有效需求不足背景下的潜在通货膨胀压力——基于货币结构分析视角，本文主要内容关键词为：通货膨胀论文,视角论文,货币论文,压力论文,需求论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、问题提出
自2008年第四季度以来，中国启动了应对国际金融危机的一揽子经济刺激措施，积极的财政政策和适度宽松的货币政策取得了明显成效。较快扭转了经济增速下滑态势，成功抵御了金融危机严峻挑战。事实上全球金融危机对中国金融层面的影响并不显著，主要是对中国实体经济层面的冲击。因此，通过需求扩张政策、依靠财政与信贷高投入而实现的经济回升，其基础不稳固、不平衡，一些深层次矛盾，特别是结构性矛盾仍然突出。同时扩张性货币政策也带来了负面影响，加之危机之前已存在的流动性过剩问题，导致潜在的通货膨胀压力明显增强。
按货币学派的理论，“通货膨胀始终是一种货币现象”，强调货币供给对通货膨胀决定作用。于是，就有了这样一个经济增长率、物价上涨率和货币供应量增长率关系的经典公式：M'=Y'+P'。根据这一原理，那么实际经济运行过程中的货币供应量增长率应该同GDP增长率与物价上涨率之和相等。当货币供应量增长率超出同期经济增长率，就会发生通货膨胀。然而，中国的情况好像与这一理论不太吻合。进入21世纪以来，国内生产总值(GDP)年均增长10.19％，居民消费价格指数(CPI)年均上升1.99％，而M2和M1年均分别增长17.59％、16.98％，10年中货币供应量增长率要高出GDP与CPI增长率之和的5个百分点以上；若以2010年末的数据为例：国内生产总值(GDP)同比增长10.3％，居民消费价格指数(CPI)同比上涨4.6％，M2和M1同比分别增长19.7％、21.2％①。这就引发出了两个问题：一是这么高的货币供应量增长率，为何未发生明显的通货膨胀问题？二是10多年来超增长的年均5个多百分点的货币供应量何去何从了？
长期积累的高额流动性存量，加之高信贷投放所形成的大量超额货币供给，却未引发与之相匹配的高通货膨胀，货币主义的经典公式受到了“中国之谜”的挑战。传统的货币需求方程式认为，由于货币流通速度是一个相对较为稳定的变量，所以如果一国的货币供应量超过经济的增长率就会导致物价的上涨，从而引发通货膨胀。Friedman(1992)指出“无论在何时、何地，通货膨胀总是一种货币现象”。但是，McKinnon(1993)在对中国经济改革问题进行研究时，却发现中国在财政收支下降的同时，货币供应量增长大大超过经济增长率，但是物价却没有发生大的变动，他把这一现象称为“中国之谜”。从国外相关研究文献来看，国外对“超额货币”问题的研究与“流动性”问题紧密结合在一起。从研究的方法上来看，主要集中在流动性的概念、流动性的测量指标、过多流动性与物价之间的关系以及由此而引发的对传统货币数量方程式的重新审视等方面。
对“中国之谜”问题的研究也是国内学者重点研究对象。谢平(1996)，易纲(1996)，张杰(1997)等国内学者从货币化角度对中国之谜进行了探讨，他们认为中国之所以没有发生通货膨胀是由于货币化过程的稀释效应，但随着货币化程度的提高，这种稀释效应会越来越低，对通货膨胀的拟制也会越来越低，并且提出存在一个转折点，过了该点，货币供应量增加就会导致严重通货膨胀。易纲(1996)认为这一转折点在1985年，这之后货币化进程会显著变慢，超额货币供给的主要后果是通货膨胀；谢平(1996)则认为转折点在1992年，张杰(1997)认为在1988年左右。随着中国经济的发展，对于中国之谜的研究也没有停歇。伍志文(2002)提出了金融资产囤积假说，认为传统的货币数量论是建立在实体经济基础上的，忽视了虚拟经济部门。正是由于金融资产的囤积使超额的货币供应量得到了缓解，没有引发通货膨胀问题。但这也存在一些问题，货币形态包括了股票债券和金融衍生产品等形式，超额货币供给中的很大部分以这些形式存在，但是股票债券等金融资产在目前并未被纳入广义货币M2统计范围，因此仍然不能解释M2中的超额供给部分去向问题。李斌(2004)利用结构变化的多部门模型分析中国之谜问题，认为中国经济的两部门特点导致了阻碍经济发展的结构约束与需求约束，中国之谜现象的新特点，很大程度上正是经济运行内在机制的变化在货币方面的反映。
上述文献的研究，从金融深化过程的稀释效应、体制转轨过程的货币容纳量变化等角度，研究了超额货币的去向，并试图破解“中国之谜”现象。然而，货币因素毕竟是需求层面引致通货膨胀的直接原因。超额货币供给、流动性过剩未引发与之相适应的高通货膨胀，必然形成潜在通货膨胀压力的累积，导致了高通货膨胀预期而影响到社会经济生活的安定。本文试图从经济的需求层面，通过不同货币层次与不同需求层次的关系分析，从货币结构层面解释“中国之谜”现象，并证明在有效需求不足背景下，超额货币供给不会引发与之相匹配的高通货膨胀，但会增强潜在通货膨胀压力。
二、超额货币供给的形成与潜在通货膨胀压力
潜在通货膨胀压力首先来自于危机前的超额货币供给存量，这与我国国际收支长期高额顺差有关。改革开放以来，发展是中国经济的主旋律。特别是2003年中国走出通货紧缩低谷后，在消费需求仍然不足、储蓄明显大于投资的情况下。为支撑持续两位数的高经济增长率，加大出口并引导资本流入，成为维持经济总体均衡的基本模式，从而形成了国际收支持续七年的高额顺差：2002年跃到7百亿美元的高位，2003年起顺差突破了千亿美元，2004-2006年间在2千亿美元水平上，2007年则增至4.7千亿美元，2008年仍维持在4.2千亿美元的水平上。国际收支顺差失衡，意味着大量的外汇流入中国外汇市场。按我国的外汇管理制度，流入的外汇首先通过商业银行的结汇业务，形成人民币存款，增加了国内货币供应量，相当于将对外需求转化为国内购买力；商业银行在买进外汇、形成人民币存款后，再将这部分外汇转卖给中央银行，形成央行的国际储备，从而导致央行的高基础货币投放，形成了银行体系的超额货币供给。
很明显，因外汇储备过高而投放的基础货币，相对于货币供求关系而言，有很大部分即是所谓“过剩”的流动性，过剩的流动性又体现着银行体系扩张信用的潜在能力。而这部分过剩的“流动性”一旦投放出去后，会成倍扩张，对维持货币的稳定形成威胁。
在外汇占款渠道投放基础货币量居高不下的情况下，中国人民银行通过提高存款准备率、发行中央银行票据等措施进行调控：金融机构法定存款准备金率从2006年年末的9.0％上调到2008年6月的17.5％，调幅达8.5个百分点之高，锁定了将近3.6万亿元流动性；2008年年末，中国人民银行发行的央行票据余额将近4.6万亿元。这一系列调控措施，因自2004年以后国际收支高额顺差而由外汇渠道投增发的将近12万亿元的基础货币，被锁定和冻结了将近70％。但这部分过剩的流动性存量仍在。
2009年为缓解实体经济下行，央行实施“适度宽松”政策，大幅提高货币投放力度。在信贷层面：人民币贷款以同比31.7％的增速，达到20多年来的高位；在货币层面：广义货币供应量M2同比增长27.7％、狭义货币供应量M1同比增长32.4％，增速相当于1992-1995经济过热期间的水平。冻结和锁定的过剩流动性被部分释放，其结果是累积的货币存量越来越多，货币供应量，特别是M2与当年GDP之比越来越高，2009年年末超越了每元当年GDP有180元M2的水平，2010年末这一指标又上升到182.36元的高点，潜在的通货膨胀压力进一步增强(参见图1)。
图1 货币供应量与当年国内生产总值比值
数据来源：中国人民银行网站2000年-2010年货币当局资产负债表；国家统计局网站国民经济核算表。
三、有效需求与货币结构
进入2010年后，潜在通货膨胀压力开始显现。中国宏观经济管理部门于2010年年初确定了控制在3％以内的通货膨胀目标、7.5万亿的新增人民币贷款和17％的广义货币M2增长率②这样的金融调控框架。上半年，中国人民银行启动了“明松实紧”的货币政策，两度提高金融机构存款准备率，并增发了近5000亿元央行票据；中国银监会也启动所谓的“宏观审慎监管”，通过下调贷存比、提高金融机构资本充足率和指导性信贷规模控制等措施，参与或协助紧缩性的宏观调控。其结果，上半年人民币贷款同比增长18.2％，比2009年同期少增16.2个百分点；广义货币M2同比增长18.5％，比2009年同期少增10个百分点。然而，“明松实紧”的货币政策并未能如愿抑制住通货膨胀，CPI从2010年5月起突破了3％的通胀目标控制线，10月和11月分别创下了4.4％和5.1％的新高。然而，较货币供应量与GDP将近10个百分点的增长率缺口，2010年4.6％的CPI上涨率，似乎不足以反映如此之强的潜在通货膨胀压力。为何如此之高的超额货币供给却未能引发与之相对应的高通货膨胀呢？这应该与中国目前的有效需求不足有关。
凯恩斯主义经济学强调有效需求对绝对价格水平的推动作用：
其中，Y为产出，P为物价总水平，
为有效需求。当有效需求大于产出，物价总水平上涨。事实上，总需求与有效需求并非同一概念。如果我们把总需求概念划分为有支付能力的需求和有效需求两个层次，一定时期的货币收入为有支付能力的需求总量，在当期能够实现的有支付能力的需求则为有效需求，那么它们与总供给(YP)的关系应该是(参见图2)。图中分别代表总供给和有支付能力需求的两个圆形的重合部分。按照古典经济学“供给创造自身需求”的原理，有支付能力的需求应该与总供给相平衡，但由于储蓄因素，使二者很难完全重合；并且，储蓄状态下的有支付能力需求有一个存量累积过程，这就决定了有效需求往往是小于有支付能力的需求有，=D-
。其中，D为有支付能力需求，为当期未用于消费和投资的那部分有支付能力需求，或者说，是储蓄大于投资部分的沉淀需求。因此，总供给的价值形态与有效需求之间应满足：
图2 有支付能力需求、有效需求与总供给的关系
则为有效需求增长率ω。因此，式(4)体现着物价水平与有效需求、产出间π=ω-Y'这样的动态均衡关系，即通货膨胀率为产出经济增长率与有效需求增长率之差。然而，因有效需求=D-，并且储蓄状态下的有支付能力需求有一个累积的存量。因此，假定在当期总供给与总需求均衡前提下，当d为负值时，体现着部分沉淀的有支付能力需求回归，当期的ω＞Y'，有效需求大于有效供给，π＞0而发生通货膨胀现象；反之，当储蓄大于投资时，d为正值，即使存在超额货币供给使当期货币收入过高，但部分有支付能力需求进入储蓄状态，当期的ω＜Y'，有效需求不足，π＜0而有可能出现通货紧缩问题。
需求层次，包括有支付能力的需求、有效需求、沉淀需求等概念，似乎非常抽象，很难用数量来表现或分析。事实上，在货币经济中，需求总是以货币形态来体现的，因而需求的层次结构，可以通过货币的层次结构来进行量化的动态描述。
在货币经济中，有支付能力的需求总是表现为由货币形态出现、通过货币的多次周转而实现的社会购买力(MV)，其取决于货币供给数量；有效需求则由即期的、或现实的社会购买力体现，其取决于货币供给结构。固然，货币是为实现社会购买力服务的，而社会购买力有即期的、未来的或潜在的之分。在当代我国的流通领域中，流通辛现金和银行活期存款(狭义货币
)是为实现即期社会购买力服务的，它们随时可以购买商品、支付劳务等，是流通中现实的购买手段和支付手段；银行的其他存款(即
-部分)大多数仅表现为未来的或潜在的社会购买力，不能直接通过转账结算形式购买商品或支付劳务，如定期存款、储蓄存款等。它们都具有货币性质，但并不是现实流通中的货币，而是属于储蓄性质的准货币。因此，从货币总量层面分析，如果将作为我国的基本货币，那么其应该体现着有支付能力的需求存量；从货币结构层面分析，则社会购买力有即期的、未来的或潜在的之分。在当代中国的流通领域中，狭义货币是为实现即期社会购买力服务的，它们随时可以购买商品、支付劳务等，体现着一定时期的有效需求存量；由银行体系其他存款构成的准货币(即-部分)属于储蓄性质的货币，体现着潜在的需求存量。于是，本文可以作出这样的判断：
1.如果有支付能力的需求取决于货币供给总量M2，那么M1占M2的比重则体现着有效需求占有支付能力需求的比重；
2.如果M1占M2的比重下降，那么所增加的货币供给，其中大部分将并不形成有效需求，而沉淀在流动性陷阱之中，储蓄大于投资，反映出有效需求不足现象；
3.如果M1占M2的比重上升，则体现了储蓄存量向有效需求回归，有效需求不足状况有所缓解或改善。
中国多年来流动性过剩所形成的超额货币供给，累积起巨额的有支付能力需求。20世纪90年代后期，随着经济改革与高速增长逐步实现，经济过程逐渐向在需求约束下的过剩型非均衡经济转化。由于经济增长方式及与之相关的经济结构、收入结构等方面的原因，有效需求不足问题日趋严重，体现在货币供给结构方面，则是M1占M2的比重不断下降(参见表1)：
显然，货币结构比率的高低，取决于当年M1和M2的增量比率。若M1增长率低于整个M2的增长率，那么M1占M2比率下降；反之，M1占M2比率则提高。
从20世纪80年代的50％以上水平下降到2008年的35％，明显地反映出中国经济的非均衡特征——由资源约束下的短缺型经济向需求约束下的过剩性经济转化的过程，有效需求不足问题成了中国维持经济可持续发展的主要矛盾。
四、实证分析：货币结构与通货膨胀
根据前文货币结构体现有效需求、有效需求与总供给的均衡状态决定物价水平的理论推断，本文作出如下假定：
(1)体现物价水平的消费物价上涨率(P')与体现需求的各层次货币增长率(M')之间满足P'=a+bM'+ε这样的线性函数关系；
(2)M2体现着有支付能力需求总量，其同比增长率为'，因其包含有储蓄性质的准货币，在其增长率中有部分会形成有效需求的漏出而使其与P'之间存在不确定性；
(3)M1体现着有效需求，其同比增长率为'，其对消费物价上涨率具有影响；
(4)定义λ为两层次货币的增长率之差。当'＜'时，λ为负值，体现了所增加的货币大部分进入储蓄状态，形成需求漏出；反之，当'＞'时，λ为正值，则体现了处于储蓄状态的货币回归到现实流通中。沉淀或累积的有支付能力需求返归。因此，这一变量对消费物价上涨率具有显著影响。
我们运用2000年12月-2010年11月的相关月度数据，首先对各个时间序列变量进行平稳性检验和协整检验。
(一)平稳性检验和协整检验
1.采用的ADF统计量对时间序列数据进行平稳性检验，通过计量经济软件Eviews6.0，分别对'、'、CPI增长率(P')、λ进行单位根检验，发现除λ为平稳外，其他增长率数据都在一阶差分后是平稳的。所以我们可以得出除λ外其余增长率数据均是一阶单整的，即为I(1)。
2.为了避免“伪回归”问题，对各个层次货币供应量增长率与CPI增长率数据做协整检验。对于变量的协整检验，Johansen(1998)和Juselius(1990)提出了一种基于向量自回归(VAR)系统下用极大似然估计来检验变量协整关系的方法，即Johansen协整检验。为了分别研究各个层次货币供应量增长率与CPI增长率之间的关系，我们分别对不同货币供应量增长率数据与CPI增长率之间做协整性检验。
显然，在5％显著水平下，各个层次货币供应量增长率与CPI增长率之间在长期存在协整关系。在上述检验基础下，接下来将通过回归方程对各个变量之间的关系作进一步分析。
(二)模型设定和分析
我们以2000年12月～2010年11月的相关月度数据，按物价水平对货币数量反应滞后的原理，分别以广义货币增长率'、狭义货币增长率'以及两层次货币增长率之差λ，分别与CPI上涨率建立单因素回归模型(模型省略)进行了实证分析，并做了滞后性的研究，由检验结果可以推断出：
(1)'与CPI上涨率回的相关性检验指标分析，'与P'呈负相关，t统计值、F统计值和R相关系数统计值，除同期模型略高于0.01水平上的临界值外，其余滞后各期模型均达不到显著水平，表明解释变量对被解释变量的相关性不显著，广义货币M2增长率与消费物价上涨率之间关系的不确定性。
(2)'与CPI上涨率模型的相关性检验指标分析，同期和滞后一期的F统计值和R相关系数统计值都低于其在0.01水平上的临界值，但是从滞后两期后，结果都高于其在0.01水平上的临界值，表明解释变量对被解释变量的相关性在滞后两期后达到显著水平，且随滞后期延长而呈显著水平越高趋势，在滞后到八个月时达到最高显著水平，之后又逐渐降低。这表明狭义货币M1增长率与消费物价上涨率之间确实存在着相关关系，证明体现有效需求的M1的增长对消费物价水平具有影响，且M1对消费物价水平的传导具有明显的滞后效应。
(3)λ与CPI上涨率模型的相关性检验指标分析，t统计值、F统计值和R相关系数统计量都明显高于其在0.01水平上的临界值，且在滞后六期后达到最高显著水平，表明解释变量对被解释变量具有显著的相关性，证明两个层次货币的增长率之差对消费物价水平具有明显的影响，其传导的作用最高的应该是六个月。
由以上分析可以看出，广义货币M2增长率与消费物价上涨率之间的关系是不确定的，反映出M2中包含的体现储蓄性质的准货币与体现有效需求M1之间的数量替代关系。由t统计值分析，对于滞后一季的CPI上涨率，两个层次货币的增长率之差的弹性要明显高于狭义货币M1增长率。这证明了M1增长高于M2增长率部分，出自于储蓄性质的准货币存量，促使沉淀部分的有支付能力需求向有效需求转化，拉动绝对价格水平上涨。
为了能更好地证明这一推论，我们选取广义货币增长率'，两层次货币增长率之差λ，与CPI上涨率P'为指标建立向量自回归(VAR)模型将所考虑的变量纳入一个系统，系统化和定量化的分析各个层次货币供应量增长率对CPI增长率的影响效果大小。
1.VAR模型
2.脉冲响应函数
当在扰动项上加一个标准差大小的冲击对于内生变量当前值和未来值所带来的影响就通过脉冲响应函数来描述。对一个变量的冲击直接影响这个变量，并且通过VAR模型的动态结构传导给其他所有的内生变量。则由方程(5)得到的向量移动平均模型(VMA)为：
我们采用了2000年12月～2010年11月的月度数据，首先对VAR模型进行参数估计，经过检验后结果是显著的。下面分别给各个层次货币供应量增长率一个标准差大小的冲击，得到关于CPI增长率的脉冲响应函数图。
从图3上我们进一步证实了前文分析的结果，广义货币供应量M2增长率对CPI增长率的影响并不明显，甚至呈现负相关的关系；由图4我们可以看到，两层次货币增长率之差对CPI增长率的影响较为明显，随着期数增加响应函数也明显增加，在达到最大值之后逐渐下降，最终趋于平稳。这里最大值期数和前文分析结果略有不同，是由于VAR模型中，由于时间序列数据的不平稳，对变量做了差分处理之后造成的影响。接下来我们将使用方差分解方法进一步分析各个变量冲击所作的贡献率。
3.方差分解
Sims(1980)提出了方差分解方法，从而能够定量地把握各变量间的影响关系，为描述系统动态变化提供了新的方法。通过方差分解可以将系统的h-步预测的均方误差分解成系统中各变量冲击所作的贡献率。
由下式比率得到方差分解：
为了进一步验证前文分析结果，此处我们侧重分析广义货币增长率'、两层次货币增长率之差λ，对CPI上涨率P'(即
)的方差贡献率。由⑦式计算的比率越高，说明第j个分量对CPI上涨率的影响越大，反之则说明影响越小。
图3、图4横轴表示冲击作用的滞后期数(单位：月)，纵轴表示该变量对CPI增长率的贡献率(单位：百分数)。从上图中，可以看出广义货币供应量M2增长率对CPI增长率的贡献度并不高，从数据上看只有2％左右，而体现有效需求部分λ对CPI增长率的贡献度达到23％。这就表明即使M2增长率再高，只要M1增长率低于M2的增长率，增加的货币将大部分进入储蓄状态而沉淀下来，有效需求相对不足问题不会得到改善，也不会引发现实的物价上涨问题而会增强潜在通货膨胀压力。只有在广义货币M2存量偏高、潜在通货膨胀压力加强的前提下，M1增长率高于M2的增长率时，M1占M2比率提高，则表现出沉淀或累积的有支付能力需求返归，预示着通货膨胀可能会由潜在转化为现实。
五、结论
由上述分析可知，广义货币M2作为货币供给总量，体现着有支付能力需求总量；广义货币M2一部分的狭义货币M1，则体现着有效需求；超额货币供给如果滞留在准货币状态中，未形成有效需求，不会拉动绝对价格水平，但会形成潜在通货膨胀压力的累积。在广义货币M2存量偏高、潜在通货膨胀压力强的前提下，M1增长率高于M2增长率、M1占M2比率提高，则表现出沉淀或累积的有支付能力返归，向有效需求转化，预示着通货膨胀可能会由潜在转化为现实；反之，M1增长率低于M2增长率、M1占M2比率下降，则显示投放的货币大部分沉淀于准货币状态，有效需求不足问题加重，潜在通货膨胀压力继续累积。通过引入向量自回归模型(5)，在理论和实证上解释了我国货币总量的长期高增长、货币存量偏大、M2/GDP比率偏高而未发生明显通货膨胀问题的所谓“中国之谜”现象。
由此推论，目前我国如此之高的货币供应量增长率和巨额货币存量，为何未发生与超额货币供给相匹配的高通货膨胀问题，原因在于目前经济增长方式、经济结构和收入结构等未发生明显变化，有效需求不足问题也未有明显好转，使投放出的货币大量滞留在准货币状态之中。而一旦发生明显的通货膨胀，则表明我国的经济结构开始改善、有效需求不足问题趋于好转。并且，在短期内有需求面、单纯依靠控制货币供应量，很难实现治理通货膨胀目标，而调整货币供给结构则是抑制物价过快上涨的有效手段。
注释：
①本文所引数据均为国家统计局和中国人民银行公布的经济数据。
②温家宝：《政府工作报告》，2010年3月。
标签：cpi论文; 货币供应量论文; 有效需求论文; 货币供给论文; 物价水平论文; 货币m2论文; 货币流动性论文; 银行存款论文; 中国货币论文; 货币论文; 通货膨胀论文; 经济指数论文; 宏观经济学论文; 经济学论文; 经济论文; 广义货币论文; 货币政策论文; 流动性论文;