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近来，随着《上市公司收购管理办法》和《上市公司股权变动披露办法》的出台和实施，中国证券市场上关于MBO（管理层收购）的争论也随之浮出水面，一时间吸引了众多关注的目光。
就人们关心的问题，本报记者采访了两位证券市场上的专业人士，一位是银河证券北京月坛营业部交易经理倪军，另一位是东方高圣投资顾问公司研究员陈志杰。
记者：能否介绍一下MBO在国外的起源，国内上市公司为何对MBO情有独钟？
倪军：现在我们所说的MBO 是英文"managementbuy out"的缩写，中文意思就是“管理层收购”，它是二十世纪七十年代西方成熟市场在传统并购理论基础上发展起来的一种新型并购方式。主要指目标公司的管理层或经理层利用借贷所融资金购买本公司的股份，从而改变公司股东结构、资产结构和控制权结构，进而达到重组公司的目的。
最初MBO在国外是被当作一种反收购手段来运用的，即当公司价值被市场低估时通过收购股份实现所有者权益。从这个层面上讲，国内MBO的兴起还被赋予一些其他的意义。比如，通过MBO明晰上市公司产权，解决“所有者缺位”问题，实现所有者和经营者相对统一。在国内操作中，它多作为一种对经理层激励的手段。
陈志杰：MBO被引入国内最早可以追溯到1998年，当时四通集团通过发起职工持股会方式收购本公司股权，2000年通过设立，总裁段永基个人持股达到360万股，这是国内出现的首例MBO收购案例。国内第一起上市公司MBO收购案例应该是广东的粤美的，2001年1月19日由管理层控股的美托投资有限公司持股粤美的22.19%股份，成为第一大股东。
从最初引入到目前渐成热潮，背后既有企业家自身的需求，也有各级政府作为国有资产管理者推动的因素。国内实施MBO的企业大致可以分成两类，一类本身是私营企业，出于种种原因，比如为上市、税收、贷款优惠挂靠到国有企业下面，也就是所谓的戴“红帽子”，这些企业现在要摘掉“红帽子”，管理层收购就成为一种最好的方式，比如粤美的就是这种情况。今年“十六大”中明确了政府保护私有财产的政策，相信今后将会有更多的私营企业通过MBO方式恢复自己本来面目。
从国有企业的角度来讲，现在国家已经明确国有资产从一般性领域逐步撤出的政策。
那么，撤出后企业交给谁呢？现有企业的经理层无疑是最合适的人选，地方政府也乐于推进这件事情。现在市场上已经出现了许多帮助管理层实现收购的信托基金，可以说无论从供给、需求层面还是实务操作层面，都具备了实施MBO现实基础。
记者：从几起MBO案例上看，与国内、国外有何不同？
倪军：我们刚刚发展起来的MBO与西方成熟市场经济制度下推行的MBO有本质区别，我们当前的MBO主要是解决企业产权问题和与之相关的管理层激励问题，正是这种本质的不同，导致我国上市公司MBO所表现的市场特征也不同。
一个重要区别是，我国上市公司管理层实施MBO的控股比例往往较低，通常只有20%至30%的相对控股比例，而国外往往要达到80%至90%的绝对控股水平，通常国外在实施管理层收购后上市公司要下市，由公众公司变成私人企业。现在上市公司经理人热衷管理层收购，一个主要原因恐怕是看中非流通股与流通股之间巨大的差价和未来全流通的预期。
陈志杰：我要特别说明的是，管理层收购并非仅仅局限于上市公司。实际上，上市公司由于法律、法规要求更为严格，在操作过程中要比非上市公司难度高得多。从严格意义上讲，我国目前还没有真正意义上的MBO。
记者：人们担心上市公司实施MBO中会出现不规范的现象，您是如何看待的？未来MBO在中国前景如何？
倪军：这种担心有一定道理，实施管理层收购在中国有两个现实问题需要解决。第一，管理层收购的钱从哪里来？第二，国有股权转让过程中如何定价？国内新出现的MBO基金可以解决资金问题，但贷款收购后这笔钱是要还的，现在上市公司盈利水平普遍不高，单纯依靠企业自身盈利分红很难还清，这必然迫使经理人通过各种手段“捞钱”。
眼下上市公司的MBO收购股份多是非流通的国有股和法人股，而且收购的比例通常不高，也就在20-30%之间。我们知道，对于非流通股而言转让价格是以企业净资产为标准来衡量的，而流通股价值是以股票市场价格来衡量。这就产生一个问题，两种股东的价值取向不同，企业管理层完全可以借助自己的优势地位圈钱，比如增发、配股，把净资产做上去。甚至不排除与信托基金勾结炒作上市公司股价的行为出现。
出于上面几种考虑，我认为不宜提倡上市MBO的行为。
陈志杰：对于MBO我们研究了很多，也做了很多。我在与企业家实际接触时，首先就要明确的告诉他，MBO是一种投资，是一种高回报同时也是高风险的投资。如果你收购的企业盈利水平低于你的融资成本的话，你的投资是失败的。为什么是高风险，因为收购的资金是融来的，也就是说通常所说的“财务杠杆”，这就像期货投资一样，实物可能只跌了10%，但对于你的保证金而言是亏损了50%，甚至是100%，“财务杠杆”盈利大，但风险也大都体现在这里。
上市公司经理人与基金和投资机构勾结炒作自己公司的股票。这种情况也可能会出现，但并不一定是MBO引起的，前几年这种事情就已经存在，重要的是如何加强监管，来杜绝这种现象，我们不能因噎废食。
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