汇率制度安排与宏观调控效应：基于转型经济体的实证研究_宏观经济论文

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      DOI：10.3969/j.issn.1003-1154.2015.02.005

      [中图分类号]F830.92 [文献标识码]A [文章编号]1003-1154(2015)02-0013-03

      汇率制度是一国金融制度的重要组成部分，一国选择什么样的汇率制度，对于宏观调控效力的发挥有着至关重要的作用。汇率制度安排和汇率变动对宏观经济运行的影响，主要是通过商品市场和资本市场来进行的。为此不难理解，在成熟的市场经济中，汇率制度安排对于宏观调控的效力会产生重大影响。但是，对于那些从计划经济向市场经济转型的转轨经济体而言，汇率制度安排对宏观调控效力的发挥会产生怎样的影响呢？我国从1978年改革开放开始，也逐渐走上了从计划经济体制向市场经济过度的历程。我国现行的汇率制度是盯住一篮子货币的有管理的浮动汇率制度，未来将选择更富有弹性的汇率制度类型。未来人民币汇率制度安排可能对宏观调控效应产生怎样的影响呢？转型经济体的实践可以带来什么样的启示呢？本文选择19个转型经济体作为研究样本，实证分析这些经济体从1990年到2012年期间，汇率制度安排与宏观调控效应的关系。本文在概述转型经济体宏观经济特征以及调控政策的基础上，通过构建实证模型进一步分析汇率制度安排与宏观调控效应间的关系①。

      一、转型经济体的宏观经济特征以及调控政策选择

      转型经济体指的是由中央计划经济向市场经济转变的经济体。20世纪90年代初苏联和中东欧社会主义阵营纷纷解体，众多社会主义国家放弃了社会主义制度下的计划经济体制，走上了向市场经济转型的道路[1]。本文选择19个转型经济体②作为分析样本，考察这些经济体从1990年到2012年期间的宏观经济表现以及政策选择。

      (一)宏观经济表现

      总体来看，1998年之前，转型经济体的宏观经济表现非常糟糕，1998年之后，情况逐步好转。具体情况是：(1)从实际产出来看，转型初期独联体成员国家的实际产出最高年缩减幅度达到了21%，波罗的海地区为26%、中东欧地区为12%，实际产出的这种倒退一直持续到1998年才逐渐缓解。(2)转型初期各转型国家通货膨胀激增，其中独联体成员消费者价格指数增长率最高一度达到1981%，而中东欧和波罗的海国家最高也达到了283%和243%。转型国家的恶性通货膨胀主要分布于转型之初，随改革的深入通货膨胀逐渐平稳，到了2010年之后转型国家的平均CPI增长已经基本维持在10%以内。(3)从对外开放度③来看，从1991年各转型国家转型开始，可以发现三类转型国家的对外开放度都呈现上升趋势，1998年以后上升趋势更加明显。

      (二)宏观调控政策

      在对所选取样本经济体宏观调控政策的考察中可以发现，在1998年以前转型初期阶段，货币、财政政策缺乏纪律性，汇率制度主要以浮动汇率制度为主；1998年之后，货币、财政政策的纪律行增强，汇率制度安排更注重管理性[2，3]。具体表现如下：(1)从货币政策来看，1998年之前转型国家的M2供给量增长幅度较大，其中独联体地区在1993年最高M2增长达到惊人的1007%。随着转型的深入，各转型地区的M2增长逐渐减少并趋于稳定。2010年之后各地区的M2增长均维持在20%以内甚至10%以内。(2)从财政政策来看，转型国家在转型之初政府支出的平均变化率④波动较大，最大的政府支出变动达到了9.7%。1998年之后政府支出变动逐渐减小。(3)从汇率制度选择⑤的情况来看，1998年之前，样本国家大多选择浮动汇率制度和自由落体汇率制度，随着转型的深入，各国汇率制度选择平均来看，逐渐趋于中间汇率制度和固定汇率制度。

      二、宏观调控效应与汇率制度选择：实证模型的构建

      从转型经济体的宏观经济表现以及政策选择来看，1998年之前，转型经济体的宏观经济表现非常糟糕，尤其是通胀问题非常严重。在这一时期，宏观调控政策以货币、财政政策缺乏纪律性，汇率制度缺乏管理性为特点。1998年之后，货币、财政政策的纪律行增强，汇率制度安排更注重管理性。而这一时期的宏观经济情况逐步好转，通胀问题得到治理。转型经济体的宏观经济绩效，尤其是通货膨胀是如何得到治理的，财政和货币政策纪律性的增加是否做出了贡献？随着转型经济体对外开放度的逐渐增加，作为对外的重要制度安排，汇率制度管理性的增加是否有助于转型国家通货膨胀的治理？为了回答以上问题，本文构建实证模型来研究二者关系。

      (一)实证模型的构建

      本文使用计量经济学中的面板数据模型来分析转型经济体通货膨胀是如何得到治理的，财政和货币政策纪律性的增加，以及汇率制度管理性的增加，是否有助于通胀的治理等问题。由于，人们对通货膨胀的预期也是引发通胀的原因之一。所以，本文的解释变量在以上的基础上进一步引入了通货膨胀的滞后变量INF(-1)。基于以上分析，本文设定了静态面板模型和动态面板模型。

      1.静态面板模型的具体形式如下：

      

      在(1)(2)式中，i=1，2，…，N，i表示国家；t=1，2，…，T，t代表时间序列的年数。INF是以CPI增长率来衡量的通货膨胀水平，DGDP是以储蓄占GDP比来衡量的储蓄水平，GCR是政府年支出增长率，GDPR是一国GDP的年均增长率，M2R代表广义货币M2的年增长率，M2GDP=M2/GDP用来衡量一国的货币化水平，OPEN=进出口贸易总额/GDP用来衡量一国的贸易开放度，LOGPCGDP是对数化的人均GDP水平，R是各国年度实际利率，

是用来定性汇率制度的虚拟变量，

是误差修正项，代表该模型设定中遗漏的因素。需要进一步说明的是，由于滞后项

的引入，滞后项与误差项

是存在相关性的，带来内生性问题，这样会导致OLS估计量有偏并且不一致。为了克服这些问题，一种有效的方法就是采取工具变量的广义矩估计，即GMM估计。所以，动态面板分析中本文采用的是GMM估计方法[4]。

      (二)数据来源及其处理

      以上构建的实证模型包含8个自变量，1个因变量。其中，汇率制度是虚拟变量，分类方法来自于Reinhart & Rogoff[5]的RR分类数据库。根据RR分类对汇率制度的五分法⑦，在考虑虚拟变量陷阱的基础上本文引入了定性汇率制度的四个虚拟变量D1、D2、D3、D4。其中D1代表固定汇率制度、D2代表有限浮动、D3代表管理浮动汇率制度、D4代表浮动汇率制度。除了汇率制度这个变量，其余7个变量数据均为年度数据，这些数据主要来自世界银行公开数据库⑧，部分来自国际货币基金组织的《国际金融统计》⑨资料。对这7个变量本文都按照比例值乘100进行了处理。

      (三)实证结果及分析

      根据上文模型(1)(2)，借助Eviews6.0分析工具，对19个样本国家1996-2010年15年的数据进行OLS估计。回归结果如下。

      1.静态面板回归结果

      静态面板的回归结果是：GDPR、M2R、LOG(PCGDP)、R、D1、D3均在99%的显著水平上显著，M2GDP、D2在95%的水平上显著，政府支出GC在超过85%的水平上显著，而储蓄率DGDP和开放度OPEN的显著性在该样本中较差。从回归的几个主要统计量来看，R[2]为0.605770、调整的R[2]为0.590490，所以模型的整体拟合优度较高；另外DW统计量为2.162240说明模型不存在明显自相关；F统计量P值为O说明模型整体显著性较高。从各解释变量与被解释变量的相关关系来看，广义货币量增长率M2R、人均收入水平LOG(PCGDP)与CPI变化率正相关，GDP变化率GDPR与实际利率R与CPI变化率负相关，这些结果表明，货币和财政政策纪律性的增加有助于通胀的治理。在其他变量一定时固定汇率制度下的CPI增长率比浮动汇率制度低约10.3个百分点，比中间汇率制度低约3个百分点，中间汇率制度比浮动汇率制度低约7.3个百分点。由此可见，汇率制度管理型的增加更利于通货膨胀的治理。

      2.动态面板模型实证结果

      动态面板的回归结果是：M2R、R、D1、DUM1均在99%显著水平上显著，GC、GDP、M2GDP在90%水平上显著。此外，OPEN在80%水平显著、DGDP在75%水平显著，D2显著性较低P值仅为0.3793，INF(-1)、LOG(PCGDP)在该样本不显著。而GMM估计的Sugan test卡方值为10.08197、使用的工具变量为19个，对应的P值为0.10746，说明该模型设定不存在明显偏误。总体而言，该动态面板模型显著性较高，无明显设定偏误，有较好的解释力度。从各解释变量和因变量的关系来看，通胀的滞后一期INF(-1)、政府支出GC和广义货币增长率M2R与CPI变化率正相关，储蓄率DGDP、GDP及实际利率R与CPI变化率负相关。在其他因素保持不变时固定汇率制度下的CPI增长率最小，中间汇率制度次之，浮动汇率最大。以上结果同样表明，政府财政支出的增长和货币供给量的增长，都会推动国内CPI增长率的升高，汇率制度管理性的增强更利于通货膨胀的治理。

      三、结论与启示

      本文主要是研究转型国家在转型过程中汇率制度安排与宏观调控效应之间的关系问题。通胀水平是衡量宏观调控效应的一个重要指标。本文重点关注汇率制度安排与宏观调控的通胀绩效之间的关系。本文首先对影响通货膨胀的理论因素进行了梳理总结。在理论研究的基础上，通过建立计量模型，进一步分析转型经济体通货膨胀是如何得到治理的，财政和货币政策纪律性的增加尤其是汇率制度管理性的增强是否有助于通胀的治理等问题。综合本文的研究结果发现，对于中东欧和独联体转型国家而言，政府财政支出的增长和货币供给量M2的增长都会推动国内CPI增长率的升高，也就是说政府财政政策和货币政策纪律性的缺失会提高一国的通胀水平。而从转型国家汇率制度安排与通胀的关系来看，固定汇率制度下反通胀绩效最佳、中间汇率制度下反通胀绩效次之、浮动汇率制度下通货膨胀水平显著高于前两者，也就是说，转型经济体汇率制度管理性的增强更利于通货膨胀的治理。所以，对于转型国家而言，从控制通货膨胀这个角度来讲，宏观调控效应的提高仰仗于财政政策和货币政策保持一定的纪律性，以及选择有管理的汇率制度，即固定或者有管理的浮动汇率制度安排可以提高反通胀的宏观调控效应。

      以上研究结论对于同样作为转型经济体的中国有着非常重要的启示。我国在选择以治理通胀作为首要的宏观调控目标时，要注重加强货币政策及财政政策的纪律性，同时注重汇率制度的管理性。目前我国资本和金融账户开放程度不高，利率和汇率市场化较为滞后，此时直接引入波动频繁、波幅较大的汇率制度，境内人民币市场容易受到冲击，货币政策可能会承受较大的压力，甚至会处于较为被动的状态。未来随着我国商品市场和资本市场的不断完善，富有弹性的汇率制度安排将能更好地发挥调节市场需求的功能，并有助于控制利率风险和汇率风险，使我国在实现宏观经济稳定发展和实现货币政策目标时可以避免多重目标之间的冲突。

      ①通胀水平是衡量宏观调控效应的一个重要指标。本文重点关注汇率制度安排与宏观调控的通胀绩效之间的关系。

      ②19个样本经济体包括独联体7国：亚美尼亚、阿塞拜疆、白俄罗斯、吉尔吉斯斯坦、摩尔多瓦、俄罗斯、乌克兰；波罗的海3国：爱沙尼亚、拉脱维亚、立陶宛；中东欧国家9个：保加利亚、捷克共和国、匈牙利、波兰、罗马尼亚、斯洛伐克、阿尔巴尼亚、克罗地亚、马其顿。

      ③这里的对外开放度指的是进出口贸易总额与当年GDP的比值。

      ④所谓变化率是指当年政府支出比上一年的变动(可能是增长也可能是减少)，该指标主要反映政府支出的波动情况。

      ⑤根据Reinhart、Rogoff汇率制制度分类标准进行汇率制度的分类。

      ⑥基于时间序列的完整性，在本文中只考虑了因变量INF的一阶滞后。

      ⑦RR分类中把世界各国汇率制度分为15类，再进一步把15类汇率制度归为固定汇率制度、有限浮动、管理浮动汇率制度、浮动汇率制度和包括自由落体汇率制度在内的其他汇率制度五类。

      ⑧http://data.worldbank.org.cn/。

      ⑨International Financial Statstics(IFS)。

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