衍生金融工具及其金融管理，本文主要内容关键词为：金融工具论文,金融论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
随着金融业的对外开放和金融市场的加速发育，衍生金融工具如国债、期货已通过各种途径进入我国金融市场，本文将在认识衍生金融工具及其作用后，讨论如何加强衍生金融工具的多层次管理，以促进我国金融市场的健康发育和稳健运行。
衍生金融工具及其交易特点
衍生金融工具（Derivatives）是指在有价证券等基本金融工具上派生出来的、伴有新技术的金融工具，也称派生金融工具或衍生金融产品，主要包括金融期货、期权、调期和远期利率协议。
在现代市场经济中创新的金融工具有几十种，金融期货、期权、调期和远期利率协议是最基本的衍生金融工具，其他衍生金融工具均是在此基础上进行创新或组合。不管其具体组合有多么复杂，衍生金融工具及其交易都具有交易成本低、获利高、风险大的特点。
不同于金融现货交易，衍生金融工具的交易具有交易成本低的特点。金融现货交易是依据客观存在的事实，价格已定，现实地买进卖出一种金融资产，一手交钱，一手交货，真实地实现资产所有权的转移。衍生金融工具交易则不同，它是一种契约交易，反映的价格实际并不存在，只是所有市场参与者对于未来价格的综合预期，契约双方各自承担义务或拥有权利，不涉及金融资产所有权的转移。买方不一定真正地购买这种金融资产，卖方也并不一定有金融证券出售。例如：利率调期一般不进行本金的交换，利率调期的本金只是形式本金。衍生金融工具交易不进行本金的交换，不真实地实现合约资产所有权的转移，合约双方只要缴纳一定比例的保证金给经纪公司即可，无需支付合约的全部价钱。保证金的数量随合约的性质、特定的交易物价格浮动幅度以及客户资信情况不同而有所不同。保证金的收取一般以合约标的数额的百分之几为限。资本雄厚的经纪公司对信誉好、稳定而长期的客户，收取的保证金要低，反之收取的保证金要高。由此可见，以保证金为交易成本的衍生金融工具交易与现货交易相比，成本确实很低。
衍生金融工具合约一般都是固定的、规范化的，合约金额都比较大，其获利也较大。世界各地期货交易所对期货合约、期权合约和调期合约的交易数额都有明确规定。法定交易均数额较大，又因其交易成本很低，如果我们在熟练地掌握了衍生金融工具的交易程序和知识后，及时了解有关信息和市场行情，交易技巧运用得当，即可用低成本获取高收益。有人把期货比输为尖锐的雕刻刀，如由资历深厚的师傅来操作，就可雕出精美的艺术品。这也是近年来衍生金融工具发展迅速，成为银行、公司、基金组织等各种投资机构竞相运用的主要原因。
在金融业的经营中高利润往往伴随高风险。衍生金融工具的高风险主要来源于其交易过程中的多种类风险，主要包括：信用风险、市场风险、法律风险和操作风险。信用风险是指衍生金融工具合同一方因某种原因不能履约的风险。新金融工具的信用风险不同于传统的银行信用风险。银行贷款合同中债务人因破产无法履约，是单边行为，而新金融工具的信用风险是双边行为。例如在调期合同中，万一合同的一方无法履约，那么产生的问题是另一方须花多大的代价去重新做一笔相同内容的调期合同，因为每笔支付都是以对方支付为条件，期货合同也是如此。另外，近几年随着场外交易的发展，许多投资者把交易转到场外，场外交易本身是逃避法律的一种行为，一旦合约一方违约，带给对方的损失将是不可低诂的。所以在场外交易下的衍生金融工具交易，面临的信用风险更大。投资者如从事场外交易，必须认真评估交易对方或经纪商的信誉。
信用风险表面化的结果就是市场风险。例如，A公司和B公司缔结了利率调期合同，B公司因倒闭无法履约，A公司可以不用支付同时也收不到当初约定的利率资金。对A公司来说，这意味着本应避免的风险，因调期合同中途解除，重新又产生风险。这时A公司想避免这个利率风险，就必须重新缔结与被解除调期合同内容相同的新的利率调期合同。但由于时间不同，利率水平不一样，要缔结新的调期合同可能支付相当大的代价。这种风险就是市场风险。期货合同一方如违约不履行合同，也面临与调期合同一样的利率风险。另外，某些特殊事件或不可预见的事情都将引起市场风险。
衍生金融工具发展速度很快，有关的立法往往跟不上去。即使有适用的法律，也可能未经时间和案例的检验而很不稳定，况且有些衍生金融工具作为金融创新，本身就是用以规避金融管制的。近几年国外许多投资者看准了衍生金融工具的高利润和投机性，有意规避法律到离岸金融中心去做交易，如去开曼群岛投资。离岸金融中心法律比较宽松，衍生金融工具交易在此受法律保护极为有限。一旦交易双方发生纠纷，受损一方自然失去了最后的法律保护。
操作风险主要指在衍生金融工具中由于多种监控不当，决策失误和程序无效率产生的各种故障和欺诈行为。操作风险如同信用风险、市场风险一样，不可轻易低估。因为衍生金融交易是建立在预测未来的证券价格、汇率及利率变动走势基础之上，一旦决策错误，市场走势与预测相反，投资者的损失将是惨重的。最近因经营衍生金融工具亏损的金融机构，即美国信孚银行和J.P摩根银行，与操作失误有直接关系。所以美林证券公司在向人们介绍衍生金融工具交易时，十分强调操作的可行性，他们提倡操作人员与决策人员的分离性，即前台与后台业务分开，后台为决策人员，负责决策、监控；前台人员负责具体操作，服从后台人员的指挥。德国金融机构称之为“四眼原则”，凡事无论大小，必须由两位授权人共批。这不失为防范衍生金融工具操作风险的良好办法。
除此之外，衍生金融合约本身就有增大风险的因素。以期权合约为例，期权的卖方卖出的是一种权利，收取的是一定数量的保证金，其以有限的收益承担无限的损失，同时卖方还要承担一定的义务，即在买方按合约行使其买入或卖出权利时，无论市场行情如何，卖方必须按合约规定卖出或买进某项金融产品。这与现货市场的担保合同相比，其风险要大得多。期权合约除要承担类似担保的责任外，同时还要承担变化莫测的市场上的无限责任。所以说，衍生金融工具交易风险很大，这种风险不是一般的风险，而是招致巨额损失的摧毁性风险。
衍生金融工具交易的作用
在现代市场经济中规避某种金融风险是市场参与者的趋利本能。衍生金融工具是浮动汇率体制下的产物，尽管它有很大的交易风险，但其最根本的作用是为了转移某种金融风险，将个体的风险转换为体系的风险。衍生金融工具越发展，市场参与者越多，所规避的金融风险就越分散。随着国际金融市场日益国际化和一体化的发展，衍生金融工具得到了空前的发展，其作用也越来越大。主要有降低某种金融风险、降低融资成本、价格发现和投机的作用。
1.套期保值，转移和规避风险。套期保值是指在现货市场上买进或卖出某种金融证券的同时，在期货市场上卖出或买进同质同量的期货合约，以期货的盈亏来抵消现货的亏盈。衍生金融工具交易就是利用套期保值原理转移现货市场上的风险。
现货市场波动非常大，每个人、每个机构都面临着价格变动和利率、汇率变动所带来的风险，如果他们要转移这些风险，使他们将来需要收取的债权或将来需要偿还的债务免遭不幸，就需要套期保值，以对其现在拥有或将要拥有的资产、负债的价格进行保值。套期保值者的目的不是为了赚到利润，而是要在价格上得到保证，准确地说，目的是转移价值风险，保障正常利润。期权的作用要胜与期货，它不仅仅具有转移风险的功能，还具有避免风险的功能。期权合约的内容既有义务，又有权利，对于买方来讲，他买进了权利但不承担义务。他可以在一定期限内行使这个权利——买进或卖出某种金融资产，他也可以不行使这个权利，转让其中权利或让其作废。所以期权合约还具有避免风险的作用。
2.降低筹资成本。众所周知，国际上一般筹资成本为LIBOR+0.5%。衍生金融工具的产生，调期业务在债券市场的广泛运用，一改往日状况，使筹资成本大大降低。在发行市场上，债券发行人追求资金成本低廉，筹措方式灵活；债券的购买人则重视投资的风险。最近出现了能满足这些要求的各类品种的债券，这些新品种的债券往往是以调期交易为前提条件发行的。有人曾经统计过，欧洲市场上发行的债券，其中79—80%与调期交易有关，多数发行的债券筹资成本低于LIBOR。1984年7月，瑞典进口信贷公司发行无息债券和本利均等偿还方式的私募债券。该公司无息债券的成本比信用条件最好、利息最低的美国财政部债券还低1.0%以上，由于安排了在容易调期的资金基础上又签订了利率调期合同，调换成了低成本浮动利率的债务，结果筹资成本是LIBOR—1.2%。以上举例比较特殊，筹资成本通过调期降得比较低，实际上在国际市场上发行债券的多数筹资者，经过调期后，筹资成本一般为LIBOR—0.2%或LIBOR—0.6%之间。
3.价格发现。衍生金融工具合约中所订价格是由买卖双方公开竞争决定的，这种价格依赖现代通讯设备传播到世界各地，使全球参与衍生工具交易者都能了解到不同时期各类产品的报价。所以说这种价格是所有市场参与者对于未来的综合预期。所有交易者均有同等机会在其现有的供给和需求情况下，根据各自对未来行情走势的预测公开报出自己的理想价格，通过讨价还价，以双方认为合适的价格成交。可以说，交易达成的价格，是一个真正反映买卖双方意见、需要和预测的价格。当然，由于投机者在市场上的参与，价格并不能时时正确地与未来价格保持一致。但现代化的通讯设备，避免了由时空造成的各地价格不统一的情况，具有持续性和公开性的特点，应该说在某种程度上反映了国际资金市场一定时期内的各种金融资产的价格水平。
4.提供了以“小本搏大利”的机会。衍生金融工具交易一般成本很低，只按合约标的数额的百分之几交纳较少的保证金，而合约规定的金额却相当大。这种高财务杠杆比率对非投机者而言确实极大的减少了风险费用，但对投机者而言，却提供了以“小本搏大利”的机会和手段。投机者的目的是利用市场价格的波动谋取厚利，他们自认为可以正确预测市场未来趋势，甘愿用自己的资金冒险，不断地买进卖出合约，希望从价格的波动中获取高收益。投机者在市场上一会儿买进，一会儿卖出，经常变换位置，促进了套期保值者的合约在市场上的不断流动，但是投机者控制的交易数量大大超过了套期保值者能转移价格所需要的数量，则市场的流动性会大大降低，甚至导致市场垮台。我国国债期货市场，就是因为投机成分过大，合约交易量远远超过我国国债的实际数额，导致一些金融机构损失惨重。1995年5月18日，我国政府被迫关闭国债期货市场，使这种有利于健全我国金融市场的新产品夭折在摇篮之中了。由此可见，新金融工具交易市场，是套期保值者和投机者均能参加的市场，或者说是以套期保值者为主、投机者为辅的市场。
衍生金融工具的金融管理
作为经济金融高度市场化的产物，衍生金融工具在汇率和利率频繁波动的国际金融市场上，依靠其本身的对冲作用，进行套期保值，确实起到了分散和转移某种风险的作用。然而近来美国加利福尼亚奥兰治县的破产，英国巴林银行的倒闭及一些大金融机构操作衍生金融工具招致巨额亏损的事实，不能不引起全世界的关注。它不仅提醒人们衍生金融工具的风险性很大、破坏性很强，进入衍生金融工具交易市场，要格外小心，也说明必须加强衍生金融工具交易的管理。1995年，西方七国首脑会议将金融问题列为重要议题，一致提出加强全球的金融风险管理。为控制衍生金融交易扩大带来的风险，七国支持各金融机构制定内部和外部的防范措施，以减少衍生金融交易的破坏性，使之成为投资者良好的融资手段。国际清算银行已开始着手建立早期预警机制，用来监督银行衍生金融交易。美国联邦储备委员会也成立专门调查组，就美国从事衍生金融交易的金融机构进行调查。尽管中国人民银行和国家外管局严格限制国内外金融机构参与衍生金融工具交易，但适应市场需求的金融产品开发迟早会将衍生金融工具引入我国金融市场，必须尽早探讨衍生金融工具的管理政策。我国对衍生金融工具的管理必须采用全方位、综合性的办法，即政府、交易所、金融机构实行分级多层管理，各负其责，各司其职，使衍生金融工具交易步入正常发展之路。
政府的金融管理是对衍生金融工具的宏观管理，应该给衍生金融工具市场管理创造一个有法可依、有章可循的有利条件，以健全金融市场的管理制度。①制定期货、期权交易法规，颁布管理条例。衍生金融工具法规条例应明确设立专门政府管理部门负责衍生金融工具交易市场的管理外，专门规定政策管理部门的权限、职责和业务范围以及政府管理机构人员的任命。政府管理机构人员的任命必须经过正规严格的考察，被任命的管理人员应该具有专业水平、领导能力和职业道德。②管理和监督期货交易所的运营。期货交易所可以制定有关期货交易规则，但必须经政府主管部门的审批，通过后方可实行。交易所的业务活动应在政府主管部门的管辖范围之内。政府主管部门应审批新合约上市，看其是否符合公众利益，合约是否能起套期保值作用，是否对整个经济的发展起促进作用；政府主管部门也应审查交易所批准的会员资格和交易所作出的裁决，看其是否与事实相符，是否有违背法律和条例的行为，一旦发现有问题，应及时予以纠正或采取其他法律行为。③管理和监督金融机构的衍生金融工具。一般而言，参与衍生金融交易主要为各金融机构。作为政府金融主管机构，如要有效地消除或分散金融商品交易风险，除在宏观上应当与其他政府主管部门一道对金融市场加强管理外，同时还应该对金融机构加强监管，严密监控金融机构的衍生金融商品交易。例如，可按银行资本额大小对其可操作衍生性金融交易加以规范限制，中央银行定期对金融机构进行检查，看他是否有违规操作行为。当金融市场剧烈波动，汇率和利率起伏大时，应增加对金融机构检查与监督的次数和频率，以确实落实检查功能，消除因操作衍生金融工具交易而爆发的巨大风险和破坏力。总之，政府主管部门对衍生金融市场的管理与监督是宏观的，管理的松与严应随着经济的发展、市场的逐步完善而不断调整。政策的宽与严要适度，只有这样才能保证交易市场安全和正常运转。
衍生金融交易所的自我管理是对衍生金融工具进行有效管理的承上启下环节。目前经营衍生金融交易的市场一般都在期货交易所，衍生金融交易所的自我管理，也就是金融期货交易所的自我管理。衍生金融工具交易场所加强自我管理，除必须遵守有关的法规条例，接受政府主管部门的监督检查外，还必须制定场内规则，监督交易所的业务管理，收集和传播有关市场信息资料，保证市场交易是在公开、公正、竞争的条件下进行。为此必须做到以下几点：①交易所对会员的管理。交易所对会员资格的要求是非常严格的，应该审查入会者的资信状况，测试会员的专业知识，其中包括期货、期权交易知识、交易所和政府管理部门规章制度。取得会员资格者，可以享受会员待遇，但其必须遵守交易所和政府主管部门的有关规定。②交易所对经纪业务的管理。经纪人队伍的好坏，直接影响衍生金融工具市场的正常运转。从事经纪业务，应是具备一定资产的法人，个人资信良好，无诈欺历史记录；其次不能为客户进行交易的同时为自己买卖，经纪人必须诚实，不得以欺骗手段进行交易。交易所应规定经纪人的佣金标准、佣金的计算方式。一般来讲，交易所根据经纪商的经营成本制订出一个占交易合约金额的比率范围。③交易所对结算保证公司的管理。结算保证公司具有结算和保证的双重功能，交易所规定结算系统的对象，即具有那些既是交易所会员又是公司会员的交易商才能进入结算公司，享受结算公司的服务。对保证系统的管理，交易所设立保证金制度，保证金分为初始结算保证金和追加保证金两种。另外，应设立储备金制度，储备金是从每笔合约结算服务费中提取一点累积而形成，当保证金不足以抵偿交易所对客户的赔偿时，交易所可动用储备金随时应付，使交易得以顺利地、连续地进行。④交易所对交易规则的管理。交易所的规则不能与国家的法律条例相冲突，小法要服从大法。交易所规则包括交易规范、合约细则，主要有合约的具体内容，交收的月份，交易时间，交易费管理，报价方式及纠纷的处理和违约的处罚。
金融机构的自我管理是衍生金融工具管理的基层环节。金融机构参与衍生金融工具交易，必须加强自我管理以降低其交易风险。首先要熟知有关的法律规章制度；其次要遵守衍生金融工具方面的法律法规，遵守各种交易规则；再次要加强自我监控，如加强资产负债比例管理，限定投资比例，明文规定金融机构投资数额与其实际资本数额的比例，按现代投资组合理论所支持的搭配比例分散交易风险，决不可把“所有的鸡蛋放在一个篮子里”。投资于高杠杆、风险系数大的衍生金融工具，必须以十二分的精神谨慎从事，投资数额不得过大。操作衍生金融工具的金融机构应该做到以下几点：①培养专业人才。衍生金融工具交易风险较高，操作技术复杂，必须培养技巧高明的专业人员。通晓衍生金融工具、熟知交易操作规程的专业人员从事这种工作，可能会做得很出色；反之，如果让一些不了解衍生金融业务的人来操作，必会出现很大的危险。②避免投机交易。金融机构开展衍生金融工具业务时，应明确自己的目的，即用来防范某种金融风险，套期保值，不得以投机交易为目的。虽然投机与套期保值在衍生金融工具交易中会同进并存，但由于各自的取向不同，投资操作者所付出的劳动和努力的方向不同，交易结果会迥然不同。若以投机为目的，进行超限额交易，以小本博大利，把宝压在赌注上，在某些情况下虽收益很高，但危险非常大，一旦失误，损失将极其严重，破坏力不可低估；若以套期保值为目的，防范风险，不做超限额交易，就不会出现投机带来的巨大风险和危害，可以起到合理规避风险的作用，发挥衍生金融工具交易的正常功能。③制定内部操作规程。各金融机构在从事衍生金融工具交易之前，在熟知和遵守相关的法律规章的基础上还应建立自我管理办法。其中包括操作程序、风险评估、监控管理和会计处理办法等。④执行前后台业务相分离的原则。前台是指从事衍生金融工具交易的具体操作部门，即业务部门。后台为业务的结算和管理部门。前台业务与后台业务分离，前台负责具体操作，后台不做交易，是决策部门，管理指挥或提供技术分析供前台使用。这也是避免风险的有效办法之一，世界上有些金融机构已开始贯彻此原则。这是衍生金融工具几起震惊世界的灾难性交易留给人们的宝贵历史经验。
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