美联储退出量化宽松货币政策与金融稳定_货币政策论文

美联储退出量化宽松货币政策与金融稳定，本文主要内容关键词为：宽松论文,货币政策论文,美联储论文,稳定论文,金融论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。

      2014年1月，美联储开始迈出量化宽松货币政策（即QE）退出步伐，这成为当前及未来相当一段时间主导国际金融市场走向的最重要事件。印度央行行长拉詹、摩根斯坦利前亚洲区主席罗奇以及中国银监会前主席刘明康等人认为，在市场流动性发生根本性变化的情况下，当前金融市场有可能面临新一轮金融危机。①任何政策选择都是在给定的各种约束条件下的次优选择，都有利有弊。②当批评者批评美国QE政策导致道德风险、资产泡沫、全球流动性过剩、货币竞争性贬值等问题时，美联储曾经辩护称实施QE是为了稳定金融体系、防止通货紧缩、增加社会就业，如果不实施QE可能后果更为严重，而且对美国好的事情对世界也有好处。OK，我们接受美联储的申辩。那么，反过来，在承认现阶段美国QE退出必要性的同时，也就不能不正视其可能带来的负面影响乃至冲击。这不是关于政策对错的主观评判，而是关乎市场经济的客观规律。中国必须面对美国货币政策正常化带来的诸多外部不确定性，所能做的是及早练好内功，增强抵御和化解外部冲击的能力。

      历史上宽松货币政策正常化之路从来都不平坦

      日本银行退出超低利率政策刺破了日本经济泡沫。为应对“广场协议”后日元急剧升值带来的经济下行压力，日本采取了财政、货币政策刺激，央行连续27个月将贴现利率维持在2.5%低位。泛滥的流动性令1980年代后半期，日本股市、房地产市场过度繁荣。1989年5月-1990年8月，日本央行在16个月内五次调整利率，贴现率从2.5%上调至6%，同时严格控制不动产贷款。紧缩政策刺破了经济泡沫，股市、房地产价格一泻千里，日本经济自此进入“失去的二十年”。

      美联储利率正常化触发了本轮国际金融危机。2000年，美国为应对网络股泡沫破灭带来的失业率上升、消费下降，实行低利率政策，并在2001年“9·11事件”后进一步将利率保持在超低水平。泛滥的流动性加上过度的金融创新和放纵的金融监管，不断放大房地产泡沫、证券泡沫。随着2004年美联储逐步收紧货币政策，资产证券化风险逐步暴露，并引发2007年美国次贷危机，进而最终演变成2008年年底的全球金融海啸。

      美联储宽松货币政策退出是多次大危机爆发的导火线。从1970年代初布雷顿森林体系崩溃以来，美联储超过2年以上的加息周期发生过三次，即1974年12月-1982年3月、1993年4月-1998年6月、2004年3月-2006年10月（见表1）。这三个加息周期之前均经历美联储超宽松的货币政策，联邦基金实际利率（扣除通胀后）罕见地处于负区间。而在这三个时期里，联邦基准实际利率均从原先的负利率升至较高正水平，随之而来的是金融市场波动加剧。1970年代以来爆发的主要金融危机，包括本轮美国次贷危机及其引发的国际金融危机，基本都集中在这三个时期内（见图1）。例外的只有日本经济泡沫和美国网络股泡沫破灭引发的危机。即便是这两个例外，如前所述，也与货币政策失当有着密切的联系。

      宽松的货币政策是催生资产价格泡沫的温床。回顾历史，宽松的货币政策在应对金融市场动荡、刺激投资消费、拉动就业等方面发挥了重要的作用。但它往往会掩盖经济层面潜在的问题，放大人性贪婪恐惧的弱点，鼓励金融机构的激进行为，更糟糕的是，中央银行依然面临通胀目标和金融稳定的两难选择。③通常的结局是，货币政策正常化往往伴随着新的危机发生。潮水退去就能发现谁在裸泳。这次美国QE退出的副作用同样不容忽视。

      当前美国金融体系中的脆弱性正在迅速积累

      

      

      债券市场异常繁荣。在QE政策的作用下，美国长期利率被刻意压低，10年期国债利率长期低至2.5%以下。低利率环境激发投资者追逐收益的冲动。高收益债券（垃圾债券）大行其道，2012年和2013年发行规模分别达3231亿和3481亿美元，远超过2008年677亿美元的水平。2014年9月因预期美联储可能加息，高收益债券发行规模更是创下有史以来同期最高，2014年以来已发行近3000亿美元（见图2）。面对美联储退出非常规货币政策的利空消息，美国国债收益率不升反降，2014年10月份，10年期国债收益率在2.2%附近，较年初下降80个基点，债券市场做多热度可见一斑。曾经，债券之王比尔·格罗斯（Bill Gross）因为美联储紧缩预期而做空债券，导致其供职的太平洋投资管理公司（PIMC0）2013年度全面回报基金以录得接近2%的负回报率而黯然退场。

      

      股票市场价格一路长红。2014年9月道琼斯工业平均指数突破17000点，标准普尔500指数突破2000点，均创历史新高。美国股市已持续上涨五年，从历史上看，美国股市还从未有如此长周期的牛市。虽然股市上涨一定程度上受到企业盈利增长推动，但繁荣表象下泡沫的隐忧仍挥之不去。标准普尔500指数的动态市盈率达到16倍，与历史高点17倍仅一步之遥。企业盈利的可持续性也值得怀疑。流动性盛宴制造的财富效应，进一步刺激了经济脱实向虚，而并没有刺激真正的固定资产投资。美国私人部门非住宅固定资产平均使用年限持续上升，已达到40年高点。④老旧的基础设施和设备将制约未来的产出增长。企业盈利增长的更大来源是，上市公司通过低成本发行债券募集资金回购自己的股票。⑤上市公司杠杆率的上升意味着未来利率风险暴露增大，当美联储逐步退出非常规货币政策时，上市公司可能面临销售需求下降和资金成本上升的双重打击。美国股市和债市的共生性增强，也预示着在未来利率上升时两个市场将一损俱损。

      

      影子银行资产规模持续增长。2014年2季度末，美国影子银行的主要组成部分——各类投资基金，资产规模达17万亿美元之最，远高于2009年末的11万亿美元（见图3），其中大量交易通过共同基金渠道流向高风险的信贷工具市场。与次贷危机前比较接近的是，影子银行交易中借短放长的流动性风险和过度追逐高收益的信用风险显著上升，大型金融机构证券借贷交易中的高杠杆风险增加，而金融体系中通过经纪渠道的交易量下降，使得市场价格发现和流动性功能下降。此外，保险公司作为长期投资者，饱受极低的长期利率之苦，为了确保投资收益，其投资组合被迫向高风险资产转移，资产配置风险上升。⑥

      金融市场羊群效应凸显。国际金融危机之后，量化宽松货币政策下大量流动性在风险资产中进进出出，“风险开、风险关”（Risk on，Risk off）的短期行为特征明显。2014年3季度以来，国际金融市场再度经历羊群效应下的剧烈波动。2014年8月份，标普500波动率指数（恐慌指数VIX）接近10点的极端低位。在利率成本持续低迷的大背景下，资产价格上涨、波动率下降将进一步刺激风险追逐行为，形成资产泡沫自我实现的不良循环。9月份美联储宣布计划于2014年10月结束资产购买计划后，美国市场经历股市下跌。10月中旬，又出现国债收益率市场闪电崩盘。究其根源，是央行政策对金融市场产生了巨大影响，引发“追逐收益率”之风，风险定价消失。⑦越来越多的投资者紧盯着美联储的货币政策，而美联储拨弄着金融市场的“风险开关”⑧，引导投资者接近或远离风险资产，无形中却增强了金融市场的脆弱性。

      经济复苏前景不明加大QE退出过程中的金融风险

      QE过早退出曾经扼杀了日本经济复苏的幼苗。2001-2006年，日本为应对1990年代泡沫经济破灭后长期的通货紧缩及2000年美国网络股泡沫破灭的冲击，首次使用QE政策，将主要操作目标从隔夜同业拆借利率转向金融机构在央行的存款准备金水平，大量购买长期政府债，释放流动性，并承诺如果通胀水平没有从负区间回升或稳定于0，则QE不会结束。⑨日本在QE实施期间，通胀水平确实回升至0以上水平，金融体系趋于稳定。但也有研究认为，日本这轮QE几乎没有效果。⑩日本央行在通胀水平回归0以上后就匆忙退出QE，加之后来爆发的美国次贷危机，使得宽松货币政策最终没有将日本经济拉出衰退的泥沼。

      现阶段美国经济复苏的不确定性依然较高。美国经济增长加快、失业率持续下降、企业和家庭部门资产负债表逐渐修复等宏观经济指标向好，促使美联储逐步缩小购债规模。然而，货币政策的难点之一在于无法依靠几个指标判断经济复苏已处于何种阶段。种种迹象表明，美国经济仍处于流动性推动而非自我维持的复苏阶段。一是实际产出仍明显低于潜在产出水平。美国2014年8月份核心CPI年率增长1.7%，为一年来首次下滑，仍低于2%的通胀目标。虽然就业率不断改善，但是劳动参与率持续降低。国际货币基金组织（IMF）估计2014年美国产出缺口占潜在GDP比例达4%。美国前财长萨默斯（Lawrence Summers）甚至认为仍要防止长期经济停滞的风险。二是消费增长支出基础不稳。美国家庭消费开支的增长建立在资产价格上涨的财富效应之上，美国经济沉迷于资产泡沫刺激增长的“毒瘾”之中，如影随形的是贫富差距等社会问题，以及财富日益集中在富人手上及其边际递减的支出意愿带来的消费减速。三是投资转型效果不佳。美国出口增长与“五年倍增”的目标仍有较大差距。3D打印、页岩气、信息环保等新经济闪光点不断，但是实际产业投资数据不佳。2013年，制造业固定资产新增投资占非家庭部门新增投资的10%，占比较2009年下降3个百分点，与危机前的9%相比改进不大。四是财政失衡风险依然存在。联邦债务上限问题如同达摩克利斯之剑悬在美国经济头上。2015年3月，美国无条件提高联邦债务上限法案即将到期，美国两党关于联邦政府债务融资问题的纷争可能再度出现，并引发此前几次出现的金融市场动荡，不利于经济复苏。

      不可预期因素可能打乱美联储有序退出的计划。退出量化宽松货币政策面临着下行和上行双重风险。下行风险主要体现在前文所述的经济复苏基础不足方面。美联储对此已有清醒认识，及时修改前瞻指引，放弃6.5%失业率作为加息门槛，使用更广泛的市场信息为决策依据。美联储内部也有观点认为应让通胀率超过2%，以充分确认经济增长。（11）因此，下行风险发生的概率相对较低，真正值得担心的是上行风险，即可能出现因乐观情绪爆发引起通胀率非线性的突然上升。这种乐观情况至少通过两种途径对物价水平产生作用。一是因就业市场改善使得部分退出就业的人重新就职，引起就业率的快速上升。即便就业率没有发生大的改变，短期职位需求增加导致的工资增长也会刺激通胀。二是企业家乐观情绪引起投资加快。据穆迪统计，2013年年底美国非金融类企业持有现金资产达1.64万亿美元，创历史新高，这也意味着企业部门存在巨大的投资潜力。（12）消费和投资如果突然放大，就可能导致通胀迅速抬头，届时美联储将不得不加快退出行动。过快过急的加息如果与资产价格及信贷杠杆率过高结合在一起，将引起系统性风险大幅上升。反之，如果经济复苏不及市场预期那样乐观，那么快速加息则可能导致经济重回衰退，届时宽松货币政策有可能还要出现反复。失信的宏观调控及疲弱的消费投资，很可能令美国陷入日本式的长期衰退。

      溢出回溢效应将令美国QE退出之路更为曲折

      QE退出将影响其他经济体并反作用于美国经济。客观地说，美国QE退出对其他经济体影响不一定都负面。美联储逐步收紧货币投放，至少表明美国经济逐步复苏，其消费投资增长将拉动进口需求，这有利于其他经济体。美联储也将极力做到平滑退出以减少对市场的冲击。但可以肯定的是，整个金融市场将告别廉价美元无限供应的时代。根据IMF估计，美国期限溢价（term premium）每上升1个百分点将使除美国以外经济体的经济增长率下降0.2个百分点。（13）美元套利交易逐步退潮，资金利率将有所上升，对于近几年融资杠杆高企的新兴经济体企业来说极为不利。根据IMF估计，在借贷成本上升、盈利大幅下滑的负面情景下，部分杠杆率较高的新兴经济体企业将出现偿债困难，其负债规模占到样本企业总债务量的35%。（14）其次，随着美国货币政策恢复正常，美元利率趋于上升，强势美元再度出现。近期美元指数已经从79低位升至86上方。一方面，强势美元令与之挂钩的新兴市场货币走弱，资产贬值将引起国际资本撤离新兴市场。另一方面，全球主要大宗商品均以美元标价，美元升值将令大宗商品价格走弱，这对于依赖于初级商品出口的发展中国家来说不啻是祸不单行。正如各大国际经济组织对退出效应估计的那样，部分经常项目逆差、经济增长乏力、外部融资需求强烈的国家将受到退出量化宽松货币政策的负面冲击。2013年2季度这一冲击已经在印度、巴西、南非、印度尼西亚等国进行过预演。在全球化背景下，其他国家日子不好过对美国来说也并非好事。IMF估计，新兴经济体经济增长率每下降1个百分点，将拉低美国0.1个百分点的增长率。（15）

      主要发达国家间经济周期步调差异拉大。国际金融危机后，国际经济格局主要体现为发达国家在衰退的泥沼中挣扎，新兴经济体在流动性洪水中与通胀搏斗。时至今日，国际经济格局进一步分化，美国经济已率先突围，货币流动性趋于紧缩，欧洲虽然已经初步从主权债务危机中稳住阵脚，但仍未摆脱衰退阴影，QE政策在进一步加码，日本寄希望于“安倍经济学”，量化质化宽松货币政策来势凶猛。在各经济板块日益剧烈的碰撞中，全球流动性多寡，各国利率、汇率水平的变化将变得更难以预料，加剧国际资本大进大出的振荡风险。

      地缘政治冲突进一步拖累全球经济复苏进程。乌克兰、伊拉克局势将引起原油、粮食等大宗商品以及黄金价格波动，西方国家对俄罗斯的经济制裁及俄罗斯的反制裁将冲击脆弱的欧洲经济复苏，并令本已状况不佳的俄罗斯经济雪上加霜。此外，还有亚洲领土争端以及恐怖主义、极端主义等也是重要风险源。正如“9·11事件”之于当时格林斯潘制定的超低利率政策一样，今后如果发生类似政治军事冲突也会增加美国QE退出的不确定性。

      现行国际经济体系或无力应对下一场危机的冲击

      主要国家货币和财政政策空间已经有限。在本轮国际金融危机中，各国为了挽救经济，均采取了大幅扩张央行资产负债表的措施，运用主权债务承接私人部门债务，公共资源大量消耗。目前，美联储资产负债规模超过4万亿美元，为危机前的4倍；欧洲央行资产负债规模2万亿欧元，较危机前增长近40%；日本央行为280万亿日元，为危机前的2.5倍。财政方面，主要国家均呈现财政赤字下降但公共债务上升状态。美国财政赤字持续改善，2013年财政赤字与GDP比为4.5%，2014年预算赤字与GDP比为3.7%，但这是在美联储贡献大量收益及低利率环境下实现的。从债务负担上，联邦政府预算债务率2013年为72.1%，2014年为74.4%，2014年广义政府债务率预计更是高达105.8%。（16）2013年，欧盟平均赤字率3.3%，较上年下降0.6个百分点，但公共债务率为87.1%，上升近2个百分点。可以预见，如果发生新一轮金融危机，已经负担过重的财政将无力进一步扩张，而央行继续扩张资产负债表的效应将边际递减，各国政府手中可用的牌并不太多了。

      金融监管新体系尚未建成。本轮国际金融危机爆发后，各国在加强金融监管方面取得广泛的共识，也有了明显的成效。这包括：美国参众两院通过《多德—弗兰克法案》，国际清算银行发布巴塞尔协议Ⅲ，既从微观层面提升单家金融机构经营稳健性，又从宏观审慎监管新思路上意图弱化金融体系与实体经济之间的正反馈效应；建立系统重要性金融机构管理框架，意图降低“大而不能倒”的道德风险问题；改革场外衍生品市场，增强衍生品交易透明度和监管力度；调整金融监管组织架构，成立金融消费者保护机构，适应日益复杂的混业经营格局；其他改革措施，如改革会计标准、加强信息共享和监管协调等。（17）然而，随着经济逐渐走出大幅衰退的阴影以及QE再度滋长投机气氛，金融经济改革的动力也在迅速削减，阻碍改革的游说力量不断增强。据统计，高盛和摩根大通等证券和投资公司2013年在游说上花费的资金高达9800万美元。根据美国知名律师事务所达维律所（Davis Polk & Wardwell）统计，《多德—弗兰克法案》要求金融监管机构制定的398项细则，截至2014年7月有208项完成终稿，时隔四年进度缓慢。（18）

      国际货币体系依然故我。美元本位的国际货币体系是造成本轮国际金融危机的重要原因。危机之后，国际货币体系改革一度成为全球经济治理改革的一项重要议题。但由于缺乏有广泛共识的可替代的方案，且世界经济总体呈现美国向上、其他主要经济体向下的分化走势，国际货币体系改革的动力逐渐减弱，美元本位依然维系。由于享有国际储备货币发行权的优势，美国可以保持高消费和巨额的经常项目赤字，并利用自身强大的金融系统获取低成本融资。债务问题不断积累最终演变成次贷危机，并蔓延至全球金融危机。现行国际货币体系内嵌着天然的不公平。通过这一体系，美国QE政策通过溢出效应向全世界征收铸币税，并以“一人生病、全家吃药”的方式，让其他国家共同承担危机调整的成本，这也是危机后新兴经济体发生大量资本流入和高通胀的重要原因。如果美国QE退出之路不顺利甚至QE重启，一方面将与欧洲、日本形成QE的竞赛，政策效果大打折扣；另一方面已经比较脆弱的新兴经济体，将难以继续充当美国的缓冲垫。

      中国必须内外兼修把握大有作为的重要战略机遇期

      美国QE退出迄今为止对中国的影响有限。2013年2季度，当美国QE退出预期引发部分新兴市场资本外流、本币贬值时，中国总体依然面临较大的资本内流压力。2014年以来，在人民币汇率扩大双向浮动区间、双向波动明显增强的背景下，美国正式启动QE退出与中国经济缓中趋稳、世界经济走势分化、美元汇率走强等因素一起，促使中国企业加快了增加外汇存款和对外资产，减少外汇贷款和对外负债的财务调整，总体结汇意愿减弱、购汇动机增强，外汇供求关系趋向自主性平衡。（19）这符合中国“减顺差、促平衡”的宏观调控目标，也符合逐步减少央行常态式外汇市场干预和“藏汇于民”的改革方向，是有益的、有序的调整。而且，由于美国经济复苏势头较好，2014年前三季度，中国对美国出口同比增长7.4%，较同期全国出口平均增速高出2.3个百分点。

      大力推进经济转型和结构改革。全球经济可能将处于长期低增速的“新平庸”状态（20），同时金融市场的脆弱性在显著上升。如果经济周期低谷与金融危机同步，那么世界经济前景将更加惨淡。反观自身，中国的发展也正处于面临诸多风险的矛盾凸显期。本轮国际金融危机之后，中国在经济结构调整、经济转型升级方面做了大量工作，并取得初步成效。但发展中不平衡不协调不可持续问题依然突出，产业结构不合理，科技创新能力不强，经济增长过多依靠投资拉动，长期以来形成的高投入、高消耗、高污染、低效益的增长方式尚未发生根本性的改变。人口老龄化、环境污染恶化及土地等生产要素价格走高，已成为决定中国未来经济发展的不可逆转因素，蚕食着中国低成本生产的基础。随着美国产业结构调整逐步到位，以及廉价美元时代的结束，如果中国经济发展依然维持现状，中国相对竞争优势将逐渐消失，国外长期资本进入中国的兴趣将逐渐下降。见微知著、居安思危，中国必须在内外部诸多不确定性面前，保持足够的政策定力，处理好短期稳增长和长期调结构的关系，通过加强改革逐步释放红利，坚定不移地推进经济向内需拉动、创新驱动转变。

      增强金融体系改革的紧迫感。从历史规律看，美联储恢复正常的货币政策及加息行动的初期不是危机高发期，美联储在规避政策调整对市场冲击方面也有一整套成熟的沟通机制。因此，不应对美联储货币政策的转向过分紧张，对可能出现的市场短期动荡不宜有过激反应。应警惕的是，随着市场利率的上升，市场中的债务方，特别是杠杆率高、货币错配严重的国家或部门，将面临债务违约风险。当前，中国面临着地方债务居高不下、影子银行规模激增、房地产价格调整及经济下行引发的银行坏账增加等金融风险。虽然中国有着4万亿美元的外汇储备和强大的政府调控能力，但是一旦受到外部冲击，在结构调整阵痛期、增速换挡期和刺激政策消化期“三期”叠加的背景下，金融体系中的漏洞有可能成为导致经济“硬着陆”的主要因素。因此，既要在有限的时间里果断处置和化解风险，又要防止因风险处置不当引爆风险。要加快财税体制改革，进一步完善利率和汇率市场化形成机制，审慎推进资本项目可兑换，尽快建立适应开放型经济发展的宏观审慎金融监管框架。

      积极参与国际治理体系改革。全球同此凉热。在美元国际储备货币地位作用下，美国QE退出也是世界货币政策正常化的最重要一环。应敦促美国摒弃孤立主义的狭隘视角，充分考虑退出量化宽松货币政策对新兴经济体的溢出效应，承担起国际储备货币国应有的责任。同时，应深刻认识当前是世界格局发生变化的关键时期，继续推动国际货币体系改革，积极参与国际金融监管机制的建立和完善。值得注意的是，中国作为世界第二大债权国，稳定的国际金融体系总体有利于中国，参与国际治理体系改革不是对现有体系的颠覆，不是另起炉灶，而是促成其向着更为公平、合理的方向发展。

      本文为第一作者应邀在2014年10月25日浦山世界经济学优秀论文奖（2014）颁奖大会上的主旨演讲，已经本人审定。本文仅代表个人看法，不代表作者所在单位和机构意见。

      ①Philip Aldrick,"Threat of New Financial Crisis Looms,Says Indian Central Bank Chief",The Times,August 7,2014；“罗奇：美联储可能触发下一场全球金融危机”，http://finance.sina.com.cn/stock/usstock/c/20140627/130719543532.shtml；“前银监会主席刘明康：新的一场金融危机很难避免”，http://finance.sina.com.cn/china/20140911/183120268452.shtml.

      ②机会成本和边际效用是两个重要的经济学概念。即在资源稀缺的情况下，做任何经济选择，都必须放弃其他选择可能带来的好处；同时，由于边际成本递增、边际收益递减，经济选择的利弊得失是动态变化的。现实中常见的偏颇是：批评者往往只讲政策的坏处不说好处，而政策制定者则往往只讲好处不说坏处；又或者是，政策制定者往往将临时性政策长期化，利弊得失发生转换；而批评者尽管指明了政策缺陷，但时机过早，因此影响政策参考价值。另外，政府各部门通常有不同的政策目标，而各个政策目标之间又有优先次序，某个部门重要的政策目标，于政府宏观全局来讲却不一定是最优先的选择。

      ③管涛、谢峰、吉霖：“宽松货币政策与资产价格泡沫：来自美国和日本的历史经验”，《新金融评论》即将发表。

      ④⑥IMF,"Staff Report for the 2014 Article Ⅳ Consultation United States ",www.imf.org,2014.

      ⑤⑦BIS,84th Annual Report,www.bis.org,2014.

      ⑧本·斯泰尔、迪纳·沃克尔：“美联储货币政策：从‘泰勒规则’到‘风险开关规则’”，《国际经济评论》，2012年第6期，第171～173页。

      ⑨David Bowman,Fang Cai,Sally Davies,and Steven Kamin,"Quantitative Easing and Bank Lending:Evidence from Japan",Board of Governors of the Federal Reserve System,International Finance Discussion Papers,Number 1018,June,2011.

      ⑩万志宏、曾刚：“量化宽松货币政策的实践：以日本为例”，《国际金融研究》，2011年第4期，第12～19页。

      （11）“美联储进一步弱化加息时间节点拟提高通胀率容忍度”，《北京商报》，2014年6月4日，第8版。

      （12）“穆迪：苹果持有近10%美国非金融公司现金”，2013年10月02日，http://tech.ifeng.com/it/detail_2013_10/02/30047451-0.shtml.

      （13）（15）IMF,"Staff Report for the 2014 Article Ⅳ Consultation United States",www.imf.org,2014.

      （14）IMF,"Global Financial Stability Report ",April,2014,www.imf.org.

      （16）IMF,World Economic Outlook,July 2014,www.imf.org.

      （17）中国银监会：“危机以来国际金融监管改革综述”，http://www.cbrc.gov.cn/ehinese/home/docView/20110212C7259072B5D8DE70FF32002EE4851000.html.

      （18）王玉凤：“美最严金融改革法案起草如蜗牛”，《第一财经日报》，2014年7月22日，http://www.yicai.com/news/2014/07/3996543.html.

      （19）管涛：“国新办举办2014年前三季度外汇收支数据等情况发布会”，2014年10月23日，http://www.scio.gov.cn/xwfbh/xwbfbh/wqfbh/2014/31845/index.htm.

      （20）克里斯蒂娜·拉加德：“全球经济挑战：抓住新势头克服新平庸”，《第一财经日报》，2014年10月8日。

标签：货币政策论文;  美联储论文;  量化宽松论文;  金融论文;  经济风险论文;  美国金融论文;  风险资产论文;  银行论文;  经济学论文;  经济论文;  央行论文;