高投资、宏观成本与经济增长的持续性，本文主要内容关键词为：持续性论文,经济增长论文,成本论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
改革开放以来，中国经历了高储蓄、高投资与高增长的发展过程。世界银行的数据说明，以2000年不变美元计算，中国人均GDP从1980年的173美元增长到2003年的1067.35美元，算术平均的人均GDP增长率保持在8.2％。经济高增长为中国经济、社会的方方面面带来了显著的宏观收益，但是由于人均基数低，提高人均收入，进入发达国家行列还有很长的路要走。因此，持续增长仍然是今后相当长时期的追求目标。与经济高增长相伴随的是投资的迅猛增长，1978—1991年，中国固定资产投资率的平均水平为28.6％，从1992年开始，固定资产投资率大幅上升。在经济过热的1993年，固定资产投资率曾达到37.5％；经过几年的调整，1997年降到33.8％，随后从1998年开始上升，2004年已经达到43.6％，（注：根据《2005年中国统计摘要》的数据计算。）不但高于美国和OECD国家的长期投资比率，而且高于日本、韩国、马来西亚、新加坡、泰国等东南亚国家高增长时期的投资比率(图1)。
附图
图1 1960—2003年部分东亚国家和美国及日本固定资本形成占GDP比重的变化趋势
资料来源：世界银行数据库。
中国的高储蓄—高投资—高增长过程，是转型经济的工业化和城市化过程，同时又是劳动力转移过程，因此可以从不同的角度解释高储蓄、高投资和高增长。在剩余劳动力转移过程中，需要较高的资本形成(经济增长前沿课题组，2004a)；政府公共资本的拥挤效应推动高投资和高增长，同时带来了宏观成本(经济增长前沿课题组，2004b)；剩余劳动力从低效率的农业部门转移到效率更高的部门，必然会产生高储蓄和高增长(李扬、殷剑峰，2005)。中国从1980年以来，已经有25年的高增长，似乎形成了高储蓄—高投资—高增长—高储蓄这一良性循环(图2)。
附图
图2 GDP增长和投资总额占GDP比重
但中国的实际情况是，与高储蓄相伴的是低效率的高投资。虽然改革开放以后投资效率有所上升，资本形成率从1952—1978年的14.6％上升到1979—1998年的23.1％，资本形成率的提高对经济增长的贡献比改革开放前上升1.2个百分点，但投资效率(以固定资本形成率为替代指标来衡量)还有进一步提高的巨大潜力(王小鲁，2001)。资本形成效率低，说明投资过程中存在极大的浪费。另一方面，由于预算软约束，中国高投资产生了大量不良资产(平新乔，1997)；市场化进程中，以资本投入为主要竞争手段，过度竞争意味着过度投资和资本收益率下降(江小涓，1997)。同时，由中央和地方政府提供的各种激励政策导致低价工业化和高价城市化，资源配置方式严重扭曲，由于资源定价错位，高投资的同时是高能耗、高污染、土地资源快速消耗，政府承担企业投资产生的宏观成本，高投资—高增长的持续性受到挑战(经济增长前沿课题组，2003)。如果把政府承担的宏观成本计算在企业投资成本中，企业的投资效率将进一步下降。过高的投资率和投资效率下降可能加大金融风险，并积累长期风险(张永军，2004)。
增长是未来中国的主题，但中国依靠高储蓄和高投资实现高增长的模式是否可持续？考虑到中国高投入、高能耗和高污染的粗放增长模式，理论上有必要说明高储蓄—低效率的高投资—高增长—高储蓄这一“循环”的条件，在此基础上，分析增长的持续性。本报告首先分析高投资的宏观收益，然后利用模型说明高投资带动高增长的条件，并分析开放条件下投资模式转型的必然性，最后归纳出保持经济持续增长的政策建议。
二、高投资对增长和就业的作用
投资的宏观收益可以利用投资对经济增长和就业的促进作用来衡量。国民收入统计中的投资包括固定资产投资和存货。存货具有逆周期特性，经济景气时，销售旺盛，存货比重下降；经济不景气时，库存积压，存货比重上升。相反，固定资产投资具有顺周期特性，因此投资对经济增长的促进作用主要是通过固定资产投资产生的。我们首先分析固定资产投资对经济增长的影响。
固定资产投资对经济增长的促进作用可分为水平效应和增长效应。水平效应指不改变平衡增长路径的斜率，仅改变平衡增长路径的位置。增长效应是指改变平衡增长路径的增长率(Lucas，1988)。索洛增长模型说明，产出增长率可被分解为资本增长率、劳动增长率和TFP三个部分，高投资加快了资本积累，通过资本深化促进经济增长。但是以干中学和知识外溢为特征的内生增长理论中，新知识、新技能是投资的一种副产品，新投资将产生新知识，并外溢到整个经济，企业的技术得以提高，单个企业的资本积累可以导致总生产函数对全社会资本存量具有不变的规模报酬，从而产生内生增长(Romer，1986)。因此，高投资，特别是设备投资还通过提高TFP促进经济增长，产生增长效应。De Long and Summers(1991)测算了1960—1985年25个高增长国家的设备投资与经济增长关系，结果发现设备投资占GDP的比重上升1个百分点，单位劳动产出增长率将上升0.3到0.4个百分点。De Long、Summers and Abel(1992)的后续研究表明，新兴工业化国家的设备投资与高增长之间也存在密切联系；在更长的历史时期内，以7个典型国家为样本的回归结果说明，设备投资占GDP比重上升1个百分点，单位劳动产出提高0.25个百分点。更重要的是，他们认为设备投资可以促进TFP增长，设备投资占GDP比重提高1个百分点，TFP提高0.1到0.15个百分点；新增的设备投资将带动其他企业的模仿效应，通过“边干边学”的过程可以产生外部收益，他们估计设备投资的年净社会收益率超过20％。
鉴于此，我们通过国际比较来考察中国固定资产投资促进经济增长作用的变化趋势。我们选择中国、中国香港、韩国、马来西亚、新加坡、泰国、菲律宾、印尼为东亚国家和地区样本，选择美国、日本、德国、英国、加拿大、法国、意大利和西班牙为发达国家样本，分别计算出东亚国家和地区及发达国家1961—1970年、1971—1980年、1981—1990年、1991—2000年和2001—2003年的经济增长率和固定资产投资率，并对两组指标进行简单回归(结果见图3)。平均而言，东亚国家和地区的投资率对经济增长的影响比发达国家低很多。固定资产投资率上升1个百分点，东亚国家和地区经济增长率将提高0.086个百分点，而发达国家的经济增长率将提高0.23个百分点。
附图
图3 投资率与经济增长率相关性跨国比较
注：根据世界银行数据整理。
从图3可以发现，中国在1981—1990年和1991—2000年两段时期，样本点位于东亚国家和地区回归线上方较远的位置，这表明固定资产投资率提高对经济增长具有显著的促进作用。从改革开放以后的整个样本期看，中国固定资产投资对经济增长的促进作用超过了同期东亚国家和地区的平均水平。但是，必须看到，2001—2003年的样本点下移较多，表明中国固定资产投资对经济增长的促进作用正在逐步降低。
固定资产投资效果系数(新增GDP/固定资产投资)更直观地反映了投资的宏观收益下降的趋势。从美国、日本和韩国的长期趋势看，固定资产投资效果系数在经济高增长时期过后会下降，而且随着经济波动会出现较大幅度的波动。日本在1973年以后，固定资产投资效果系数长期低于0.2；进入20世纪90年代，由于泡沫经济破灭，经济增长缓慢，投资效率进一步下降。而在经济负增长的1993年、1998年、2002年出现明显下降；韩国从1988年以后固定资产投资效果系数出现明显下降，1998年发生东南亚金融危机时，由于经济出现负增长，固定资产投资效果系数曾一度下跌到-0.2。1961—2003年，美国的固定资产投资效果系数维持在0.2左右，经济衰退时，GDP增幅下降，固定资产投资效果系数也下降。中国的固定资产投资效果系数在1992年以后出现了持续的下降，已经接近美国的长期平均值0.2。1992年，每百元固定资产投资可以使GDP增加45.5元，但2003年，每百元固定资产投资只能使GDP增加24.2元。
由于投资的宏观收益下降，实现高增长必须依赖更高的投资比率。我们采用新古典增长模型对此给出简单直观的说明。厂商的利润最大化行为要求边际产出等于资本的租金，即真实利率与折旧率之和r+δ，如果只以资本为投入要素，并假定真实利率和折旧率保持不变，则产出变化与资本存量变化和投资之间存在下述简单的关系：
ΔY=(r+δ)ΔK=(r+δ)(1-δK)(1)
在公式(1)两边除以Y可得到下式：
(ΔY/Y)=(r+δ)((1/Y)-δ(K/Y))(2)
上式说明投资率I/Y可以提高经济增长率，而资本产出比对经济增长率具有消减作用。考虑到投资率存在上界，如果资本的边际产出递减，导致资本产出比不断提高，则经济增长率必然下降。要想维持经济增长率处于较高水平，必须提高TFP，或者使经济体系产生内生增长，打破资本边际产出递减的新古典假设。假设生产函数为Y=AK，则公式(2)右边的资本产出比将为固定的，即便投资率不变，经济增长率也可以保持不变。
遗憾的是，由于过度工业化，中国的资本产出比从1994年到1998年不断上升，TFP存在下降趋势(张军，2002)。在这样的情况下，保持经济高增长，只能依赖更高的投资比率。20世纪80年代，30％左右的固定资产投资率可以实现10％以上的经济增长，1993年37.6％的固定资产投资率使GDP增长13.5％，而2003—2004年实现9.5％的经济增长，需要固定资产投资比率提高到42.1％和43.6％。
高投资—高增长创造了大量的就业机会。1991—2004年，平均每年新增就业人口746.5万，平均增长率为1.07％，而同期平均人口自然增长率为9.175‰，就业人口增长率超过人口自然增长率达0.15个百分点。高投资的城市化过程使大量农村人口转移到城镇，城镇人口比重已从1978年的17.9％上升到2004年的41.8％，这种人口转移从总量上大大提高了全社会人口的福利。值得注意的是，20世纪90年代以来，中国的就业增长主要通过中小企业、民营经济以及非正规经济创造，但城镇失业率也持续提高，劳动参与率逐年下降，政府主导投资带动的就业增长不明显(蔡昉、都阳、高文书，2004)。由于城市化速度加快，城镇人口比重上升，加上结构调整因素，城镇登记失业率从1991年的2.3％上升到2004年的4.2％，而且从2002年到2004年，城镇失业率连续3年超过4.0％，最近几年的高投资—高增长并没有产生高就业。
尽管如此，由于中国劳动力过剩，虽然存在低水平的重复建设和过度竞争，但主要还是以劳动密集型产业为比较优势。因此，中国在吸纳劳动力的过程中，仍然需要大量资本，即通过资本深化带动就业，实现高增长(经济增长前沿课题组，2004a)。从目前来看，由于中国尚处于工业化和城市化阶段，投资效果系数还高于美、日、韩等国。根据这一判断，高投资仍是中国今后一段时间经济增长的动力之一。
三、中国高投资的长期宏观成本
虽然高投资促进了中国的高增长，但中国由高投资推动的高增长模式是粗放增长模式。政府通过扭曲要素价格和无限担保的国家银行体制，动员储蓄并集中配置资源实现工业化(增长前沿课题组，2003)。政府的各种扭曲性政策为生产型企业提供了各种政策性支持，以政策性支持为基础的粗放增长所产生的大量宏观成本由政府承担。
其一，高投资下的坏账由政府和中央银行承担。在工业化过程中，政府通过金融抑制压低利率，降低企业的资金成本；以国有银行为主体的金融机构把70％以上的银行信贷贷给了国有企业，企业的坏账可以不还，企业的融资成本降低，而银行却背上了巨额的不良资产，不良资产最后由中央政府和中央银行买单。早在上个世纪末，政府就着手处理巨额不良资产。为补充国有商业银行的资本金，1998年财政部发行了2700亿元特种国债；1999年四家资产管理公司成立，剥离了13939亿元不良资产。近年来，政府又采取措施解决逐步暴露的坏账。2004年初，政府动用外汇储备450亿美元补充中国银行和建设银行的资本金；2005年，汇达公司成立，以处置中央银行再贷款形成的巨额不良资产；为救助证券公司，中央汇金投资公司向银河证券、申银万国、国泰君安等证券公司注资并贷款达165亿元。由于产生不良贷款的机制并没有彻底根除，“实际”的不良贷款余额仍在上升。2002—2004年政府加速银行业改制，剥离了大量的不良资产，如果剔除这些“剥离”等不可比因素，2004年的不良贷款余额非但没有下降，反而上升了810亿元以上(李扬、彭兴韵，2005)。
其二，中国历史上的低工资制阻碍了高增长过程中的社会保障体系建设，企业的工资成本被降低，但社会保障成本成为中央政府的隐性债务。代际转移的社会保障成本要求中央政府完善社会保障制度建设，从现收现付制过渡到社会统筹和个人账户相结合的制度，最终向完全的个人积累账户转变。但在体制转轨过程中，由于历史遗留问题，已退休职工和制度改革以前就参加工作的在职职工的个人账户是“空账”，每年收入的养老保险基金绝大部分用于当年养老金发放，养老保险基金实际积累额小于职工个人账户记账额。即便按1997年GDP的30％计算，需由中央政府补足的空账总量也超过2万亿元(吴敬琏、林毅夫，2003)。另外，近年来高投资导致快速城市化，虽然转移了部分农村劳动力，但这部分新转移的劳动力并未纳入已有的社会保障体系，由此导致未来的潜在社会保障成本进一步上升。
其三，在城市化进程中，地方政府为了实现高增长目标，低价出售土地使用权，以此降低招商引资项目的成本，某些行业的过度投资导致局部行业产能过剩，造成大量的资源浪费。在土地转让权含糊不清和银行产权约束不力的背景下，土地和信贷市场不能给出真正的市场定价，产生巨大的套利空间，造成固定资产投资过度扩张(北京大学中国经济研究中心宏观组，2004)。在未来一两年内，虽然铝、水泥和部分钢材等行业将有所改善，但冰箱、洗衣机、空调、微波炉的产能利用率可能低于70％，严重过剩的客车、电力等行业的产能利用率可能会下跌到50％，而美国长期以来产能利用率保持在70％以上(CSFB，2005)。
其四，中国环境污染和资源过度开采的宏观成本居世界前列。由于资源定价扭曲，企业不承担环境污染的外部成本，高投资的粗放型增长在一定程度上造成对资源的过度开采和使用，以环境污染与破坏为代价。这方面的宏观成本很难精确衡量，（注：世界银行(1997)首次提出了真实国内储蓄(genuine domestic savings)的概念与计算方法，它是指从毛储蓄扣除了资本损耗、自然资源(特别是不可再生资源)的枯竭以及环境污染损失之后加上人力资本支出的一个国家真实的储蓄。）世界银行的估算表明，我国自然资产损失占国民收入的比重十分惊人，1981年最高曾达到30％，随后逐步下降到1999年的最低点3.8％。需特别警惕的是，从2000年开始环境和资源成本又有轻微上升，2003年已经回升到6.23％，这说明中国高投入、高污染和高能耗的粗放型增长模式仍在延续。
以上几方面的宏观成本具有一个共同点：由于原有的扭曲机制具有极强的负外部性，高投资产生的宏观成本不是由投资主体承担，高投资产生的新的宏观成本随着经济增长而扩大。更严重的是，如果每年产生的宏观成本得不到及时化解，长期积累下去政府也会不堪重负，必然会成为经济长期增长的包袱。
四、政府承担宏观成本的高投资激励和宏观成本边界
既然高投资仍是中国经济增长的动力，分析高投资的目的何在？我们要分析的是高投资的低效率机制和宏观成本边界。前面的分析表明，中国高坏账、高能耗、高污染的增长路径产生了宏观收益，但同时也产生了大量的宏观成本，我们称其为政府承担宏观成本的高投资。下面的分析将说明这是政府为追求高增长去激励企业进行高投资的结果。根据封闭经济的核算恒等式I=S，封闭经济中高储蓄必然产生高投资。我们用y、s、k分别表示人均产出、人均储蓄和人均资本存量。为简化分析，我们假设经济中的储蓄率s是外生给定的，政府对所有借贷和投资进行担保。假定潜在产出的生产函数为f(k)=Ak，政府的激励变量z∈[0，1]决定企业的生产方式(φ(z)，e(z)，p(z))，φ(z)表示产出效率，e(z)表示投资损失比率，p(z)表示污染指数。企业在z的约束下生产得到实际产出y=Akφ(z)，同时产生投资损失(坏账)sAke(z)和污染Akp(z)两种宏观成本。宏观成本可以看作实际产出的副产品，如果政府不承担任何宏观成本，实际产出将为零，这对应着z=0的情况。z趋向0引导企业选择更节约和更高效率的生产方式，这时预算约束是硬的，短期的产出效率较低，但产生的宏观成本也下降。此时z的微小变化将使实际产出迅速扩张，但宏观成本仅发生微小变化。随着z值提高，实际产出上升，产生的宏观成本也上升。z趋向于1诱使企业选择粗放生产方式，典型的是在软预算约束条件下，政府承担投资风险损失和污染成本，但在当期获得更大的产出；z=1表示最粗放的生产方式，此时的实际产出可以达到潜在产出水平。但是，即便企业采用最粗放的方式生产，政府承担的最大宏观成本也应该是有界的，而且随着实际产出向潜在产出靠近，宏观成本的递增速度也是有界的。对于固定的潜在产出，实际产出是制度变量的递增凹函数，宏观成本是制度变量的递增凸函数。因此须假设φ(z)和p(z)满足：
φ(0)=0，φ′(0)=∞，φ(1)=1，φ′(1)=0，φ′(z)＞0，φ″(z)＜0(3)
p(0)=0，p′(0)=0，p(1)=1，p′(1)＜∞，p′(z)＞0，p″(z)＞0.
(4)
为简化分析，选取φ(z)=z，e(z)=nz，p(z)=z[2]，0＜n＜1/2。在政府承担宏观成本的条件下，假设政府通过固定税率τ对产出征税来弥补部分宏观成本，则企业可用的总投资资源为(1-τ)sAkz，企业的资本积累方程为：
附图
=(1-τ)sAk(1-nz)z(5)
由于政府通过税收仅弥补部分宏观成本，宏观成本的动态积累方程可表示为：
附图
=nz[2]s(1-τ)Ak+Akz[2]-Akzτ(6)
政府在承担宏观成本的同时，以实际产出最大化为目标，其目标函数可表示为：
附图
B＞0，λ＞1(7)
初始条件：k(0)=k[，0]；X(0)=X[，0]。
政府的最优化问题是在(5)和(6)的约束下，求(7)式的最优解。从模型可以得出下面几个基本推断(证明见附录)。
附录：
一、命题1的证明：
政府最优化问题(7)的现值哈密尔顿函数是：
H=Akz-BX[λ]/λ+u(1-τ)(1-nz)zsAk+υ[Akz[2]+s(1-τ)Aknz[2]-Akτz](8)
根据最优一阶条件
H/z=0，
=-H/k+ρu，
=-H/X+ρυ，可得如下一阶条件：
Ak+u(1-τ)sAk(1-2nz)+v[Akβz+2s(1-τ)Akzn-Akτ]=0(9)
附图=-Az-u(1-τ)szA(1-nz)-υ[Az[2]+s(1-τ)Az[2]n-Aτz]+ρu(10)
附图=BX[λ-1]+ρυ(11)
横截性条件为
附图
因0≤z≤1，由(9)式可得
附图
其中u[*]=-(1+υ(2-τ)+2υsn(1-τ)/s(1-τ)(1-2n))，
为满足方程(9)的内解，0＜＜1。
由二阶条件[2]H/z[2]＜0可得u＞（1+sn(1-τ)/sn(1-τ))υ，因u＞0，υ＜0，所以二阶条件自然满足。
二、命题2的证明：
根据资本积累方程(5)，γ[，k]=/k=(1-τ)sA(1-nz)z，由于0≤z≤1，利用库恩—塔克条件求条件极值，拉格朗日函数为L=(1-τ)sA(1-nz)z+λ[，1]z+λ[，2](-z)，从库恩—塔克条件：
，得约束条件极值点z=1/2n，n＞1/2；z=1，n≤1/2，由此可求出极大资本积累速度。
三、命题3的证明：
当u≥u[*]时，z=1，系统的动态方程简化为：
附图
系统(14)为递归方程组，可以依次求解，k和X均以指数形式增长。将u和v的动态路径与(13)式结合即可确定临界点u[*]。政府选取角点解z=1的时期内，由于y=Akφ(1)，所以γ[，y]=γ[，k]。
当u＜u[*]，由资本积累的动态方程(5)可得资本增长率为：γ[，k]=/k=(1-τ)sA(1-nz)z，因z＜1，故资本的增长速度低于角点解的资本增长速度。根据实际产出y=Akφ(z)，可得了γ[，y]=γ[，k]+[φ′(z)/φ(z)](dz/dt)，因φ′(z)＞0，dz/dt＜0，故γ[，y]＜γ[，k]，所以实际产出增长率也低于角点解的产出增长率。
命题1：设u和v分别是资本和污染存量的影子价格，则当u≥u[*]时，政策变量z的最优解为角点解z=1；当u＜u[*]时，政策变量的最优解为内解=((1-vτ)+us(1-τ)/2[(u-v)sn(1-τ)-v])＜1。其中u[*]=-(1+v(2-τ)+2vsn(1-τ)/s(1-τ)(1-2n))。
命题2：当n≤1/2，政府取角点解z=1，资本以最快速度γ[，k]=(1-τ)sA(1-n)增长，实际产出的增长速度γ[，y]=γ[，k]。
命题3：政府激励变量z存在转型的临界点；当u＜u[*]，政府取内解＜1，资本和实际产出的增长速度都低于选取角点解时期的增长速度。
显然资本的影子价格u＞0，宏观成本的影子价格v＜0。假设k和X的初始值很小，则资本的初始影子价格相对较高，宏观成本的初始影子价格(绝对值)相对较低，只要参数s，n和τ满足适当条件，则在一段时间内u≥u[*]成立，政府将选择角点解z=1，随着k的增长，潜在产出和对应的宏观成本也上升，导致资本的影子价格下降，宏观成本的影子价格(为负值)的绝对值上升，当k和X增长到临界点以后，u＜u[*]，政策变量z本身受到约束，角点解不再是最优解，政府为最大化目标函数，必须选择最优的内解，限制宏观成本。
直观地看，投资增长率将取决于政府对企业投资的引导，z值较大，将使投资增长率迅速扩张，如果z值较小，则对投资有一定的抑制作用。这一简单的模型说明中国高投资、高能耗、高污染的粗放增长模式在一定的产出范围内具有合理性。当资本存量和潜在产出低于临界值时，以最粗放的方式生产所产生的边际收益大于边际宏观成本，政府选取z=1是最优选择。政府容忍并承担企业高投资、高能耗、高污染的宏观成本，可以最大限度地动员经济可用资源，最大限度地发挥经济的产出能力，获得潜在产出水平y，实现最快的资本积累，并得到产出的最大化增长。在高储蓄的有利条件下，经济在下一期可以继续通过高投资、高能耗、高污染的方式实现增长。至此，我们揭示了封闭经济高储蓄—低效率的高投资—高增长—高储蓄这一“循环”的条件。
但是，随着技术进步和物质资本及人力资本的积累，经济的潜在产出不断上升，当资本存量和潜在产出超过临界值时，粗放的生产方式受到边际成本上升和边际收益递减的约束，从政府角度权衡高产出的收益和宏观成本，必须选择适当的政策变量＜1，引导企业改变生产方式，才能实现全社会的优化。这意味着在宏观成本不断提高的过程中，政府必须通过控制政策变量＜1，压缩资源利用率，降低资本和经济增长率来控制经济增长的宏观成本。
我们的模型以没有技术进步的Ak生产函数为前提，为控制宏观成本的增长，资本和经济增长率必须下降，这一结论说明没有技术进步的经济中，带有高额宏观成本的高投资—高增长模式是不可持续的，也从反面说明技术进步和TFP对于保持高增长的重要性。（注：世行发展报告(2005)指出，许多跨国研究低估了全要素生产率(TFP)的重要性。在1960—2000年，45％—90％的经济增长率差异不是由物质资本或人力资本，而是由TFP引致的。克鲁格曼(1997)指出：“TFP不是全部，但在长期中，TFP几乎决定一切。”）
五、开放条件下的投资率约束——向低成本投资模式转型
前面我们以理性政府为前提，根据社会福利最大化目标得出增长的宏观成本边界和高成本增长的临界点。真正实现社会福利最大化需要各方面的体制改革，从制度上根除各种扭曲机制，约束各种降低社会福利的行为。如果说判断现实经济的临界点很困难，封闭经济下各方面的体制改革缺少内在动力，那么对外开放给中国的低效率高投资模式带来了现实压力和实实在在的约束。
在开放条件下，资本自由流动，根据国民收入核算恒等式：I=S-CA，国内投资等于国内储蓄减经常项目余额，而经常项目余额对应资本外流净额，即外汇储备变动减资本项目余额：CA=ΔFR-KA，因此一国的投资比率主要受本国的储蓄率、资本外流净额决定。
我们首先分析储蓄率。由于中国消费信贷发展滞后，消费受到流动性约束；同时社会保障体系不完善，消费者需要提高储蓄率养老；人口红利和劳动力转移过程导致收入处于上升时期，所以储蓄率很高。从国际比较看，目前东亚国家的储蓄率整体高于欧美发达国家，中国又位于东亚国家前列，2003年达到47％。日本在1970年储蓄率曾经达到40.7％，但此后逐步下降，2003年储蓄率为25.6％；韩国在1988年达到37.6％的高峰，一直到2000年基本保持35％的水平，但到2003年已经下降到32％。泰国在1991年储蓄率升到36.3％，随后的走势与韩国类似。新加坡和马来西亚的储蓄率也于1998年见顶后回落(图4)。高储蓄是目前中国高投资的直接支撑因素，也是推动中国经济持续增长的内部资源。由于中国存在人口老龄化趋势，人口红利因素对储蓄的促进作用到2020年基本丧失(蔡昉等，2001)，随着人口老龄化和劳动力转移过程结束等导致高储蓄优势的因素消失，中国的储蓄率将会下降。
附图
图4 1960—2003年部分东亚国家和美国及日本国内储蓄占GDP比重的变化趋势
资料来源：世界银行数据库。
另外，从真实储蓄来看，虽然目前中国的真实储蓄率还位于世界前列(表1)，但由于能源、资源耗减和污染造成的损失占国民收入的比重较高，而用于人力资本投资的教育支出比重较低，如果这一状况不能有效改善，在未来中国毛储蓄率下降的情况下，真实储蓄率会恶化。比如，2003年中国的真实储蓄率为34.38％，高于韩国的20.87％；如果毛储蓄从47.75％降到韩国31.45％的水平，其他不变，则中国调整后的真实储蓄将下降到18.17％，会低于韩国。
表12003年储蓄占GNI的百分比(％)
2003年
中国 印度 韩国 马来西亚菲律宾新加坡泰国印尼
毛储蓄(包括NCTR)47.7524.8331.5436.35 22.79 44.7631.15
18.78
资本消耗(-) 9.17 9.6212.3711.57 7.97 14.3514.965.42
净储蓄 38.5815.2219.1724.78 14.82 30.4116.19
13.36
教育支出(+) 2.04 3.92 3.05 5.34 2.78 2.26 3.621.29
能源、资源、污染耗减净额(-) 6.23 5.63 1.3513.14 1.64 0.84 3.68
11.37
调整后的真实净储蓄 34.3813.5120.8716.98 15.96 31.8416.133.28
澳大利亚
加拿大法国 德国 意大利 日本 英国美国
毛储蓄(包括NCTR)19.7020.5420.0020.34 18.66 26.6514.26
13.48
资本消耗(-) 16.1413.0012.6914.91 13.71 15.8611.37
11.84
净储蓄
3.56 7.53 7.32 5.42 4.95 10.80 2.891.65
教育支出(+) 4.52 6.91 5.15 4.24 4.43 3.20 5.334.85
能源、资源、污染耗减净额(-) 3.20 5.48 0.20 0.40 0.51 0.53 1.201.83
调整后的真实净储蓄
4.88 8.9612.27 9.26 8.87 13.46 7.024.66
资料来源：世界银行数据库。
除此之外，在开放条件下，外部需求和供给冲击要求中国的投资和经济增长方式转型。由于国内市场饱和，严重过剩的产能需要寻找国际市场，但近来中国与美国和欧盟的贸易摩擦增加清楚表明，中国的纺织品、家电等低端产品的出口已经受到来自国际市场的压力。
2003年开始的新一轮经济高增长，由于高投资和高增长带来能源和矿产品价格上涨，已经使人们普遍认识到中国的经济增长受到资源约束。中国燃料进口净额占全部产品进口的比重从1990年的2.38％提高到2003年的7.04％，同期，进口矿产品和金属占全部进口产品的比重从2.58％提高到2003年的5.32％，两者合计，2003年达到12.36％，与法国、德国、意大利和美国等发达国家的资源进口密度基本处于同一级别，但这些国家从1990年以后资源进口密度有所下降，比如美国从16.1％降到14.2％。高能耗的生产方式难以承受高油价的外部冲击。高油价对国内经济的影响取决于一国单位产出的石油消耗量和石油净进口量。欧美及日本等发达国家在经历了20世纪70年代两次石油危机的打击以后，产业结构已经转型，单位GDP能耗下降，高油价对其经济冲击较小。中国单位GDP能耗畸高，虽然从上世纪70年代以来一直在下降，但2002年中国单位GDP能耗还相当于发达国家20世纪80年代水平的2倍以上(图5)。同时，中国石油消耗量快速上升，日消耗石油从1990年230万桶增加到2004年的652万桶，已经超过日本，成为世界第二大石油消耗国。2004年，中国石油日产量平均为349万桶，国内供需缺口达到303万桶，对外依存度为46.5％。根据国际能源署2004年5月的测算，如果石油价格从25美元/桶上涨到35美元/桶，并持续一年，则中国GDP下降0.8％，CPI上涨0.8％，经常项目盈余占GDP的比重下降0.6％(IEA，2004)。2004年5月以来，国际原油价格继续上涨，纽约原油期货价格从40美元/桶左右猛涨到2005年8月底的70美元/桶。如果涨价持续一年，按照国际能源署的测算简单外推，中国GDP增长率可能损失2个百分点以上，CPI也可能上涨2个百分点以上。
附图
图5 以2000年不变美元为基础计算的单位GDP能耗比较（石油当量（千克）/GDP）
资料来源：世界银行数据库。
以上各方面分析表明，开放条件下资本流动、外部需求和供给冲击等因素对国内投资具有硬约束，高坏账、高污染、高能耗的增长方式必须转型，投资结构需要转向低能耗的、低污染的产业，投资效率需要提高，否则高投资和高增长将难以持续。
六、转变增长模式，保持中国经济增长的可持续性
根据前面的分析，如果没有技术进步，政府承担经济增长的宏观成本，企业投资可以快速积累资本，促进经济增长，但这种增长是以不良资产、高污染、高能耗为代价，宏观上存在高投资的增长边界。政府必须权衡粗放式高增长的宏观收益和宏观成本，制定相应的政策来约束低效率的投资行为，才能实现全社会的福利优化。
(一)善用中国宝贵的储蓄资源，提高投资效率，改变经济增长方式是今后的必然选择。粗放的增长方式不但受到国内的诟病，而且受到国际的现实压力。过剩产能对国际市场的影响导致贸易摩擦增加；由于粗放性增长产生的过度需求导致世界初级资源价格上涨，资源约束是世界性的；粗放增长产生的环境污染也是世界性的。在开放条件下，这些现实的外部压力将迫使中国转变经济增长方式。
(二)提高投资效率和调整需求结构。从固定资本形成/GDP的比重来看，中国的投资比率相对较高，而且这种高投资是政府激励条件下低效率的投资。应通过制度变革，加强地方政府、银行和企业的预算约束，减少直至消除政府的隐性担保，使政府对投资的激励降低，使投资者自己承担增长的成本，迫使企业提高投资效率，降低投入产出比。在这种情况下，政府可以通过收入分配政策缩小收入差距，提高边际消费倾向和平均消费倾向，使过度的投资需求向消费需求转型，继续维持经济高增长。实现这种需求结构转型后，国内储蓄有所下降，居民当期消费比例上升，现期国民福利得以提高。
(三)实施促进技术进步的政策措施，提高企业的资本利润率，鼓励R&D支出，提高TFP和企业竞争力，吸纳国内和国际资本。经济的长期增长由资本增长率、劳动增长率和全要素生产率(TFP)决定。如果经济增长主要由要素投入所推动，则由于要素(包括资本和劳动)的边际产出递减，经济增长将是不可持续的；但如果TFP对经济增长贡献较大，则经济增长将不受要素边际产出递减的限制，经济可以持续增长。开放经济下的资本流动遵循逐利原则，从长期看，资本必然从低ROE(资本利润率)国向高ROE国流动。中国目前的ROE低，TFP下降，不利于经济的长期增长和国际资本流入，需要制定长期的政策提高TFP。改善投资环境，降低不合理的成本和政府干预政策产生的风险，保护和激励创新，可以直接提高TFP，从而使经济保持持续增长。
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