中国经济会步日本经济盛极而衰的后尘吗？，本文主要内容关键词为：盛极而衰论文,后尘论文,中国经济论文,日本经济论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
[中图分类号]F12 [文献标志码]A [文章编号]1009-9190(2010)02-0005-08
2009年，中国庞大的一揽子经济刺激计划和商业银行所提供的巨额信贷成为中国迅速从全球金融危机中脱身并在全球范围内率先复苏的关键。但部分资金在实体经济恢复尚不到位的背景下进入了股市、楼市等虚拟经济体系，这在某种程度上可以说是现代经济的强大虚拟效应在中国的具体体现。加之中国作为全球最大的新兴市场经济体，“物价走势平稳，而房价、股价飙升”的现象更为突出。对此，近期一些悲观预测中国经济的评论在世界媒体上不时出现，诸如“中国将遭遇日本经济在20世纪80年代后期的状况，日本那时的状况和目前的中国极为相似”，“中国正冒着吹大不动产市场和原料市场泡沫的风险来换取经济发展”等。因此，现在我们要深入思考的是，中国真的会重蹈当年日本泡沫经济破灭的覆辙吗？本文在深入分析和比较当前中国经济与日本20世纪80年代泡沫经济异同的基础上，得出中国不会重蹈日本覆辙的结论，并试图总结几点重要启示。
一、相似之处：中国当前经济发展状况与日本20世纪80年代的共同点
(一)日本泡沫经济的膨胀和破灭历程
第一环节，日本经济出现“出口导向型”趋势。20世纪70年代后半期以来，日本外贸顺差不断扩大，且绝大部分来自于美国。第二环节，签订“广场协议(Plaza Accord)”，日元大幅升值。在广场协议签订之后到1988年初不到3年的时间里，日元对美元升值了1倍。第三环节，实施宽松的宏观政策应对日元升值的负面影响。日元的大幅升值使得日本企业的出口压力陡增，为了应对可能出现的经济衰退威胁，日本政府实施了过度扩张的货币政策和以扩大内需为导向的积极财政政策。第四环节，大量资金涌向资产市场。在经历了30年的高速增长后，日本工厂林立，传统的制造业对于在日本内部投资已没有太多需求(鹿朋，2008)。于是，大量过剩资本集中流向了投机性较强的股票市场、房地产市场，造成股价、地价及房价暴涨。第五环节，为阻止泡沫的进一步膨胀，日本政府改变货币政策方向。从1989年5月～1990年8月，日本银行5次上调中央银行贴现率，从2.5％调整到6％。对于房地产业的融资实施总量控制并提高土地的持有成本。最后，政策急转最终导致日本资产市场泡沫破裂。1990年，日本股市大幅下挫，当年股票市值缩水38％，1992年8月，日经指数已经跌去泡沫高峰值的63％。紧随其后，日本房价也开始直线下降，到1994年，东京、大阪等地的房价跌幅已经超过了50％。至此泡沫经济彻底破灭(李众敏，2008)。
泡沫经济的破灭给日本经济以沉重的打击。20世纪90年代，日本陷入长达十多年的经济低迷，经济增速明显放缓，实际增长率由20世纪60年代的年均10.45％，降低到70年代的5.22％，80年代的4.4％，而后又降到90年代的1.46％，其中1998年与1999年的实际经济增长率甚至出现了负增长。
(二)中日经济的相似之处
1.出口拉动经济高速增长，消费需求明显不足。20世纪80年代，日本经济的高速增长与其出口导向的发展模式密切相关。1980-1985年净出口在GDP中占比由0.6％上升至2.9％，增幅达3.8倍(见图1)。与之相似的是，加入世贸组织后，中国2007年、2008年净出口在GDP中的占比由2000年的2.4％上升至8.9％和7.9％，增幅分别达2.7倍和2.3倍(见图2)。从需求“三驾马车”的情况来看，两国呈现出另一个共同特点，即消费增长乏力。消费在日本内需中占比由1983年的75.5％跌至1990年的69.2％，而消费在中国内需中的占比则由2000年的63.8％降至2008年的52.7％，降幅达17.4％。
图1 日本经济增长及其内部结构变化(1981-1990)
资料来源：Bloomberg、工行城市金融研究所宏观经济金融数据库(ICBC)，除特别注明外，下同。
2.本币升值吸引境外资金大量流入。广场协议签订之后，日元迅速升值，幅度达100％以上。日元的持续大幅升值吸引了大量境外资金流入。据世界银行统计，1984年日本FDI为净流出0.1亿美元，在广场协议签订当年就转变为净流入6.4亿美元，1987年进一步升至11.6亿美元(见图3)。再看中国的情况，2005年中国汇改启动以后，人民币兑美元基本呈持续升值态势(见图4)，境外资金涌入中国市场的势头亦十分明显。以外商直接投资(FDI)为例，2007年中国FDI净流入由2004年的549.4亿美元增加到1 384.1亿美元，增幅达1.5倍。
图2 中国经济增长及其内部结构变化(2000-2008)
图3 日元汇率变化与FDI净流入水平(1977-1987)
图4 人民币汇率变化与FDI净流入水平(2000-2007)
3.宽松货币政策保证资金充裕，实体经济投资机会相对不足。为应对日元升值带来的不利影响，日本当局采取了一系列宽松的宏观政策。在制造业开始向生产要素价格较低的发展中国家转移的同时，日本国内的产业又无法实现向信息产业的升级，导致产业空心化的出现。国内资金难以寻找到合适的产业投资，所以只能进入资源相对稀缺的资本市场与房地产市场。与之相似的是，2008年9月全球金融危机爆发，中国政府迅速出台了积极的财政政策和适度宽松的货币政策，推出4万亿投资计划，连续4次下调存款准备金率，5次下调存贷款基准利率，商业银行信贷投放激增。宽松的货币政策使得中国国内资金相对较为充裕，然而，一方面受海外生产订单不足、产能过剩以及市场需求回升缓慢等因素影响，对于竞争充分的行业，民间投资比较谨慎；另一方面，石油、铁路、电力、电信、市政公用设施等重要领域，投资开放度仍较低、门槛较高，限制了民间投资的进入。所以对于民间资本而言，实体经济投资机会仍显不足。
4.股价房价暴涨，但物价走势平稳。日本实体经济投资面临产业空心化困境，国内充裕的资金和不断涌入的外资争相进入股市和房地产市场。1985-1989年日经225指数上涨了197.4％。1986-1989年，日本房价上涨了两倍。与资产价格的飙升形成强烈反差，日本的通货膨胀率一直维持在较低水平，1982-1989年末消费者物价指数(CPI)同比平均增长1.5％，1986年甚至还出现了0.6％的下跌(见图5)。
图5 日本股价、房价、原材料价格及CPI变化(1977.12-1989.12)
中国的情况极为相似。2005年以来中国股市、楼市进入了新一轮上涨周期，2005年7月～2007年10月上证综合指数上涨了4.96倍。2005年8月～2008年11月70个大中城市房屋销售价格月同比平均增长6.7％。百年难遇的全球金融危机使中国的资产市场进行了短暂调整，但随着危机企稳、经济刺激计划的实施以及国内经济回暖，资产价格很快又回到了上行通道。2009年11月30日上证综合指数达到3 195.3点，较2008年11月4日阶段性低点1 706.7点上涨了87.2％。房屋销售价格在经历了连续6个月平均同比下跌0.8％的调整后，迅速上扬，2009年11月中国房屋销售价格同比增长达5.7％。巧合的是，中国通货膨胀率也较为稳定，2009年2月中国CPI连续9个月同比下降，直至11月才由负转正，同比上升0.6个百分点(见图6)。
图6 中国股价、房价、原材料价格及CPI变化(2005.8-2009.11)
5.国内企业海外扩张，对外投资持续增强。伴随着日元的升值、资金的充裕和资本市场的繁荣，日本国内企业开始大举向海外扩张。据统计，1984年日本企业海外并购44家企业，交易金额只占对外直接投资总额的10％左右，到1988年，日本仅对美国企业并购金额就高达162亿美元，占当年对外直接投资总额的47.4％。
近年来，中国企业也加快了“走出去”的步伐。2008年中国对外非金融类投资达418.6亿美元，较2007年增长了68.5％，约为2002年投资额的15.5倍；对外金融类投资也高达140亿美元，远远超过2007年的16.7亿美元。在本轮全球金融危机中，中国企业海外扩张速度迅速提升。根据投资潮网站统计数据显示，2008-2009年7月期间，中国企业完成的海外收购交易总计披露71起，涉及51家企业。从交易金额看，中国企业海外并购交易总额达221.5亿美元，远高于2004年的70亿美元，为2002年、2003年的110.8倍和26.6倍。
综上所述，我们发现，在日本泡沫经济膨胀和破灭进程中的6个主要环节中，中国基本满足了前4个环节，从“出口导向型”经济模式到本币的持续升值，从宽松的货币政策到高涨的资产价格，中国经济发展路径与20世纪80年代的日本经济走势在表象上的确存在高度的相似性。如前所述，日本泡沫经济的破灭肇始于货币政策的突然收紧，反观中国，虽然政府一再强调保持宏观政策的连续性和稳定性，但政策的结构性调整和事实上的微调业已展开。在此背景下，中国是否真的会步日本经济盛极而衰的后尘并陷入长期萧条，如果不是，中国又将如何避免？
二、同中存异：中国当前经济发展状况与日本20世纪80年代的差异
(一)中国仍是发展中国家，未来增长潜力巨大
20世纪50-70年代，日本从战后废墟中迅速崛起，发展成为仅次于美国的全球第二经济体，并逐步进入后工业化时期，城乡和区域间差异逐渐缩小。进入20世纪80年代后，国内消费市场基本处于饱和状态，国内需求进一步扩大的空间相当有限。与此同时，日本于20世纪70年代初逐步进入老龄化社会，80年代后，劳动力向城市的转移基本结束，劳动力供给转为负增长，依靠追加劳动力投入推动经济增长的动力已显不足。
相比之下，中国作为发展中国家，发展进程还远落后于20世纪80年代末的日本，目前中国仍处于工业化、城市化、市场化和国际化的迅速发展阶段。城乡二元结构和东、中、西部较大的差距决定了国内实体经济的投资领域和市场空间非常广阔，资金需求量巨大。更为重要的是，我国目前劳动力的供给还比较充裕，较大规模的农村劳动力尚待转移。同时，国内还有1亿左右的农村人口正逐步转移到城镇。因此，至少在2020年以前的时间内，“人口红利”效应还将助推中国经济较快增长。
(二)中国资产市场泡沫程度有限，短、中期内股价、房价暴跌的可能性较小
1.房价涨幅低于泡沫破灭前的日本，城镇化进程对房价形成支撑。不可否认，2009年以来北京、上海、深圳等一线城市房价呈高位攀升之势，房市泡沫加剧的势头值得高度关注。但是，从房价涨幅来看，1986-1989年，日本房价上涨了两倍，1987年当年，东京房价上涨70％。再看中国，2005年初至今的5年时间里，国内商品房均价上涨了约54％。2006-2009年，北京、上海商品房销售累计平均价格年均增速分别为18.4％和15.0％，涨幅远小于泡沫破灭前的日本。从房价收入比数据看，据上海易居房地产研究院的统计，2008年以新房计算的全国房价收入比约为6.8倍，略高于国际公认的3～6倍合理区间。即便是房价较高的2007年，房价收入比也仅高于2008年0.6个百分点(见图7)。从城市化进程来看，当时日本的城市化进程已基本稳定，国内住宅需求相对较小，推动房地产价格上涨的主要因素是商业地产。与住宅相比，商业地产的需求弹性更大，更容易引发投机需求。而目前中国城市化水平约为45.7％，远低于发达经济体80％以上的城市化率，亦低于许多发展中新兴经济体；全国城镇人口约6.07亿，不足全国人口的一半。与日本相比，中国房地产价格上涨的主体是居民住宅。长期来看，城市化进程的推进以及土地供给紧张形势的加剧必然导致房地产市场的刚性需求居高不下，一些中西部地区的房地产价格可能仍有上涨空间。针对2009年以来房市急剧升温的态势，近期政府出台了一系列遏制房价过快上涨的调控措施，房价飙升势头因此有望在2010年有所缓和，但综合来看，全国范围内房价大幅下挫的可能性较小。
图7 房价收入比(1996-2008)
资料来源：易居房地产研究院。
2.股市估值水平较两年前有所下降，亦低于泡沫破灭前的日本。1985-1989年，日经市盈率由20倍左右升至68倍。从中国来看，2009年初股市重新步入快速上升通道，2009年11月，沪、深两市A股市盈率分别为27.9和45.7倍(见图8)，高于国际公认的20倍左右合理水平，但远低于2007年股市火爆时期，亦低于1989年日本股市的水平。此外，衡量中国股市的估值水平，还应综合考虑其他因素。其一，中国资本市场尚未完全开放，且国内投资渠道仍较狭窄；其二，股市中可流通市值占总市值比重较小；其三，作为新兴的发展中经济体，中国经济拥有较好的基本面和较高的成长性，这将带动上市公司盈利增长空间提升，进而对股价上涨形成支撑；其四，在人民币升值预期重新强化的背景下，境外资金流入产生的资产溢价效应亦有助于抬升股市整体估值水平。因此，中国股市较高的市盈率具有一定的客观性和合理性，未来几年中国股市暴跌的可能性基本不存在。
图8 沪、深两市A股加权平均市盈率(1994.01-2009.11)
(三)中国审慎、稳健、前瞻的宏观调控有助于熨平经济波动周期
日本泡沫经济的形成和破灭，监管层的调控取向和政策不当是公认的主因之一。首先，拘泥于物价调控的传统范畴，忽视资产价格对整体物价水平的影响。1987年4季度到1988年3季度，日本的物价指数始终在1％以下的较低水平。尽管该阶段资产价格飙升，但监管层却迟迟未能就提高利率达成一致，将超低利率维持了2年零3个月，贻误了调控措施的出台时机。其次，推进激进的“金融自由化”改革。加速推行利率自由化导致存贷款利差较快缩窄，甚至出现“存贷利差倒挂”的不合理现象，增大了银行业的经营风险；过急向国际金融机构放开国内银行业务，使得金融机构之间的竞争日益激烈，金融机构的行为更加冒险；解除资本账户管制，为国际热钱和国内剩余资本投机金融市场创造了有利的环境，经济运行的潜在风险日益积聚。其三，货币政策严重受制于国际政策协调的牵制。以汇率制度为例，日本被迫签订广场协议，此后日元持续较快升值，升值速度之快远远超出了实体经济的承受能力。其四，面对经济持续过热的状况，宏观政策的转向力度又显过大，“急刹车”最终导致经济一蹶不振。
与日本相比，中国政府宏观调控始终遵循审慎、稳健、前瞻的原则，在熨平经济波动周期方面起到了十分关键的作用。首先，监管层对资产市场泡沫保持高度警惕，并及时采取措施加以遏制。2009年以来，国内股市、房市较快升温势头引起了监管层的高度关注。这意味着央行对通货膨胀的监控范畴已不仅仅局限于一般商品价格，将适当关注资产价格。与20世纪80年代的日本迥然不同的是，监管层对房市的调控政策是在市场泡沫膨胀之初果断出台的，为下一步调控赢得了更为广阔的政策空间。其次，渐进式金融自由化改革大大减轻了金融体系的动荡。从利率市场化的改革进程看，始终遵循先外币、后本币，先贷款、后存款，先农村、后城市，先大额、后小额的原则和步骤循序推进。至今贷款下限和存款上限这两个关键环节仍未放开。从金融业混业经营进程看，近几年国内部分金融企业正尝试通过建立金融控股公司逐步实现混业经营，但仍然坚持分业监管的法律框架，目前金融行业仍以分业经营为主。从境外金融机构进入国内的情况看，目前监管层对外资银行进入国内的执照、出资资本、投资国内银行股权比重等方面保有审慎的限制，入世8年来，外资银行集中度、外资银行资产份额占银行业金融机构总资产的比重均较低。从资本账户开放的情况来看，根据IMF对各成员国资本账户管制的43个分类账户中，我国有12项交易实现了完全自由化，16项交易部分自由化，15项交易仍然被禁止。此外，开放的部分主要是直接投资等实体经济领域，对非居民的证券投资、不动产投资等主要投资渠道的管制仍较严格。其三，货币政策具有较强的独立性。仍以人民币汇率制度改革为例，面对国际社会此消彼长的压力，我国始终坚持在既定的方针下逐步、有序地向前推进汇率制度改革，尽可能将汇率市场化带来的金融风险限制在市场可承受的范围和监管机构的可控范围内。汇改以来，人民币兑美元汇率保持小步升值态势，4年共计升值16％，年均升幅4％(见图9)。其四，稳健的宏观调控有效减弱了经济的波动性。2009年2季度以来，中国经济逐渐呈现出稳固的上升态势。在此背景下，对年初以来国内股市、房市的较快升温势头，监管层密切关注但并未急于调转货币政策和财政政策的方向，而是坚持审时度势，有进有退，根据市场状况灵活采取具有针对性的调控措施，避免了政策过急转向可能给实体经济带来的负面影响。
(四)中国商业银行高度关注股市、房地产市场业务风险
20世纪80年代，受国内资金需求趋缓、大企业融资“脱媒”和利率市场化的三重挤压，日本的商业银行迫切需要为庞大的资金寻找新的出路。在这种情况下，日本银行对房地产贷款大放绿灯，结果房地产行业贷款比例迅速扩大，而投向制造业等实体经济的贷款比例却持续下降(见表1)。同时，日本的商业银行大量持有公司的股票(李众敏，2008)。20世纪90年代日本泡沫经济破灭，房地产价格的大幅下降导致银行体系开始出现大量的不良贷款，股市下跌导致银行自有资本金大幅缩水。为了避免不良资产的进一步扩大，日本的银行体系出现了惜贷倾向，进一步打击了实体经济的恢复。
图9 人民币与日元汇改后4年的汇率走势及其差异(兑美元、周数据、％)
中国的情况与日本有本质的不同。首先，我国禁止商业银行持有股票，有效地避免了由于股票市场波动对商业银行造成的风险。同时，银监会近些年来始终严查信贷资金流向，将防止信贷资金流向股市作为重点监控方向。其次，银监会和商业银行一直高度关注个人住房贷款和房地产开发贷款风险的产生和积聚。即使在全球金融危机时期，银监会也没有放松对二套房40％首付和1.1倍利率的要求。在当前房地产价格高涨之际，政府更是将开发商拿地的首付款比例由二到三成提高到了五成，且分期缴纳全部价款的期限原则上不超过一年，从而有效控制房地产开发贷款的风险。最后，近期我国监管机构为了提高商业银行抵补预期和非预期损失的能力，及时提高了最低资本充足率要求和拨备覆盖率要求。
尤其值得一提的是，日本的主银行制①是造成其银行体系风险堆积、传染的重要因素。这种过于紧密的银企关系导致银行在发放贷款时过多地受到集团内银企关系的影响。这种独特的银企关系在经济衰退时会加速实体经济和金融体系的相互传染。从我国的情况来看，我国商业银行与企业之间并不存在日本式的交叉持股关系，企业与银行相对独立，这就在银行和企业之间形成了有效的防火墙，保证了银行贷款审核的客观性，并且我国监管机构早在20世纪90年代中后期就开始实行银行对单一企业贷款的比例控制，有效避免了对于同一企业集团发放贷款的过度集中。
(五)中日海外拓展的环境、姿态和战略不同
在进行海外扩张的进程中，中日之间也存在明显的差异。首先，环境不同。20世纪七八十年代，日本经济一枝独秀，其经济的高速发展和海外资本的迅速膨胀容易引起国际社会的关注。现阶段全球经济已经进入了多元化的发展阶段，这种格局使得国际资本的流动和各个经济体的国际化成为必然的趋势，因此中国企业“走出去”战略所受到的国际压力较日本有较大的缓解。其次，姿态不同。为了彰显其经济大国的地位，并力图由此来谋求政治的影响力，日本高调的海外扩张有如经济入侵，招致反对之声迭起。与日本相比，我国始终立足于本国的经济建设，不以谋求世界政治强权和对外扩张本国势力为目标，避免采取冒进的国际经济政策而影响本国的经济发展。同时，我国加入WTO以来，也更加注重通过各类国际组织的争端解决机制来化解国际贸易矛盾。韬光养晦的发展策略和经常的对话合作使得我国海外扩张的阻力要远远小于日本。再次，标的不同。日本海外扩张以购买地产等非生产性投机资产为主，日本人在美国和欧洲大量进行房地产投资，购买土地、办公大楼、宾馆、修建豪华娱乐场所等。我国的海外投资相当一部分为资源、能源型投资，这类投资与我国在国际分工中所处的地位相匹配，也满足我国现阶段经济发展的需要。
总之，我们应当看到，股票和房地产市场的起落是正常的经济现象，真正像1990年日本股市和房地产泡沫破灭与本国经济持续的严重衰退紧密联结在一起的案例并不多见(张俊伟，2007)。这说明日本泡沫经济的破灭及其引发的衰退需要有一系列具有日本特色的深层次经济社会背景因素。对比如今的中国和当年的日本，两者在经济上有诸多本质区别，因此我们的结论是：中国出现类似于日本的泡沫经济全面膨胀和崩溃的可能性很小。
三、日本泡沫经济对于中国的启示
但我们同样应该清醒地认识到，中国出现泡沫经济的全面膨胀和崩溃的可能性很小并不意味着中国可以高枕无忧，从前述分析可以看出，基于日本泡沫经济的惨痛教训，我们更应该未雨绸缪，通过合理的调控政策引导，消除经济运行中的深层次矛盾，促进经济又好、又快地持续增长，最大限度地降低经济大起大落的风险(王朝才等，2008)。
(一)转变出口导向型增长模式，坚持走依靠内需拉动经济的道路
泡沫经济之前的日本过于依赖国外市场，等到发现国外市场受阻才匆忙转战国内市场。由于准备不足，刺激内需的力度过大，助长了泡沫的滋生。这说明经济增长过度依赖外需，一旦外部经济条件发生重大变化，经济遭受冲击的可能性将增大。反观中国，国际金融危机对我国经济的冲击，表面上是对经济增长速度的冲击，实质上是对不合理的经济发展方式的冲击。目前，针对中国的贸易保护主义明显加剧、国际社会对于人民币升值的施压、以美国为代表的发达经济体的消费模式转变等已经充分说明中国经济发展的外部贸易环境正在趋于恶化，中国不能再依赖于一种不平衡的经济发展模式，必须将经济发展的重点转向国内。如前所述中国具有人口众多、城乡差异显著和产业结构有待升级等现实国情，这为内需的增长提供了广阔的空间。
(二)改变经济增长主要靠政府驱动的现状，提高经济的内生动力
实事求是地看，即便目前中国经济企稳回升的势头已十分明显，但社会投资由于受到市场信心、国外需求、融资约束、市场准入限制等影响，仍增长乏力，中国经济总体上尚未出现由政府投资向民间投资的增长动力转换趋势。而且，当前的消费增长也主要靠政策引导和鼓励，在国民收入分配体制没有根本性改变的情况下，稳定的消费增长内生机制尚难形成。所以2010年“转变经济发展方式已刻不容缓”。首先，要从依赖政府大规模投资拉动转变为依靠市场主导需求的启动，包括民间投资需求的启动和居民消费需求的启动。启动民间投资需求的症结在于引导信贷资金流向民营企业、降低民间投资准入门槛以及逐步打破相关垄断；解决居民消费不足，最重要的入手点就在于改善社会保障制度，更快地提升居民收入，优化收入分配格局，逐步改变政府、企业的消费及储蓄远大于居民的现状。其次，要从过去由大量资本、能源和原材料以及劳动力投入推动的粗放型增长方式，转到靠效率提高、靠技术进步支撑的增长模式。
(三)在制造业产能过剩的背景下，大力发展新兴产业和服务产业，为过剩资金开辟投资渠道
如前所述，在投资渠道匮乏的情况下，我国也存在大量资金投入股市、房市牟利的现象。在此次全球金融危机中，一些新的技术正在迅速崛起，新的产业正在成长。在当前传统制造业产能过剩仍然突出的背景下，中国应该抓住机遇，更加注重引导民间资本投入到新材料、新技术和新产品上，进行具有效益潜力的科研开发，通过新兴技术运用带动相关产业升级。同时，更加注重引导资金转向潜力巨大的服务业领域，从而与增加就业、提高收入以及扩大消费形成良性互动。只有这样才能拓展投资渠道，丰富投资领域，避免资金过度集中于房市、股市等虚拟经济市场造成的泡沫现象。
(四)高度重视资产价格过快上涨的风险，并纳入货币政策调控的视野
按照传统理念，货币政策的调控目标仅包括一般物价指标而不包括资产价格。但是，从近年全球经济周期变化的特点看，一般物价指标已不能及时反映经济的周期变化。当前国内情况亦是如此，产能过剩和产出缺口使得衡量币值变化的传统指标CPI、PPI同比增速走势低迷，但资产价格脱离经济基本面大幅攀升。未来通胀可能更多地表现为这种一般商品价格上涨慢、资产价格涨幅大的“结构性通胀”。在这种常态背景下，如果货币政策仍主要针对消费物价，那么政策的弊端将日趋明显，等到CPI明显全面上涨再进行调控，往往已处在经济金融泡沫最后破裂的边缘。这意味着央行关注的价格范围不应仅仅局限于生产价格、消费价格、进出口价格等一般商品价格，而应更加关注资产价格，将房价变动纳入整体物价指数中加以监测，探索货币政策如何应对资产价格攀升。
(五)继续坚持渐进的金融改革路径，审慎、稳健、前瞻地实施宏观调控
渐进式的金融改革模式是中国金融改革发展历程中值得总结的宝贵经验之一，与日本激进的金融自由化相比，渐进式改革能减轻改革中的压力和震荡，从而帮助中国实现向市场经济的平稳转轨，如今，渐进式改革模式已日益得到全世界的关注和认可。中国要继续发扬这条宝贵经验，沿着“自主、渐进、可控”原则有序地深化利率市场化、人民币汇率市场化、资本账户开放、综合经营等一系列金融自由化改革。在推进金融自由化的过程中，要认识到放松金融管制并不意味放松金融监管，监管当局对于商业银行的审慎经营、资本市场的合规运作以及跨境资本的流动要始终保持高度关注并予以审慎监管。
中国政府在实施宏观调控的过程中应尽量避免大幅度调整，防止出现急刹车。日本为降低房地产价格与股指而较大幅度提高基准利率，结果导致二者双双暴跌。因此，在今后的政策调整及退出的过程中，如何更好地沿着“从量变到质变的渐进性”路径推进，是监管层面对的一大课题。
注释：
①崛内昭义(1994)将主银行体制定义为：特定企业和特定银行间所建立的长期交易关系。主银行不仅对企业提供贷款，而且还持有企业的股份，从资本市场的参与者和监控者的角度看，它还监控企业并在企业出现危机时对企业经营进行干预。青木昌彦(1997)认为：主银行体制是指包括工商企业、各类银行、其他金融机构和管理当局间一系列非正式的惯例、制度安排和行为在内的公司融资和治理体制。
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