全球通胀下的三大投资方向，本文主要内容关键词为：三大论文,通胀论文,投资方向论文,全球论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
全球经济在经历了5年多的低通胀、高增长后，正面临通胀不断恶化的威胁。2008年以来，全球各地区的通胀水平不断走高。在主要发达国家中，美国5月份的通胀率为4.2%，高出美联储预期目标1-2%的一倍以上；欧元区通胀率为3.6%，连续第九个月高于欧洲央行略低于2%的通胀目标，达到近12年来的最高水平；而1999年以来一直受通货紧缩困扰的日本，2008年4月份的核心消费价格指数也已连续七个月上扬，同比上升了0.9%。
相比成熟经济体，新兴市场和发展中经济体面临着更大的通胀压力。4月份，中国的CPI高达8.5%，是近十年来的新高；俄罗斯的CPI更高达14.5%，创近五年来的新高；印度3月份的通货膨胀率达到7.87%，是近三年半的最高点；巴西3月份的通胀率快速升至4.73%，连续第三个月超出了巴西央行认可的4.5%的警戒线。
在这一形势下，许多经济体的宏观调控重点已从应对次贷危机和美国经济增长放缓的外延影响问题，转移到控制通胀上来。此前由于担心经济陷入衰退以及金融市场出现崩溃风险，美联储在过去九个月里连续七次降息，将利率下调到2%，但近期伯南克暗示，美联储下调利率已经告一段落，其目前最大的忧虑来自飙升的油价和美元贬值对通胀带来的压力。2008年6月3日在卢森堡闭幕的欧盟财长会议也传达出明确信息：遏制通胀将成为欧盟未来的重中之重。主要发达经济区的央行已开始考虑是否需要上调利率，而诸如中国、越南以及印尼等通胀较严重的亚太国家，从年初以来已不断采取加息等紧缩措施，但效果并不令人满意。
通胀是影响全球经济的中长期因素
从过去几十年世界经济发展的规律看，世界经济增长放缓时往往伴随能源和原材料价格的下跌。1980年美国等西方发达国家经济陷入衰退时，国际原油价格下跌10%，金属价格下跌25%。1990年至1993年间，世界经济增速放缓，同期石油价格下跌48%，金属价格下跌35%。2000年至2002年美国经济陷入衰退时，国际石油价格下跌37%，金属价格下降16%。
从目前情况看，虽然美国经济处于衰退边缘，欧洲经济增长明显放缓，世界经济增速下降，但国际大宗商品价格走势与世界经济形势逆向而动，国际原油和原材料价格涨势不减。形成这种局面的主要原因是国际分工格局的变化。近年来新兴发展中国家成为世界制成品的主要提供者，在国际能源和原材料总需求中所占比重迅速上升，成为带动相关产品需求增长的重要因素。美欧经济减速虽相应减少了对能源和原材料的需求，但由于新兴发展中国家经济保持快速增长，对国际能源和原材料的需求依然旺盛，导致其价格持续上涨。
今后一段时间，西方国家维持对能源资源的高消费，发展中经济大国对能源资源需求持续增加，全球粮食供求持续偏紧，全球流动性过剩以及美元持续贬值等，可能导致通胀问题成为影响世界经济发展的中长期因素。与发达国家相比，发展中国家在此轮通胀中将承受更大压力，因为多数发展中国家正处于工业化过程中，对能源资源的需求增长存在较大刚性，且食品支出在多数发展中国家民众支出中仍占较高比重。
三大投资方向
历史经验表明，在通胀处于下降或温和上升时，股市一般表现较好，但如果通胀恶化，将会给股市带来较大的不利影响。我们以美国市场为例，在1965年至1993年之间，曾发生三次较严重的通货膨胀，分别是1968年至1970年、1973年至1974年和1977年至1980年，这三次通胀期间，道琼斯指数的回报（以期间最高点至最低点计算）分别为-30.61%，-40.41%和-27.86%（图1）。同样的，日本在1973年至1975年也经历了高达两位数的恶性通胀，在此期间，日经225指数下跌31.32%。另外，在经济过热时期，当通胀的上行风险不断加剧时，各国央行会采取加息等紧缩调控政策，这对这些地区的债市表现将构成较大压力。
图1 美国道琼斯指数与CPI走势
资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所
纵观全球投资市场，成熟经济体面临滞胀的威胁，股市表现将受到较大制约，而部分经济增长速度较快的发展中国家和新兴市场的股市也将面临经济增速减缓和加息的双重压力。相比而言，成熟经济体的宏观调控重点仍将在经济下行与通胀上行风险之间摇摆不定，而新兴市场经济体的宏观调控则倾向于暂时牺牲一定的经济增速，将控制通货膨胀放在首要位置，因此，虽然两类地区的债市均将受到通胀的不利影响，但新兴市场面临的压力更大些。
当然，由于本轮通胀的表现特征为原材料和大宗商品价格的上涨，诸如巴西、俄罗斯和中东等能源与原材料出口地区，将充分受益于本轮资源供需紧张下的全球通胀，而且前两者日益强劲的内需市场，使得其股市在未来相当长的一段时间内值得期待。除此之外，商品市场作为通胀期间一贯表现不错的大类资产，将继续有望提供正的投资回报，驱动本轮通胀的能源、农产品以及其他相关的投资标的成为吸引避险资金的主要方向。
巴西与俄罗斯股市
巴西是拉丁美洲的第一大国，以原材料大国著称，拥有丰富的矿产资源，主要有铁、铀、铝、锰、石油、天然气和煤等。其中已探明的铁矿砂储量为650亿吨，产量和出口量均居世界第一位，铀矿、铝和锰矿储量则均居于世界第三位。农业方面，巴西不单是世界第一大咖啡生产国和出口国，也是全球最大的蔗糖、鸡肉及牛肉出口国。盛产甘蔗的巴西，早于上世纪70年代就投资39.6亿美元实施“生物能源计划”，当地有不少汽车都以乙醇作为燃料，称得上是开发再生能源的先驱。至于大豆及玉米的产量，则分别位居世界第二及第三的位置，是仅次于美国和德国的世界第三大糖果生产国。
商品是巴西的主要出口类别，占总出口额约54%的比重。2007年，巴西前5大出口货品包括大豆及有关项目、铁矿、汽车及零件、家禽与肉类及石油，分别占出口总额的7.8%、6.17%、5.8%、4.85%及3.52%。由于巴西出口产品的类别和目的地多元化，能对冲和抵御个别商品价格下跌的影响。
最近几年，巴西经济一直保持着良好的发展势头。巴西官方数据显示，2008年巴西经济增长率预计为5%，虽低于俄罗斯、印度、中国等其他金砖国家，但巴西国内通胀率却能获得有效控制，这对国际投资者来说，更是一大吸引力。4月份巴西失业率再创8.5%的历史新低，产能利用率仍维持在80%以上的高水平，显示就业与工业生产维持强劲，预期未来消费与投资可持续成长（图2）。此外，巴西受全球经济走缓的冲击有限，因其总出口占GDP比率仅约13%，为拉丁美洲国家中最低，显示其经济结构以内需发展为主要来源。对美欧等成熟国家的出口贸易占巴西的GDP比重也低，总计约占5%，因此预期今明两年美欧经济走缓对巴西影响有限。同时，其政府财政与经济体制大幅改善，继标准普尔（Standard & Poor′s）将巴西主权债从原本的垃圾等级调升至投资等级后，惠誉国际（Fitch）也将巴西的主权债信用等级由BBB-调升到BB+，此举对其吸引国际资金具有正面帮助。
图2 巴西的失业率与产能利用率走势
资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所
在巴西股市的上市公司中，有两家主要的原材料相关公司，一家是国营色彩仍浓厚的巴西石油公司（Petrobras），另一家则是巴雷Vale矿业公司，这两大公司的股票市值占巴西股市的30%以上，是国际投资者最关注的两只股票。
除了巴西外，俄罗斯作为快速发展的转型国家，经济已经连续十年保持扩张态势，其中仅有两年经济增长率低于6%。和巴西股市一样，俄罗斯股市也是以原材料和能源产业为主，能源相关类股占俄罗斯RTS美元指数近50%的权重，其他重要类股有金融、电信、采矿及钢铁等。近年来能源价格攀升，使得以能源为主营收入来源的俄罗斯股市也随之飙涨。但过去因为高税负成本损害企业获利表现，连带造成企业产出与投资减缓，自2003年以来俄罗斯石油与天然气产出增长率连年下滑，使其能源类股表现落后全球同业。但普京已表示降低能源产业的税负负担势在必行，预期可能措施包括：调降矿物开采税、给予近北极海地区新油田投资税负优惠期、降低成熟期油田的管理与技术限制以及调降油品的货物税。根据俄罗斯媒体报道，调降矿物开采税将使企业减少约总计1000亿卢布的税负成本，这将增进俄罗斯能源企业获利能力，并刺激投资扩大产能。
虽然同样受到美国金融市场动荡和全球通货膨胀等问题的影响，但今年初以来截至6月13日，俄罗斯和巴西股市却分别上涨2.89%和5.19%，与全球的其他主要股市相比表现突出，且目前的2008年预测市盈率分别只有10.14和12.93倍，不仅低于其他新兴市场股市，相比成熟市场的估值也具有较好的安全边际（图3）。
图3 主要股市年初至今涨跌幅与市盈率指标
资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所
能源和黄金
从2003年至今，油价已经飙升了近4倍，尽管全球经济增长呈现放缓趋势，但是因为石油供需紧俏及石油输出国家为弥补美元贬值及通胀的损失，国际油价反而逆势上升，而像中国与印度这样经济持续高增长的发展中国家不断扩大的能源需求，也支撑着油价上涨。在可预见的未来，石油供需仍将保持紧缺的局面（图4），高油价仍将是全球挥之不去的梦魇。相应的，与能源相关的投资标的未来仍存在上扬空间。另外，油价高企也将刺激替代能源的加速发展，因此替代能源也是值得看好的标的。如果油价能继续上涨，那么通货膨胀将居高不下，作为保值及抵抗美元贬值的黄金也将因此受益，历史数据显示，黄金价格和油价走势呈现较高的正相关性。
图4 世界原油供需形势与预测
资料来源：DEA，IEA，华泰证券研究所
农产品
由于新兴国家崛起和人口快速扩张，粮食需求有增无减，加上耕地减少，生物替代能源对农作物的大量使用，使得全球粮食供应日趋紧张，价格不断上升。过去一年全球食品价格平均涨幅达40%左右，其中小麦、黄豆及玉米的涨幅更高达两倍左右。依据联合国粮农组织今年初的预测，全球粮食库存量与消费量比重已降至20%，是30年来最低点，显示未来农产品将易涨难跌。粮食是生活必需品，低收入家庭食品开支占收入比重甚高，粮价飙高对进口粮食国家不仅构成通胀压力，而且严重冲击发展中国家，形成社会不安定因素。国际货币基金（IMF）2008年4月13日更提出警告，农产品价格飙涨恐为全球带来严重后果，甚至引发战争，呼吁各国尽快采取抑制通胀的相关行动。美国农业部也预计今年全球小麦需求量仍将超过供给量，美国小麦库存量将降至60年以来新低，可以预期未来一段时间小麦价格仍将居高不下。因此，农产品应是继能源之后，最被看好的商品市场（图5）。
图5 美林商品指数中的玉米、大豆和小麦走势
资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所