金落不了实，损失也不是自己的，还必须指出：这些问题的存在，其策划者、决策者、当事者多是地方官员或部门领导。这种状况向人们提出了一个严肃的问题：在国有经济成分为主导、占垄断地位且在某些地方和部门和官员干预的条件下，中央政府的财政货币政策如何得以有效地贯彻。照理说，财政货币政策作用的对象应当是众多的具有独立的法人资格的市场经济主体，只有在众多的这样的市场经济主体的基础上，财政货币政策的实施才有约束力，才能形成激励机制。可是我国当前的情况是：国有企业还很难说已经真正成为市场经济主体；再加上行政干预、人际关系，所以政策的贯彻执行就会受到干扰，政策的作用就难以充分发挥。这可谓财政货币政策作用被抵销的体制论。
（三）被政策运作机制的负作用抵销。
当前财政货币政策的运作，值得注意的是：财政发国债只能由国有银行买，“银行的钱拿给财政用”；一面扩大财政支出（投资），另一面又着力增加财政收入（增加税收）；一面着力增加贷款，另一面又积极吸收储蓄存款；一面要扩大基础货币的供给，另一面基础货币供给的主渠道又狭窄。这种状况形成了“三个转移，一个缩小”，即银行的钱向财政转移；财政支出向财政收入转移；贷款向存款转移；基础货币供给的渠道缩小。银行的钱向财政转移减少基础货币量的供给，因为财政发债银行购买反映在银行资产负债表上，一方面是商业银行在央行的存款减少，另一方面是央行代财政的金库存款增加，这一增一减是减少央行基础货币的供给；财政支出向财政收入转移，抵销了积极财政政策的扩张效应，一些单位收到了财政拨款后又以交税或补税的方式上缴对财政的欠款，便是这种效应的反映，要看到扩大财政支出与增加财政收入是财政政策的“逆向运动”；贷款向存款转移似乎是自然的，因为按照“贷款＝存款+现金”的公式，在我国现阶段存款主要来源于贷款，问题是贷款转移为储蓄存款，储蓄存款是“准货币”，它的越多，商业银行派生的活期存款越少，而派生存款越少，货币乘数的倍数越小。基础货币供给的渠道缩小反映在近年我们央行基础货币供给渠道的变化上，前两年央行基础货币供给的渠道，主要是外汇占款和对政策性银行的贷款，而且这二者在央行的基础货币供给中占绝大部分，近年由于外贸外汇收入减少，外汇储备增长不快，央行外汇占款增长不多，使得难以通过这一渠道扩大基础货币供给，对政策性银行的贷款虽然继续维持常态，但对政策性银行的贷款不能派生存款（从理论上说是如此），这不仅使得基础货币供给量有减少的可能（与预期的目标相比），而且使得央行供给货币的“基础性”有所削弱，因为它不能派生存款。这“三个转移，一个缩小”总的说来是缩小了财政货币政策的“乘数效应”。要知道财政货币政策的效应需要通过“乘数”扩张，如果“乘数效应”缩小，宽松的财政货币政策也难以发挥宽松的作用，这可谓财政货币政策被抵销的运作机制的负效应论。
（四）被政策的“挤出效应”抵销。
多数人达成了一个共识，即要使财政货币政策发挥作用，必须使财政投资、银行贷款能调动民间企业家投资的积极性。可是现实的状况是这样的积极性未调动或未充分调动起来，原因是民间企业家对经济发展的前景看不清，对政府的政策吃不准，部分人甚至认为扩张的财政货币政策是政府为了保速度，不得以为之。在这种理念的支配下，政府积极，民间不积极，上面着急，下面观望，权威人士大声疾呼，老百姓无动于衷，所以宽松的政策的推出有违它的初衷。在学术界和实际部门曾经讨论过发行1000亿国债增大财政投资会不会产生“挤出效应”，有的媒体组织文章论述说“不存在挤出效应”，论据是发行1000亿国债，国家银行购买后，可以以此转让，可以以此抵押向央行贷款，这样商业银行又能增加1000亿信贷资金来源，增加放款……。其实这样的论据是有点“牛头不对马嘴”。挤出效应指的是会不会因此挫伤民间投资的积极性，减少民间投资，而并非指的是会不会减少国家银行贷款。财政的钱是国家的，国家银行的钱支配权仍然是国家的，在这种状况下，即使财政多拿点，国家银行少拿点，也无所谓“挤出效应”。现在的问题是财政多拿，国家银行也没少拿，如果以此说不存在挤出效应，是悖理的，因为这不是挤出效应，而是“配套效应”。这种“配套效应”有它的积极作用，但要看到它的消极作用，这种消极作用就在于人们把银行的配套资金看成是财政投资不足的补充。既然是不足的补充，它就具有准财政投资的性质。在一些人的心目中财政投资具有“无偿救济”的性质，如果把银行的配套贷款与财政投资“一视同仁”则配套资金也具有准这种性质。这样就很难说银行提供的与财政投资配套的资金能不能收回，什么时候能收回。这应当看做是新增的银行贷款风险。这可谓财政货币政策作用被抵销的挤出效应论。
继续发挥财政货币政策作用的选择
近年来，推行宽松的财政货币政策，由于其作用不同程度地被上述因素抵销，使得政策的效应不够理想或没有达到预期的目标，是否还要继续发挥财政货币政策的作用呢，回答是肯定的，关键是：解放思想，锐意改革，提供政策环境；增强社会公众对经济、金融的信心；找准政策运行的切入点和着力点。
（一）需要从建立健全社会信用制度去提供政策环境。
改革开放二十年来，人们需要冷静地思考一下，在我国建立市场经济体制的过程中，主要缺什么？缺货币资金吗？货币资金也是货币，货币可以创造；缺规章制度约束吗？规章制度是人制定的，没有可以制定，不完善可以补充，现在不是没有规章制度，而是有了，关键在于贯彻执行；缺监管吗？监管可以强化，……这样来讨论问题，是要表明：在建立市场经济体制的过程中，现在缺的主要是信用制度。当代的市场经济是建立在信用关系的基础上的，需要从维护社会的安定，维护市场经济的正常运作的角度强化信用关系。强化信用关系，要做多方面的努力，如政府对信用法规的建立和执行；行业对信用机制的规范和履行；媒体对信用道德的褒扬和针砭；当事者对信用观念的树立和约束等。但从我国现实状况看，当前首先要着实努力的是当事者要树立信用观念，因为多年来社会主义“大锅饭”的资金供给制，似是而非的全民所有制体制，淡化了人们的信用观念，丧失了人们的信用道德，削弱了人们的信用约束，抵销了政府的信用法规。这种状况在实际当中，反映为废弃合约，拖欠贷款，银行的钱“不用白不用”，“借款一到手，就没有考虑怎么偿还”，甚至“拖欠出效益”等，使得有的人说在我国已经出现了信用危机。是否如此严重自然需要研究，值得关注的是不讲信用、丧失信用、信用度下降必将受到的惩罚。人们能够从亚洲金融危机中吸取教训，也能够从权威的国际信用评级机构那里悟出真谛。强化信用关系，从社会学角度说，还要提高人的信誉，增强人的信心，增进人的信任感。如果说信用是社会的支撑，则信誉是发展的成本，信任是关系的基础，信心是事业的保证。
（二）需要着力发展多种经济成分，削弱或消除垄断去提供政策环境。
中央经济工作会议指出：“继续贯彻抓大放小的方针，高度重视发展小企业，采取更加有效的政策措施，为各种所有制小企业特别是高新技术企业的成长创造必要的条件。”中央的决策自然是正确的，但给人们留下了一个理论和实践问题，高度重视发展小企业是权宜之计，还是长远方针？
事物的发展总是从小到大的，作为国民经济构成的细胞——企业也必须遵循着事物发展的这一规律。但是，企业的发展与其他事物的发展还有不同。企业的发展除了在市场经济条件要优胜劣汰外，它还要受成本与收益比较的约束。在这种情况下，小企业不会都长大，而长期地处于“小字辈”中。无论是发达的市场经济国家还是发展中的市场经济国家，小企业总是绝对的多数。它向人们揭示了一个真谛：在市场经济的条件下，“小”辐射着社会经济生活的广阔面，“大”需要“小”的支撑。所以，高度重视发展小企业绝不是权宜之计，而是适应社会的发展，时代之潮流，人们需要的长远方针。
从金融领域来说，着力建设发展中小型金融机构，为中小企业融资，也是符合时代之潮流，切合我国的实际的，因为融资是双方的：企业要靠银行的信用支撑，银行也要靠企业的信用支撑；银行贷款给企业，企业也贷款给银行。在民营经济（主要是中小企业）的产出在地区经济产出中占绝大部分的情况下，为银行短期融通资金，增强了头寸的流动性，为银行招揽客户扩大银行的业务范围等。总之，由于它的存在增强了银行实力，提高了银行的信誉，可以设想如果没有它们，只有为数不多的效率、效益低下的大企业，银行是一个什么样的处境。所以，考察中小企业的融资状况，除了中小企业经济的发展与它们得到的金融支持、服务不对称外，还有一个不对称，即中小企业向银行提供的信用与银行给予它们的信用不对称。形成这种不对称的原因，主要是信用关系淡薄，忽视了信用是双方的。长期以来，在不少人的观念中，都认为是银行支持企业，而不认为企业也支持银行。有人说小型金融机构不能获得规模经济；不能“多种经营”，以盈补亏；只能做零售业务，不能做批发业务；业务分散，涉及面广，包涵着更大的风险；机构小难以增大实力，提高信誉；机构小容易被个别人把持，为所欲为，这样容易产生道德风险，难以建立分权监管制度。这些道理自然是正确的，必须引起注意。但事物总是由小到大，大中包含着小；小虽有短处，也有长处：如比较灵活；“树大招风”，树小可避风；业务的覆盖面广；运作的针对性强；可适顾客之需，解顾客之急；决策层次少，能提高效率等。说它实力不强，承受风险的能力弱，也是正确的。但承受风险与防范风险不完全是一回事，小也能防范风险，关键在于体制和机制。在体制上产权明确，在机制上责权利分明，就能防范风险。实际当中的情况也证明了这一点。
着力发展多种经济成分，包括小型金融机构，树立众多的能自主经营、自负盈亏的法人实体和市场经济主体，打破企业“一统天下、政企不分”的垄断局面，弱化长官意志、行政干预，就为财政货币政策的传导和发挥作用奠定广泛的经济基础，提供有效的政策环境。
（三）需要运用财政货币政策增强社会公众的信心，调整人们的预期。
当前社会经济运行的要害仍然是社会公众的最终需求不足，而要推动人们的最终需求，除了要创造条件，配合行事外，关键在于信心。关键在于信心，就是要解除人们的后顾之忧，改善人们的心理预期。在这一方面，能够运用财政货币政策发挥的作用是：（1 ）运用财政货币政策作用于社会保障制度的建立；（2 ）运用财政货币政策作用于社会信用担保基金的建立；（3）在农村， 财政货币政策要投资和支持小城镇的建设，使农村小城镇化，使乡镇企业讲究规模，使农民的生活适当集中，不适当集中，没有规模，消费热不起来，生产也发展不起来。以“三结合”（政府、集体、个人）的方式筹资建设小城镇，能够调动民间投资的积极性，能改变政府“独家包办”的形象，能为社会公众提供更多的就业机会。财政银行投资加大基础设施建设是必要的，但修路与修房子的作用对消费的启动是不一样的。（4）在城市， 财政银行要支持股市的发展，要通过完善和发展货币市场为券商融通资金，不能让股市长期地处于低迷状况。股市的发展能发挥财政货币政策传导的财富变动效应，即股市行情看涨，人们持有的有价证券增值，使人们感到已经富有或将会更富有，就能增强人们的信心，扩大消费。美国经济持续9 年景气，其中一个原因就是靠人们的消费支撑，而美国人消费信心强劲的原因是因为自己感到富有，富有是因为相当多的美国人炒股票，股票占美国人金融资产39%。有经济学家估计，1994—1997年4 年内股市繁荣使美国家庭财富总额增加了5万亿美元。（5）财政货币政策的作用不能只触及生产建设领域，还要着力触及生活消费领域。以“三结合”的方式加大财政投资建设小城镇，以消费信用的方式增加银行贷款是触及生活消费领域的一个方面。此外，财政货币政策还要触及收入分配关系的调整，如增加财政支出提高公职人员的工资、津贴，开征利息所得税作用富有人的资产选择等。要知道，开征利息所得税与降低利息虽然对当事人具有相同的效果，即降低他们的回报，但对当事人的心理承受是不一样的：降低利息是减少当事人的预期收入，开征利息所得税减少当事人的即期收入；前者影响的是所有当事人，后者影响的是部分当事人。影响所有当事人预期收入的减少，不利于扩大消费，影响部分当事人即期收入的减少，也许有利于消费。
（四）需要各方面的配合，调动企业家的积极性。
在这一方面，首先是要保持经济的一定的增长速度。经济有一定的增长速度，前景看好，能使企业家赚钱，赚更多的钱，企业家便有积极性。其次，要政策稳定。政府的政策稳定能使企业家放心，便于企业家预期。特别是对非公有制经济在政策上要体现“一视同仁”。一视同仁才能真正体现不是“补充”而是“共同发展”。第三，要能降低成本。发展经济要花成本，其成本包括各种“交易费用”。如果企业家认为，现在的事难办，要经过多少道关，要拿多少钱去“打点”，即使有利可图的生意也不愿做，因为他感到付出的成本代价太大。第四，要提供一个比较宽松的环境。如果对企业的经营管理、财务状况“十天一小查，一个月一大查”，使企业家感到不能得到政府和有关部门的信任、支持，这样会挫伤他们的积极性。此外，提供一个宽松的环境还包括融资方面，当前，特别是怎样为中小企业融资，支持中小企业的发展，是需要解决的课题。
企业家的积极性源于增强企业家的信心。增强信心要目标上鼓励，制度上创新、政策上配合、舆论上导向。现阶段有没有使人丧失信心的呢？如果过分夸大金融风险、金融危机的严重性，如果过分地渲染企业问题的严重性，如果把个别人的问题、局部的问题，看成一般人的问题、普遍的问题都会使人丧失信心。这是不可取的。
（五）需要防止通货紧缩，制止物价持续下跌，相反，要使物价适度上涨。
国外有的人认为货币政策应当保持“适度的通胀”，因为“负通胀”的负作用较大：不利于发挥价格的作用；不利于调动企业家的积极性；不利于还本付息。过度的通胀有危害，长期通货紧缩也有危害。我国近年物价长期低迷，造成的危害是：（1）产品销路不畅，物资积压，企业占压资金，拖欠银行债务；（2）就业机会减少，下岗职工增多，失业人口增加；（3）闲置游资增加，不利于劳动力与生产资料结合；（4）社会成员收入差距拉大，政府财政收入减少等。因此， 要保持适当的物价上涨。有人说“控制通胀，不能是零通胀，更不能是负通胀”，国内外的实践证明了这种理论的确立，具有积极意义。市场经济靠市场配置资源，主要的是靠价格预期配置资源，如果价格没有弹性，价格预期前景不佳，就谈不上优化资源配置。所以我赞成“适度的通胀”。对此，财政政策方面要配合价格政策、收入政策发挥作用，可以考虑提高农副产品的收购价格，增加农民收入，同时加大财政补贴。在货币政策方面，既能够把降低通胀率作为政策的目标，也能够把防止通货紧缩，保持适度的通胀作为政策的目标。
是强化财政政策的作用，还是强化货币政策的作用
过去我们经常讲财政银行是一家，现在虽然不这样讲了，但不能忽视在我国现实条件下，财政资金与银行信贷资金相互转化的关系。最典型的表现是国债由国家银行买，银行的钱拿给财政用，财政可以不出一分钱，银行就能增加2700亿资本金。这样讲，提出是强化财政政策的作用，还是强化货币政策的作用，似乎没有意义，其实不然。强化哪一方面的作用，必须考虑三个问题：（1 ）哪个方面更有示范作用和带动作用；（2）哪个方面更能防范风险；（3）哪个方面更有承受力。从理论上讲，强化财政政策的作用更能起示范作用和带动作用，因为政府投资具有引导作用、担保作用和带动作用，对经济的拉动比较快。但财政投资弱化了信用关系，不利于防范风险。扩张性的财政政策容易带来的风险是：盲目投资，重复建设；有可能产生投资效益不好。财政能够把筹集的资金交给地方政府和有关部门用，各级政府和有关部门也能够按照自己的计划和决策把钱用出去，但谁能担保能把投资收回来呢？如果投资收不回来就会造成损失，这样的损失能不能弥补，主要取决于财政的承受力。考察财政的承受力问题，主要在于“度”的掌握？近年有一个留美学者（胡学华，在美国普林斯顿大学化学系攻读博士学位）给朱镕基总理写信，说“目前我国国债余额占GDP的比重太低， 大有余地。1997年底我国国债余额为5400亿元，占GDP比重6.8%。而西方发达国家占50%以上。”这个意见被我国有关部门的领导采纳了，因而1998年大量发行国债。我认为这样简单地类比是不成的，简单地类比不一定合理，不是科学。仅就国债的发行与运作来说，我国与西方国家相比，至少有以下几点不同：（1）国债归根结底要纳税人去偿还， 为此，纳税人有多大的偿还能力，必须考察税收在GDP中的比重， 而不是国债在GDP中的比重。以美国为例，90年代税收在GDP中的比重平均为18%左右，而我国，税收在GDP中的比重，以1998年来说，10%左右， 表明纳税人的偿还能力与美国相比有很大差距；（2 ）美国的国债相当一部分是国外的机构和个人购买，如我国用外汇就买了相当一部分美国国债，在这种情况下，国债的承受力不仅是国内的法人和居民，而且有外国的法人和居民，而我国的国债不能在境外发行，承受力都是国内的法人和居民；（3）由于美元是国际货币， 美国发国债能够通过增加供给美元去偿还，我国人民币不是国际货币，没有条件通过印钞票去偿还；（4）在资本市场发达的条件下，国债作为一种金融商品， 能够买卖流通，我国现阶段国债还不能流通。能流通与不能流通，国债的还本付息负担大不一样，能流通，国债的还本付息负担在市场上转移、消化，因为债权债务关系起了变化，不能流通，债权债务关系维持原状，还本付息负担就不能转移、消化。这四点不同表明：科学研究不是简单地数字对比，而要考察同一事物不同的运行机制。
除了国债余额占GDP的比重外，考察财政的承受力还有两个指标，即债务依存度和偿债率，这两个指标是很现实的，它表明国债的还本付息能力及与当年财政收支的关系，所以决不能掉以轻心。弄得不好，便借新债，还旧债，后人承担。我国连续几年发行了9000多亿国债，现在的国债余额大约6000多亿，这自然增加了对国债的依存度，和扩大了国债的偿债率。所以，必须看到，尽管我国目前国债余额占GDP 的比重较低，但当年发行的国债占当年财政支出的比例却高达27%，这一比例大大高于西方国家。现行国债都是由中央财政发行的，如果发行的国债都由中央财政收入来偿还，则不堪负重。现在的问题还不仅在于由谁来偿还，偿还能力有多强，还在于国债由国家银行买，银行的钱拿给财政用，扩大了综合财政赤字。综合财政赤字体现在信贷差额上，信贷差额要靠货币发行弥补，所以这个问题集中到能发多少货币，是否增大通货膨胀的压力。当然，综合财政赤字扩大了，也可能不多发货币，那就是“借新债，还旧债”，把债权债务关系转移，延续下去，“前人借款，后人负担”。前人借款，后人负担不可避免，也许是信用经济的规律，因而不必惊慌，也不必怕，问题是“后人”要争气，要把经济质量搞上去；否则债务愈累愈重。
我们这样来讨论问题，是要表明：是强化财政政策的作用，还是强化货币政策的作用，决定于政府的选择。在选择中，要权衡上述三个方面。如果从增强信用观念防范风险来看，应选择强化货币政策的作用；如果从示范作用和带动作用看，应选择强化财政政策的作用。至于承受力问题，从理论上分析，选择货币政策能够赢得较长的时间较广的空间，通过债权债务转换，增大承受力，而选择财政政策则要受较多的局限。
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