领导权结构与经营者报酬的实证研究，本文主要内容关键词为：领导权论文,经营者论文,报酬论文,结构论文,实证研究论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
中图分类号：F276文献标识码：A文章编号：1002-0241（2003）06-0108-04
近年来，公司治理结构在理论和实践中均受到了极大的关注。其中一个引起广泛争论的问题是公司领导权结构的设置，即公司是否应当由不同的人担任董事长和经营者职位。两职合一的支持者认为，经营者作用的双重性有利于增加经营业绩，因为它对战略的形成和执行提供了明确领导结构，因此在技术、市场和公司运营方面需要做出快速决策，以及经营者具有卓越的战略眼光，从而需要董事会的较少干预的情况下，则较适合选用两职合一的领导权结构。两职合一的更大好处来源于经营者所掌握的大量公司特定知识和经验，将经营者所掌握的这些知识转移给董事长的成本是巨大的，两职合一避免了这种转移成本。反对两职合一者认为，两职分设相对于两职合一能使董事会对经营者进行更有效的监督；可以避免公司发生大的危机；董事会能对经理人员进行更客观的评价；两职合一经常与无效的公司治理信号相关联，比如敌意接管和毒丸计划的采纳等。他们主张保持董事会的独立性。但是，经营者与董事长的分设增加了监督董事长行为的代理成本。如果董事长拥有公司相当大的股权，这种代理成本就会减小。如果董事长在公司中没有或者只拥有很少的股权，则对董事长行为进行监督的成本将是巨大的。
为了确定领导权结构对公司的影响，许多学者对领导权结构与公司业绩之间的关系进行了实证研究。Brickley，Coles &Jarrell对1988年福布斯上公布了经营者报酬的661家公司进行研究，发现经营者和董事长职位的分任并没有带来好的业绩，而且他们还发现两职分离的公司的现金流量和股票价格较低。Dahya，Lonie & Power以76家英国上市公司为样本，研究了1989～1992年间领导权结构对股票市场表现的影响，研究发现两职分离的公司的股价要高于两职合一公司的股价。Rechner & Dalton（1991）检验了1978～1983年间两职合一与两职分离公司的业绩差别，他们发现领导权结构对公司业绩的影响结果很不一致，在收益普遍较高的1978～1980年间，两职分离公司的业绩要优于两职合一公司的业绩，在收益平平的1981～1983年，领导权结构对公司业绩没有显著影响。我国的学者对领导权结构对经营业绩的影响的研究结果也不一致。徐二明和王智慧从1998年底深沪两地的851家上市公司中随机抽取了105家作为样本，研究发现两职兼任可以促进短期的公司价值的改善，但不利于长期的价值创造能力的提高。于东智和谷立日对1997年12月31日以前上市，并在1997～2000年度末两职状态保持不变（即在4个年度内或者董事长与总经理两职分设或者两职部分合一或者两职完全合一）的384家公司进行了研究，他们发现两职设置并不对公司绩效产生显著影响，而且环境变量也未“调和”领导权状态与公司绩效之间的关系。
可以看出，有关领导权结构与公司业绩的研究尚没有得出一致的结论。对此有大量的解释，包括不同的数据收集方式、不同的统计技巧、不同的样本和时期、调节变量的存在、共线性和利息结构处理的不同方法。Richard认为业绩指标并不适合检验领导权结构对公司的影响。领导权结构是公司的内部治理因素，而经营业绩指标还要受到许多宏观经济因素的影响，如利率、经济增长率、政府的政策环境等等。他建议使用经营者报酬指标替代业绩指标来研究领导权结构的影响。这是因为经营者从事机会主义行为的直接结果是个人财富的增加。另外，经营者报酬受上述外界因素的影响较小。Richard根据《商业周刊》上公布的经营者报酬资料，选取了1990～1996年间保持两职状态不变的178个公司进行实证研究，他发现剔除公司规模和经营业绩等因素的影响外，两职合一公司的经营者报酬要明显高于两职分离公司经营者的报酬。
由于转型经济的中国企业还没有形成规范的公司治理结构，有关发达国家公司治理的理论和实证研究结论并不能完全适用于中国转轨经济的特殊制度背景。因此，以中国公司为对象对领导权结构的影响进行实证研究，不仅能够为理论创新提供经验支持，而且能够为公司治理的改革提供方向指引。本文就是以中国的上市公司为样本，实证研究了领导权结构与经营者报酬之间的关系，以及领导权结构在所有制形式、企业规模和经营业绩与经营者报酬关系中的作用。
一、样本选择、变量定义与模型描述
研究样本来自1997年12月31日以前在沪市和深市上市的公司。进一步，我们又选取了在1998～2000年度内两职状态保持不变（即在3个年度内或者董事长与总经理两职分设或者两职合一）的公司为研究样本，因为尽管这些公司存在领导人员的变更，但在3个年度内它们都保持有相同的两职状态，而且要求在这3个年度内有明确的经营者报酬资料和公开的年度报告。为避免A股、B股以及境外上市股之间的差异，样本只考虑那些发行A股的公司。为了保证数据的有效性，尽量消除异常样本对研究结论的影响，我们剔除了ST公司和PT公司，这些公司或者财务状况异常，或者已连续亏损两年以上，如果将这些公司纳入样本将极大地影响结论的可靠性和一致性，因此剔除了这些公司。经过这些筛选后，我们得到的样本数为69家公司，其中两职分离的公司为59家，两职合一的公司为10家。本文采用的是这69家公司在1998～2000年间的数据，所使用的数据全部来自巨潮互联资讯网和《2002中国上市公司基本分析》（中国财政经济出版社），计算过程全部利用SPSS10.0（社会科学用统计软件包）完成。
本研究中涉及的变量主要包括领导权结构、经营者报酬、所有制形式、公司规模、经营业绩以及年度。其中领导权结构包括两职分离和两职合一两种状态；经营者报酬是指年度报告上公布的报酬数据，而不包括经营者的股票收益；所有制形式只区分为国有企业和非国有企业，其区别标准是国家是否处于绝对或相对控股地位；公司规模的度量指标包括主营业务收入和总资产；经营业绩指标包括净资产收益率、资产利润率和主营业务利润率（表1）。
表1 研究变量定义
本文的基本模型如下：
ln（pay[，it]）=β。+β[，i]×performanc e[，it]+β[，2]×ln（size[，it]）+β[，3]×state[，i]+β[，4]×lead[，i]+β[，5]×lead[，i]×performace[，it]+β[,6]×lead[，i]×ln（size[，it]）+β[，7]×lead[，i]-×state[，i]+β[，8]year[，i]+ε[，it]
其中，i—第i个公司；t—第t年，分别指1998、1999、2000；Size—主营业务收入、总资产；performance—净资产收益率、资产利润率和主营业务利润率；year[，j]—为1998、1999、2000年的名义变量；ε[，it]—随机误差。
二、实证检验结果
表2是各变量的描述性统计和均值差异的t检验，从中可以看到，两职合一公司的经营者报酬和公司规模指标高于两职分离的公司，而两职分离公司的经营业绩指标高于两职合一公司。进一步，对两组公司的各个变量进行方差齐次性检验，发现净资产收益率、资产利润率的显著性概率均小于0.1，主营业务收入利润率的显著性概率小于0.05，而主营业务收入、总资产和经营者报酬的方差齐次性检验的显著性概率均大于0.1。因此两职分离公司和两职合一公司的净资产收益率、资产利润率和主营业务收入利润率的方差存在显著差异，在下面的t检验结果中应该选择假设方差不相等一列的数据作为其t检验结果，即校正t检验的计算结果。而两组公司的其余变量的方差不存在显著差异，在下面的t检验结果中应该选择假设方差相等一列的数据作为t检验结果。根据这一标准，可以看出，两组公司的经营者报酬并不具有显著差异，而净资产收益率、资产利润率和主营业务收入利润率却具有显著差异。
表2 描述性统计和均值差异的t检验
表3是各指标之间的相关系数，可以看到总资产、主营业务收入和所有制形式与经营者报酬显著正相关，而领导权结构、净资产收益率、资产利润率和主营业务利润率与经营者报酬相关性并不显著。
表3 变量之间的Pearson相关系数
注：*显著性水平为0.05（双尾检验）；**显著性水平为0.01（双尾检验）
为了对领导权结构与经营者报酬之间的关系进行检验，我们对前面的基本模型进行回归分析。对于公司规模的两个指标和经营业绩的三个指标，分别有六种不同的组合模型，具体的回归分析结果见表4。
表4 回归分析结果
注：*显著性水平为0.1（双尾检验）；**显著性水平为0.05（双尾检验）；***显著性水平为0.01（双尾检验）
模型1和模型2是用净资产收益率作为经营业绩指标的回归结果，模型3和模型4是采用资产利润率作为业绩指标的回归结果，模型5和模型6是采用主营业务利润率作为业绩指标的回归结果。从中可以看出，领导权结构对经营者报酬并不具有显著影响，而所有制形式对经营者报酬具有显著的负面影响，即国有企业经营者的报酬要明显低于非国有企业经营者的报酬。公司规模对经营者报酬也具有显著影响，而且这种影响不受经营业绩指标选择的影响。经营业绩指标对经营者报酬的影响并不一致，净资产收益率和资产利润率与经营者报酬并不具有显著的相关性，而主营业务利润率对经营者报酬具有显著的正面作用。而且领导权结构与所有制形式、公司规模以及业绩指标的交互作用检验结果均不显著，这说明所有制形式、公司规模以及经营业绩对经营者报酬的作用均不受领导权结构的影响。
表5 1998～2000年经营者报酬均值的配对检验
注：**显著性水平为0.05（双尾检验）；
回归分析结果还表明年度名义变量与经营者报酬显著正相关，即经营者报酬有逐年递增趋势。为了说明这一点，我们对1998～2000年的经营者报酬均值进行了配对样本检验，结果见表5所示。1999年比1998年增加了0.475，2000年比1999年增加了1.0923，也就是说，2000年比1998年增加了156.72个百分点，但是各年报酬的均值差异并不显著，这说明经营者报酬的增加速度比较缓慢。
三、结束语
本文以中国的上市公司为研究对象，实证研究了领导权结构对经营者报酬的影响，并分析了领导权结构在所有制形式、企业规模和经营业绩与经营者报酬关系中的作用。研究结论表明，领导权结构对经营者报酬并不具有显著影响。而所有制形式对经营者报酬具有显著的负面影响，即国有企业经营者的报酬要明显低于非国有企业经营者的报酬。公司规模对经营者报酬也具有显著影响，而且这种影响不受经营业绩指标选择的影响。经营业绩指标对经营者报酬的影响并不一致，净资产收益率和资产利润率与经营者报酬并不具有显著的相关性，而主营业务利润率对经营者报酬具有显著的正面作用。而且领导权结构与所有制形式、公司规模以及业绩指标的交互作用检验结果均不显著，这说明所有制形式、公司规模以及经营业绩对经营者报酬的作用均不受领导权结构的影响。另外，经营者报酬有逐年递增趋势，但是增加速度比较缓慢。