美国养老金新法对资本市场的影响，本文主要内容关键词为：新法论文,养老金论文,美国论文,资本市场论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
美国总统布什于2006年8月17日正式签署了《2006年养老金保护法》(The Pension Protection Act of 2006)(以下简称“新法”)。该法对《1974年雇员退休收入保障法》和《1986年税收法》等两部监管美国企业养老金的主要法规再次进行了重大修改。其中重要修改之一是，允许401(k)养老金计划的受托人或投资管理人，为计划参加员工提供由电脑设计的资产配置模式根据员工个人家庭和经济情况做出具体的资产配置建议的投资咨询服务。此外，新法还明确规定计划受托管理人(fiduciary)可选用生命周期基金或生活方式基金作为计划的自动投资选择(default investment options)，并由此而受到受托管理人法律责任的保护(fiduciary liability protection)。新法还加强了对大众投资者进行投资教育的要求，并为便利企业使其员工们自动参加401(k)计划，从而大大提高401(k)计划员工参加率，提供了一系列的法律保护措施。因此，这一新法将在很大程度上促进401(k)养老金计划对股票基金的投资，从而进一步营造养老金与共同基金的双赢。
401(k)养老金计划是美国目前最为流行、参加员工最多的企业养老金计划。这类养老金计划根据美国《税收法》第401(k)节的有关规定，为资助该类计划的企业和参加计划的员工就计划的缴费和投资收益提供延税等优税待遇。同时，401(k)计划还为每位参加员工设立个人账户，并将账户资产的投资管理权下放到员工个人手中，使参加员工能过通过网站、专线电话等多种方便的形式随时随地根据证券市场的走势进行投资操控。401(k)计划所积蓄的大量资产向美国证券市场的投资，为美国资本市场的发展发挥着积极的作用。
更便于401(k)计划参加员工投资于股市和股票基金
参加401(k)计划的员工一般是自己为自己的账户余额做投资决定。但有关调查显示，许多员工的投资管理能力低，不能很好地掌握资产配置，其投资组合不是过于保守，就是过于激进，因此不能满足自己的退休收入的需要。而由电脑根据员工输入的个人有关数据所作出的资产配置建议和投资决定，则为以上的问题提供了一个很好的解决办法。
这种以电脑投资分析和资产配置软件为基础的投资协助产品，是美国共同基金业和养老金管理业最近几年才推出的帮助缴费确定型养老金计划参加员工进行资产管理的新产品。该产品一般具有以下特点：由资产管理公司根据其投资分析的经验、理念等设计出一个电脑软件。该软件具有对各种证券进行分析、对各种经济数据进行筛选和提炼、并根据某个员工的具体情况提出资产配置建议或决定的功能。在使用这一软件时，员工需将自己个人的财务和家庭情况及自己将来退休收入的需求目标，如年龄、婚否状态、子女数量、年薪、401(k)缴费额、计划外的储蓄和投资情况、所拥有的各类财产及其价值等等，输入到电脑中，软件将这些数据进行处理后做出适应该员工的资产配置建议。员工可以采纳或不采纳电脑软件的建议，如采纳的话，只需点适当的键，就可由电脑自动按其资产配置的建议将员工的账户余额进行投资管理。员工可随时终止电脑为其进行投资管理的功能，否则电脑会根据其资产配置的设计定期进行自动调节(automatic rebalance)，一直对员工账户的资产管理下去。
新法则对《保障法》有关被禁止交易的规定进行了修改，并特别对以电脑软件为基础向养老金参加员工提供的投资咨询服务从法律的角度规定了有条件的豁免。根据新法的规定，为养老金计划提供投资管理服务的受托人或投资管理人本身也可以设计和提供自己的电脑软件模式。
概括来讲，豁免的条件包括：(1)电脑软件的投资模式必须是根据国际投资界认可的投资理论设计的，必须能对养老金计划所提供的所有投资选择进行分析，必须要考虑某参加员工的所有相关情况和因素，如年龄、寿命期、风险承受力、和计划外的拥有资产；(2)电脑模式不能偏向提供该模式服务的资产管理公司本身的基金或其他投资产品；(3)电脑模式的质量和规范必须预先获得一个独立投资专家的正式检验和书面认可；(4)除由电脑模式所提供的投资咨询及资产配置服务外，养老金计划不提供任何其他的投资咨询服务；(5)提供投资咨询服务的公司本身必须就其软件提供的投资和资产配置建议向计划客户作详细的披露，包括：公司本身由此服务而成为计划的受托管理人(fiduciary)，所有建议中涉及到的有关机构和个人所收取的相关报酬，以及由于建议而需进行的所有证券交易，等等。
以上新法的修改将大大地促进和便于401(k)养老金计划对电脑投资模式使用的普及，从而帮助计划参加员工更有效地对自己的计划账户余额进行投资管理。其主要的使用效果是将电脑资产配置模式取代货币市场基金而成为401(k)计划参加员工自动投资的选择(default investment option)。
根据美国先锋资产管理公司最近刚刚完成的一项对目前使用电脑投资咨询软件进行账户余额投资管理的12000名计划参加员工的有关调查，绝大多数在使用该项服务之前凭自己的投资决定所构建的投资组合，就其年龄和退休收入的需要而言，不是过于保守，就是过于风险。比如，在使用电脑投资咨询软件之后，这些计划员工的投资组合对股票的持有比例平均增长了39％；近1/4的参加员工摆脱了投资组合过于集中、不够分散多元化的现象；而投资于公司股票的参加员工则将对公司股票的持有减少了38％。此外，其他有关的调查还显示，使用电脑投资咨询模式的参加员工都普遍增加了其向计划的缴费率。最重要的是，所调查员工的账户余额的投资回报率在使用电脑投资咨询模式之后都普遍有所改进。美国国际集团的一项调查表明，使用电脑投资咨询模式的参加员工的投资回报率平均为9.35％；而不使用电脑投资咨询模式的员工的投资回报率则平均为5.36％，其主要原因是由于电脑投资咨询模式将员工的账户余额更多地投资于股票基金而不是过于保守的货币市场基金或其他保值基金中。
先锋资产管理公司的调查还对401(k)计划参加员工的资产配置在使用电脑投资咨询模式之前和之后进行了比较，发现在使用电脑投资咨询模式之前，27％的员工将其100％的账户余额或全部投资于股票基金，或一点都没有投资于股票基金。另外一大部分的员工则将其账户余额按50％的比例平均投资于股票和债券基金之间，因为这是企业在其符合参加计划的条件式为其选择的自动投资基金——即混合基金，而之后这些员工就没有对这种消极的投资选择作任何改变。同时，所调查的员工平均都离退休年龄仅差20年左右，也就是说，在其账户中应大大提高对股票基金的投资比例。
该调查表明，使用电脑投资咨询模式之后的情况则截然不同：持有股票基金在一半以下的员工比例从43％锐减到3％，而大多数对股票基金的投资比例提高至70～90％之间。另一个有意义的现象是，使用电脑投资咨询模式之后，员工投资于基金的数量从平均3.5只基金增至6只基金，证明电脑投资咨询模式帮助员工进一步加强了投资的分散多元化。
以上的各种数据表明，新法促进了401(k)计划参加员工对电脑投资咨询模式的使用，将进一步帮助员工们更好、更有效地对自己的养老金资产进行投资管理，从而也就能更好地满足他们退休收入的需求。另一个明显的效果就是新法还将极大地促进401(k)计划对美国股市的投资。
加强对企业养老金参加员工进行投资教育
新法还对企业养老金计划必须加强对参与员工进行投资教育提出了新的要求。根据美国国会对该法这一新条款的背景解释材料，目前大多数企业员工对退休收入储蓄不足的主要原因之一，就是缺乏如何将其养老金账户中的储蓄进行合理和有效的投资运行的基本知识和理解。因此，在法律上加强对参加计划员工的投资教育的要求，从而通过企业养老金普及大众的投资教育常识和知识，是解决这一问题的关键措施之一。
根据美国基金业和养老金管理服务业界的多项调查，美国企业养老金参加员工中大多数对其计划账户余额的投资过分保守，将绝大多数的金额存置于货币市场基金之类的保值产品，使其投资收益率从中、长期的投资运营效果来看，低于通货膨胀率。少部分投资者过于激进，将其大部分金额投资于单一的本企业股票。造成这种现象的原因一是普遍存在的惰性，二是对投资知识的缺乏。这主要表现在对证券市场的波动规律不甚了解，对长期投资的韧性、益处和必要性认识肤浅，对暂时的投资亏损诚惶诚恐，对多元化投资和分散风险的原理缺乏理解，等等。
新法对养老金参加员工投资教育的要求旨在全面加强和普及基本的证券投资常识，从而使广大企业养老金参加员工能根据自己的经济状况、家庭条件、未来退休收入的需要、风险承受的程度、距离退休的时间和年份等因素，更积极、合理和适当地对自己的养老金账户进行投资配置。新法对这方面的规定包括：(1)企业养老金计划必须向所有参加员工提供起码是季度性(或更经常的)个人账户收益报告(benefits statements)；(2)报告必须包括员工本人已获得的权益归属的份额、所投资的投资选择的最新价值；(3)报告必须包括对员工将其账户余额20％以上集中投资于某单一证券提出的警示，并提醒该员工要进行分散投资的益处和必要性；(4)为员工提供美国劳工部的官方网站，使其通过该网站获得更多的投资普及教育常识的信息。
促使生命周期基金成为401(k)计划更理想的投资选择
新法对401(k)计划投资方面规定的另一重大修改是，明确了计划受托人在参加员工不为自己账户余额的投资作任何决定或采取任何行动的情况下，代他们将其账户资产投资于计划预先选定的自动投资工具之中的规范要求和法律保护，其中要求之一就是选择生命周期基金或生活方式基金作为自动投资工具。新法这一新规定将促使生活方式基金和生命周期基金成为401(k)计划更理想的投资选择。
生活方式基金和生命周期基金是近来美国固定缴费额企业养老金计划投资工具中比较流行的投资产品。生活方式基金和生命周期基金都不直接投资于股票和债券，而是以“基金的基金”(fund of funds)形式间接地投资于证券市场。也就是说，一只生活方式基金或生命周期基金是由管理该基金的基金管理公司将旗下不同的股票和债券及货币基金混合在一起，根据不同的比例组成具有不同风险程度的基金组合，再将这些不同的基金组以共同基金的形式进行投资管理。
生活方式基金一般是根据预先确定的一个风险程度将股票基金、债券基金、货币市场基金等按一个固定的比例混合在一起，从而组成一只新的基金。比如，一只较为保守的生活方式基金可能将股票基金和债券基金占全基金的混合比例定为60％对40％，而且每隔一定的时期，如3～6个月，按这一比例进行自动调节(automatic rebalance)。因此，生活方式基金是以预定的风险目标为基础的投资工具。
生命周期基金的基本组合和投资方式是根据某投资者的年龄和距离退休的年份而组成股票基金、债券基金及货币市场基金的组合；这一组合随着投资者年龄的增长和距退休年龄的接近而进行适当的调整和改变。这种投资管理方式的目标是，投资于该生命周期基金中的计划员工在该基金所预定的退休年份退休时，能够达到该员工所制定的退休收入水平。
一般来讲，一个为企业养老金计划提供生活方式或生命周期基金投资管理服务的基金管理公司，为这种基金所选择的基金组合都包括以下不同的几个资产分类：美国国内的各式股票基金(大型资本、中型资本和小型资本；价值或增长型，等)；全球(global)或国际(international)，包括新兴市场(emerging market)的各类股票基金、固定收入基金、短期收入基金和货币基金等。风险程度不同的生活方式或生命周期基金将这些不同类型的共同基金进行不同比例的资产配置，以达到预定的风险标准和投资收益目标。每一只生活方式和生命周期基金所制定的资产配置战略，都力求将这一资产配置同该基金所制定的投资目标有机地联系起来，并且达到既不过分激进(aggressive)也不过分保守(conservative)的投资风格。
比如，某一个基金管理公司将每一只生命周期基金的资产投资时限确定为一个不同的退休年份，如2005年、2010年、2015年等；然后将该基金公司旗下不同类型的股票、债券和货币基金作为这些生命周期基金投资组合的选择，将生命周期基金的资产根据不同的程序及不同的退休年份和风险程度，进行相应的资产配置——这些资产配置随着时间的推移变得越来越趋保守。比如，“生命周期基金2040”所制定的退休年份是2040年，那么，从2005年之后的相当长的一段时期内，对该基金所进行的资产配置就会比较激进，如将其大部分资产投资于股票基金而相对一小部分资产投资于固定收入基金。相比较而言，“生命周期基金2010”在很短时期内就将达到其退休年份(2010年)，因此，对该基金的资产配置就非常保守，只将资产的1/4投资于股票基金而将3/4的资产投资于固定收入与短期货币基金。
由于生活方式基金和生命周期基金都是“基金的基金”，因此，在设计这类基金的管理费用时，为了避免使投资者为投资于这种基金两次交费——即交生命程序或生活方式基金的“第一层”管理费，又交基金组合内所混合的各只基金的“第二层”管理费。生活方式基金和生命周期基金一般都在本基金一层的位置免去“第一层”的管理费，从而使投资于该基金的养老金计划参加员工只按照该基金资产配置的百分比分别支付投资组合内各只不同基金的“第二层”管理费。
由此可见，如果一个企业养老金计划的参加员工，将其个人账户的全部资产按照自己的退休年份投资于相应的具有同样退休年份设计的生命周期基金之中，他就可以任自己账户的资产随着这一基金的管理由基金公司进行自动的投资调节，直到他退休为止。这样，管理该生命周期基金的管理公司，就会完全代替了员工而为他投资于该基金中的所有账户资产随着时间的推移而进行不断的资产配置的转变，以达到基金预定的最终投资收入的目标。
目前，美国许多的固定缴费额企业养老金计划，特别是401(k)计划，都为其计划参加员工提供不同的生活方式基金或生命周期基金——将这类基金作为计划投资菜单的一部分，以供员工将其个人账户中的资产通过投资于生活方式基金或生命周期基金而进行自动的、专业性的有效管理。新法的通过，更会使越来越多的企业养老金计划将这类基金定为员工们在没有做出任何投资决定选择的情况下将其账户资产自动投入到这种基金的投资选择，这样，就能够使许多不知道如何对自己个人账户资产进行有效管理的员工，通过这种被动(by default)但十分方便的投资方式，将其资产投资于生活方式或生命周期基金中，从而也使他们的资产通过投资于这类基金而得到有效的配置和恰当的投资管理。据ICI最近完成的一项调查，在截至2005年底的过去5年里，生活方式和生命周期基金是401(k)计划中增长最快的投资选择。到2005年底为止，共有1037亿美元的资产投资于这两类基金中，其中2/3的资产来自于包括401(k)计划在内的养老金计划。
推动企业养老金计划与共同基金的积极互动
为了更清楚地了解新法对养老金计划投资于共同基金市场的推动作用，我们必须了解美国企业养老金计划的资产与共同基金市场之间的互动关系。
美国的企业养老金计划，特别是包括401(k)计划在内的缴费确定性养老金计划，在过去的20年里经历了迅猛的发展。截至2005年底，全部企业养老金计划的资产额已达到14.3万亿美元。这其中近1/4的资产，也就是3.4万亿美元，投资于共同基金之中，占美国所有投资于共同基金的全部资产的近40％。就资产量来讲，在所有不同种类的企业养老金计划中，401(k)计划又独占鳌头，拥有2.4万亿美元。
缴费确定性养老金计划，特别是401(k)计划，是投资于共同基金最多的投资者。截至2005年底，缴费确定性计划投资于共同基金的全部资产的70％，即1.2万亿美元，是来自于401(k)计划的。共同基金作为401(k)计划的投资工具，在1990年只占9％，而到2005年底则达到51％。
对许多美国的工人来讲，401(k)计划的账户资产已成为其退休养老主要依靠的收入来源之一。而401(k)账户资产所能提供的退休收入额，在很大程度上取决于员工们对其账户的资产配置和投资管理。根据ICI和美国雇员福利研究院最近进行的一项调查，401(k)计划参加员工的资产配置行为根据许多因素而有很大的区别。比如，年轻的员工更趋向于将其账户中更大的一部分资产配置和投资于股票基金；而年纪大的员工则更可能将大部分资产投资于固定收入类的证券，如GIC或债券基金。平均来讲，到2003年年底，20多岁的计划参加员工将其51.3％的账户余额投资于股票基金，14.4％的资产投资于本公司的股票，11.8％投资于股票和债券的混合基金，9％配置于债券基金，6.1％投资于其他保值基金(stable value funds)。相对来看，60多岁的401(k)计划参加员工只将其账户资产中的35.1％投资于股票基金，22.1％投资于GIC和其他保值基金，14％为公司股票，12.5％为债权基金，8.5％为混合基金，5.6％为货币基金。
到2003年底，美国401(k)计划参加员工个人计划账户的平均资产额为51，569美元。年龄越大、为公司工作时间越长的员工的个人账户资产额也就越大。比如，有30年工龄、60多岁的员工的平均401(k)账户余额为168213美元。而这些资产中的绝大部分是投资于共同基金的。
在美国金融史上，虽然共同基金的问世远早于缴费确定型养老金计划特别是401(k)计划的出现，但以401(k)为代表的养老金计划自20世纪80年代以来向共同基金市场的巨大投资，却是美国基金业能享有今日空前盛况的决定性因素。“养老金是基金之本”——这就是美国的经验。而通过本文以上所讨论的促动养老金计划向股票基金、生命周期基金和生活方式基金的投资，美国新通过的《2006年养老金保护法》将进一步推动养老金资产与共同基金市场之间的积极互动关系，为养老金计划的投资回报和共同基金的发展带来双赢的局面。
促进企业养老金计划与美国资本市场的良性互动
新法对401(k)计划向股市投资的进一步推动是有其历史原因和现实意义的。在20世纪80年代以前，特别是在《雇员退休收入保障法》(“Employee Retirement Income Security Act of 1974”，“ERISA”)立法成章以前，美国的企业养老金计划市场主要是以受益确定性计划(defined benefit plans)为主的。自从《雇员退休收入保障法》(以下简称“《保障法》”)通过以后，特别是随着20世纪80年代初401(k)计划的建立和盛行以来，美国企业养老金计划的市场经历了如下非常有重要意义的变化：第一，由于401(k)计划的诞生和广泛使用，越来越多的企业员工将自己工资的一部分以税前的方式缴费于401(k)计划中的个人账户之中；而401(k)计划资产的增长又进一步推动了其他形式的带有个人账户的缴费确定型企业养老金计划(defined contribution plans)的发展。第二，随着这一养老金计划形式的变化，资助401(k)计划的企业也逐渐将控制计划中企业员工个人账户资产的权力，特别是投资管理的权力，由企业或投资管理人的手中转移到企业员工个人的手中。这一投资权力的下放对美国401(k)计划资产大量投入美国的证券市场，从而使401(k)计划的推广和资本投资市场的发展之间产生积极的互动起到了关键的作用。
首先，1974年的《雇员退休收入保障法》立法成章以后，其404(c)节明文规定，如果一个缴费确定型企业养老金计划的资助企业在满足一定的法律规定和要求的基础上，将养老金计划中个人账户的投资管理权适当转交给计划参加员工，那么计划的受托人(“fiduciary”)，特别是负责投资管理的受托人，就将不为由于员工个人所做出的投资决定而对其个人账户资产造成的投资亏损承担任何法律责任。
这一规定从法律的角度解决了员工个人支配自己账户资产法律责任的归属问题，从而更进一步鼓励和促使企业养老金计划的资助企业将养老金计划个人账户资产的投资权转移给参加计划的员工。这是因为，如果缴费确定型养老金计划在必须设置个人账户的基础上，仍由资助计划的企业或企业雇用的投资管理人来进行计划资产(包括计划中个人账户资产)的投资管理的话，就从利益冲突的自然规律作用上束缚了企业或投资管理人对计划资产进行有效的、适当的激进投资运作的积极性，而迫使其一味地只追求保守、稳健的投资运作。一个有成千上万员工参加的养老金计划，每一个员工的个人经济情况和退休收入的要求都因人而异。因此，负责对计划资产进行统筹投资管理的企业或投资管理人不可能满足每一个员工个人账户资产的投资要求。惟一可行的投资目标只能是保证整个计划的资产不受亏损，从而导致个人账户的资产不受亏损。而负责计划投资管理的企业或投资管理人为了最大限度地减小自己的法律责任，就不得不将投资运作的重点放在“保值”而不是“增值”上。这就自然地导致了将计划的绝大部分资产投资于货币基金或银行存款的保守产品中，而不是积极地投资于以股票为主的证券市场中。
其次，将投资权力下放到员工个人手里，使参加401(k)计划的千百万员工以个人投资者的身份直接地参加到美国证券市场的运行之中，与证券市场息息相关，“升降与共”，成为促动美国证券市场发展的重要动力之一。美国401(k)计划账户管理的主要特征之一是对计划的个人账户提供“每日估值”(daily valuation)的服务。该服务使员工们可通过网上、电话专线等方式随时随地了解自己的401(k)账户的余额和投资表现，并可随时随地进行投资转换。而且，美国401(k)计划目前开始流行的“员工自控证券交易账户”(self-direct brokerage account)的服务，也使参加计划的员工能够通过这类账户直接将自己401(k)计划账户的资产投资于证券市场之中。
第三，让员工自己管理自己账户的资产投资，还有使员工们更愿意在经济萧条的情况下坚持向401(k)计划缴费，进而坚持向证券市场投资的效用。这主要是因为，从心理的角度讲，对自己的账户有完全的投资控制权，能进一步加强员工对自己401(k)计划账户的拥有者的意识。这一对自己的账户拥有完全的操控权力的意识，使员工们在证券市场波动时继续投资于股市有更大的安心感和放心感。这一效果不仅使员工个人得益于实践证明的“投资资金持续平均效益”(dollar cost averaging)的投资收效，而且从宏观的角度讲，在经济萧条时仍有401(k)计划缴费额作为源源不断的投资来源向证券市场输入急需的“血液”——资金，这在相当的程度上就减轻了经济萧条给证券市场带来的恶性循环的副作用。据美国共同基金协会(Investment Company Institute，“ICI”)的一项统计，2000年3月份开始的科技股市泡沫破碎以后所造成的股市暴跌的两年时期里，401(k)计划缴费额对以共同基金为代表的美国证券市场的投资额同泡沫破碎前相比没有明显的变化，只是出现了投资选择从激进成长型基金(aggressive growth funds)向大盘价值型基金(large cap value funds)和债券与股票混合型基金(balanced funds)转变的趋向。
另一方面，401(k)计划对美国证券市场的积极影响所导致的证券市场的进一步飙升，又反过来促动了401(k)计划的推广和普及。最明显的例子是上世纪90年代，美国股市锐不可当的迅猛长势，使投资于股市的绝大多数401(k)计划参加员工的账户余额呈现翻番甚至翻几番的情势。一时间，401(k)计划的投资收益成为美国人社交、邻居聊天、亲戚朋友聚会的流行话题。这种“有口皆碑”的影响，促使许多本公司没有401(k)计划的员工或工会会员向公司或工会提出建立员工401(k)计划的强烈要求，也就导致了401(k)计划急速增长的结局。据美国“利润分享养老金计划协会”(the Profit Sharing Council)的有关统计，从1981～2001年的20年间，401(k)计划的数量已达到340000个，增长了237％，涵盖的员工人数也增长到4200万。
标签：养老金论文; 股票型基金论文; 资产配置论文; 企业职工退休金论文; 投资咨询论文; 账户分类论文; 养老金调整论文; 增加养老金论文; 企业资产论文; 股票论文; 养老保险论文; 投资论文;