中国外汇储备的性质与适度性问题思考，本文主要内容关键词为：中国论文,外汇储备论文,性问题论文,性质论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
近10年来，我国外汇储备持续增加，学术界关于外汇储备是否适度的问题时有争论。本文从我国外汇储备增加的原因、我国外汇储备有别于西方国家所具有的特点、我国外汇储备需求所具有的动态性及其多种因素、我国在世界政治格局中所处地位等角度出发，认为现在难以得出我国外汇储备过剩的结论。
一、我国外汇储备增加的原因
1994年以来，我国官方外汇储备持续迅猛增加，从1993年的区区211.99亿美元，增加到2002年的2864.07亿美元，（详见表1）9年间以年均33.55%的增长幅度持续增加。今年初，外汇储备出现了加速增加的势头，6月末，官方外汇储备余额为3464.76亿美元，比去年末增加了20.97%，同比增幅加快了6.55个百分点；今年前6个月外汇储备增加了600.69亿美元，同比多增加了294.71亿美元。目前，我国官方外汇储备余额已经名列世界前茅。
表1 中国1979年以来历年黄金与外汇储备
黄金储备
外汇储备
年份 数量（万盎司） 增长率(%) （亿美元） （亿美元） 增长率(%)
1979
1280.00
8.40
1980
1280.00 0.00
-12.96
-21.36
-254.29
1981
1267.00 1.02
27.0840.04
308.49
1982
1267.00 0.00
69.8642.78
157.98
1983
1267.00 0.00
89.0119.15
27.41
1984
1267.00 0.00
82.20-6.81
-7.65
1985
1267.00 0.00
26.44-55.76
-67.83
1986
1267.00 0.00
20.72-5.72
-21.63
1987
1267.00 0.00
29.238.51
41.07
1988
1267.00 0.00
33.724.49
15.36
1989
1267.00 0.00
55.5021.78
64.59
1990
1267.00 0.00
110.9355.43
99.87
1991
1267.00 0.00
217.12
106.19
95.73
1992
1267.00 0.00
194.43
-22.69
-10.45
1993
1267.00 0.00
211.99
17.56
9.03
1994
1267.00 0.00
516.22
304.23
143.51
1995
1267.00 0.00
735.97
219.75
42.57
1996
1267.00 0.00
0050.29
314.32
42.71
1997
1267.00 0.00
1398.90
348.61
33.19
1998
1267.00 0.00
1449.60
50.703.62
1999
1267.00 0.00
1546.75
97.156.70
2000
1267.00 0.00
1655.74
108.99
7.05
2001
1608.00 26.91
2121.65
465.91
28.14
2002
1929.00 19.96
2864.07
742.42
34.99
资料来源：根据《中国金融统计年鉴2002年》以及中国人民银行网站中的相关资料编制。
虽然，学术界对我国外汇储备增加的速度和外汇储备余额总量有种种不同的说法，但是，笔者认为，外汇储备的增幅和余额的扩大从总体上反映了我国综合国力的提高、投资环境的改善以及人民币汇率预期的变化。我国外汇储备增加的具体原因如下：
首先，持续的快速经济增长是外汇储备增加的根本性原因。1994年以来，我国经济进入了快速增长时期，国内生产总值从1993年的34634亿元人民币，增加到2002年的102398亿元人民币，9年年间增加了2.96倍。尤其是1998年至2002年的五年间，在世界经济不景气的大背景下，我国经济竟然能够实现年均8%的经济增长速度，这就为包括外汇储备在内的我国各项综合国力的增强提供了前提条件。
其次，自1992年秋季确定了建立社会主义市场经济体制的目标以来，我国加大了经济对外开放的步伐，经济结构有了明显的改善，社会资源分配的市场化程度大幅度提高。经济体制的变化极大地提高了社会生产力，从而增强了我国经济的国际竞争力。对外开放政策的实施，投资环境的改善等因素，增强了我国对外资的吸引力，尤其是围绕我国加入世界贸易组织所作出的制度变革和进一步的对外开放，使我国经济运行方式日趋国际化、自由化和市场化，从而吸引了世界上著名跨国公司纷纷进入我国，这些不但引起我国资本与金融帐户的年年顺差，也推动了我国对外贸易的急速扩大。1994年至2002年期间，除1998年因受亚洲金融危机的影响发生较大规模的资本外逃，从而导致资本与金融帐户出现了63.21亿美元的逆差之外，其余年份都出现了较大规模的顺差，2002年我国吸引外国直接投资527亿美元，首次超过美国，成为全球最大的吸引外商投资的经济体。1994年以来我国对外贸易高速增长，1993年对外贸易总额为1957亿美元，经过9年的发展，到2002年已经达到6208亿美元。尤其重要的是，自1994年以来，对外贸易帐户及经常收支帐户持续顺差。2001年经常帐户顺差额为174.05亿美元，资本与金融帐户顺差额为347.75亿美元；2002年经常帐户顺差额为354.22亿美元，资本与金融帐户顺差额为322.91亿美元。我国国际收支的双顺差是外汇储备持续增加最为重要的基础。
再次，以强制结售汇制以及资本与金融项目的管制为主要特征的我国外汇管理制度，是我国官方外汇储备增加的制度性原因。1994年年初，我国实行了单一汇率制度，在对资本与金融项目实行严格管制的同时，对经常项目实施强制的结售汇制度。该制度规定，除了允许部分外商投资企业开设外汇现汇帐户外，对于法人所获得的属于经常项目下的外汇收入，必须及时足额地出售给外汇指定银行；对各外汇指定银行实行头寸管理，即各外汇指定银行必须把超过头寸部分的外汇在银行间外汇市场上抛出，中国人民银行在银行间外汇市场中设有中央银行外汇操作室，其主要功能之一，就是购入银行间市场上溢出头寸部分的外汇，从而在制度上保证了官方外汇储备的增加。
最后，人民币汇率升值预期以及外币资产缺乏有效投资渠道，是近年来外汇储备增加的市场性因素。随着我国对外贸易的迅速发展，尤其是自美国以及日本、韩国等东亚国家提出人民币升值的要求以来，市场上逐渐形成了人民币汇率升值的预期，20世纪90年代从我国境内外逃的资金开始回流国内，一些投机性的资金在人民币汇率升值预期下，也设法通过各种手段进入我国境内，从而加剧了国内外汇市场上外汇供大于求的矛盾，导致了外汇储备的增加。近年来，虽然管理当局已经允许外贸企业开设外汇帐户，留存部分外汇，企业可以留存外汇的部分已经达到约30%，但企业实际持有的外汇份额远远低于允许留存的限额。究其原因主要是：第一，在政府保证人民币不贬值的承诺下，企业在需要外汇时不用担心人民币贬值的风险，从而增强了企业持有人民币的意愿；第二，在经常项目实现自由化条件下，企业在进口需要用汇时，不用担心买不到外汇，外汇已不是稀缺资源，所以，持有外汇与否对企业显得并不重要。第三，企业持有外币后，资金流出受到较大的制度限制，国内金融市场上又缺乏可供选择的以外币计价的金融商品，由于持有外币的收益很有可能低于人民币，从而导致企业不愿意持有外汇；第四，人民币汇率升值预期更加使企业不愿意持有外汇。
二、我国外汇储备的性质及与物价之关系
我国作为一个经济快速发展、对外贸易依赖性强的发展中的大国，迅速增加的外汇储备表现出了独特的性质，而且储备增加与物价之间的关系也随着实际经济的变化而发生了逆转。从外汇储备的性质看，有两个明显的特性。
第一，我国官方外汇储备中具有部分民间储备，这是我国官方外汇储备的重要特点之一。以持有者为标准来分类的话，我国外汇储备虽然可以分为官方储备和民间储备这两部分，但是，民间储备仅仅是自然人拥有的外汇储备，而国外的民间储备中包含了法人储备和自然人储备，因此，我国的官方外汇储备中实际上包含了法人储备。1994年实施至今的外汇结售汇制，从本质上讲是“外汇集中制”，即把企业的外汇集中于中央银行，使企业外汇储备转化成为官方外汇储备。虽然我国于1996年11月宣布开始履行国际货币基金组织第八条款的义务，基本上实现了经常项目的自由化，并于1997年对个别大型外贸公司实行了部分外汇留存制度以及于2002年允许更多的外贸企业留存部分外汇，但是，外汇结售汇制依然是外汇管理制度的核心，“外汇集中制”的本质并无变化。由此可见，现存的“外汇集中制”不仅是导致我国官方外汇储备迅速增加的重要的制度性原因，而且，据此也有力地说明我国官方外汇储备中包含了民间的法人储备。
第二，从我国外汇储备的来源看，具有一定程度的借入储备(borrowedreserves)的性质。从1994年至2001年的经常项目差额和外汇储备的增加额看，除了1998年、1999年、2000年和2002年这四年的经常帐户差额大于外汇储备增加额之外，其他年份的外汇储备增加额均远远大于经常帐户的顺差额。（详见表2）这就说明，我国外汇储备的来源更加依赖于资本与金融帐户的盈余。无论资本与金融帐户的盈余来自于国际借贷还是国际投资，从根本上讲，这些盈余属于最终必须偿还的资金，所不同的是还本付息的方式和还款期限，外国投资者的利润或红利。总之，资本与金融帐户的盈余从根本上看，具有借入性质，以此构成的外汇储备自然具有借入储备的性质。
表2 中国国际收支差额、对外债务余额以及外汇储备增加额（单元：亿美元）
注：①表中“资本项目差额”1997年为“资本往来项目”，1997年后为“资本与金融项目”。
②外汇储备增加额是指比上年增加的金额。
资料来源：根据国家外汇管理局网站“中国国际收支平衡表”和“外债流动与国民经济，外汇收入”等资料编制。
以1996年为分水岭，我国外汇储备增加与一般价格水平的变动关系发生了逆转性的变化。其主要原因是，我国自1996年从原来的短缺经济时代进入了相对过剩经济时代。
1996年前，我国每次外汇储备的增加都会引起一般价格水平的上扬，尽管物价水平的上涨有时会滞后于外汇储备增加，但这种因果关系是较为明显的。例如，1979年外汇储备大幅度增加，1980年就出现了消费价格的上升；1981年至1983年外汇储备增加，又带动了1985年的物价上涨；1987年外汇储备增加，则引起了1988年夏季的物价全面上升；1994年外汇储备的大幅度增加，也在一定程度上推动了1994、1995年物价的大幅度上涨。[1](p,249)虽然，1993年至1995年这三年严重的通货膨胀是否由于外汇储备增加所引起，学术界尚有争议，但1994年及以后年份中央银行基础货币的净投放全部由央行收购外汇所致，1994年央行甚至通过回收再贷款的方式，用以回笼由于收购外汇多投放的基础货币，这些足以说明，1996年之前，我国外汇储备的增加对推动物价水平的上涨具有一定的作用。当然，关于这一点，在发达国家冲销干预理论中已经有详细证明，此处不再赘言。但笔者发现，我国外汇储备增加与物价变动的这种正相关关系，于1997年之后已经完全消失。1997年以来，我国官方外汇储备仍在持续增加，尤其是2001年和2002年分别以28.14%和34.99%的水平大幅度增加，但是，物价水平却呈现平衡或下降的趋势（参见表3）。
表3 1993-2002年中国外汇储备增长率与价格水平变动（单位：％）
注：表中消费者价格指数正数为价格上涨，负数为价格下降。
资料来源：根据中国人民银行网站和国家外汇管理局网站中的相关资料编制。
笔者认为，可以从实际经济与货币经济两个角度解释这种逆转或变化。1996年之前，我国尚处于短缺经济时代，宏观经济的基本特征是总供给小于总需求，因此，当外汇储备增加引起货币供应量的扩张时，就会加剧总供给与总需求之间的不平衡，物价上涨也就在所难免。1996年之后，我国宏观经济的基本面发生了深刻变化，相对的供给过剩已经成为经济生活中主要的矛盾之一。中央银行在宏观经济的管理中也积累了较为丰富的经验，从1993年控制通货膨胀以来，央行把物价稳定作为货币政策的最终目标（详见《中国人民银行法》，1995年），而且开始运用多种政策工具控制货币供应量，来谋求最终目标的实现。因此，在既定的汇率制度和外汇管理制度的刚性框架下，央行开始通过回收再贷款、国债回购等货币政策工具，冲销央行在银行间外汇市场因收购外汇而投放的基础货币，维持货币供应量增长的既定目标，从而保证了物价总水平的稳定。
三、我国外汇储备量的适度性
一国拥有国际储备最为重要的原因是为了保证该国具有足够的国际清偿能力，从而保证宏观经济的稳定与发展。然而，国际储备的获得需要支付相应的代价，所以，国际储备并非多多益善。换言之，一国拥有的国际储备总量应该维持在一个适度的水平上，这就是所谓的适度国际储备问题。由于布雷顿森林货币体系的崩溃、黄金的非货币化，外汇成为国际储备中最为主要的资产，因此，下面在没有特别说明时，外汇储备视同国际储备。
一般而言，一国的外汇需求主要由以下几个方面构成：(1)商品和劳务进口的外汇需求；(2)转移性外汇需求；(3)外商投资企业红利和利润汇出的外汇需求；(4)外国投资者证券投资收益的外汇需求；(5)偿还对外货币性负债的外汇需求；(6)对海外投资的外汇需求；(7)货币管理当局为了维持汇率稳定，干预外汇市场的外汇需求；(8)本币持有者货币替代的需求，等等。正常情况下，上述外汇需求主要通过外汇的流量获得满足，一国官方外汇储备作为存量资产，具有准备金性质，除了干预外汇市场以及偿还官方对外的货币性负债之外，主要用于不时之需。因此，在一国实行外汇管制的条件下，最简单的适度外汇储备量仅考虑商品、劳务进口，以及偿还对外货币性负债的外汇需求这两项。（注：除进口、外债之外，有学者认为应该把干预外汇市场的外汇需求也考虑进来。理论上讲这是正确的。但是，对于实行外汇管制的国家而言，它们主要依靠管制而不是外汇储备来维持其汇率的稳定性，而且干预外汇市场究竟需要多少外汇是非常难以确定的。）其表达式如下：
{f62o219.jpg
(1)式中，
，代表适度外汇储备量；X代表年度进口额；X广代表年度外债余额。在该式中，年度进口额的25%是美国经济学家罗伯特·特里芬(Robert Triffin)提出的观点。他认为，根据国际经验，一国的国际储备只要能够满足2-3个月的进口支付所需，即国际储备与进口的比率为20%-25%，就达到最优，否则便是过剩或短缺。而一些发展经济学家则认为，广大发展中国家主要是资本输入国，对外负债是普遍现象，尤其是20世纪80年代初南美债务危机提醒了经济学家，发展中国家在积累外汇储备时，必须考虑到偿还对外货币性负债的需求，根据国际经验，一国应持有相当于对外货币性负债余额10%左右的外汇储备，用以防止债务危机；如果债务结构中短期负债较高，则这一性质的储备比率可以高于10%，反之，可以低于10%。根据上述理由得出的经验算式，可以给出超额储备的计算式：
即
；(2)式中，
代表超额储备额；R代表外汇储备总额。
如果根据(3)式推算，我国的外汇储备量已远远超过了适度储备的水平。我国1994年超额外汇储备为185.41亿美元，此后逐年升高，到2001年超额外汇储备为1273.54亿美元，2002年高达1957.53亿美元。（参见表4）如果考虑到2001年和2002年我国国际储备中，黄金储备发生了前所未有的大幅度增加这一重要因素，（参见表1）我国整个国际储备的超标则更为明显。
表4 1994-2002年按理论推算的中国超额外汇储备额（单位：亿美元）
注：①三个月进口额栏目中1994、1995、1996及2002年的数据根据货物进口额计算，其他年份则根据“货物与服务”的进口额计算。
②年度偿债额＝年度外债余额×10%。
资料来源：根据国家外汇管理局网站中的相关资料编制。
③超额储备额＝外汇储备－（3个月进口额＋年度偿债余额）。
然而，我们是否就能由此得出我国外汇储备严重超额的结论呢？笔者认为，恐怕现在还难以匆忙下定论。因为，首先，如前所述，我国外汇储备具有明显的借入储备的性质。1994年至2002年经常帐户累积的外汇储备总额仅1645.69亿美元，而2002年外汇储备总额则为2864.07亿美元，属于借入储备的金额高达1218.38亿美元，即借入储备占总储备的42.54%。（注：本文的借入储备的计算式为：借入储备＝外汇储备总额－经常账户顺差。这虽然是一个粗略的估计数，但是符合自有储备和借入储备的含义。）当然，我国储备的借入性质，还可从我国近10年来吸引大量的外商投资的角度来看。根据储备理论可知，借入储备在今后将以红利、股息、利润以及资本转移等方式构成对外汇的需求，因此，借入储备从本质上讲是不稳定、易变动的，不能视同自有储备。
其次，由于我国实行强制结售汇制，法人不能自由持有外汇，我国官方外汇储备中包含了法人储备，因此，官方外汇储备被夸大了，现有的官方外汇储备实际上是名义官方外汇储备。随着我国外汇管理制度市场化的改革，以及对外开放的深入发展，强制结售汇制终将被意愿结售汇制所取代。届时，部分法人在获得外汇收入时，完全可以根据自己的意愿，决定是否出售或保留外汇，其结果必然有部分法人愿意保留外汇。这时，我国官方外汇储备才会变成实际官方外汇储备。
再次，从近10年来看，我国对外货币性负债出现了持续增加的趋势，而且，短期负债有明显的增加。1993年我国的外债余额仅有835.7亿美元，2002年已经高达1685.4亿美元，是1993后的2.02倍，8年中债务翻了一倍多。而且，短期债务在外债中的比例迅速上升，2000年短期债务占总债务的比例仅9.0%，2002年上升到31.43%。短期债务的迅速增加，意味着还本付息压力的加大。（详见表5）增加官方外汇储备，防止债务危机的出现，也是题中之意。当然，换一个角度看，减少举借短期债务，把储备的一部分转化为国内短期外汇需求，也不失为明智之举。
表5 中国长期与短期外债的结构
资料来源：根据国家外汇管理局网站中的“长期与短期外债的结构与增长”资料编制。
又次，笔者认为，我国的外汇储备中应该包含国际政治风险的外汇准备。在当今的国际政治和国际经济舞台上，由于意识形态及社会政治制度的差异，我国经常处于被歧视的地位，如果我国遭遇国际政治风险或经济危机，很难出现真正愿意援助我国的国家。亚洲金融危机中，在东亚国家最需要外汇援助之时，负有援助之责的国际货币基金组织横生枝节、拖延不救的教训是深刻的。如果中国遭遇危机的话，能够指望哪个发达国家或国际金融机构对我国伸出援助之手吗？因此，充足的外汇储备，对当前世界政治格局中处于特定地位的我国而言，是非常必要的。
最后，根据我国外汇管理制度改革的进程，以及国际经验，笔者预计，我国将于2010年前后实现人民币资本与金融项目下的自由兑换，[2]即经过若干年的努力，我国外汇管理制度将基本上实现自由化。在外汇管理自由化条件下，我国外汇需求有上升的可能，这主要表现在：(1)中央银行为了维持汇率的稳定或实现央行的汇率目标，通过干预外汇市场实现其政策目标，需要持有相当数量的外汇；(2)为了国际投资或资产转换的需要，货币替代的外汇需求将出现。
有人认为，西方发达国家中除日本之外，很少拥有巨额外汇储备的（参见表6），因而中国拥有如此巨额的外汇储备的机会成本实在过高。尽管这一说法确有根据，但我们必须认识到，中国与发达国家的条件也是不一样的，人民币既不是自由兑换货币，更不是国际货币，这就决定了外汇对中国经济的发展与稳定是必需的。极而言之，美国可以不拥有外汇储备而不会影响美国经济的正常运行，但是，中国不具备这样的条件。
表6 外汇储备与黄金储备的国际比较
外汇储备（亿美元）
黄金储备（万盎司）
1990年
1998年
1999年
1990年
1998年
1999年
中国
110.9
1450.0
1546.8
1267
1267
1267
美国
722.6
707.1
605.0
26191
26161
26167
日本
785.0
2154.7
2869.2
2423
2423
2423
德国
679.0
740.2
510.4
9518
11898
11152
英国
358.5
322.1
18942300
法国
367.8
443.1
397.0
8185
10237
9724
意大利 629.3
298.9
224.3
6667
8336
7883
注：德国1990年数据为前联邦德国的数据。
资料来源：国际货币基金组织《国际金融统计月报》2000年4月。
在我国外汇储备居高不下的情况下，应该重视如下问题：(1)外汇储备币种结构的合理性，以防止汇率风险；(2)在保证储备资产充足的流动性前提下，如何提高储备资产的盈利能力；(3)对储备资产产生的盈利，进行适当的处置。
综上所述，不能简单地套用西方国际储备理论，来解释我国的外汇储备问题，实事求是地、动态地、多因素地考虑中国外汇储备总量的话，无法得出中国外汇储备过剩的结论。我国只有在人民币成为自由兑换货币，进而成为国际货币之后，才有可能把外汇储备维持在西方国际储备理论的水平上，从而降低拥有巨额外汇储备的成本。
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