通货紧缩理论界定与衡量的新认识——对我国通货紧缩再抬头的思考，本文主要内容关键词为：通货紧缩论文,抬头论文,理论论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
中图分类号：F820文献标识码：A文章编号：1001-9952（2003）04-0010-08
一、通货紧缩的理论界定及新认识
从1997年10月和1998年3月开始，我国的商品零售价格指数和居民消费价格指数相继出现了负增长，而生产资料批发价格指数则早在1996年10月就已经出现了负增长；此外，我国的货币供应量增长幅度和货币流通速度也都出现了下降趋势，通货紧缩已成为我国经济改革和发展过程中不得不面对的一个重大现实问题。针对这种情况，我国的理论界就我国是否发生了通货紧缩，以及相关的通货紧缩的成因和通货紧缩的经济效应问题展开了激烈的争论。国家以此为基础实施了积极财政政策，通货紧缩趋势有所遏制。但是从2001年下半年起我国通货紧缩又有重新抬头的趋势，所以有必要回过头来对理论界的争论进行一番分析。
从最初，也就是1998年下半年关于通货紧缩的争论来看，争论的焦点主要集中在我国是否发生了通货紧缩的问题上。主要有三种不同的观点：一是认为我国出现了通货紧缩的迹象，但是对出现通货紧缩的事实还不认定。这以中国人民银行货币政策司的王煜、高材林，北京大学中国宏观经济研究中心宏观组的观点为代表，他们认为：“我国只是出现了通货紧缩的迹象，而不是全面的通货紧缩”。北京大学经济研究中心在这一年的《经济研究》第四期发表的文章《寻找多重目标下的有效政策组合》一文中，警示：“1996年以来真实利益所导致的通货紧缩效应比人们想象得要严重……，如果不采取相应的对策，有可能引发通货紧缩”。当时这种观点还没有认为我国已经发生了通货紧缩。第二种观点认为我国出现了轻度的通货紧缩，主要以经济学家刘国光为代表。第三种观点认为我国已经出现了严重的通货紧缩，主要以经济学家胡鞍钢、李晓西为代表。胡鞍钢在1999年认为我国已经出现了全面性的严重通货紧缩，成为影响我国经济持续、快速、健康发展的“大敌”，应当实行旨在治理通货紧缩的货币政策及其相关政策。
现在看来经济学家们之所以对通货紧缩的认识产生分歧，主要是对通货紧缩的定义不统一。有的经济学家从外部标志来定义通货紧缩，而有的经济学家则从产生的原因或效应来定义它。
余永定、胡鞍钢等将通货紧缩视同于物价下降，即物价普遍持续下降的过程。胡鞍钢在北京大学中国经济研究中心宏观组和北京大学出版社举办的关于通货紧缩问题研讨会上强调了通货紧缩就是“货物与服务的货币价格普遍地、持续地下降”，并举出英国《经济学家》的定义为例，指出通货膨胀只要小于1，就是通货紧缩，因为商品的价格受产品质量提高和功能改善的影响，一般官方的估计要高一个百分点。
北京大学中国经济研究中心宏观组的研究人员坚持通货紧缩的“两个特征、一个伴随”。他们认为通货紧缩包含但不止包含物价、货币供应量下降的因素，还要结合是否发生经济衰退来进行判断。中国社会科学院经济研究所张曙光提出的“两个标准”的观点，即价格持续负增长；实际增长率持续低于潜在的增长率就意味着通货紧缩。他认为价格下降只解释了通货紧缩的部分现象，而“两个特征、一个伴随”亦难以完全解释通货紧缩的现象，且有的指标难以计量和判断，只有两个标准可以很好地解释美国和中国历史的通货紧缩。
我们认为，对通货紧缩从产生的原因和效应来定义是有局限性的。产生通货紧缩的原因是多方面的，就某一种原因定义某一种类型的通货紧缩是简捷可行的，但是实践中往往是多种因素综合作用造就了通货紧缩，这种定义方式就有了局限性。从通货紧缩的效应看，也是多重性的，以通货紧缩的经济效应为例，既有短期效应亦有长期效应，在定义概念时有可能无所适从。
正是由于上述局限性，我们认为，在实践中采用较广泛的从外部标志来定义通货紧缩是合适的，这样定义简捷适用，且又不失科学性。从与通货紧缩相对应的通货膨胀来看，世界各国在计算通货膨胀率指标时也是以此相对应的定义为理论基础的。比如：萨谬尔森和诺德豪斯是这样定义通货紧缩的：通货紧缩是指物价总水平的持续下跌。斯蒂格里茨对通货紧缩的定义是：一般价格水平持续下降。另外，布兰查德、罗伯特·J·戈登、劳埃德·雷诺慈、罗杰·N·沃德也表达了同样的意思。他们的定义都是以外部标志即物价的下降为标准，即认为通货紧缩是价格总体水平的下降。
尽管本文认为以外部标志来定义通货紧缩在思路上是正确的，但是对于将定义的着眼点放在物价上，本文却不敢苟同。事实上，西方宏观经济理论的研究有一条主线，那就是三个宏观经济变量间的相关关系，即货币量、价格水平和总产出之间的相关关系。这种关系也是研究通货紧缩理论的基础。在这三者中货币量和价格水平都可以是定义通货紧缩的外部性标志。本文的观点认为：由于价格总水平的持续下降与货币量紧缩是对应的，通货紧缩的内涵应该从实际货币量紧缩与价格总水平的持续下降这样两个要素来定义。如果仅从物价角度定义通货紧缩，而不从货币量角度定义，就会忽视引起通货紧缩的真正原因。正如亨利·赫兹里特对通货膨胀的观点那样，通货膨胀的本意就是指货币量的扩大、膨胀和过度增长，应该坚持通货膨胀的字面意思，这不是咬文嚼字。
基于上述分析，本文认为和通货膨胀一样，通货紧缩同样也是一种货币现象，应该定义为价格水平的下降和实际货币量的萎缩。这样的定义不但没有掩盖通货紧缩的实质，同时也为具体的通货紧缩的衡量指明了方向。
二、通货紧缩衡量指标和方式的确定
对于通货紧缩的衡量，有的学者主张仅仅采用价格水平的下降幅度这个招标。如范从来采用美国著名经济学家欧文·费雪在其《货币的购买力》一书中提出的著名的费雪现金交易方程说明物价总水平持续下降与货币量萎缩的一致性，故而认为对通货紧缩的衡量主张只用价格总水平，对此本文认为不妥。他认为在现金交易方程中：任何一笔市场交易，买者支出的货币总额等于卖者收入的货币总额，即：
MV=PY
其中：M代表周期内通货的平均量，V代表这些货币的平均流通速度，P代表所有交易中商品的价格即一般物价水平，Y代表社会总交易量。费雪认为M是一个可以控制的变量，由政府的政策决定，P是一个灵活多变的变量。而Y即社会交易量和V是相对稳定的，因为Y取决于生产要素及其利用程度，社会生产的分工及其专业化程度以及社会商品交易的程度，而这些因素都是相对稳定的。货币流通速度V是指每一单位货币在一定时间内充当交易媒体的次数，主要取决于支付制度和支付习惯两大因素。支付制度是对人们的收入如何被支付做出安排，其变动是缓慢的，支付习惯是反复出现的一种行为，更加具有稳定性。故而V也是稳定的。如此一来，在交易方程中，Y和V的相对稳定，货币量的变动必然会引起一般物价水平的变动。
事实上，费雪的这种假定是建立在一定的周期内的基础上。对M和V的条件设定与我国的实际经济状况并不符合。这种不符合必然会改变其原来得出的物价水平和实际货币量之间的相一致性结论的正确性。
在国内，不但物价水平的下降和货币供应量之间表现为不一致性，而且即使是在考虑了货币流通速度的因素以后，物价水平的下降和实际货币供应量之间也是有本质的区别。从货币供应量来看，我国的货币供应量增长速度并不低，1999年平均每月增长不低于17％，比经济增长速度与物价增长指数之和高出13％（注：本文数据若未加说明，均取自历年《中国统计年鉴》、《中国经济年鉴》和《中国统计摘要》。）。但是因此就认定我国没有出现通货紧缩，我们认为显然是欠妥的。出现这种认识是在对通货紧缩概念理解的过程中，把货币供应量教条化了，与我们定义的通货紧缩中关于实际货币供应量的概念产生了混淆。事实上我国货币供给表面上没有萎缩，问题是出在经济吸收货币的能力下降了。大量资金沉积于银行存款账户之中，随着改革的深入，银行的商业性程度提高了，在投资无效益的背景下银行自然会收缩贷款的规模，从而导致金融资本的过剩（表现为存贷差额的不断扩大）。也就是说，目前的通货紧缩不是货币供给的紧缩，而是在经济转型时期的经济矛盾所导致的货币流动性下降以及社会总资本循环周转时间延长，即实际货币供应量在经济运行中产生了实质性的萎缩。
区分了货币供应量和实际货币供应量在定义通货紧缩时的不同点后，是否就可以认为在衡量通货紧缩方面，采用实际货币量和采用物价指标是一样的呢？按照传统的总需求总供给模型，我们知道，货币供应量和价格水平之间是一种密切的对应关系，货币供应量的紧缩导致价格总水平的下降。如图1所示：起初，经济活动位于点A处，即总需求和总供给曲线的交点，物价水平为产出处于自然水平，物价位于P[，1]，此时如果货币供应量减少，那么总需求曲线AD[，1]将左移至AD[，2]，经济均衡点可能会移到B点，在该点从产出为Y′，低于自然率水平。此时因为工资水平和价格的调整，总供给曲线将右移到AS[，2]，经济活动的均衡点会移到C点，产出达到充分就业的自然率水平Y[，n]，价格再降为P[，3]，从而形成紧缩现象。
图1 货币供应量和价格调整协调机制的总供给和总需求模型解释
事实上在我国这种货币供应量变化和价格间调整的同步机制并不健全，所以不能仅仅采用物价指标来衡量通货紧缩。实际货币量在功能上由实际流通的货币和不流通的货币构成，对价格总水平影响较为直接的不是一般实际货币量，而是实际流通中的实际货币量。实际的市场需求与实际流通的货币相关，它直接影响着价格水平。尽管实际不流通的货币量也会影响价格水平，但是这种影响是间接的，要通过实际流通的货币来转化。正是由于这个原因，我国货币供应量和价格水平的变化间就成了不可能完全同比的客观条件。现实流通的实际货币量是一个功能性的概念，这和统计概念上的货币供给量并不统一。对于供给量，各国对于货币量都有一个不一致的分类层次。按照1994年中国人民银行正式向社会推出的货币量统计指标看，我国的货币供给量包括四个层次（注：M[，0]：流通中的现金；M[，1]∶M[，0]+企业活期存款+农村存款+机关团体部队存款+个人持有的信用卡类存款；M[，2]∶M[，1]+城乡居民储蓄存款+企业存款中具有定期性的存款+外币存款+信托类存款；M[，3]＝M[，2]+金融债券+商业票据+大额可转让定期存单。）。从与通货紧缩的外部性特征之一的物价水平相一致的角度考察，衡量通货紧缩应该采用流通中作用于商品和劳务交换的货币量这一指标，即需要考察M[，1]货币供给量的变化。
但是从我国的实际情况来看，引起M[，1]增幅下降的因素很多，它往往意味着用于购买支付的现金和存款的相对减少，而不是绝对减少。但是，流通中作用于商品和劳务交换的货币的减少，却不能表明单位货币的价值即它的购买力上升，因为增长幅度的下降，并不意味着绝对量的减少；尽管货币的流动性降低，但这并不能说明其购买力的提高，即流通中的货币量不可能在物价水平上得到完全表达，因为M[，1]与准货币（M[，2]—M[，1]）存在着相互转化关系，这种转化在有限的幅度内进行。所以，也很难完全依据M[，1]的比重的下降去肯定我国存在通货紧缩。要肯定我国存在通货紧缩就必须把M[，1]中作用于“金融流通”的货币排除，这样才能比较准确地观察到流通中作用于商品和劳务交换的货币是多了，还是少了。对此，必须要结合M[，1]的变化和实际物价水平的变动才能客观地得出对通货紧缩的评判。
按照本文给出通货紧缩的定义和上面对通货紧缩衡量指标的分析，我们对我国通货紧缩的发展和现状给出自己的评判。
三、对我国通货紧缩发展和现状的衡量
首先对物价水平的考察。作为对衡量通货紧缩的物价水平指标的考察，有三个问题需要加以注意：其一，物价指数的选择问题。各国衡量物价水平的指数可以说是成千上万，但主要都是从零售、批发、或者经济总体的角度反映商品在不同时期内的价格水平的变化。西方国家的物价指数主要有消费物价指数、批发价格指数和国民生产总值平减指数等等。国民生产总值平减指数是一种衡量一国经济所生产的最终产品和劳务的价格总水平变化程度的经济指标。近年来已经有很多国家采用这个指标来全面衡量一般物价水平，由于国民生产总值平减指数所包含的商品和劳务范围最为广泛，能够较为准确地反应一个国家最终产品和劳务的一般物价水平，所以是判断一个国家是否产生通货紧缩的最佳指标。但是这个指数在我国的实际编制，却存在一定的数据采集上的困难。
现在国内判断通货紧缩最常采用的物价指数是零售物价总指数（RPI）、消费物价指数（CPI）和生产资料价格指数。我们认为采用以零售物价总指数为主的物价指数作为衡量通货紧缩不是最佳的选择。一方面，零售物价指数中各零售产品所占的权重主观性比较大，比如在我国零售物价指数编制中，食品在全部权重中占将近50％，这个权重明显过高。对城市居民而言，用收入的一半吃饭确实太高，不符合城市消费的实际情况。这个比例即便是针对农村居民而言也不尽合理，即也有点偏高，因为农村居民食品消费中的相当一部分是自给自足的。另一方面，零售物价指数采样的方法，也就是零售物价指数中所包含的零售物品的品种也不尽合理。我国编制物价指数的大多数样本商品具有大宗、标准、稳定、历史性等特征。在我国经济飞速发展的今天，零售产品的更新换代越来越快。一般来说新产品的价格较高，等到新商品随着人们收入水平的提高符合大宗、标准、历史性的特征，价格就会下降，然后再被另外的新产品所代替。我国目前在对零售物价指数的编制过程中没有考虑到这个问题。所以本文认为，在我国采用零售物价指数作为衡量是否发生通货紧缩的标准是不合适的。在没有其他合适的指数的情况下，我们认为应该用消费物价作为衡量通货紧缩的指标。因为这几年我国在消费物价指数的编制过程中都适时进行了调整，比较符合实际物价水平的总体变动。事实上，在2000年的经济统计中，国家统计局已经将消费物价指数（CPI）作为衡量通货紧缩（膨胀）的主要指标。
从我国不同物价水平的变化的实际情况来看，确实存在着很大的差别，尤其是1996年以后这种差别就更加明显了，甚至出现了分化的态势。图2表示的是消费价格指数和农产品收购价格指数以及零售价格指数从1985年以来的情况，以1985年为100，可以看出，我国农产品收购价格早在1996年就出现了显著下降，且下降的幅度最大，速度也最快。从1997年开始消费物价指数和零售物价指数也开始下降，相比之下，零售物价水平的下降幅度要大于消费物价水平的下降幅度。所以如果以零售物价指数来衡量通货紧缩的话，肯定会对通货紧缩产生高估的情况。这也是我们上面分析的是由于零售物价指数编制的不合理性所造成的结果。
图2 CPI、PPI、RPI同比发展轨迹
其二，衡量通货紧缩的物价下降程度问题。有的经济学家指出，通货膨胀只要小于1，就是通货紧缩，因为商品的价格受产品质量提高和功能改善的影响，一般官方的估计要高一个百分点。英国《经济学家》杂志对此分析的原意是这样的：“官方的消费品价格支出总是夸张通胀率，因为他们没有把在商品质量上额外的改善考虑进去，还因为对不同的商品和服务所给的权重已经过时。通常夸大部分要占到每一年的一个百分点。因此，测算通胀小于一个百分点的国家，实际上已经在经历物价的下降”。照此观点，一个国家的通货膨胀如果小于1，那么就可以判定该国出现了通货紧缩。实际情况是消费价格指数中各个商品权重的确定往往难以和现实经济活动的变化完全一致，产生偏差是很难避免的。另外，同样是消费价格指数，如果所采用的指数类型不同，也会产生偏差。就中国而言，国家统计局每年公布的居民消费价格指数既有同比指数，即某年某月的价格加权水平与上一年同月的价格加权水平的百分比，又有消费价格水平的环比指数，即某月（某年）的价格加权水平同上月（上年）的价格加权水平的百分比。这种偏差的产生和统计手段的选择相关，尽管在具体应用中有具体标准对此进行评判，但非要将这种偏差以1％这样人为的标准加以抵扣，则带有明显的主观臆断色彩。
其三，衡量通货紧缩的时间尺度问题。也就是物价下降的时间问题，即物价水平下降持续多长时间，才可以判定发生了通货紧缩。发生通货紧缩是物价水平的下降应该是持续的，这不同于物价波动过程中的物价水平下降。故而有一个时间范围对于分析通货紧缩当然是有益处的，但是对此问题，不同学者都有自己的判断，很难在此问题上得到统一。本文认为，时间尺度本身不是一个关键问题，但是可以参照经济周期古典型衰退的技术性定义的时间尺度，即价格水平连续下降两个季度以上就可以视作为持续下降，并以此来界定通货紧缩对于时间尺度的要求。
上文已经提到，采用居民消费价格同比指数和环比指数对通货紧缩的衡量可能会有不同的影响，从理论上讲，从某个月份的次月到下一年的同月连续12个月份环比指数的连乘积应该等于同比价格指数，但是由于目前我国价格指数的加权权重是根据年度居民收支调查资料确定的，每一年12个月份的权重是等同的。因此，按照统计学上的索尔贝克（Sauerbeck）计算价格指数的方法，我们知道采用这种连乘的办法，就会使得连乘积和同比指数间存在明显的差异。这表现为：物价上涨时，连乘积大于同比指数；反之，物价下降时，连乘积小于同比指数。
正是由于存在这样的差别，所以理论界对于采用同比指数和环比指数存在很大的争议。本文认为环比指数受到季节性因素的影响，所以要剔除这种影响，但是由于环比月度数据的基期是不断变化的，若要进行季度数据调整，首先要将其转化为定基数据，而我国并没有居民消费价格的定基时间序列和季节调整后的数据。故而很难采用环比居民消费价格指数进行通货紧缩的衡量。本文将采用居民消费价格的同比指数对我国通货紧缩的情况作出测定与分析。从图2和图3可知，我国的居民消费同比物价水平从1995年1月的121.2一直降到1999年4、5月份的96.5。此后在国家宏观扩张性财政政策的作用下，通过大量增发国债加大基础设施投资的背景下，物价水平缓慢回升，到2001年的3月份物价升到通货紧缩以来的最高值。但是从物价水平的变动来看，图4中DCPI的HP滤波表示对居民消费物价水平的波动值进行HP滤波去掉波动成分后的平滑值，我们发现，从1999年5月份，在积极财政政策作用下物价水平实现了正增长，但是最高也仅仅为2000年4月份的0.064，而且维持的时间不长，至2001年6月份物价水平重新呈负增长。到目前已经连续十几个月了，工业品出厂价格和社会商品零售价格指数不仅一直处于负增长状态，而且负增长的态势还是没有得到有效抑制。从滤波项看，2002年8月份的物价指数下降了0.089。故这种通货紧缩的发展趋势不但不能彻底解决，而且其程度有重新趋深的发展态势，故社会各界给予了极大的关注。
图3 1995年以来我国居民消费价格水平
图4 1995年以来我国居民消费价格水平的波动
其次从货币量角度考虑。依据上面的分析，本文采用M[，1]作为分析依据。从M[，1]的角度看，我国流通货币的紧缩情况十分明显，主要表现为M[，1]增长率紧缩、货币流通速度、货币流动性的下降。M[，1]增长率的下降时间要远远早于实际物价水平的下降，早在1994年M[，1]的增长率就开始下降，从1994年的26.17％下降到1998年的11.85％，累计下降了14.32个百分点。1998年当年，M[，1]的紧缩趋势尤其严重，各季度的增长率分别比上一年少增长了12.17、17.52、9.23、10.28个百分点，现实流通货币全面呈现紧缩发展的态势。从货币流通速度来看，M[，1]占M[，2]的比重由1994年12月末的43.8％，下降到1999年3月末的35.1％。从货币流动性来看，即从GDP/M[，1]的角度来看，货币的流动性从1994年的2.2764下降到1998年的2.0422。可见至国内对通货紧缩引起高度重视之时，我国的货币流动速度和货币流通性的下降程度都已经相当严重了。结合上面对居民消费物价水平的分析，我国消费物价水平从2001年6月份重新下降起，我们着重分析实施扩张性财政政策以后现实流通货币M[，1]的情况。
从M[，1]的累计增长率来看，央行明显对货币政策的运用极为谨慎，为配合积极财政政策的实施，M[，1]在2000年6月份前的增长力度明显加大，但是在居民消费物价水平有了一定的提高后，M[，1]的增长率先于物价水平达到2001年6月份的最高点，但在2000年的年中就开始下降。这使以后时期的通货紧缩趋势再度加重。在对此问题有了较深刻的认识后，M[，1]增长率重新又在2002年的年初开始提高。
从M[，1]累计增长率的来回变动，我们发现，国内对我国通货紧缩成因的认识并不十分明确，这又造成了政策选择上的波动性。
图5 实施积极财政政策后M[，1]的累计变化
四、我国通货紧缩重新抬头的成因分析
传统的对于通货紧缩的成因基本上都是从长期性经济结构方面来分析的，传统通货紧缩发生原因认为，通货紧缩的发生是社会总供求失衡的反映，无非是源于供给面的冲击，或者需求面的冲击。但是对于我国2001年下半年通货紧缩的重新抬头，我们认为更大可能是在实施积极财政政策后出现的一些新问题和相应的短期性货币政策效应的结果。
5年的积极财政政策的实施改变了银行资产结构。以启动内需为目的的积极财政政策实施以后，银行资产的运用结构呈现明显的向政府部门倾斜的趋势，同时也产生了一个意料之外的结果，就是与此同时银行也抑制了对实际企业部门的货币投放，企业从银行系统得到的资金支持明显减少。银行市场风险约束的加大和我国现行的金融管理体制决定了银行资产结构的这种变化。市场风险的加大，在借贷成为银行不得不选择的路径条件下，为积极财政政策配套资金，持有更多的政府债务和中央银行的存款是银行商业经营原则的必然选择。同时这种选择也是金融体系不发达、银行资产运行可选择对象偏少的原因。我国商业银行除了国家债券投资和在央行存款外，对其他金融资产的选择余地很小，除少量企业债的投资外，受金融体制的影响，银行尚不能投资于各种基金和进入证券市场，这势必影响货币投向能直接推动经济实质增长的领域。而政府债券的投资，受目前国债基础建设性投资的定位的影响，对民间投资和民间消费的乘数效应不是很大。从具体数字来看，我国通货紧缩以来社会信贷投向的变化就可以明确地说明这一点，我国企业信贷量占全社会信贷量的比例已经从通货紧缩前1997年的84.69％下降到了2001年底的72.35％，下降了12个百分点，同时银行机构对政府债券的持有量从1998年至今年均增长61.6％，这种积极财政政策和我国金融体系货币供给功能上出现的机理上的不协调是削弱积极财政政策效应、造成通货紧缩重新抬头的一个重要原因。
除此之外，我们认为我国短期货币政策实施上的摆动也是造成这次通货紧缩重新抬头的原因之一。上文分析认为，实际M[，1]的紧缩是通货紧缩衡量的一个重要指标，我国近几年经济的现实情况也说明了这个问题，如果M[，1]的增长速度慢于M[，2]，则通货紧缩表现得较为明显，反之则通货紧缩就会有所缓解。由表1可知，1998年M[，1]的增长速度为11.9％，低于M[，2]的14.9％近3个百分点，实际情况是1998年的通货紧缩也较为严重。再从2001年两个货币层次供应量增长率的比较可发现，当年M[，1]的增长速度再次低于M[，2]，这和2001年我国通货紧缩重新抬头不是一个巧合，从我们对通货紧缩的定义和衡量的论证出发，可以发现两者之间是有着必然联系。因为对通货紧缩的定义和衡量上出现的不一致，才会造成我国在短期货币政策实施上的摆动，主要表现为对不同流动性货币供给上的选择性上的摆动，这是致使通货紧缩重新抬头的短期货币政策原因。
表1 近年来我国M[，1]和M[，2]增长率比较单位：％
按照本文对通货紧缩的界定和衡量的分析，我们认为有必要对积极财政政策实施的手段进行必要的修正，主要应对财政筹资尤其是国债筹资的性质重新审视，发挥国债资金的最大效用。我们认为，在国债财政筹资到了一定量的时候，应该要在发挥国债的金融货币效应上下功夫，改善货币政策在治理通货紧缩过程中的疲软状态。尽管从短期看，这种调整会影响发挥积极财政政策在治理通货紧缩中的功效，但这却是宏观政策调整过程中必须付出的代价。
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