欧债危机背景下欧盟信用评级机构监管改革研究，本文主要内容关键词为：欧盟论文,危机论文,信用论文,机构论文,背景下论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
国际信用评级机构(CRA)根据国际证监会组织(IOSCO)的界定是指：“评估发行人及时支付债券能力的机构”①或是“提供债券信誉信息的专家”②。国际三大评级机构巨头——穆迪(Moody)、标准普尔(Standard＆Poor's)和惠誉(Fitch)也同意上述定义，认为其“仅对债券发行者的一般信用提供投资意见”③，“提供一个实体兑现金融承诺如利息支付、优先股息、偿还本金和保险索赔等的能力”④。从定义上看其似乎只是一个违约风险意见提供者，但在此次欧盟主权债务危机中其能量却远大于此。评级机构先是利用隐蔽手段帮助希腊隐瞒巨额债务，成功加入了欧元区。其次，在危机中不适时连续下调“欧猪五国”主权信用评级，导致投资者信心锐减，市场恐慌加速了危机的蔓延。最后，其评级报告也影响了欧盟救助计划的出台，对主权债务危机起到了推波助澜的作用。危机中主权信用评级机构的负面作用再次引起机构、学者及公众的反思。国际信用评级机构存在的问题是什么？欧盟如何加强监管？欧盟改革举措和美国又有何区别？本文试图对上述问题进行梳理，得出一些规律性认识。
一、国际信用评级机构存在的问题
(一)法律监管缺失，权利义务不匹配，缺乏问责机制
长期以来国际信用评级机构缺乏对其有效的立法监管，主要依靠行业自律和企业对声誉的维护来保障评级质量。一方面信用评级机构的权力很大，机构和普通投资者严重依赖其评级结果，后者在历次金融危机中都是重要的催化剂。另一方面国际信用评级机构不用为其报告的真实性和可靠性承担责任，报告作为一种投资意见仅起参考作用。⑤信用评级机构的盈利性使其市场经济行为很难保持客观中立，身份地位和责任严重不匹配。
(二)评级机构数量较少，增长缓慢，形成垄断格局
目前全世界约有150家地方和国际信用评级公司⑥，而94%的信用评级业务集中于穆迪、标准普尔和惠誉三家垄断跨国公司⑦，其中仅惠誉为欧资控股企业，总部在纽约和伦敦，其他两家都为美资企业，总部在纽约。三巨头都为私企盈利机构，通过对企业、金融机构、国家主权债券信用等提供评级服务盈利。
垄断地位的形成有其历史原因。1934年美国证券交易委员会(SEC)要求公司发布标准化的财务报表，穆迪等公司信息服务应运而生。1936年，银行业立法禁止银行从事投机性证券⑧投资，而评价标准为公认的评级手册。该法案改变了债券信息市场主体地位，银行不能自行分析判断投资信息，而是根据公认评级手册来判断债券投资等级。公认评级手册制订者为穆迪、标准普尔和惠誉三大机构。其后，保险业和联邦养老保险机构也引入了类似法律，要求保险基金和联邦养老金的投资需参照公认的评级手册。⑨为进一步规范和明确“公认的评级手册”，美国证券交易委员会成立了“全国公认的评级组织”(NRSRO)，规定经纪人资产认定只能根据全国公认的评级组织的评级，而该组织的开山鼻祖即为穆迪、标准普尔和惠誉三巨头。美国证券交易委员会为新的评级机构的设立设定了门槛，在其后的25年间，仅新批准了4家信用评级公司⑩，而通过兼并最后该组织仍回到最初3家鼎立的局面。之后，美国证券交易委员会分别于2003年和2005年批准了第四和第五家NRSRO成员，分别为加拿大评级公司和美资保险业公司评级机构。(11)2006年美国国会意识到美国证券交易委员会的规定对信用评级机构的准入和竞争构成阻碍，为此，专门制订了《评级机构改革法案》(CRARA)，要求美国证券交易委员会停止为新评级机构的设立规定门槛。作为对立法的回应，美国证券交易委员会又于2007年和2008年分别批准了5家公司，截至目前，NRSRO成员共为10家公司。(12)
(三)公布报告数据准确性、公开性及透明度问题
一直以来信用评级机构数据准确性、方法公开性及透明度问题遭到公众的质疑和批评。基于数据及评级方法的保密，公众很难判断机构评级报告质量。而评级机构坚持认为自身的评级报告仅向投资者提供建议，因此即使有误也不应承担任何法律责任，最后做出投资与否的决定权在投资者，后果应由其自己承担。2008年6月美国证券交易委员会发布了一份对穆迪、标准普尔和惠誉三大评级机构的调查报告，就指出存在评级程序和方法不透明问题，“信用评级机构在披露其评级程序和评级方法时，对重要部分都有所保留”。(13)
(四)自身定位不清：“准监管者”还是单纯的“意见提供者”
目前对国际信用评级机构的定位还存在一定的分歧。根据国际证监会组织的界定，其是单纯的“意见提供者”。三大评级机构本身也同意上述观点，认为其评级报告只是为市场上的机构和个人投资者提供信息参考，其不肩负公共“准立法者”的责任和义务。美国也持类似观点，认为评级机构本身只是私人企业，与其他市场行为体一样，经营的是信息服务业务。根据宪法，它们享有言论自由，不必为其报告的真实性、公正性和市场影响负责，该点可以从具体司法判例中得到佐证。(14)欧盟新近立法也承认信用评级机构是“意见提供者”，欧盟委员会1060/2009号条例第3条定义部分就将信用评级界定为“信用评级的意见提供者”。(15)
与之相反的是部分学者的观点，他们认为国际信用评级机构是一类特殊的市场主体，其功能远远超出了意见提供者范畴，基于其市场地位，“其不仅是单纯的分析家，更具备了金融市场准立法者的作用”(16)。
(五)盈利模式由“投资者付费”转为“债券发行者付费”带来的负面影响
国际信用评级机构经历了盈利模式的转变，20世纪70年代由早期的“投资者付费”转为“债券发行者付费”。当时由于互联网的兴起和信息传播技术的发展，国际信用评级机构报告传播速度提高，成本降低，由投资者付费购买已经不可控制。另外，1970年美国宾州中央铁路债券违约，导致债券投资市场信心下滑，为了说服投资者继续投资债券，债务发行者愿意付费。因此转而由债券发行者付费，信用评级机构对其偿债能力和意愿进行评估。盈利模式的变化严重影响了机构中立性，债券发行者有权利选择适合自己的评级机构，恶性竞争导致了机构在发布其评级报告之前都事先与评估对象沟通，这对普通投资者十分不利。美国国会在2009年修改信用评级机构立法听证会上指出，受访的2000名金融专家中有11%都亲身经历或目睹了评级机构出于债券承销商的压力修改评级。(17)此外发行者付费对于小型信用评级机构也造成了负面影响，使其很难与巨头竞争、并在市场上占有一席之地。(18)
二、欧盟对信用评级机构监管改革及立法动议
根据欧洲证券市场机构(EMSA)的最新统计，截至2012年7月，在欧盟注册并获批准的信用评级机构共有32家(19)，相比一年之前2011年6月欧洲证券市场机构公布注册的6家信用评级机构，增长速度较快。而欧盟委员会在是否需要对信用评级机构专门立法问题上的态度也经历了较大转变，从最初的不主张专门立法到最终专门立法的出台，表明立法机构对信用评级机构作用和影响的重新定位和审视，也体现了欧盟加强对信用评级机构监管防范的决心。
(一)第一阶段(2004-2009年)：欧盟委员会认为无需特别立法
早在2004年欧盟委员会就呼吁欧洲证券监管委员会(CESR)与欧洲银行业监管委员会(CEBS)合作提出技术性建议，以加强对信用评级机构的监管。它指出了评级机构的四大缺点，包括潜在利益冲突、评级方法缺乏透明度、获取评级对象核心内部信息能力以及竞争不足等。(20)2006年欧盟委员会发布了《关于信用评级机构通讯》(21)，通讯评估了信用评级机构的作用、影响、存在问题、《信用评级机构行为准则》以及欧盟现有相关立法。经分析，欧盟委员会认为，目前阶段欧盟无需对信用评级机构进行专门立法，理由有二：其一是现有立法《市场滥用指令》(MAD)、《资本要求指令》(CRD)和《金融工具市场指令》(MIFD)足以监管目前信用评级机构可能出现的问题。其中《市场滥用指令》专门规范内幕交易和市场操纵，欧盟委员会2003/125/EC指令专门对其进行具体执行，指出“信用评级机构专门就特定发行者信用提供意见，意见不构成建议。评级机构应该考虑采用内部政策和程序设计确保利益冲突和相关信息披露”。《资本要求指令》规定使用外部信用评估公司的风险敞口，信用评级机构将发挥重大作用。《金融工具市场指令》则对评级机构的投资建议进行规范。其二，2003年国际证监会组织出台了《信用评级机构行为准则》，基于自愿遵守和例外解释原则，加上信用评级机构的自律，可以规避诸多不利因素。
2007年，欧洲证券监管委员会根据欧盟委员会2004年的建议向其提交了报告(22)，专门就信用评级机构遵守国际证监会组织《信用评级机构行为准则》的影响进行评估，指出评级机构大部分履行了该准则的规定，只有小部分没有履行仍需改进，信用评级机构对此也做出了相应解释。与欧盟委员会的立场以及欧洲证券监管委员会2005年的建议一致，欧洲证券市场专家小组(ESME)认为无需特别立法，而是提出在履行国际证监会组织《信用评级机构行为准则》自愿机制基础上，通过信用评级机构向欧洲证券监管委员会年度报告、年度会议以及对特定事项解释机制对其进行有效监管。2008年欧洲证券市场专家小组向欧盟委员会提交了报告(23)，专门对信用评级机构功能和欧美近期监管动态进行研究。2008年欧洲证券监管委员会向欧盟委员会提交了第二份报告题为《信用评级机构遵守IOSCO情况及其在金融结构中的作用》，同年，欧盟委员会出台了规范信用评级机构的提案。
(二)第二阶段(2009年至今)：专门立法出台
欧盟主权债务危机背景下，欧盟委员会、理事会和欧洲议会开始重新定义和审视国际信用评级机构的作用。对美国主导下的国际信用评级机构负面作用高度重视，一改之前认为无需立法的态度，开始系列新立法以加强监管。具体包括以下内容：
(1)2009年的《欧盟议会和欧盟理事会关于信用评级机构条例》(EC 1060/2009)。该条例的出台标志着欧盟首次对信用评级机构进行立法监管。立法采用条例(Regulation)而不是一般性质的指令(Directive)，法律层级在二级立法中相对较高，对欧盟成员国有普遍拘束力，可以直接适用。(24)条例在序言部分指出了信用评级机构在市场中的重要地位，基于当前大多数评级机构总部都在欧盟之外、受到欧盟法律监管较少的现状，以及在欧盟主权债务危机中暴露出的诸多弊端，欧盟决定对其进行立法，加强监管。条例正文部分共41条，主要涉及信用评级机构的概念、定义、独立性及避免利益冲突、雇员、方法模型、外包、评级报告发布、透明度报告、费用、注册程序、欧洲证券监管委员会及成员国监管当局职权、成员国监管当局合作和信息交换、调节机制、惩罚机制等。
(2)2010年欧洲议会和欧盟理事会1095/2010号文件修改716/2009号决定。决定成立欧洲证券和市场管理局(ESMA)，取代之前的欧洲证券监管委员会，专门对信用评级机构进行监管。(25)该条例主要规定了欧洲证券和市场管理局行动范围、组成、与欧洲金融管理体系(ESFS)的关系、主管当局的责任、法律地位、职能、争端解决等。
(3)2011年欧洲议会和欧盟理事会513/2011号文件修改1060/2009号条例。(26)此次修正中心议题在于规范欧洲证券和市场管理局的职能范围、权限、与成员国当局及第三国监管当局的关系，最大的特点是赋予了欧盟欧洲证券和市场管理局较之前欧洲证券监管委员会更大的权利，弱化了成员国当局的权限，出台了更具操作性的惩罚机制。主要变化包括：第一，评级机构按要求直接向欧洲证券和市场管理局提交申请，由其在一定时间内进行审批。而之前1060/2009条例规定注册登记向欧洲证券监管委员会提交申请，其与成员国当局共同进行审批，欧洲证券监管委员会权能主要为提供建议。与此同时在一般信息交换和合作义务中，加强了欧洲证券和市场管理局的主导地位和作用；增强欧洲证券和市场管理局与第三国(不论是否获得欧盟承认)信用评级机构主管当局的合作；规定了欧洲证券和市场管理局针对信用评级机构违法行为的应对措施，具体包括：当信用评级机构出现原条例附件Ⅲ部分规定的违法行为时，可以注销信用评级机构、临时禁止机构发布评级、中止机构在欧洲范围内的评级直至违法行为得以纠正、将评级机构违法行为通知公众等。赋予欧洲证券和市场管理局现场监管的权能，而之前仅赋予了成员国当局现场监管的职能。第二，对原条例第36条惩罚进行细化，规定了惩罚具体形式、罚金缴纳条件和标准、罚金定期缴纳机制、听证程序、罚金信息披露以及欧盟法院审查机制。
(4)2012年5月欧盟委员会出台446/2012、447/2012、448/2012/、449/2012号四个条例，分别规范信用评级机构数据内容和形式、定期汇报、信用评级方法、信息获取和披露以及注册批准等事项。(27)
(5)2012年欧盟委员会通过272/2012号条例补充执行欧盟议会和欧盟理事会1060/2009号条例的实施。(28)该补充条例主要关于信用评级机构向欧洲证券和市场管理局缴纳的监管、注册及审批费用。
除了正式立法和修正案外，欧盟还出台了系列立法提议和决定。虽然这些文件不具有法律拘束力，但预示着未来欧盟立法的方向。2010年欧盟委员会就《欧盟议会和欧盟理事会关于信用评级机构条例》提出修改建议。2011年欧盟委员会提交了关于信用评级机构的第二份提议。除此之外，欧盟于2010年9月28日承认了日本对国内信用评级机构监管法律效力等同于1060/2009号条例对欧盟境内信用评级机构的监管。(29)2012年10月5日欧盟委员会决定认可美国、加拿大和澳大利亚对信用机构监管与1060/2009号决议等同的法律效力。在对上述四个国家信用评级监管立法认可的过程中，欧盟委员会严格按照1060/2009第5条第6款第二段的规定，其中确定了三个标准以评估第三国立法与欧盟立法的一致性。这三个标准分别为：第一，第三国信用评级机构应受到有效的注册约束。第二，第三国评级机构应受到有效的法律监管，其立法应与欧盟1060/2009号条例第6-12条规定以及附件Ⅰ的内容一致。第三，第三国立法应禁止监管当局和其他公共部门干涉信用评级的内容和方法。
(三)特点解析
1.立法起步晚，内容较为抽象，修改频繁，执行难度较大
首先，与美国相比，欧盟层面对信用评级机构的立法出台得非常晚。美国信用评级机构历史有一百多年，美国早期《1933年证券法》和《1934年证券交易法》中就有相关规范。2002年安然事件之后，美国出台了《信用评级机构改革法案》，进一步规范注册制度，使其更为透明，同时降低了市场准入门槛。次贷危机后，2010年的《多德弗兰克华尔街改革和消费者保护法案》(以下简称：《多德法案》)更是加强了对信用评级机构在内的整个金融系统及消费者保护系统的监管。一方面由于欧盟境内信用评级机构为数不多，实践不及美国。另一方面，欧盟立法者之前对于信用评级机构存在的问题及在危机中可能造成的负面影响认识不足，此次欧盟主权债务危机将信用评级机构的负面作用暴露无遗，引起了立法者的高度重视。
其次，立法内容较为笼统和抽象。以惩罚机制为例，2009年《欧盟议会和欧盟理事会关于信用评级机构条例》第36条专门规定：“成员国应对违反条例的信用评级机构行为制定相应的惩罚措施，惩罚措施应当有效、合适和具有劝诫性。成员国应公开披露成员国当局的惩罚措施，除非公开披露会导致金融市场风险或者相关方不适当的损害”。应该说惩罚机制是该条例最大的亮点，也是对信用机构权重责轻最直接的回应，可惜的是规定十分含糊，不具有可操作性。具体执行还依靠成员国的国内相关立法，不可避免地会遇到立法不一的局面。虽然其后513/2011号条例进行了细化，但新规定能否顺利实施，还有待实践考验。
另外，从2009年开始的短短三年间，欧盟出台了1060/2009号条例的数次修正案。修正的内容部分是细化条例中的原则性规定，但是也有相当一部分内容是改变了之前的规定。这也将导致诸多程序性和实质性权利义务的变化。
2.增强了欧盟层面的监管
欧盟新立法的核心是加强欧盟层面的监管，具体表现在监管主体由成员国当局向欧盟欧洲证券和市场管理局过渡。2009年《欧盟议会和欧盟理事会关于信用评级机构条例》强调欧洲证券监管委员会的指导和建议地位，监管和执法主体仍为成员国当局。条例第21条第1、2款对欧洲证券监管委员会的地位和职能进行界定，强调其为成员国当局提供“建议”，建议范围包括：注册程序、欧洲证券监管委员会与成员国当局间合作机制、信用评级机构信息披露、机构、方法、报告周期等共同标准和格式、评估信用评级机构行为的标准等。相反，为了保证条例的执行，赋予了成员国当局较多的权限范围，在遵守其国内法的前提下，权利范围包括有权获取复印任何相关资料、要求任何个人提供信息、在提前通知或者无提前通知的情形下进行现场监管、有权获取电话录音和数据通信记录。
而2011年513/2011号文件修改1060/2009号条例上述内容，删去了之前第23条有关成员国监管权限部分内容，规定“欧洲证券和市场管理局、欧盟委员会和成员国公共机构不得干涉评级内容和方法”以及欧洲证券和市场管理局有权“获取信息，审查任何相关记录、数据、程序，获取复印任何相关资料、要求任何个人提供信息、在提前通知或者无提前通知的情形下进行现场监管、有权获取电话录音和数据通信记录”。
历来欧盟和成员国间关于权能的划分斗争最为激烈，欧盟在一体化的过程中力争欧盟权能的扩大，以减少因为成员国国内立法差异带来的弊端。相反，成员国则普遍担心，由于欧盟管辖范围过宽造成国家主权的损害，不能有效体现国家间差异。辅助性原则消除了成员国的普遍担忧，规定欧盟在分享或并存权能领域，只能在证明成员国不能有效实现特定目标，并证明自己能更好地实现此等目标的情况下才能采取行动。(30)此次监管主体由成员国让渡给欧盟机构，即欧洲证券和市场管理局，打破了之前欧盟和成员国间权能的划分，该变化也表明了欧盟加强信用评级机构的决心。
3.强调协调合作与定期报告机制
成员国间协调合作包括信息交换、争端调解以及成员国与欧盟外第三国的合作。1060/2009号条例第三部分和第四部分分别规定了成员国监管当局间的合作义务、现场监管合作、信息交换以及与第三国间的信息交换。定期报告机制包括：(1)信用评级机构的定期报告制度。要求信用评级机构发布年度透明度报告，内容涉及机构法律构成、内部控制机制、评级回顾、评级方法模式、评级记录、独立性和财务信息等。与此同时信用评级机构每六个月还应发布周期性报告，评估发行者的违约地域分布及违约率。一般情况下信用评级机构还应披露其实际或潜在的利益冲突、附属服务、赔偿制度以及机构行为守则等。(2)欧洲证券监管委员会以及其后的主管机关欧洲证券和市场管理局的报告机制。条例第21条第4款规定其应每年向欧盟委员会报告该条例的执行情况，特别是对注册的信用评级机构独立性及避免利益冲突进行评估。
4.始终突出国际证监会组织《信用评级机构行为准则》的参考指导作用
在欧盟1060/2009号条例出台之前，欧盟委员会就特别强调国际证监会组织行为准则的指导作用。2007年和2008年欧洲证券监管委员会就评级机构遵守国际证监会组织行为准则向欧盟委员会提交了评估报告。1066/2009号条例序言中也指出：“在自愿的基础上履行国际证监会组织行为准则，并要求根据欧盟委员会2009/77/EC号决定重新建立的欧洲证券监管委员会对信用评级机构是否遵守国际证券组织行为准则进行年度报告”。
三、欧盟和美国对信用评级机构监管差异及其原因比较分析
自2008年美国次贷危机至目前的欧盟主权债务危机，欧盟和美国都深刻意识到信用评级机构的负面影响，都致力于改革原有法律或制定新的法律以增强监管。虽然欧盟和美国立法都认识到透明度和责任机制的重要性，欧盟委员会也承认美国当局立法和监管符合欧盟的监管标准，且立法上都规定了注册程序、监管机构、避免利益冲突、透明度等，但是二者在立法目标和责任实现形式问题上分歧明显。
(一)欧美监管差异具体体现
1.目标不同：增强竞争vs.加强立法监管
美国在早期秉承“声誉资本”模式，让信用评级机构自由竞争，只要有投资者购买其评级报告就可以生存，并没有过多干预。而评级机构在历次评级之后会积累起来更多良好声誉，争取更多的客户，声誉是维持评级水准的道德标尺。随着付费模式的转变，由早期的投资者付费转变为发行者付费，出于利益的考虑评级机构不得不屈从于发行者良好评级需求。加之评级机构可以将机构评级在数据获取和评级检验上的滞后性辩解为不是它自身的责任，声誉驱动模式在现代存在诸多弊端。
次贷危机之后，美国立法的主要方向是增强信用评级机构的自由竞争。2006年《信用评级机构改革法案》开宗明义指出，该法案“旨在提高评级质量，保障投资者利益，增加评级机构行业的责任机制、透明度和竞争”。法案核心部分是第四部分的内容，主要规范NRSRO注册与登记，降低准入门槛，希望纳入更多家信用评级机构通过市场竞争的方式提高信用评级的质量。
欧盟对信用评级机构的监管比美国要严格得多，主张通过强有力的立法监管解决信用评级机构存在的问题。从2009年至今，短短三年间出台了系列立法及修正条例，几乎涉及信用评级机构市场准入、信息披露、内部控制、利益冲突规避、透明度、评级方法、责任机制等各个方面。通过欧盟层面立法和成员国国内立法双层监管，加强欧盟和第三国间承认和信息合作，增强对欧盟境内外信用评级机构的监管。从立法理念上看，其立法重点并非增强竞争，而是对其各个环节直接监管。(31)
2.责任实现方式不同：间接问责vs.直接惩罚机制
美国2006年《信用评级机构改革法案》和2007年美国证券交易委员会六项规则仅涉及信用评级机构注册、内部控制、信息披露。《信用评级机构改革法案》在前言的“立法目的”中提及了增加评级机构行业的责任机制，但通篇并没有责任机制条款。《多德法案》第931部分和932部分提及加强信用评级机构立法以及增强NRSRO的监管立法、责任和透明度。该法案试图在责任条款上取得突破，但总体上规定得十分笼统，仅涉及撤销评级受《证券交易法》安全港规则保护和废除评级机构不承担《1933年证券法》第11条下专家责任等规定。美国目前追究评级机构民事责任主要通过制定法和普通法两条路径，制定法包括：《1933年证券法》第11条下关于专家和承销商身份责任及第15款的规定；《1934年证券交易法》第10(b)条、根据该条美国证券交易委员会制定的10b-5规则、《1934年证券交易法》第29(a)款规定。普通法则根据一般合同法和侵权法追究评级报告诽谤、欺诈、虚假等法律责任。(32)总体上说，美国缺乏对信用评级机构责任形式专门直接立法，认定标准在多数情况下也非常含糊、有争议，主要依赖司法判例进行澄清。
欧盟则相反，1060/2009号条例首次对信用评级机构立法就直接规定了责任条款(见上文第36条惩罚条款)。虽然规定较为笼统，但是表明了欧盟加强法律监管的立场和决心。其后的513/2011号文件对原条例第36条惩罚规定进行了细化，规定了惩罚具体形式、罚金缴纳条件和标准、罚金定期缴纳机制、听证程序、罚金信息披露以及欧盟法院审查机制。
(二)原因分析
之所以欧美在监管目标和责任实现形式上会存在上述差异，这主要有以下一些原因。首先，欧盟对美国主导国际信用评级机构的局面更为担心和警惕，希望通过严格监管规避信用评级机构的负面影响。欧盟信用评级机构数量少、规模小、发展缓慢，相比美国主导国际信用评级市场的局面十分被动。特别是此次欧盟主权债务危机，虽然从原因分析既有内生性因素(包括经济失去生产性，过度借债超出偿还能力；过度高福利；统一货币政策与独立财政政策之间的矛盾；欧盟监督检查机制的缺失；货币援助机制的不完善等)，但是信用评级机构也在推波助澜：先是帮助希腊隐瞒巨额债务顺利加入欧元区，后又在主权债务危机爆发后不适时连续下调希腊主权信用评级，造成市场恐慌，影响投资者信心，拖延了欧盟援助计划。欧盟机构也积极思考和改革目前由美国主导国际信用评级的现状，希望建立自己的独立公正的国际主权信用评级机构，保障自身稳定和安全。除了严格立法之外，欧盟委员会也在提议探讨建立欧盟有影响力的公立信用评级机构的可能性。
其次，与欧盟对信用评级立法三年飞跃式发展形成鲜明反差的是美国监管和完善立法历史经历了半个多世纪之久。美国较长时间内对信用评级机构进行监管，积累了相当数量的司法判例，确信适度的修改立法和增强司法能控制其负面影响。在美国，每一次改革无一例外地受到了信用事件驱动。20世纪70年代美国经济衰退引发债务危机，监管部门设立了国家认可的评级机构以挽救投资者信心；2000年前后安然事件导致了《信用评级机构改革法案》的出台；而2007年美国次贷危机则直接催生了《多德法案》。应该说在应对信用评级机构弊端问题上，美国较欧盟有更多的经验和心理准备。特别是《多德法案》设专章加强对信用评级机构监管，具体措施包括：设立专门的监管部门、强化评级机构内部控制、取消监管评级依赖、增加评级机构的法律责任、增强评级机构的可靠性。(33)由此可见，美国基本上以“补丁”的方式对次贷危机进行回应。
最后，美国信用评级机构的垄断地位是根本原因。美国所面临的信用评级机构负面作用主要来自内部市场，并没有受到外国信用评级机构的恶意评估从而干扰投资市场信心。相反在实践中，美国主导下的信用评级机构对他国主权债务评级时往往采取双重标准，故意抬高或降低主权信用评级，使他国处于十分被动和不利的地位。欧盟此次主权债务危机就是最好的佐证。因此从某种程度上说，一旦信用评级机构市场看门人的角色出现偏颇，其后果不仅涉及单一的市场投资主体，对一国和地区的金融稳定都将产生极大的影响。
四、结论
信用评级机构曾在历史上发挥了重要作用，但是随着付费模式的改变和垄断格局的形成，信用评级机构自身权重责轻、报告准确性和公开性遭受质疑，在美国次贷危机和欧盟主权债务危机中其负面作用凸显。
欧盟立法具有积极的意义，表明了欧盟立法机构对于信用评级机构态度的转变。由最初的无需专门立法到专门立法的出台，体现了欧盟对危机中信用评级机构可能出现的负面作用的高度警惕，立法的出台将有助于欧盟区域内信用评级机构的良性发展。从立法趋势看，欧盟层面监管越来越严格，权限从成员国当局向欧洲证券和市场管理局集中。同时还加强了与第三国的承认和合作机制，这也是对美国主导下的国际信用评级机制的灵活应对。应看到由于欧盟成员国众多，国内监管立法各异，截止目前，欧盟信用评级机构数量依然有限，司法实践几乎接近空白。因此，在较长时间内，欧盟对内需要处理成员国各自为政、分而治之的困境，对外还需面对美国信用评级机构主导的被动局面。因此，欧盟立法效果如何，还有待实践检验。
相比美国的立法沿革，欧盟对信用评级机构立法实现了“跃进式”的发展，短短三年间立法已经涉及方方面面。欧盟不仅立法时间晚，其在立法理念上也与美国不同。美国注重信用评级机构的市场监管，希望通过加强自由竞争从而提高评级质量，因此诸多改革法案都是围绕市场准入、透明度、信息披露、报告机制等展开。欧盟则不同，其立法重点在于增强欧盟和成员国法律层面的监管。此外，二者在责任实现方式上也有差别，美国强调间接问责，欧盟主张直接惩罚。二者在国际信用评级市场中地位的巨大反差是其根本原因。
注释：
①IOSCO,Report on the Activities of Credit Rating Agencies,Madrid,2003,pp.1.
②Special Report:Who Rates the Raters?",The Economist,March 26,2005,Vol.374,pp.91.
③Moody's Investor Service,Moody's Rating Symbols & Definitions,2008,pp.1,http://www.moodys.com/,访问日期：2012-11-28.
④http://www.fitchratings.com/gws/en/sector/overview/corporates，访问日期：2012-11-28.
⑤John Ryan,"The Negative Impact of Credit Rating Agencies and Proposals for Better Regulation",Working Paper FG 1,Nr.01,January 2012,SWP Berlin,pp.9-10.
⑥Herwig Langoh/Patrica Langohr,The Rating Agencies and Their Credit Ratings:What They Are,How They Work,and Why They Are Relevant,Chichester:Wiley,2008,pp.384.
⑦European Commission,"Commission Staff Working Document Accompanying the Proposal for a Regulation of the European Parliament and of the Council on Credit Rating Agencies-Impact Assessment",SEC/2008/2746 Final,Brussel,12nd November,2008.
⑧投机性证券是指低于一定投资级别的证券，如被国际信用评级机构定为BBB级以下的证券。
⑨Lawrence J.White,The Credit Rating Agencies :How Did We Get Here? Where Should We Go? pp.6，http://www.ftc.gov/be/seminardocs/091112crediratingagencies.pdf，访问日期：2012- 11-28.
⑩新批准成立的四家信用评级公司为：1982年成立的Duff＆Phelps、1983年的McCarthy,Crisanti＆ Maffei、1991年的IBCA和1992年的Thomson Bank Watch。
(11)2003年批准的加拿大评级公司为Dominion Bond Rating Services,2005年批准成立的评级公司为A.M.Best。
(12)具体参见美国证券交易委员会网站的统计数据，http://www.sec.gov/answers/nrsro.htm，访问日期：2012-11-28.
(13)U.S.SEC,Summary Report of Issues Identified in the Commission Staff's Examination of Select Credit Rating Agencies,July 8,2008,pp.13,http://www.sec.gov/news/studies/2008/craexamination070808.pdf，访问日期：2012-02-03.
(14)Jefferson County Sch.Dist.No.R-1 v.Moody's Investor's Services,Inc.,175 F.3d848(10th Cir.1999).
(15)Regulation(EC) No 1060/2009 of the European Parliament and of the Council of 16 September 2009 on Credit Rating Agencies,Official Journal of the European Union,L302/1.
(16)Dieter Kerwer,"Holding Global Regulators Accountable:The Case of Credit Rating Agencies",Governace:An International Journal of Policy,Administration,and Institutions,Vol.18,No.3,July 2005,pp.453-475.
(17)CFA Institute,CFA Institute Member Opinion Poll Confirms Support for CRA Reform,CFA Pressroom,Charlottesville,2008.
(18)Dipinder Randhawa,"The Past,Present,and a Possible Future Direction for the Credit Rating Industry",Global Credit Review,2011,pp.1-14.
(19)32家公司包括：德国(8家)、英国(6家)、意大利(4家)、法国(3家)、西班牙(3家)、塞浦路斯(2家)、希腊(1家)、葡萄牙(1家)、波兰(1家)、保加利亚(1家)、斯洛伐克(1家)和日本(1家)。其中值得注意的是，根据欧盟委员会2010年的决定，承认日本信用评级有限公司(Japan Credit Rating Agency Ltd.)具有评级资格，参见European Commission,Commission Decision on the Recognition of the Legal and Supervisory Framework of Japan as Equivalent to the Requirements of Regulation No.1060/2009 of the European Parliament and of the Council on Credit Rating Agencies,COM(2010) 6418 Final,Brussel,2010.
(20)European Commission,Call to CESR for Technical Advice on Possible Measures Concerning Credit Rating Agencies,Brussel,2004.
(21)European Commission,Communication from the Commission on Credit Rating Agencies,Official Journal of the European Union (2006/C 59/02).
(22)CESR's Report to the European Commission on the Compliance of Credit Rating Agencies with the IOSCO Code,Ref:CESR/06-545.
(23)ESME's Report to the European Commission,Role of Credit Rating Agencies,June 2008.
(24)Regulation (EC) No.1060/2009 of the European Parliament and of the Council of 16 September 2009 on Credit Rating Agencies,Official Journal of the European Union,L302/1.
(25)Regulation (EU) No.1095/2010 of the European Parliament and of the Council of 24 November 2010 Establishing a European Supervisory Authority(European Securities and Markets Authority) Amending Decision No 716/2009/EC and Repealing Commission Decision 2009/77/EC,Official Journal of the European Union 331.
(26)Regulation (EU) No.513/2011of the European Parliament and of the Council of 11 May 2011 Amending Regulation (EC) No.1060/2009 on Credit Rating Agencies,Official Journal of the European Union L 145/30.
(27)Commission Delegated Regulation (EU) No.446/2012 of 21 March 2012,Supplementing Regulation (EC) No.1060/2009 of the European Parliament and of the Council with Regard to Regulatory Technical Standards on the Content and Format of Rating data Periodic Reporting to be Submitted to the European Securities and Markets Authority by Credit Rating Agencies,Official Journal of the European Union L 140/2; Commission Delegated Regulation (EU) No.447/2012 of 21 March 2012,Supplementing Regulation(EC)No.1060/2009 of the European Parliament and of the Council on Credit Rating Agencies by Laying down Regulatory Technical Standards for the Assessment of Compliance of Credit Rating Methodologies,Official Journal of the European Union L 140/14; Commission Delegated Regulation (EU)No.448/2012 of 21 March 2012,Supplementing Regulation (EC) No.1060/2009 of the European Parliament and of the Council with Regard to Regulatory Technical Standards for the Presentation of the Information That Credit Rating Agencies Shall Make Available in a Central Repository Established by the European Securities and Markets Authority,Official Journal of the European Union L 140/17; Commission Delegated Regulation (EU)No.272/2012 of 21 March 2012,Supplementing Regulation (EC) No.1060/2009 of the European Parliament and of the Council with Regard to Regulatory Technical Standards on Information for Registration and Certification of Credit Rating Agencies,Official Journal of the European Union L140/32.
(28)Commission Delegated Regulation(EU)No 272/2012 of 7 February 2012,Supplementing Regulation (EC) No 1060/2009 of the European Parliament and of the Council with Regard to Fees Charged by the European Securities and Markets Authority to Credit Rating Agencies,Official Journal of the European Union L 90/6.
(29)European Commission,Commission Decision on the Recognition of the Legal and Supervisory Framework of Japan as Equivalent to the Requirements of Regulation (EU) No.1060/2009 of the European Parliament and of the Council on Credit Rating Agencies,COM(2010)6418 Final,Brussel,2010.
(30)曾令良：《欧洲联盟法总论——以〈欧洲宪法条约〉为新视角》，武汉：武汉大学出版社，2007年版，第54页。
(31)Piero Cinquegrana,"The Reform of the Credit Rating Agencies:A Comparative Perspective",ECMI Policy Brief,No.12/February 2009,pp.8-9.
(32)关于美国证券法及普通法下评级机构的法律责任及相关案例，参见聂飞舟：《信用评级机构法律监管研究——美国法的考察和中国借鉴》，华东政法大学2011年博士学位论文，第192-250页。
(33)聂飞舟：《美国信用评级机构法律监管演变与发展动向——多德法案前后》，载《比较法研究》，2011年第4期，第148-151页。
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