上市公司退市若干问题之思考，本文主要内容关键词为：若干问题论文,上市公司论文,退市论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
近年来，上市公司的退市问题已经是一个在公司法、证券法领域引起广泛关注的问题。证券市场本应是一个“精英公司”的市场，而且对上市公司来说也应是一个“有进有出”的市场。但是由于种种原因，我国的证券市场长期以来处于一种“只进不出”的状态，这既不符合证券市场发展的规律，也影响到市场资源的有效分配与利用。本文从分析上市公司这一概念入手，对退市行为的法律性质问题及与责任追究机制问题进行思考，并提出有关建议。
◆概念阐述
上市公司退市是指上市公司由于各种原因不再继续挂牌交易而退出证券市场的一种做法。从目前我国的实际来看，退市主要指公司因不再符合股票上市的条件，从而丧失了在证券交易所挂牌交易的资格。但此时的公司仍然是合法设立的股份公司，还应按照公司法的规定运作，股东权益也继续受到法律保护，只是股票不在证券交易所进行流通了。
在美国，股票这时便进入场外交易，若采取重组等措施后，确实提高了业绩，还可再次申请进入交易所挂牌，即恢复上市。在我国，股票进入的便是由中国证券业协会建立的“代办股份转让系统”，这是“经国务院同意，为退市公司社会公众所持有的股份提供代办转让股份服务的场所”，义称“三板市场”。因此这便与公司的解散、破产是有很大差异的，因为公司的解散、破产，都是使公司法人资格归于消灭的情形。
◆上市公司退市行为的法律定性问题
关于这个问题，有学者认为其法律性质应为行政许可，也有学者将其定性为契约。行政许可（即行政审批）指的是行政机关根据公民、法人或其他组织的申请，经依法审查，准予其从事特定活动的行为。它是行政机关依法对社会，经济事务实行事前监督管理的一种重要手段，因此公司的退市就是证券监督管理机构根据发行人的申请，经依法审查，认可发行人股票退市的行为。而把公司退市看成契约的学者认为公司和证券交易所是平等的法律主体，公司股票在证券交易所上市是一种契约行为，公司上市和退市都必须遵守双方签定的上市协议，由此来约束双方的行为。这是根据发达国家证券市场的通常做法得出的结论，发达国家、地区的证券交易所对上市公司的退市拥有全部或主要的决定权，而政府监管机构对其决定只是从监管角度起核准作用，并不参与交易所对上市公司决定终止上市的过程。如香港联交所上市规则6.04规定，交易所对它认为不符合上市标准的公司，有权终止其上市，联交所作出中止上市的决定，无须经过证监会批准。
在我国，从《公司法》的规定看，是由中国证监会来对上市公司的股票进行上市的终止，在2001年2月中国证监会颁布的《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》第三条规定：“连续亏损的上市公司暂停上市，中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法授权证券交易所决定。暂停上市的公司申请其恢复上市，由中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）审核，中国证监会核准。暂停上市的公司终止上市，由中国证监会决定。”同样，也是由行政监管机构对退市行使决定权，而在2001年11月30日发布、2002年1月1日开始施行的《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法（修订）》第四条：“中国证监会认为证券交易所做出的暂停、恢复或者终止上市的决定不符合有关法律、法规和本办法的规定，可以要求证券交易所予以纠正，或者直接撤消其决定。”据此可知，在《实施办法（修订）》后的实务操作中，却是与《公司法》的规定相冲突的。同时，依据《实施办法（修订）》证券交易所对上市公司退市享有事实上的决定权，但仍赋予中国证监会对证券交易所决定的纠正权或直接撤消权。另外，在中国证监会向证券交易所、证券业协会、登记结算公司和证监会各派出机构发出了《关于做好股份有限公司终止上市后续工作的指导意见》也规定进入“代办股份转让系统”的退市公司申请再次上市，须经所在地省级人民政府同意，……证券交易所根据中国证监会授权，依照法定条件和法定程序审核公司的再次上市请并做出核准决定。在这里，证券交易所所拥有的退市决定权是行使中国证监会的授权，所以是一种行政执法活动，是一种具体的行政行为。
这与我国目前实行的而且还正在逐步完善的发行上市核准制相关联，同时也充分说明了我国不允许有所谓上市公司与证券交易所是平等主体、契约关系的存在。但是随着证券市场的发展、成熟，以及其他一些客观情况的变化，笔者认为在《公司法》修改中，应把“由国务院证券主管部门决定终止其股票上市”删除，同时赋予证券交易所对公司退市的决策权，因为：第一，股票市场的交易者进入与退出是由市场管理者决定，虽然证监会和证券交易所都是市场管理者，但是两者的职能不同，证监会是整个证券市场的管理者，主要负责证券市场及其股票市场法律的执行，制定管理规章，宏观指导整个证券市场，而证券交易所则是证券法律、法规的执行者，负责管理在本市场上挂牌交易的股票，按照上市协议处理交易所的公司上市和公司退市事务，能充分发挥其一线的监管职能，但同时也要接受证监会的宏观监控。第二，若证券交易所作出的退市决定是行政执法行为，相关当事人对具体行政行为有权向法院或证券交易所或监管机关提起行政诉讼。如PT水仙的股东因不服上海证券交易所终止PT水仙上市的决定，而以行政诉讼为名起诉证交所，当时一审院虽是以不予受理的方式处理的，但这也毕竟给监管部门与证交所带来了麻烦，陷入不必要的诉累。而且证券交易所的退市决定权不是来源于证监会的授权，而是直接来源于证交所和上市公司之间的合同，如此，当证交所再行使其退市决定权的时候，证监会仅起监管审核作用，这样证交所与上市公司或其股东发生的诉讼，也就只能是普通的民事诉讼，也就与证券监管部门没有了直接的利害关系，二者之间不会存在引起诉讼的事由。
◆责任追究机制的完善
在成熟的市场环境下，上市公司因各种原因被强制退市时，尽管公司股票仍可以在其他市场流通，但与退市前相比，其价格会有很大的下跌，投资者无疑承担了重大损失。按照《证券法》第19条规定，其股票依法发行后，发行人经营与收益的变化，由发行人自行负责，由此变化引起的投资风险，由投资者自行负责。在一个成熟的市场里，投资者必须根据自己的理性思考作出是否投资的决策，并承担由此可能产生的风险，其中当然包括所投资的公司因不再符合上市条件而被摘牌所产生的损失。但是需要考虑的是：如果公司是因为不按规定公开其财务状况，或者对财务会计做“虚假记载”以及“公司有重大违法行为”而被退市的，在这种情况下让投资者承担此种投资损失是不公平的。因此，当公司是因为此种原因而被强制清除出证券市场的时候，退市制度中还需要有相应的责任追究机制，以使股东能够通过一定的途径向公司退市负有责任的各方当事人进行追偿。
具体来说，在退市规则中需要完善的方面有：（1）确定责任追究的对象。退市规则要明确股东可以向谁追究责任。（2）明确责任形式。在长期的实践中，我国主要是通过行政处罚和刑事处罚追究相关人员的责任，对民事赔偿主张则基本上不予支持。其实，相对于众多投资者可能主张的巨额民事赔偿来说，行政责任和刑事责任是违法违规者可以预见和接受的成本。在只重视刑事责任与行政责任是违法违规行为所带来的巨大经济效益以及存在较多的逃避处罚的机会，人们通常会铤而走险选择违反法律获得巨额的经济利益。因此，可以说制约违法行为的最佳办法，就在于加重民事赔偿责任，提高违法成本，从经济利益上杜绝违法行为的动机。如果违法者不仅无利可图，而且还会受到应有的惩罚，这对违法者本人和其他市场的参与者会起到有力的威慑作用。（3）民事赔偿责任追究机制的完善。《公司法》、《证券法》中也有一些关于民事责任的规定，但是总的来说还存在较大的缺陷，并且实体规定缺乏程序上的诉讼机制作为实现的保障。民事赔偿责任追究机制的完善应建立股东派生诉讼制度、建立共同诉讼制度以及借助于责任保险等机制解决相关责任的赔偿能力问题。