资本成本之谜：到底如何应用资本成本？，本文主要内容关键词为：资本论文,成本论文,之谜论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言：资本成本应用之谜的提出
20世纪50年代以后，投资组合、市场效率、资产定价等领域的理论突破对于公司资本成本理论及其应用产生了令人瞩目的深远影响。到了20世纪90年代早期，关于资本成本理论迅速出现了诸如“传统的……教材上……适当的”、“理论上是正确的”和“一个有用的经验法则与良好的工具”等描述，并在学界形成了一致意见。然而，在这些一致意见的背后，对于资本成本理论如何科学运用的问题，存在着相当的含混与困惑(Bruner等，1998)。进入21世纪，尽管资本成本的估算技术不断演进，估算方法逐渐理性化与科学化，然而资本成本的估算值及其应用的“含混与困惑”依旧持续着，并日益向不同的领域扩展。Jacobs和Shivdasani(2012)指出，迄今为止，很多美国公司对于资本成本估算值的应用尚存很多迷惑。
笔者将资本成本应用方面的困惑概括为资本成本的应用之谜。具体言之，这一迷惑主要表现为两个方面：资本成本到底可以应用于哪些领域？在这些领域中，资本成本起到何种作用？针对应用之谜，笔者认为，在微观与宏观层面上资本成本均发挥着重要的、不可替代的锚定效应。这一研究，将有助于拓展资本成本理论的研究范畴，同时对于资本成本应用之谜的揭开提供有益的思路。
从公司理财的角度来看，即使是在财务管理水平较高的英美企业界，资本成本理念的渗透与运用也有着一个漫长的过程，至今仍然有为数不少的企业不估算其资本成本水平(当然，这种情形一般是存在于中小型企业里)。由于历史和管理文化等诸多因素的缘故，我国企业对于资本成本的认识尚停留在一个极其肤浅的层面上，甚至存在很多的错误理解。比如，有些上市公司的管理层竟然以为股票融资是没有资本成本的，或者股票融资的资本成本低于债务融资的资本成本等。在对资本成本没有一个科学认识的情况下，合理地估算资本成本进而科学地将资本成本估算值运用在财务决策过程中、运用在对于价值创造水平以及股东财富实现的评价中，将是一件不可能实现的事情。“如何应用资本成本？”应当成为我国企业界董事会和管理层时常自问并反省的一个重大问题，因为这个问题的解决哪怕是小部分的解决，都可以极大地提升公司治理和财务管理工作的质量。
二、资本成本的锚定效应
一艘没有锚的船必定是四处漂浮、没有定向的船。对于公司治理与公司理财来讲，资本成本正是这样的一只锚。这只锚约束着企业的行为范围，稳定着企业的发展方向，也评判着企业的运作质量。为了有效地增加投资者财富，制定科学合理的财务政策，实施理性高效的理财行为，确保企业的可持续发展，都需要资本成本的锚定效应得以有效发挥。
(一)资本成本锚定效应的概念。锚定效应又称沉锚效应，通常是指人们在进行某种判断时，以某一个或者某些特定的观念、数值作为出发点、起始值，从而对最终的判断结果产生决定性的影响。作为一个心理学名词，这一概念已经在诸多领域获得了运用。具体到资本成本的锚定效应，是指资本成本概念及其估算值在资本成本的不同应用领域(公司财务领域、国企改革领域、政府管制领域等)中所起到的基准性作用。如，在公司财务领域，资本成本不确定，财务决策没有基准，理财目标的实现也没有评判的依据。尤其是特定时期之内的资本成本的估算值，从根本上左右着很多问题(包括微观和宏观领域的问题)的最终解决方案，成为一个不容忽视、不可逾越的量化参数。
(二)资本成本的主体。在进行资本成本锚定效应的研究前，首先必须明确一个问题：资本成本所依附的主体是什么？简单地说，就是资本成本是谁的资本成本？这个问题的答案是确定的、毋庸置疑的，资本成本是一个归属于企业范畴的概念，资本成本是企业的资本成本。尽管在资本成本估算的调整问题中，也提及到行业资本成本、部门资本成本与项目资本成本，但那些可谓是以企业为起点，上行至行业层面，下探入企业内部，对企业资本成本进行的不同层级的细分。从公司治理的角度讲，资本成本的治理效应当然发挥在企业层面，这可从资本成本与理财目标实现关系的分析中清晰地看到。这也是公司理财领域资本成本的一个基本特质。
Modigliani和Miller(以下简称MM)(1958)曾经指出：“‘资本的成本’是什么？这个问题至少使三方面的经济学家大伤脑筋：与确保公司生存和发展的融资技巧有关的公司财务专家；资本预算管理专家；与如何从宏观和微观两个层面解释投资行为有关的经济学理论家们。”基于其中的第三方面，在本文中，按照资本成本的应用主体不同，将资本成本的应用领域划分为微观和宏观两个层面。微观领域主要是指公司财务领域，即公司管理层实施公司理财实践过程中对资本成本的应用；宏观领域的应用尚有若干未解之谜，目前已经探明的应用包括国家实施国企改革和政府规制过程中对资本成本的应用。需要解释的是，这里的微观与宏观的划分，仅是针对资本成本这一理念及其估算值具体应用时的主体，即实施者而言的，而不是针对资本成本应用过程中资本成本概念所处的层级。具体地讲，微观公司财务领域中资本成本的应用可能涉及企业(包括集团或总公司)资本成本、部门(包括子公司)资本成本与项目资本成本，宏观国企改革与政府规制中资本成本的应用可能更多地涉及行业资本成本。
笔者从微观与宏观两个层面，对资本成本概念及其估算值在不同应用领域所发挥的锚定效应予以分析。
三、资本成本应用的微观层面：公司财务领域
资本成本作为一个微观金融概念，在现代公司财务领域具有无可替代的应用价值。资本成本是现代公司财务理论中的第一概念，资本成本估算值在理财目标的实现、财务政策的制定以及理财行为的实施过程中，发挥着不可或缺的基础性锚定效应。概括而言，在公司财务领域，资本成本的锚定效应主要发生在以下两个方面：理财目标及其实现程度；财务决策(或财务政策)。
(一)资本成本与理财目标及其实现程度的评价。从国际企业界的目标架构来看，企业宗旨、理财目标与企业战略是分别具有不同治理价值和管理意义的目标设定，分属于三个不同的层面。企业宗旨一般是企业文化的一种表现形式，是企业终极经营理念和思想的体现。大凡历史悠久、具有非凡视野的大型企业，都会极为关注企业宗旨的制定与传承。企业战略往往是一个企业在某一个特定时期所提出的、谋求竞争优势的应对性策略。不同的企业、甚至同一个企业在不同的历史发展时期，企业宗旨与企业战略通常会有所不同或者发生变化。理财目标则是企业本质属性在财务领域的具体体现，企业的本质属性决定了理财目标的稳定性，即理财目标不会随着人们的主观认识而随意改变，这是公司财务的首要的、基础的观念性问题。
理财目标是一切公司财务决策的根本出发点，也是所有公司理财行为的最终归宿。迄今为止，股东财富最大化是一个被世界各国学术界普遍认可、企业界广泛采用的科学而合理的理财目标。同时，股东财富最大化目标不是一个历史性的、地域性的目标，它具有极强的普适性。只要是真正意义上的企业，股东财富最大化就是一个恒常不变的理财目标，这与企业的发展时期、与企业的内外部环境如政治环境、金融环境等都没有关系。股东财富最大化理财目标对于实践中的治理者、管理者来讲，只是一个有没有发现、有没有深刻认识到的问题。在没有充分认识到这一理财目标的情况下，人们很难理性地、持久性地去解决那些复杂的治理问题和理财问题，企业的长远可持续发展也终将难以实现。
企业价值最大化以及价值管理(Value Based Management，VBM)是上世纪80年代、90年代之后，被国际企业界所推崇并实行的一种具有革命意义的新的管理模式，是将价值创造贯穿于企业经营的全过程，并以价值创造的理念沟通企业运行的各个环节，从根本上提升企业运作的质量。但必须明确的是，企业价值最大化绝非股东财富最大化目标的替代。从根本上讲，股东财富最大化目标是否实现的最终责任者是公司的董事会，为了实现这一目标，董事会以企业价值最大化作为对管理层的目标约束。用理财学中常用的一个比喻就是，企业价值最大化是针对如何把蛋糕做大的问题，而股东财富最大化则是在企业价值最大化的基础上针对如何科学地分配蛋糕的问题。即企业价值最大化是股东财富最大化这一理财目标实现的价值创造基础，而价值管理则是保障企业价值最大化实现的一种管理模式。从公司理财的角度讲，唯有股东财富及其最大化才是企业终极的目标追求。
必须承认的是，由于文化、历史、政治等诸多方面的原因，我国企业界对股东财富最大化这一理财目标在认识上一直存在着很大的欠缺。当然，这与我国国有企业的决定性地位有着直接的关系。事实上，股东财富最大化绝对不仅仅是针对股份公司尤其是上市公司而言，这一理财目标适合所有法律形式的企业，无论是独资、合伙还是股份公司。对于我国国有企业来讲，正确地认识股东财富及其最大化问题，无疑具有更加重大的意义。
股东财富最大化不是一个简单的定性目标，更不是一种道义上的约束，这一目标不仅适合于对公司治理和管理行为的约束和引导，更重要的是，它可以定量地衡量和评价企业董事会、管理层的理财绩效和结果。
股东财富最大化这一理财目标是通过满足股东的最低报酬率要求来实现的，即：
股东财富最大化=股东最低报酬率(股权资本成本)要求的满足
以一个完全股权资本企业为例，假设其股东要求报酬率(即企业通过股权资本融资的资本成本)是15%，按照“股东财富最大化”的理财目标，理财人员进行财务管理工作的基本要求便是实现股东的要求报酬率15%。而这一15%，就是该企业的资本成本。
显然，资本成本在理财目标的设定与追求过程中起到了基准性的锚定效应：只有明确了企业资本成本的估算值，股东财富最大化目标才具有科学客观的实现标准；反之，没有资本成本估算值锚定的理财目标，必定是毫无根基的。
事实上，对实现通过股东报酬率之“实际—预期”比较的方式来评判治理和管理绩效，判断理财目标的实现与否，一直以来都受到了人们的关注。如，斯腾斯特咨询(Steward Stern & Co.consulting firm)公司曾经提出了财富增加指数(Wealth Added Index，WAI)，用以反映股东财富的绝对增加值，即用股东在一定阶段内(如5年)收到的股利以及股权资本利得(或损失)减去股权资本成本后的金额，也即扣除资本成本之后的市值增加和股利，衡量股东财富的增加。财富增加越多，公司为股东创造的价值越多，可持续发展实力也就越强。另外，在现代金融学中，有一个重要的指标，就是阿尔法(α)系数。所谓阿尔法系数就是期望(或实际)报酬率超过按照CAPM或者APM所估算的要求报酬率的余额。如果阿尔法系数为正值，表明实际报酬率水平超过了要求报酬率水平，股东财富增加；如果阿尔法系数为负值，表明实际报酬率水平低于股东的要求报酬率水平，股东对公司的财富要求没有得到满足，理财目标没有实现。
更进一步分析，资本成本对理财目标的锚定效应并未停留于目标实现程度的评价标准上，换言之，资本成本，特别是股权资本成本估算值的阙如所造成的后果远不止股东财富最大化目标能否实现的衡量方面，尤为紧要的是，它对于公司治理的不利影响可能会更为严重。这是因为从根本上讲，促成股东财富最大化目标实现的机制就是公司治理。因此，判断一种公司治理方式是否有效、是否先进的唯一标准，无疑就是这种治理方式能否保障股东利益、能否保障股东财富的持续增加。不了解股东对于投资报酬率的基本诉求，优秀的公司治理将无从谈起。
(二)资本成本、理财行为与财务决策。从公司财务的角度来讲，资本成本锚定效应的发挥可以作为对企业理财行为是否科学化、理性化进行判断的一个标准。具体言之，不考虑资本成本因素的理财行为必定是非理性的、非效率的理财行为，会对股东财富产生不利的影响；反之，惟有在科学地运用了资本成本理念的情况下，科学、高效的理财行为才会成为可能。
在企业理财实践过程中，合理的理财行为依赖于正确的财务决策，而在财务决策制定过程中，资本成本及其估算发挥着重要的核心功能，即资本成本锚定下的财务决策才是科学正确的财务决策。
关于主要财务决策，人们的看法不尽相同。笔者认为，只有那些受到资本成本约束的、进而对股东财富最大化目标的实现有直接影响的财务决策才是主要财务决策。按照这一界定，企业的主要财务决策包括资本投资决策、融资决策与股利决策(政策)。Baker，Singleton和Veit(2011)将投资政策、融资政策与股利政策合称为企业的三大具有战略意义的财务政策，这些财务政策(决策)以及由此决定的理财行为将从根本上决定企业的发展方向以及价值创造实力。
营运资本政策是关于流动资金占用和流动负债融资的政策，虽然在名义上也属于企业的财务政策，但究其实质，是一个涉及供应、生产、销售等诸多领域的运营政策，该政策的实施需要企业内部诸多部门的紧密配合与相互协调，因而营运资本政策属于企业短期的、联络性的日常监控政策，绝非一个财务政策的内涵所能涵盖。营运资本决策的做出与营运资本政策的制定，无论是流动资产占用政策还是流动负债融资政策，均与资本成本没有直接的关联，当然也就看不到资本成本锚定效应的影子。资本成本是与资本项目相关的一个理财学概念，具体言之，是与资本投资、长期资本融资有关的概念，而这一切又涉及投资者及其报酬率要求。非资本项目——流动资产与流动负债，在管理上则是着眼于流动性，绝非投资绩效。因此，营运资本政策不宜被纳入重要的财务政策之中。但这并不意味着企业可以忽略营运资本政策。作为配合性政策，营运资本的管理直接关系到企业三大财务政策的正常执行。如，科学的营运资本政策保障了企业现金正常而高效的流转，这是资本投资决策中实现现金流的重要途径。因此，合理的营运资本政策是实现一流的财务管理的必要条件。
资本投资决策是企业最为基本的、第一位的财务决策。通过高效的投资决策，董事会和管理层谋求创造出比投资者要求报酬率——资本成本更高的报酬率水平，在满足投资者要求报酬率的基础上，实现企业的长远可持续发展。资本投资决策的基本原则就是“净现值法则”：只要投资项目的报酬率高于甚至等于资本成本水平，净现值大于0或者等于0，该项目可以被采纳；反之，只要投资项目的报酬率低于资本成本水平，净现值小于0，该项目就予以否决。在资本投资项目可以无限细分的情况下，净现值等于0就是实现资本投资最佳规模的那一点。当存在净现值大于0的项目而由于资本受限难以全部采纳的情形，人们谓之投资不足；当把资本投资于净现值小于0的项目时，人们谓之投资过度。过度投资对于企业、对于股东所造成的不利影响将难以消除，是财务决策失败中的顶级形式。
可见，在资本投资决策过程中，资本成本是最为核心的约束性因素，没有资本成本锚定的投资决策必定是盲目的和非理性的。
融资决策是基于投资决策的，是为企业的资本投资行为服务的。融资决策的主要内容一是融资数额的决定，二是融资结构或者资本结构的决定。前者从本质上讲是投资决策而非融资决策，也就是说根据投资决策确定融资数额；后者涉及不同投资者之间——包括股东与债权人之间以及不同性质的股东之间(如持股股东和中小股东之间、政府股东与机构股东之间)——利益关系的设计与规划。显然，融资决策要解决公司理财中的重大问题，但融资决策绝非单纯的解决融资问题，更为重要的是，融资决策涉及公司治理的重大问题，尤其是股权资本融资决策，已经不单纯地是融资问题了。
资本结构决策与资本成本紧密相关，不同的投资者基于自身对于风险的判断，提出合理的要求报酬——资本成本。现代公司理财实践中基本的共识之一就是在资本预算既定的条件下，追求企业加权平均资本成本的最小化，这种状态下的资本结构被称为最优资本结构，或目标资本结构。
股利决策直接受到股权资本成本的锚定约束，并在很大程度上影响、决定着股东财富最大化目标的实现。股东要求报酬率——股权资本成本的满足来自于两个方面：一个是直接来自于企业的现金股利，这部分决定了股利报酬率的高低；另一个则是来自于企业股票价格波动所产生的资本利得，从理论上讲，在一个有效的资本市场上，企业未来的可持续发展实力越强，资本利得就越多。显然，现金股利是企业谋求股东财富最大化目标实现的一种重要的形式。在现金股利的决策过程中，股权资本成本无疑是一个不容忽视的标准。
不难得出，没有资本成本锚定的财务决策，便不会有科学、高效的理财行为，甚至于优秀的公司治理也难以实现。
四、资本成本应用的宏观层面：国企改革、政府管制及其他
资本成本的锚定效应不仅表现为资本成本在微观的公司财务领域中的应用，Bruner等(1998)、Lau(2000)、Rao和Stevens(2007)等很多学者均提出，资本成本也是宏观经济分析中最为基础和应用最为广泛的一个概念。然而，关于宏观经济领域中资本成本锚定效应的发挥，目前尚有一些难以破解的谜团困扰着学术研究者。如，资本成本究竟应用于哪些宏观经济领域？在这些领域中资本成本是如何发挥其基准性作用的？这些恰恰是资本成本的应用之谜的一些表现。
(一)资本成本与我国国企改革。2007年以来，我国国有企业改革领域出现了两个重大举措，即国有企业分红与国有企业的经济附加值(EVA)考核。这两大举措的实施，将我国的国企改革推向了一个新的高度，其产生的影响将是极为深远的。在这两项改革措施中，国有企业的股权资本成本具有极其关键的锚定效应，其估算值的质量将在很大程度上决定这两大改革举措的成败。
在我国，股权结构理论近年来获得了很好的发展，对于现实也有着较为理想的解释力，但对政府股东的研究仍然处于初级阶段。虽说在称谓上都被叫做“国有企业”，但我国的国有企业与西方国家的国有企业无疑有着明显的性质差异。不考虑其他因素，只是从规模上来看，我国国有企业巨大的规模效应已经对整个国民经济和国有企业自身产生了极大的影响。与这一特质紧密关联的就是政府股东问题。在以往的国有企业改革研究中，人们更多关注了政府作为经济管理者的身份，关注的是所谓的“放权让利”，但却忽视了政府股东的投资者身份。国企分红与经济附加值的考核，正是在这方面迈出的重要一步。
在国企分红制度的设计中，分红比例的确定是核心。谁有权利确定分红比例？如何确定分红比例？都是分红制度中无法回避的重要问题。目前我国采取的具体做法是由政府按照不同行业确定不同的分红比例，这是政府股东以明示的方式向被投资的国有企业提出的分红要求，是一种变相的报酬率要求(资本成本)。如果将分红比例的要求视为政府对国有企业的一种管制，那么这种明示具有一定程度的合理性，也是可延续的一种做法。但是，如果规范而论，无论是股利支付率还是股利支付额，其决定权应当在企业的董事会，而不是投资者。毕竟股利政策或言分红政策，是企业的财务政策，而不是国家的宏观经济政策。当然，如果真正做到了这种“规范”，那么国有企业的分红问题应该就是上述公司财务决策中的股利决策问题，在微观层面上资本成本发挥着锚定效应。然而，现实的中国国情尚未发展到能够实现这种“规范”，这也正是我国国有企业与西方国有企业的明显差异，因此国企改革仍然是一个宏观层面的经济举措，国企分红比例的确定也就成为政府股东必须解决的重要问题。
国企分红比例的确定，应当在确保企业可持续发展的基础上，充分考虑政府股东要求报酬率的满足。过多的分红将导致国有企业可持续发展实力受损，这不是合理的分红政策；过多的利润留存将无视政府股东股权资本投资的报酬率要求，不利于国有资本的保值与增值，同样不是合理的分红政策。显然，在国企分红比例确定过程中，政府股东的要求报酬率，亦即国有企业政府股东的股权资本成本的估算成为一个最为核心的参数，其估算数值直接锚定了分红比例的高低。
与传统的会计利润考核相比较，EVA指标的核心在于考核企业的生产经营活动对于股东财富最大化目标实现的保障程度。企业的生产经营收益在扣除生产经营费用和资本成本之后，如果有剩余，才意味着企业实现了真正意义上的盈利。即：
经营收入-生产经营费用-资本成本(含债务资本成本和股权资本成本)=经济增加值(EVA)
在EVA计算的两个减项中，传统的财务会计和成本会计已经对生产经营费用做出了非常成熟和规范的处理。第二个减项，资本成本中，由于借贷契约对债权人要求报酬率的明示性和较强的法律约束，债务资本成本如利息支付也被纳入到财务会计的确认与计量当中。但股权资本成本却难以纳入到财务会计系统中，因为该数值是股东对股权资本投资的报酬率要求，不具备财务会计所要求的客观性和历史性等特征。股权资本成本的确定因而成为决定EVA考核质量的一个关键问题。与我国国企分红改革实践相同，目前我国国企EVA考核中的股权资本成本也是采取政府制定并明示的方式。但政府是按照何种原则、何种方法来确定这一数值，并没有明确的说明。显然，这一方式也只能是一种过渡性的做法，有待于进一步的改进和完善。
毋庸置疑，资本成本问题如果得不到合理的解决，国企分红制度与EVA考核制度的实施价值都将大打折扣，甚至会出现负向效果，严重制约我国国企改革的进程。
(二)资本成本与政府规制。自然垄断是市场失灵的重要表现之一，垄断的发生破坏了帕累托最优的资源配置。规制是世界各国政府对自然垄断企业(主要是水、电、煤气等公用企业)所进行的某种直接的、行政性的规定与限制，以矫正市场失灵，确保稀缺资源实现有效配置。
公正报酬率规制(Fair Rate-of-Return Regulation)是各国规制实践中经常使用的一种规制模式，尤其被美国、日本和加拿大政府广泛地运用于对公用事业企业的规制。公正报酬率规制也称投资回报率规制，是指通过限制被规制企业的资本投资报酬率以使企业的资本获得公正的报酬，这种方法允许企业在收回总成本的基础上赚得一个合理而公正的资本投资报酬率，限制企业获得超过该公正报酬率水平以外的利润。在利润率不超过公正报酬率的前提下，企业可以自由选择价格、产量与投入。Berg和Tschirhart(1988)提出了公正报酬率规制的过程：评价企业成本，消除不必要的成本；保证报酬率对特定的企业来说是公正的；设定价格以使收入能够超过成本，并且获得公正的报酬率。显然，在这个过程中，公正报酬率的设定是规制者(政府)实施规制行为的最为核心而关键的因素。现实中，公正报酬率是由规制者在综合考虑多方面因素后估算出来的，这常常是规制者与被规制企业之间进行博弈的一个过程。然而，从理论上究其本质，这一公正报酬率应是资本投资的必要投资回报，换言之，就是被规制企业的资本成本，是包含了债务资本的利息以及股权资本要求报酬在内的加权平均资本成本(WACC)。规制行为的实施主体——政府通过直接地、强制性地限定公用事业企业的资本成本，来阻止垄断企业限制产量、提高价格等行为。可以清晰地看出，在公正报酬率规制过程中，资本成本是一个不可或缺的决定性数据，在整个政府规制过程中发挥着无可替代的锚定效应。正因如此，从20世纪50年代中期[Clemens(1954)，Thatcher(1954)，Morehouse(1955)，Morrissey(1955)，Rose(1957)等]开始，在对自然垄断的公用事业类公司的政府管制中，资本成本的估算就开始受到政府和学界高度关注，资本成本估算值以公正报酬率的形式发挥着重大的锚定效应，不同水平的资本成本估算值直接决定了这类公司的价格水平与最终的收益水平。
在我国，改革开放以来，伴随着市场机制调节范围的不断扩大，市场失灵现象日益凸现，政府规制逐渐发挥出越来越重要的作用。然而必须承认，在我国现阶段，自然垄断产业的规制改革尚处于起步阶段，与西方发达国家相比较，政府对企业实施的微观规制范围与程度都很不成熟。在一些关系国计民生的自然垄断行业，如自来水、天然气、电信、民航、铁路等行业，政府采取的规制措施还主要依靠于成本加成定价的方法，即根据被规制企业的生产成本和合理的目标利润来确定产品价格，实施直接的价格规制。显然，这与我国目前理论界与实务界资本成本观念的阙如紧密相关。在无法科学而客观地估算这些行业企业资本成本水平的情况下，公正的报酬率便无从确定，真正意义上的公正报酬率模式的政府规制也就无从谈起。
此外，资本成本在其他很多宏观经济领域中以不同的形式发挥着基准性的锚定作用。如在环境经济学中，资本成本以“折现率”形式的出现，在很大程度上体现着人们对于当今和未来环境的不同态度与风险预期，进而产生了不同的应对环境变化的政策建议。鉴于篇幅和分析主题所限，笔者对这些问题不做过多阐述。
五、结论
笔者提出资本成本的应用之谜，即：资本成本到底可以应用于哪些领域？资本成本起到何种作用？在这些领域中，如何科学地运用资本成本数据？得到的基本结论是：资本成本是一个贯通微观公司财务领域与宏观经济领域的重要概念，其估算值在公司财务、国企改革、政府规制等多方面发挥着无可替代的锚定效应。这种锚定效应的发挥，一方面取决于人们对于资本成本理念认识的程度，另一方面则取决于资本成本的估算水平以及估算值的合理应用。没有任何标准的公司治理与公司理财不可能是高质量和高效率的，资本成本正是这样的一种基准值。客观地讲，资本成本理论及其应用是一个极其重要而又十分复杂的研究领域，根据截至目前的国内外研究文献不难发现，还有很多的资本成本未解之谜期待着众多的学术研究者去发现、去解决。
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