薪酬外部公平性、股权性质与公司业绩，本文主要内容关键词为：公平性论文,薪酬论文,股权论文,公司业绩论文,性质论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、概要
薪酬契约是委托代理理论的核心内容(Holmstorm,1979)，薪酬对于公司管理层管理行为的激励问题也一直是学术研究的热点。社会比较理论指出，人们希望正确地评价自己的观点和能力；在缺乏直接自然的评价标准时，人们通过与他人的比较进行自我评价。2005年，我国上市公司开始执行强制性地披露每一位现任董事、监事和高级管理人员报酬的制度。薪酬公开使上市公司管理层可以获知其他公司管理层的薪酬水平，并通过与之进行社会比较而产生对自身薪酬公平与否的新认知，从而据以调整自己的管理行为，由此薪酬外部公平性问题在我国开始成为一个可研究的问题。由于薪酬外部公平性直接影响公司管理层的管理行为并最终影响公司业绩，因此，薪酬外部公平性的经济后果是完善我国企业薪酬制度过程中必须予以回答的重要问题。
已有相关研究主要关注公司业绩对管理层薪酬的决定作用，并发现相对于市场业绩来说，薪酬与会计业绩更相关。不过，与本文更为相关的文献，则是从公平性的角度研究薪酬对业绩的影响，并发现薪酬的公平性有助于职工工作满意度的提高从而影响工作绩效。然而，这类研究的结论主要基于实验或问卷调查而得到的，具有一定的主观性；同时，这类研究主要关注企业内部的薪酬公平性，而没有关注不同企业之间的薪酬公平性；另外，还有些研究关注薪酬披露制度变革所带来的影响，不过它们也没有考虑薪酬的外部公平性问题。此外，股权性质是公司重要的特征，它必然也影响薪酬的激励作用，而上述薪酬激励方面的研究也都没有考虑股权性质对薪酬激励效应的影响。本文利用我国上市公司2005年开始强制披露管理层薪酬的事件，在考虑公司股权性质的基础上，研究薪酬外部公平性对公司业绩的影响。因此，本文所研究的公司薪酬外部公平性以及股权性质对薪酬激励作用的影响，可以丰富已有公司薪酬激励方面的研究。
本文研究结果发现，正向额外薪酬与非国有企业业绩显著正相关，而没有发现其与国有企业业绩存在相关性，因为国有企业管理层更关注自身的政治前途且受到政府薪酬管制的约束，正向额外薪酬对国有企业管理层没有明显的激励作用，但对非国有企业管理层则具有显著的激励作用；研究结果没有发现负向额外薪酬与非国有企业和国有企业业绩存在相关性，说明负向额外薪酬对非国有企业和国有企业都没有警示作用，体现出薪酬在公开条件下的横向“刚性”特征。以上研究结果反映了薪酬作为重要的激励或惩罚工具，其作用的发挥受到外部公平性以及公司股权性质的影响。
本文的贡献主要在于：(1)从实践意义上看，本文研究发现国有企业与非国有企业在管理层薪酬激励方面存在重要差别，它为完善我国上市公司经理人激励机制提供了方向；本文从薪酬外部公平性的角度探讨了薪酬激励的效果，为上市公司制定合理的管理层薪酬制度提供了依据。(2)从理论价值上看，已有文献研究了薪酬与企业业绩之间的关系，但均没有关注薪酬对国有企业与非国有企业管理层的不同重要程度及其给薪酬业绩敏感性所带来的影响。本文分析了薪酬外部公平性对国有企业与非国有企业管理层激励的不同影响，深化了已有薪酬激励方面的研究。
本文以下各部分安排如下：第二部分为文献回顾；第三部分介绍研究假设与检验模型；第四部分介绍研究样本并报告描述统计；第五部分为检验结果，最后为研究结论。
二、文献回顾
在已有文献中，有关管理层薪酬的研究主要包括以下3个方面。
1.公司业绩对管理层薪酬的影响。已有研究从薪酬的敏感性、薪酬的业绩反应系数等角度研究了公司业绩对管理层薪酬的影响，总体上的研究结果表明，会计业绩对管理层薪酬的影响程度高于市场业绩对管理层薪酬的影响，因为相对于市场业绩来说，会计业绩受到市场不确定性因素的影响更小，因而也更能体现管理层的工作绩效(McGuire,Chiu and Elbing,1962; Clinch,1991; Rosen,1982)。已有国内文献在公司业绩对管理层薪酬影响方面尚未得到比较一致的研究结论，魏刚(2000)和李琦(2003)没有发现我国上市公司管理层薪酬与公司业绩存在显著的相关性，刘斌、刘星、李世新和何顺文(2003)则发现，我国上市公司管理层薪酬对公司业绩的敏感性在逐步增强。我们认为，造成以上研究结论不一致的原因在于管理层薪酬数据的可得性。2005年以前，我国《企业财务报告披露准则》只要求上市公司公开披露薪酬最高的前三名高管薪酬之和以及所有高管的薪酬之和，因而已有研究无法直接衡量每位管理层的实际薪酬。在这种情况下，如果总的薪酬没有发生变化，但其中管理层的薪酬结构发生变化，那么，它必然影响薪酬的激励作用，从而带来研究结论的变化。2005年，我国证券监督管理委员会颁布了新的《企业财务报告披露准则》，要求上市公司“披露每一位现任董事、监事和高级管理人员在报告期内从公司获得的报酬总额（包括基本工资、各项奖金、福利、补贴、住房津贴及其他津贴等）”，从而为管理层薪酬的激励作用研究提供了必要的数据基础。
2.薪酬对公司业绩的影响。已有研究从薪酬内部公平性的角度探讨了薪酬对公司业绩的影响。Greenberg(2003)的实地调查发现，相对于固定工资来说，绩效工资更能让人们体会到组织的公平性，而认为自己在绩效工资方面受到不公平待遇的员工，其业绩下降幅度更为明显；Clark和Oswald(1996)对5000个英国员工的调查结果表明，员工们报告的工作满意程度与对比方薪酬的高低呈反向关系，即对比方薪酬越低，其工作满意度越高；Dittrich、Couger和Zawacki(1985)发现，员工的工作满意度高低与公司给他们待遇的公平性显著相关，而其中的薪酬公平性是员工待遇是否公平的最为主要的构成因素；Greenberg和Ornstein(1983)则利用实验证明了绩效薪酬与职称评定方式之间存在交互作用，以业绩薪酬为基础而给予高职位的激励作用更强；Griffetha、Vecchiob和Logan(1989)利用实验证明人际吸引关系和薪酬的高低对工作绩效和工作满意度会有交互作用的影响，与同伴关系差的员工更加关注薪酬的相对高低。可见，以上研究结论主要基于实验或实地调查而得到的，具有一定的主观性；同时，以上研究主要关注组织内部的薪酬公平性，而没有关注组织之间的薪酬外部公平性。因此，利用企业的客观薪酬数据，从薪酬外部公平性的角度来探讨薪酬的激励作用，仍是一个有待于研究的重要问题。
3.薪酬披露制度变革的经济后果。美国证券交易委员会(SEC)1992年修订了上市公司高管薪酬披露制度，要求从1992年起美国上市公司需要详细披露高层管理人员的薪酬计划以及每期薪酬的具体构成。Vafeas和Afxentiou(1997)发现，美国薪酬披露制度修订之后，上市公司薪酬委员会中企业内部人员显著减少，总经理薪酬与公司业绩的相关性显著增强；Lo(2003)发现，美国薪酬披露制度修订之后，美国上市公司的治理结构得到了改善，公司业绩也得到了提高。Andielkovie、Boyle和McNoe(2002)以新西兰1997年实施总经理薪酬具体披露制度为背景，发现1997年之前主动披露总经理薪酬的公司，其总经理薪酬与公司业绩存在显著的正向关系；披露制度实施之后，更多的新西兰上市公司选择使用期权、业绩薪酬并用等多样化的薪酬制度。可见，以上研究均关注薪酬披露制度变革给公司所带来的影响，但没有关注薪酬的相对水平对薪酬激励的影响。因此，以薪酬公开为背景来讨论外部公平性对薪酬激励作用的影响，仍然是薪酬披露制度变革研究中的重要问题。
三、研究假设与检验模型
根据社会比较理论，人们希望正确地评价自己的观点和能力。在缺乏直接的自然标准时，人们通过与他人的比较进行自我评价(Festinger,1954)，通过社会比较，人们形成公平性的认知(Ambrose,Harland and Kulik,1991)。实验经济学的研究结果表明，大多数人在大多数时候会表现出公平偏好，即在关注自己收益的同时，通过与他人收益的社会比较来关注收益分配是否公平(Gachter and Fehr,2002)。Kim和Leung(2007)发现，中国人对于分配公平的重视程度高于其他国家的人。同时，社会比较后的公平感与喜悦感显著正相关(Wicker and Bushweiler,1970)；Pillai、Williams和Tan(2001)发现，中国员工在分配公平情况下具有较高的工作满意度。相反，如果个体感觉不公平，他就会感到不开心并采取行动来恢复公平(Adams,1963)。在评价薪酬时，人们倾向于选择与自己工作类似的对象进行比较(Major and Forcey,1985)。在我国薪酬公开的情况下，管理层可以获知同行业其他公司管理层的薪酬水平，通过与他们薪酬水平进行社会比较，形成对自身薪酬公平与否的新认知，从而导致其管理行为的变化。
根据比较方向的不同，社会比较可分为上行比较和下行比较（邢淑芬、俞国良，2006）。其中，上行比较是与比自己优秀的人进行比较，下行比较是与比自己差的人进行比较。根据比较效果的不同，社会比较存在对比效应和同化效应两种不同的效果，其中，对比效应是指自我评价背离比较目标的现象，即个体进行上行比较时会降低其自我评价水平，或者进行下行比较时会提升其自我评价水平(Blanton,2001)；同化效应是指自我评价水平朝向比较目标的现象，即个体进行上行比较时会提升其自我评价水平，或者进行下行比较时会降低其自我评价水平(Collins,1996)。Stapel和Koomen(2000)发现，处于竞争情境下的个体倾向于对比效应；同时，在组织之间的比较中，发挥作用的只有对比效应，同化效应并不起作用。据此，当管理层发现自己的薪酬水平高于同行业其他管理层时，下行比较使得经理人提高自我评价，薪酬的激励机制发挥作用。因此，正向额外薪酬将促使管理层更有动力来改进管理效率、提高公司业绩。
我国上市公司大部分是由国有企业改制而来，因而，国有控股是我国上市公司的重要特征之一。在我国国有企业中，领导人往往由政府部门指定，其评估、任期、升迁等均由政府部门决定，其身份不仅仅是一个企业管理人员，更是国家机关的工作人员。与薪酬相比，政治前途更为国有企业管理层所关注，因此，国有企业管理层与非国有企业管理层的效用函数存在显著的差别。同时，政府对国有企业管理层的薪酬进行了管制，管制的结果可能扭曲国有企业管理层的相对收入水平（陈冬华、陈信元、万华林，2005）。另外，我国国有上市公司CEO薪酬制定中较少运用绩效薪酬，而民营上市公司则更多地将CEO薪酬与公司业绩挂钩(Firth,Fung and Rui,2006)。可见，薪酬对于国有企业管理层来说并不是很重要，国有企业管理层薪酬与业绩的关系也不明显。因此，正向额外薪酬的激励作用仅在非国有企业中存在，而在国有企业中并不成立。据此，提出假设1。
假设1：正向额外薪酬与非国有企业业绩正相关，而与国有企业业绩不存在相关性。
当管理层发现自己的薪酬水平低于同行业其他管理层时，管理层可能会努力提高公司业绩，其原因在于：(1)薪酬契约作为委托人促使代理人以委托人利益最大化为目标来管理企业的手段，负向额外薪酬往往代表着董事会对管理层的消极印象，向管理层传递的是一种警示信号或惩罚，从而促使管理层努力改善公司业绩。因此，从委托代理理论的观点，负向额外薪酬将促使管理层更有动力来改进管理效率和提高公司业绩；(2)在薪酬公开的条件下，管理层薪酬往往是投资者判断公司管理层能力的重要依据。如果管理层薪酬显著低于同行业管理层的薪酬，那么，管理层就可能被认为能力有限，从而进一步地影响管理层的市场价值，因此，他们有动机努力提高公司业绩来改变投资者对他们能力的看法。
从另一角度来看，负向额外薪酬也可能减少经理人提高公司业绩的动力，其原因在于上行比较使得经理人降低自我评价，进而产生不公平感；这种不公平感可能通过很多途径得以体现，其中最典型的体现方式就是管理过程中的消极行为(Adams,1963)。刘斌、刘星、李世新和何顺文(2003)发现，增加总经理薪酬对提高企业规模和股东财富均有一定的促进作用，但降低总经理薪酬却不仅不能提高企业规模和股东财富，反而会对其产生一定的负面影响，这说明我国CEO薪酬具有“工资刚性”特征。同样地，薪酬公开实质上也起到一个增加或减少管理层薪酬的作用，因为管理层通过与同行的比较得到一个相对薪酬的概念，从而调整自己对于薪酬公平性的认知。意识到薪酬外部不公平的管理层可能因此而降低工作积极性，从而对公司业绩产生负面影响。
可见，负向额外薪酬可能会促使管理层努力提高公司业绩，也可能会降低管理层努力工作的积极性，从而导致公司业绩的下降。因此，综合两方面来看，负向额外薪酬对公司业绩的影响可能并不显著。特别是对于国有企业来说，由于国有企业管理层更加关注的是自身政治前景而非薪酬，同时薪酬管制又导致薪酬与业绩的相关性较小，负向额外薪酬对国有企业管理层的行为几乎不存在任何影响，因而不会对国有企业业绩产生任何的影响。据此，提出假设2。
假设2：负向额外薪酬对非国有企业和国有企业的业绩都没有显著影响。
要检验上述研究假设，首先需要衡量额外薪酬。根据Core、Holthausen和Larcker(1999)，我们采用如下管理层薪酬决定模型：
其中，Ln(COMP)是公司管理层年度薪酬的自然对数。SIZE为公司规模，它等于公司资产总额的自然对数。从劳动力需求的角度来说，公司规模与公司管理层薪酬正相关(Rosen,1982; Smith and Watts,1992; Banker and Datar,1989:Elloumi and Gueyie,2001)，因为规模大的公司往往对管理层的素质要求更高，相应地，其给与管理层的薪酬相对也高。李琦(2003)发现，我国上市公司规模与管理层薪酬水平也存在显著的正相关关系。LEV为公司财务杠杆，它等于公司资产总额除以负债总额。John和John(1993)的理论分析结果表明，在高负债水平下，股东可以通过降低管理层的薪酬业绩相关性来促使管理层将投资转移到高风险项目并从中受益；Harvey和Shrieves(2001)的经验证据表明，公司使用业绩激励薪酬的概率与财务杠杆水平负相关。ROA为公司业绩，它等于公司利润总额除以总资产的平均值。Boschen、Duru、Gordon和Smith(2003)发现，会计业绩与管理层薪酬之间具有持续的显著的正相关关系；而Ghosh(2006)则发现，发展中国家的公司管理层薪酬与公司当年业绩显著正相关。CBD为总经理与董事长两职设立的虚拟变量，如果总经理与董事长两职合一，则CBD=1，否则CBD=0。总经理和董事长的两职合一将增强CEO对公司董事会的控制力，从而有利于CEO薪酬的提高(Chung and Pruitt,1996)。BDS是董事会规模，它等于董事会总人数。Core、Hohhausen和Larcker(1999)发现，董事会规模越大，CEO薪酬越高，因为董事会人数越多，董事会意见越难以达成一致，其监督效率降低，CEO的控制力得以增强，从而带来更高的CEO薪酬。SOE是最终控制人类型的虚拟变量，如果最终控制人为国有企业，则SOE=1，否则SOE=0。国有企业管理层的薪酬受到政府的控制，因而，其薪酬设计市场化程度较低，国有企业与非国有企业管理层薪酬具有较大的差异（陈冬华、陈信元、万华林，2005），国有股比例与管理层薪酬显著负相关（李琦，2003）。CON为管理层持股比例。管理层薪酬与管理层持股比例存在负向关系，因为持股比例高的管理层能够得到更多的股利分红，与薪酬存在替代关系(Allen,1981; Lambert,Larcker and Weigeh,1993; Core,Hohhausenand Larcker,1999)。
四、样本与描述统计
我国2005年开始实施上市公司强制披露管理层薪酬的制度，目前可得到的数据截至2006年，因而，本文研究样本为2005～2006年我国所有上市公司。由于总经理(CEO)是最为主要的管理层，因此，本文将管理层界定为总经理。本文所有数据均来自于国泰安服务中心CSMAR数据库。根据中国证券监督管理委员会(CSRC)行业分类标准，本文运用行业代码的首字母对公司进行行业分类，除金融行业外，共有12个行业。
首先，我们从数据库中得到3335个2005～2006年的总经理薪酬数据，而后对样本进行了如下处理：(1)剔除金融行业的上市公司，因为金融行业会计准则与一般行业会计准则存在较大差异；(2)剔除总经理任职在当年度6月30日结束或下年度1月1日才开始的样本，因为他们并没有足够的时间来对当年公司业绩产生影响；(3)对于任职时间在半年以上但不足1年的总经理，按照比例日薪将其薪酬转化为年薪；(4)剔除公司治理和财务数据缺失的样本；(5)将控制变量winsorize到1%。经过上述处理过程，最终得到1251个研究样本。
表1的第2到第5部分从股权性质和额外薪酬方向两个维度将样本分为4组，分别报告了正向额外薪酬的国有企业、正向额外薪酬的非国有企业、负向额外薪酬的国有企业以及负向额外薪酬的非国有企业的描述统计。全样本中有612个正向额外薪酬样本，其中409个为国有企业，203个为非国有企业；636个负向额外薪酬样本中，国有企业422个，非国有企业214个。国有企业一共有831个，占全样本的66.58%，可见，我国上市公司主要以国有企业为主。从整体上看，相对于非国有企业来说，国有企业规模更大、董事会人数更多、主营业务利润更高、总经理持股比例更小。
公司治理方面的变量在控制管理层额外薪酬之后对业绩的影响皆不显著。
本文核心检验变量额外薪酬(
)是由薪酬决定模型得出的残差项，因而，薪酬决定模型的有效性直接影响检验结果的一致性。然而，业绩的内生性问题可能是影响模型有效性的重要因素，它主要来自两个方面：第一，模型中不可观测的变量（如经理人的自身能力）对公司业绩有直接影响，但由于无法直接观测和衡量使得其包含在残差中，从而造成残差（即额外薪酬）对业绩的条件期望不为0；第二，业绩和薪酬可能相互影响，从而使模型产生联立性，此时单方面估计的薪酬模型的系数是有偏且无效的。为处理薪酬决定模型的内生性，本文针对其来源进行以下两方面的敏感性检验。
首先，针对不可观测变量带来的内生性，本文将经理人的教育程度虚拟变量（区分为中专及中专以下、大专、本科、硕士研究生和博士研究生等5类）作为经理人能力的代理变量加入薪酬模型，重新计量考虑不可观测变量之后的额外薪酬，将其替代原变量UF加入回归模型(2)，得出结果和前文假设一致：在新计量的额外薪酬作为薪酬外部公平性的代表之后，正向额外薪酬与非国有企业业绩显著正相关，而与国有企业业绩无相关性；负向的额外薪酬与国有和非国有企业都没有显著影响。其他控制变量的符号也和表3中的控制变量符号保持一致。
其次，针对薪酬和业绩的联立性，本文建立以下薪酬和业绩的联立方程模型，用2SLS过程估计以下模型：
之间的敏感性，但是没有得到比较一致的理论和研究结果，其主要原因在于它们没有关注薪酬对于公司管理层激励的具体途径。2005年，我国上市公司开始执行强制性地披露每一位现任董事、监事和高级管理人员报酬的制度。薪酬公开使上市公司管理层可以获知其他公司管理层的薪酬水平，并通过与之进行社会比较而产生对自身薪酬公平与否的新认知，从而据以调整自己的管理行为，由此产生的薪酬外部公平性就成为影响薪酬激励作用的重要因素。因此，加强薪酬外部公平性对管理层行为影响的研究，是推进薪酬激励作用研究的重要方向。已有的从公平性角度研究薪酬激励作用的文献，主要关注薪酬的内部公平性而忽视薪酬公开带来的外部公平性；同时，已有文献仅仅运用实验或实地调查问卷的方式进行研究，具有一定主观性。此外，股权性质是公司重要的特征，它必然也影响薪酬的激励作用，而上述薪酬激励方面的研究也都没有考虑股权性质对薪酬激励效应的影响。
本文以2005年后我国上市公司强制披露管理层薪酬为背景，将2005年和2006年的所有上市公司作为研究样本，结合公司股权性质，考察薪酬外部公平性对公司业绩的影响，以此探讨薪酬公开带来的薪酬外部公平性在不同股权性质下对管理层行为影响的差异。研究结果显示，管理层具体薪酬披露之后，上市公司管理层薪酬外部公平性对公司业绩存在影响，且与公司股权性质存在交互作用。其中，正向额外薪酬与非国有企业业绩存在显著正相关关系，而对国有企业业绩没有显著影响，说明国有企业管理层更关注自身的政治前途且受到薪酬管制，正向额外薪酬对其行为的激励作用显著低于非国有企业；负向额外薪酬与国有和非国有企业业绩皆不存在显著相关，说明负向额外薪酬因为给管理层带来外部不公平感而缺乏“惩戒”作用，即在薪酬具体披露的情况下，薪酬展现出横向的“刚性”特征。本文的研究结论可以为我国完善我国上市公司管理层激励机制提供重要依据，也可以为今后研究薪酬契约对于管理层行为的影响提供一个新的方向，同时还从薪酬外部公平性的角度探讨了2005年新的《企业财务报告披露准则》的经济后果，为上市公司有效参考市场情况，制定合理的员工薪酬制度提供了依据。
注释
①回归结果中的VIF值均小于4.