徐涛[1]2003年在《MBO博弈—合作、竞争与执行》文中指出本文以MBO的两大参与方—所有者与管理层为研究对象，在理论结合实际的基础上，对MBO的运行机制与MBO在中国的实践做了具体的分析和探讨。 文中首先介绍了MBO产生的理论基础，包括不对信信息理论与套利理论，指出由于所有者与管理层的信息不对称，导致参与方对企业价值评估的差异，从而产生企业价值套利机会，是MBO产生的根本原因。MBO的根本目的，是参与方(包括所有者与管理层)通过管理层获得企业所有权从而使得企业价值回归，来获得收益的最大化与分配的合理化。其次，本文对MBO的历史、MBO目前流行假说以及MBO操作程序等作了介绍。再次，本文针对MBO产生的根本原因及MBO的运作的两大根本目的，结合博弈论的有关内容，详细分析了MBO中参与方之间在整个MBO过程中合作与竞争相统一的关系。文中具体阐述了MBO合作博弈、MBO非合作不博弈与MBO执行与整合叁个方面的内容，为MBO成功运作提供了坚实的基础。最后，结合中外MBO管制的比较与MBO在中国的实践，本文提出并分析了现在MBO。发展在中国存在的问题，包括国有资产流失的问题，并指出MBO作为国企改革的一个重要工具，虽然目前还不完善，但在中国必将会有巨大的发展。针对经济环境、法制环境等多方面的因素造成目前国企改革进程中发展MBO的遇到的实际问题，本文也提出了政策性的改进意见和方法。 本文的主要观点，包括以下4个方面的内容： 1．MBO理论基础：本文把参与方的信息不对称作为MBO的理论基础。信息不对称，使得参与方对目前企业价值与未来收益的评估得出不同的结论。如果管理层评估的企业价值大于所有者评估的价值，那么以企业价值为标的的套利就会产生。这就是MBO产生的根本原因。 2．MBO目的：从参与者的角度出发，MBO的首要目的即是为自己获得最大利益。获得利益的手段有2个：创造或分配。MBO通过管理层取得所有者地位，从而最大限度激发管理层积极性，最大程度地挖掘企业的潜在价值。MBO的第二个目的，是在管理层与所有者就企业目前价值与未来收益进行分配，最终达到参与方收益的最大化与分配的合理化的综合目的。 3．MBO运作方式：MBO的运作方式就是MBO参与方之间如何讨价还价及MBO成功之后如何对企业进行重组与运作，即参与方之间如何合作、竞争与执行的问题。MBO的最终目的是创造企业最大价值，创造价值需要参与方的共同努力而体现出合作性。MBO又是参与方就企业价值的再分配，必然体现出竞争性。MBO的成功，只能是收购重组后企业重新运营的成功，表现为执行性。也就是说，MBO的运作，即是参与方合作、竞争与执行的过程。 4．中国发展MBO出现的问题，本质上也是上述3个方面的体现。对于MBO问题的解决思路，必须也只能从上述3个方面出发。包括：确认MBO主体，建立标准企业价值评估体系，建立专项审计制度与完善法律法规等等。
张国宏[2]2005年在《国企改革中管理层收购研究》文中指出管理层收购(Management Buy-out,MBO)作为一种制度创新,可以在产业结构调整、明晰企业产权、节约交易成本、降低企业委托代理成本等方面发挥重要的作用。本研究以产权理论、委托代理理论、公司治理理论、激励理论、人力资本理论、企业家理论等为研究基础,以博弈论为主要研究工具,对MBO 在国企产权改革、公司治理结构完善和经营者激励和约束方面进行了深入研究,通过理论分析、实践论证和模型分析,得出了适合中国国情的解决方案。首先,本研究对MBO 实现国有企业产权改革、公司治理结构完善和经营者激励与约束等方面的有效性进行了深入研究。通过对2004 年热点国企改革问题的探析,提出了在新形势和新背景下国企五个重要的新型产权和公司治理问题; 在对国外众多国家国企产权改革过程系统分析的基础上,总结出了四个关键成功因子,并以此为衡量MBO 实现国有企业产权改革有效性的重要指标。还从委托代理、人力资本专属性投资保护、企业家价值和经营者激励与约束机制四个方面分析了MBO 解决公司治理结构问题的有效性。整个分析过程既有理论基础的支持,又有大量MBO 经典案例实证的支持,可以看到,不论是从国外国企改革的关键成功因子的角度,还是从解决国企新型产权和公司治理问题的角度,或者是从公司治理的核心问题,MBO 的有效性都得到了充分的验证。接着,本研究以静态完全信息博弈和不完全信息博弈为研究工具,对MBO 中的激励和约束问题进行了系统研究。通过出售――收购博弈模型和审查――欺骗博弈模型的分析,本文得出:MBO 是一种有效的激励手段,将能够充分激发企业家的经营热情和经营天赋,从而在实现个人价值的同时,实现企业收益的提高,达到双赢的效果。同时,在MBO 实施过程中,有效的监管是必须的,而且要尽可能降低监管成本、必须强化和完善惩罚措施,否则,所谓的有效监管无异于隔靴搔痒,根本发挥不了应有的作用。而且,必须要对管理层实际所拥有的人力资本价值进行甄别,对经营决策的管理能力进行评估,从中确定那些真正具有企业家才能的管理层,这样才有利于物质资本与人力资本的重新优化。最后,本文分析了在当前MBO 在国企改革中的难点问题,既包括产权改革方面的问题,也包括完善公司治理结构方面的问题。为了能够提供有效的应对措施,本文对全世界各国国企改革的问题进行了系统的归纳,总结出了八点有益的借鉴经验,从
吴建伟[3]2004年在《中国国有企业管理层收购行为研究》文中指出管理层收购(Management buy-outs,MBO)是指目标公司的管理层利用借贷资本购买本公司的股份,从而改变本公司的所有权结构和资本结构,进而达到重组本公司并获得预期收益的一种收购行为。随着我国社会主义市场经济体系的建立和完善,我国国有企业改革不断深化,管理层收购现象开始进入人们的视野并付诸实践。以四通集团改制为开端,2000年以来国内企业界掀起了一股MBO的热潮。其中国有企业实施MBO的行为,因为涉及国有资产保全问题,引起了社会各界的极大关注。有学者认为国企MBO是对管理者价值的肯定,是对企业治理结构的补充,是中国产权改革和国企改革的一种探索;有学者认为当前相关操作规则不完善的情况下,国有企业不适合实施MBO。从实践角度来看,国内的管理层收购同国外相比表现出很多似是而非的特点。针对现实中的问题,本文试图从制度经济学和信息经济学理论入手,对MBO行为从多个层面进行深入研究,以期对国有企业进行管理层收购提供指导和借鉴。论文首先简要介绍管理层收购的历史起源,对MBO的相关概念、特点进行界定,系统总结了国内外关于管理层收购问题的理论综述,对众多学者的理论假设进行整理和评述,然后从经济学的角度对管理层收购的理论意义进行分析。在此基础上,第叁章回顾了几个代表性国家的管理层收购发展历史,分析了各自不同的特点和实施效果;然后结合中国当前的政策和现实背景以及具体MBO案例进行研究,指出了中外管理层收购之间的差异。第四章结合中国具体情况对国企MBO涉及的交易主体进行深入研究,采用信息经济学理论对国家和国有企业、国有企业和企业管理者的博弈行为进行全面分析。第五章回顾了股权结构理论和相关国内外的理论综述,指出中外股权结构的区别;然后从产权配置角度研究股权的性质和分配,对国企管理者持股的合理性和必然性进行研究,指出管理层收购是中国企业家革命的一种表现形式。第六章对中外管理层收购案例中应用的评估方法进行对比分析,指出国外评估方法的优越性;然后分析了国有企业管理层收购中涉及的特殊因素,在此基础上,提出国有股权转让过程中的竞价机制设计方法。最后,根据可信性理论和方法,建立了一个新的随机模糊定价模型。第七章在前面理论分析的基础上,进行管理层收购绩效的实证研究。采用定
刘红娟[4]2004年在《基于控制权机制的公司治理研究》文中指出在公司的运作中,内部人占据了主动的位置,通过什么样的机制来制衡经理,保护投资者的利益,成为现代企业制度设计的主要问题。控制权是所有权的实现手段,控制权机制主要有公司内部的制衡机制、控制权市场的竞争机制、债权的相机控制机制等以及它们相互之间的协调与补充。控制权实现机制的存在和完善程度直接关系到投资者利益的保障和公司治理的效率。无论在任何股权结构和治理模式下,它都实实在在地影响着公司治理的效果和作用,因而对控制权机制的研究更具现实意义。大股东监控、董事会监督、接管、代理权争夺组成的股东控制体系与债权人的监督和相机控制共同形成一个有机的公司控制权机制体系,该体系又构成公司治理系统的基本组成部分。在不同的国家、不同的发展阶段和不同的文化背景下,控制权机制有不同的侧重,如德日公司以身兼股东和债权人的银行监督为主,而英美公司则更依赖于敌意接管。因此,论文围绕控制权机制链条的各个环节,由内到外,基于控制权配置、控制权竞争性和控制权的相机性,结合规范分析、实证分析和案例分析等方法,剖析了大股东控制、董事会治理、收购、代理权竞争、LBO/MBO、股东行动主义和债权人控制等主要的控制权机制在中国上市公司的治理作用。公司控制权配置依赖于所有权结构。在兼顾世界范围内上市公司中股东与管理者、大股东与小股东之间代理问题的框架中,运用博弈论来分析不同“自然选择”下,大股东、经理层和小股东这些博弈主体的行为与治理结果,接着对代表不同“自然状态”和不同所有权与控制权配置的几种典型的治理模式——英美模式、日德模式及东亚家族模式的治理机制进行了比较,总结影响不同所有权与控制权配置模式和自然状态选择的因素。对我国的启示是,风险承担与风险制造应尽可能的对应、决策控制与决策管理的分离,以及控制权机制配合的重要性。随后基于我国公司治理的现实,深入公司内部,分析股东大会、董事会和总经理叁个层面的控制权及其整体配置状态。我们将不仅考虑到股份相应的投票权及其顺延控制权特征,还注意到了人力资本为管理者带来的控制权。剖析了不同董事会控制状态的寻租主体、寻租能力,以及重要的治理制约机制,对我国上市公司的治理问题及对策作了规范分析,为公司控制权配置提供了一个基本框架。接着选取具有中国特征的变量,对大股东控制和董事会治理之间的关联与各自治理特征进行了实证检验,结果表明:大股东超强控制、内部人控制和大股东控制重迭、董事会功能被淹没;而最大股东现金流权益和控制权的较高的不一致会对企业业绩产生负面<WP=5>影响,只有最大股东现金流权益和控制权重迭度高时,才有利于企业业绩提升。建议要强化股权制衡、通过提高独立董事的比例来加强董事会的独立性、限制董事双重兼职、总经理兼职、两职分设,以凸现董事会的治理功能。对协议收购、要约收购与代理权争夺的治理效应的分析,发现尽管我国的股权结构和收购动机的特殊性,但协议收购和代理权竞争还是对公司治理具有积极作用,而要约收购则是形式,不具备实质效果;在国退民进的大背景下,对于特殊的控制权竞争方式, LBO可提高我国一些主业收益稳定、自由现金流充足、但缺乏成长机会的上市公司的治理效率,还可尝试用于解决非流通股的全流通;而MBO对解决国有企业所有者缺位问题,为集体和民营企业公司治理结构的制度创新,调动公司管理层的积极性提供了一种新的选择,但收购后的是否有较高的效率挖掘是是否适合MBO的要点、收购价格的确定机制是关键;机构投资者的股东行动主义是内部控制机制和外部控制机制之间的一种“合作”,结合案例分析,表明其治理效果不可忽视,有着较大的可发展空间。 由于股权融资偏好、虚拟的银企债务契约、商业银行低的独立性和债券市场的空白导致的债务软约束、债权人治理控制功能严重弱化,是国有上市公司治理的严重缺陷。要提高债务的治理功能,应尽快完成国有银行的商业化改造、发展债券市场和完善主办银行制度,实现融资结构的调整与公司治理完善的相互促进、协调发展。对于如何完善我国公司治理的控制权机制,论文认为应根据我国的股权特点和市场发育的客观规律,优化股权结构、提高独立董事的比例来发展以内部控制——大股东控制和董事会治理担纲的、控制权的可竞争性有效配合和衔接、债权人治理控制同步发展的这样一种有所侧重的、能协调互补的完善的控制权机制,并提出了具体建议。
张永辉[5]2004年在《天翔公司鸡肉市场开发策略研究》文中研究说明在中国加入世界贸易组织后,鸡肉行业作为农业的一部分,竞争愈加激烈,随着进口关税的下降,国外公司的产品正逐步进入中国市场。作为中国鸡肉行业中的一个在中国已经营十多年大型企业,天翔公司同时也面临巨大的压力。天翔公司为适应中国市场的变化,和构建自己在行业中可持续的竞争能力,提出了公司的企业战略变革。笔者有幸参与其中,并致力于在市场营销方面提出新的市场运作模式,以适应企业战略变革。报告进行了行业分析,市场分析,以及企业竞争分析,包括企业的SWOT,和基于行业价值链的企业分析;重点对目前的市场运作模式进行了分析,提出在新的市场条件下,目前市场运作模式存在的问题。自此基础上,报告提出了新的市场运作模式,并相应的对新市场运作模式的产品、组织架构、和新的组成部分—直销系统进行了分析。作为新市场运作模式中的重要组成部分,直销系统成为本文分析的重点,报告提出了新市场运作模式中直销系统的市场策略,具体组织形式,可能带来的问题和解决方案。报告最后通过对一个目标市场的简单财务测算,和相近行业案例分析比较,论证了新市场运作模式的可行性。
吕竺笙[6]2005年在《企业并购中的利益博弈与协调》文中研究指明并购是兼并与收购(Mergers and Acquisitions)的简称,自19世纪末开始在西方主要市场经济国家兴起并购以来,迄今为止全球已发生了5次并购浪潮,每次并购浪潮都表现出与当时经济技术发展相适应的并购方式。对并购的理论研究也比较丰富,如有管理协同理论、规模经济理论、资产组合理论、投机理论、交易费用理论等。自1998年全球第五次并购浪潮以来,并购呈现出一些新的特点,亟待理论上的创新来解释这些新特点。 中国改革开放以来,并购不断发展,尤其是在经济全球化和中国已经加入WTO的背景下,企业并购对于中国经济而言具有越来越重要的意义。因此,本文的选题在理论和实践方面都具有特别重要的意义。 除导论之外,全文共分为七章。第一章首先回顾了中外企业并购的发展历程,以及理论界关于企业并购的研究综述:第二章从经济利益理论入手来解释企业并购这一经济行为,认为不同的并购理论从不同的侧面解释了企业并购产生的原因,而从本质上来看,并购是企业的利益相关者利益博弈达成均衡的结果;第叁章分析了企业做出并购决策过程中并购企业与被并购企业之间的利益博弈关系,包括完全信息与不完全信息情况下的博弈分析,以及纵向与横向情况下的一次博弈分析与重复博弈分析;第四章就并购决策过程中投资者与经理层之间的利益关系展开了分析,指出企业的控制权与剩余索取权的结合状况会影响到企业的并购决策;第五章分析了大股东与中小投资者之间在并购过程中的利益博弈;第六章就企业并购中债权人的利益博弈问题展开了分析;第七章分析了并购中政府干预的利益动机。 本文的创新之处在于:首先,突破了经济学对于并购问题的一般性分析与描述,从经济利益关系的角度来研究并购问题,开辟了一个新的研究角度;其次,论文在从经济利益角度分析企业并购的基础上,进一步提出为了实现并购并提高并购的效率,关键还在于要协调不同利益主体之间的经济利益关系。这也是中国建设全面小康社会的重要内容之一;第叁,本文就协调企业并购过程中各利益相关者之间的经济利益关系提出了一系列的对策,这些对策包括经济的对策、法律的对策等;最后,文章运用了较多的博弈论方法对并购过程中的利益关系进行分析。 由于对并购利益关系研究的尝试以及作者研究能力和占有资料方面的局限,文章仍有较多的不足之处,这些不足都有待于进一步的研究来改进、充实。
杨秀华[7]2007年在《我国企业管理层收购定价研究》文中研究表明管理层收购(Management Buy-Outs,简称MBO),是指目标企业的管理层利用自有或借贷所融资本购买本企业的股份,从而改变企业所有权、控制权和资产结构,进而达到重组企业并获得预期收益目的的收购行为。由于其在激励经营者、提高内部人积极性、降低代理成本、改善企业经营状况等方面的积极作用,得到了广泛的应用。在我国,随着改革的深入,管理层收购已经成为国有企业改制的主要模式之一。与此同时,由于各种原因,管理层收购也带来了诸如暗箱操作、定价过低和国有资产流失等各种各样的问题,引发了关于管理层收购的广泛关注和争论。其中,管理层收购的定价问题是我国实施管理层收购的核心和焦点问题。本文以企业管理层收购定价作为研究主题,针对传统企业价值评估理论和定价方法的不足,以实物期权理论、博弈论、期权博弈理论以及传统资本预算理论为主要理论基础和研究工具,通过理论分析、实践论证和模型研究等,对管理层收购的定价,包括目标企业价值评估、相关因素的界定及合理量化、产权交易模式的选择等进行全面的、系统的深入研究,提出了适合我国当前国情的管理层收购定价的“叁段式”定价方法和综合定价模型,建立起适合我国当前管理层收购的科学合理的定价理论和方法体系,为当前我国正在广为进行的管理层收购的实践提供指导,为相关决策机构提供参考,规范管理层收购的发展,推动国有企业的改革改制。管理层收购定价是指管理层收购中拟转让目标企业产权价格确定的过程,目标企业产权的价值直接取决于目标企业价值。因此,目标企业价值是管理层收购定价的基础,准确判断和衡量目标企业的价值是管理层收购定价过程的第一步。由于我国特别的市场环境和经济背景,我国当前的管理层收购具有特殊内涵,这些中国特色因素和内涵,已经成为制约管理层收购定价甚至决定管理层收购能否成功实施的重要因素。因此,科学合理地界定和量化企业家人力资本补偿和激励、企业职工人力资本的补偿、控制权价格等相关特殊因素的影响是管理层收购定价的必要步骤。管理层收购最终交易价格确定是通过不同的产权交易方式来实现的,产权交易方式不同,管理层收购最终交易价格的形成途径、数额大小、定价的效率和效果不同。因此,选择科学合理且适合当前实际情况、公开透明的交易模式对于管理层收购定价的公平、公正合理是必不可少的程序和步骤。基于以上分析,论文将管理层收购定价过程分为叁个主要步骤加以研究:企业价值评估、特殊因素的确定和量化与交易模式的选择,分别对应着管理层收购定价的企业评估价值确定、基础价格确定与交易价格确定。其中,企业价值评估是企业价值的判断过程,是管理层收购定价的基础和基本依据,是管理层收购定价的第一阶段;基础价格的确定是当前管理层收购需考虑的特殊因素的确定及其量化的过程,是交易双方谈判或竞价的一个基本底线和一个比较公平的价格基础,是管理层收购定价的第二阶段;而交易价格的确定是一个交易模式的选择确定过程,是管理层收购最终交易价格的确定和实现的过程,是管理层收购定价的第叁阶段。论文通过理论分析、实证研究和模型研究等,建立了适合我国当前国情的“叁段”式的管理层收购定价方法,内容包括:基于实物期权和期权博弈的目标企业价值评估体系、充分考虑我国当前国情“特色”因素的管理层收购基础价格确定模型和以公开招标竞价为主、协商议价为辅的产权交易模式。基于实物期权和期权博弈的目标企业价值评估体系。此为论文第叁章和第四章的研究内容。传统的企业价值评估方法不能准确衡量企业的价值,同时,管理层收购作为企业战略并购的一种特殊方式,具有一定的期权特征。因此,论文提出了基于实物期权方法的管理层收购中目标企业价值评估的理论模型和整体思路框架:从交易双方的角度分别对目标企业的自身价值和投资价值进行评估,目标企业的自身价值由目标企业的现实资产价值和期权价值构成,目标企业的投资价值由目标企业的自身价值和由于管理层收购的实物期权特征与管理成本节约及战略整合效应而产生的收购增加价值构成。实物期权的评估方法只适用于垄断市场结构下的企业投资行为,在竞争存在的条件下,对管理层收购中的企业价值进行评估必须引入实物期权博弈的方法。根据管理层和目标企业自身资源及能力限制以及外部环境条件情况,利用实物期权博弈理论分析各种竞争条件下管理层收购的最优投资时机及对期权价值的影响,确定在不确定和竞争条件下管理层收购中目标企业自身价值和投资价值。论文以G公司作为实际案例进行了实证研究,分别以成本加和法、收益现值法、实物期权法、实物期权博弈的方法进行评估,对不同评价结果进行对比分析,结果证明,在不考虑竞争的条件下,基于实物期权的评估方法是最佳的评估理论和方法,而竞争的存在会减少实物期权的价值并影响管理层收购的投资决策,得到了和理论研究相一致的结论。充分考虑我国当前国情“特色”因素的管理层收购基础价格确定模型。此为论文第五章的研究内容。与成熟市场经济国家不同,我国当前的管理层收购具有特殊的内涵,在定价中有叁个特殊因素需要考虑:一是企业家人力资本补偿和激励,二是就业弱势群体与企业普通员工人力资本的补偿,叁是控制权价值的衡量。论文研究了国有企业管理层收购定价中管理层贡献、职工安置和人力资本补偿、控制权价值量化的理论、依据及意义,提出量化模型。论文在特殊因素分析和企业价值评估的基础上,从交易双方的角度提出了充分考虑我国当前国情、考虑各种“中国特色”因素的管理层收购基础价格确定的模型。交易双方在价值评估的基础上综合考虑各相关因素后确定的基础价格构成了管理层收购最终交易价格区间,作为交易双方协商谈判和招标竞价的基本底线和合理的价格基础。论文仍以G公司案例说明管理层收购中基础价格的确定过程。以公开招标竞价为主、协商议价为辅的产权交易模式。此为论文第六章和第七章的研究内容。管理层收购最终交易价格需要经过谈判、拍卖、招投标等产权交易方式实现。产权交易方式不同,管理层收购最终交易价格的形成途径、数额大小、定价的效率和效果不同。论文首先从博弈论的角度对当前我国管理层收购的主要定价方式协议定价进行研究,构建了动态信号传递博弈模型,从博弈论的角度解释了协议定价中国有资产流失等问题产生的原因和过程,并构建了定价监督博弈模型,得出管理层作弊成本、股东(或政府)审查成本、惩罚力度、双方收益等指标是控制管理层收购协议定价风险的关键因素。论文通过理论分析和实践研究证明,协议转让是一种低效率的交易方式。传统的交易方式无法完全满足国有企业管理层收购产权交易的全部要求。国有企业管理层收购产权交易模式的选择应在满足政府多元化国有产权转让目标、及管理层收购特别因素的情况下实现价格最大化,因此,管理层收购交易价格的确定应选择公开招标竞价为主、以协商议价为辅的交易模式:在产权交易所挂牌,公开披露国有产权转让信息,根据竞争状况确定交易方式,若通过广泛征集,最后只有企业管理层一个有意向的买方,则交易方式确定为协议转让;若有多个有意向的买方,则组织招标,若同时有两个以上的买方达到及格线,则进入公开市场拍卖阶段,价高者得。论文最后总结前文研究,提出我国管理层收购“叁段式”定价方法和综合定价模型,并针对性地提出了当前我国管理层收购定价的对策建议。论文认为建立科学合理的企业价值评估方法体系、合理确定和量化各种定价影响因素、建立以市场公开竞价为主、协议定价为辅的定价机制、建立健全事前、事后的监督控制体系、完善管理层收购定价的相关法规制度、建立健全融资体制等是规范制度我国当前管理层收购定价的有效措施。
杨华[8]2004年在《控制权市场的博弈结构》文中研究指明公司控制权的本质是内部人对公司重大事务拥有的权利，作为交易这一特定商品的市场——公司控制权市场，是不同利益主体通过各种手段，获得具有控制性地位的股权或委托表决权，以获得对公司控制而相互竞争的市场。不同的利益主体既可以是公司股东，也可以是公司外部力量，还可以是这两者组成的利益集团。站在控制权交易的立场，市场主体可以被分成两类，一类是公司内部在位的控制权主体，另一类是潜在的争夺控股权的主体。 潜在控制权争夺主体的存在，对在位控制权人产生巨大的压力，迫使他们提高管理水平，为公司利害相关人创造更多的价值。这是控制权市场作为外部约束力量，发挥作用的主要方式。当然，获得公司控制权的方式中，包括征集表决权等众多方式，在本文中作者考虑的主要是控制权市场，而不是单纯的控制权本身；同时，本文重点考虑在并构方式下的控制权交易的情形。 控制权的转移有“善意”与“恶意”之分。本文针对中国近几年上市公司并购行为的特征，打破了通常意义下以在位内部人角度理解的“善意”与“恶意”，构建了从控制权转移动机出发的模型。在控制权转移中，控制权的价值主要来自管理职能的专用性投资。在单纯的成本．收益框架下，在专用性投资收益巨大的情形下，任何形式的控制权转移带来的收益都将是微小的，甚至为负；但在管理职能的专用性投资收益较小的前提下，控制权转移能够带来效率改进，这一点并不因为控制权转移的方式而发生改变。但不同的控制权转移方式存在其他影响因素。 中国控制权市场的发展受到中国特有环境的影响。国有资产的性质决定了国有非流通股的绝对控股地位，为控制权市场作为一个外部治理机制的发展提出了内在的需求诱导。同时，证券市场证券发行的额度制，导致了上市公司“壳资源”价值的出现，成为引发控制权转移的一大利益诱导机制，也直接导致了中国控制权市场的独立特征。在中国，控制权的转移主要以协议收购的方式完成，统计检验认为尽管国内控制权在交易中显示出十分巨大的溢价，但这些溢价并不是对管理职能创造价值的回报，而是获取“壳”资源和个人收益的非正常溢价。对于获取控制权的其他两种方式，征集表决权过程中本身需要耗费大量的成本，而且滥用这一制度的激励始终存在，可能引发控制权转移的低效率；MBO虽然从理论上看是最好的方式，但由于MBO存在极强的激励让管理层隐瞒资产质量尤其是盈利性的信息，这也会改变控制权转移的成本—收益结构。 反思控制权转移的监管制度环境，中国资本市场的政府主导特征十分明显，控制权市场的博弈结构一兼论中国控制权市场的制度框架作为资本市场的一个有机组成部分和子行业，控制权市场的立法和行政监管要坚持几个匹配，以国家的产权制度、产业政策为主导，根据控制权市场的不同的发展情况，推出与产权制度、产业政策相关的新的法规、政策，或者是对原有的法规制度进行修订。在具体的产权交易上，在具体的控制权争夺中仍然要坚持以市场为主导。规范控制权市场交易行为的法规，必须与规范和推动市场化进程的法规相配套。随着国内并购市场的发展和繁荣，众多规章制度的不断出台，控制权争夺将进入法制化的轨道，但在整个控制权市场的构建上仍然应遵循监管模式与机构的经营模式在实质上的统一，以及监管模式与市场主体交易习惯的统一，通过确定边界清晰的规则，采用那些更能被市场主体理解的法律准绳，用自我执行模式完成新形势下的监管，是一个最好的选择。
蒋言斌[9]2008年在《国有产权交易法律问题研究》文中指出国有产权交易法律问题是指国有产权交易实体法与程序法整体构架中涉及产权交易主体、交易中介、交易行为、交易制度等相关法律问题,这些问题不仅直接决定一个国家的社会经济制度的结构与性质,而且影响着国家资源配置与制度运行的成本和效率。产权交易是市场经济国家促进企业竞争和经济结构调整,从而保障社会资源高效利用的一种有效机制和惯用做法。国有产权交易是国有企业改革深化的必然结果,是当前国有资产和社会资源的一种最活跃、最有效、最经济的市场配置方式。它使国有资产结构、产业结构得到调整,促进产权主体多元化格局的形成,使要素存量获得经常性自动调整机制,是解决国有体制弊端的一种有效途径。要发展国有产权交易,最重要的是要创造产权交易法制环境,明确产权关系,改革国家所有制的形式和结构,逐步实现政府对企业的“生产经营型”管理向“财产经营型”管理转变,根据国有企业经营和市场竞争状况推行产权交易制度,用法律手段保障国有产权交易顺利进行。国有产权交易有特定的交易形式和交易原则。国有产权交易法律法规的冲突可以通过权威立法来消解。国有产权交易法具有自己特定调整对象和制度体系,有序的国有产权交易需要法律制度环境,伦理制度环境,政策制度环境,市场制度环境等配套制度体系。产权交易主体是拥有产权,并享有占有、使用、收益、处分权能的国家(及其授权的职能机构)、自然人、法人或非法人单位。产权交易的主体必须具有民事权利能力和行为能力,享有或拥有财产所有权或具体享有所有权某一项权能,以及享有与所有权有关的财产权利。产权交易主体结构就是产权交易主体中,国有企业、国外企业或国有企业和私有企业的比例结构。国有产权交易主体多元化,不会导致国有资产流失、只要控制到位,也不会逃废银行债务、不会导致国有企业失控、是国有产权退出渠道。从国家经济安全、产业结构调整、国家经济结构调整,对国有产权交易主体限制具有意义。有多项政策能实现国有产权交易主体多元化。产权交易主体失真可以还原,准入和退出制度有缺陷但可以弥补。产权交易中介组织是多层次资本市场的一部分。产权交易中介组织具有桥梁功能,服务功能,导向功能,规范功能。产权交易中介组织面临的问题有:地方垄断,政府设租寻租,国有非标准化交易。解决出路包括:明确产权归属,完全市场化,加强监管。产权交易竞争规则是产权交易中介组织运行的总规则。产权交易所分散监管具有必要性和可能性,其法律责任主要是行政责任,民事责任次之,鲜有刑事责任。北京联合产权交易所、上海产权交易所、深圳产权交易所等实证研究提供了很好的产权交易中介范式。国有产权交易行为是以国有产权转移、实现国家经济结构、行业结构战略调整、国有资产保值和增值为目的的法律行为。产权交易所是一个信息零损失的通路或平台。因产权交易信息不对称形成交易合谋,扭曲产权交易公平秩序,导致产权交易无序化,形成交易陷阱,损害投资者的信心。防止国有产权交易合谋的途径包括:建立多信道评估系统,缔结混合委托的代理契约,建立锦标制度和隐性声誉歧视制度,期权激励,瓦解合谋。对瑕疵产权交易行为不能简单地全部否定为无效。强化监管措施和加大惩处力度,预防和杜绝国有产权交易中的违法行为发生。国有产权交易的一般制度包括:法人财产制度,入市制度,评估制度,税收优惠制度,处罚制度。特别的产权交易制度包括:做市商制度,黄金股制度,MBO制度,信息披露制度,产权托管制度。其中做市商制度最主要的功能是促进市场的流动性。黄金股制度保持国有产权和私人产权的必要张力,英国在国有企业退出机制上的黄金股制度对我国企业改制具有重要的启示意义。MBO制度是企业重视人力资本、提升管理价值的一种激励模式制度。信息披露制度是一种预防制度,解决了信息不对称的现状,具有重要的价值。产权托管制度是一种建立在信托关系上的权利托管,无论是罗马的财产托管还是英美的权利托管,都具有重要的借鉴意义。国有产权交易已具有实体法、程序法的整体构架,制度相对完整,却不够完善,可操作性不强,存在瑕疵和缺陷。国有产权交易制度创新具有宪法依据,需要对国有产权交易病床制度进行完善。拓展国有产权交易主体准入条件和退出机制、激励机制。完善产权交易中介组织的职能,实施阳光交易。规范国有产权交易行为,倡导实施做市商制度、黄金股制度、MBO制度、信息披露制度、产权托管制度等产权交易特别法律制度,为国有产权改革提供制度支撑。扩展黄金股制度,慎行MBO制度,强化信息披露监管制度,推广和完善产权托管制度。
黄荣冬[10]2007年在《实施MBO的中国上市公司行为变化与公司绩效研究》文中研究指明自股份公司产生以来，企业所有权与控制权相分离的现象就开始存在。伴随着现代上市公司的出现，“两权分离”的情况日益突出。管理层拥有的权力不断膨胀，资本所有者的控制权逐渐丧失，然而，管理层追逐的目标与股东财富最大化的目标不相一致。为此，资本所有者在其利益受到严重威胁的情况下，承受着大量的代理成本，安然、世通等美国公司的丑闻表明，以两权分离为特征的现代企业制度存在较严重的缺陷。于是，关于降低代理成本和保护投资人利益的各种制度安排的理论探索和实践尝试就一直是学术界和企业界的热点问题。管理层收购(Management Buy-outs，MBO)，是管理层运用金融杠杆，收购其经营公司的股份，从而达到改变公司产权结构和获得公司控制权的目的。收购完成以后，管理人员从经理成为股东，从而获得企业的剩余索取权和剩余控制权，管理要素参与企业剩余分配得到了最好的体现。MBO是杠杆收购(Leverage Buy-outs，LBO)的一种，当运用杠杆收购的主体是目标公司的管理者或经理层时，LBO就演变成MBO。当收购主体不仅包括目标公司的经理层，还包括公司职工时，MBO又演变为员工经理层收购(Employee Management Buy-outs，EMBO)或员工持股计划(Employee Stock Ownership Plans，ESOP)。MBO不仅提供了一个产权界定的途径，也是管理层激励的一种形式。基于管理学角度看，MBO实质上追求所有权与经营权的相对统一，是对现代企业制度的一种反叛。MBO产生的体制基础是现代企业制度中存在的代理成本问题以及由此产生的管理低效率问题。通过管理层对公司的收购，实现经理人对决策控制权、股份控制权及剩余索取权的接管，从而降低代理成本、减少对经理人权利的约束，MBO实际上是对过度分权导致代理成本过大的一种矫正。一定程度上讲，也是对现代企业制度实施而造成企业片面追求规模化和多元化、多角化发展的一种矫正，是现代企业制度的完善和升华，MBO的实施并不否定现代企业制度在企业发展进程中的巨大作用。在两权分离和物质经济比较发达的基础上，通过实施MBO，实现新的两权合一，也具有鲜明的“与时俱进”的时代特征。近几年来，MBO也逐渐引起了国内学术界的关注。由于中国上市公司实行MBO处于起步和试验阶段，因此，从已有研究来看，由于研究方法和样本选择的不同，结果迥异。国内的研究大致分为两种：一是实证研究，但多倾向于实务操作，结合MBO案例进行分析，这对实践有较好的指导意义；另一种则是规范研究，或集中于对西方MBO的特征及一般意义的阐述，或是MBO的国际经验借鉴比较等。国内研究的主要局限：(1)考察对象的局限。西方学者对管理层收购的研究对象公司一般多达几十个以上，国内的研究样本个20左右，研究样本不足得出的结论很可能含有太多的个别特征，而不能作为MBO的普遍特征；(2)研究区间的局限。由于中国MBO案例大多数是在2002年发生，过去还无法对MBO前后公司绩效进行大样本统计比较分析，只能考察MBO结束后的两个会计年度，公司正进行大规模整合，考察期限过短，难以看出MBO对上市公司经营绩效的长期影响，也就不能辨别MBO后的真实价值创造及其可能源泉。(3)研究指标的局限。只研究了有关经营利润和经营活动现金流量的指标，没有考察总资产周转率、每股收益、净资产收益率等绩效指标，实证分析结果的说服力不强。整体上，本文在更多样本、更长区间、更多指标下进行了研究，基本结论如下：(1) MBO公司所有权结构的重大调整是企业家价值实现的前提，或者说，MBO是在实施所有权变迁的同时实现了企业家的价值。企业家价值的实现，在很大程度上激发了企业家精神，这种精神主要体现的是创新精神、风险承担精神和创业精神。(2)企业家行为的转变促进企业行为的成功转型必须满足若干条件：企业家必须具备企业家精神；实施MBO后企业家必须掌握足够的控股权和控制权；必须具备较为宽松的外部环境；公司必须具备风险经营能力。公司行为与企业家行为既有统一的一面又相互之间存在差异。本文认为，企业是人的组织，而管理者是企业的核心，是企业经营活动的实际承担者。管理层代表企业的所有者行使日常的经营管理行为，只是公司行为的执行者；同时管理层的个人行为在某种程度上主导公司行为，最终，管理层的个人意志支配了公司意志。企业家行为通过公司的董事会行为、创业行为、投资行为、融资行为等体现出来。(3)中国上市公司MBO后董事会规模在整体上较MBO前小，并有持续减小的趋势；公司董事会的稳定性整体上有所下降，表明MBO后产权明晰，股东进入和退出公司较为容易，不利于公司管理层的稳定；董事会行为强度增加较大，MBO后上市公司董事会对公司经营活动的控制更具有主动性。MBO对董事会的稳定性和董事会行为强度与公司绩效之间的关系产生了显着影响。MBO后董事会稳定性对公司绩效的正的影响显着加强，即董事会非退休董事离任对公司绩效的影响程度显着增加，MBO后公司好的绩效更依赖于公司稳定的管理层。MBO前董事会的会议次数对绩效的影响为负，会议次数越多，绩效越低，而MBO后，董事会行为强度对绩效的影响为正，虽然在通常的水平上仍不显着，但至少说明董事会会议比MBO前更有效，与公司经营活动更为密切相关。(4)公司的创业行为是企业内部各方以及企业关联方为了实现企业的长远发展及自身利益最大化，所进行的创新活动、治理结构调整、员工激励、企业文化和企业品牌塑造、强化经营风险管理、投资于高风险和高收益项目、减少融资成本等等诸多经营活动的总括。MBO后，管理层所有权的增加，提升了战略性转变的能力，与治理结构变化相比，这种能力促使管理层重新审视将薪酬与公司长期价值相联系的雇佣合同，激励经理层把精力集中于增加公司价值的创业活动。对MBO前后公司创业行为差异的实证研究表明：MBO后管理层和股东利益趋于一致，所有者对公司的控制强度和控制能力显着增强；担保事项显着增加，导致公司或有负债大幅增加；因为MBO没有导致管理层更关注那些可以促进公司长远发展的各种创业活动，MBO后企业创业行为没有显着改善。(5)对MBO前后公司经营绩效差异的实证分析结果发现：总资产周转率在MBO前后没有显着差异，表明MBO后资产的运用效率没有得到显着改善；总资产经营利润率、ROE和每股收益在MBO后显着减小，表明MBO后公司盈利能力显着下降。研发和创业能力的提高必然会提高公司的盈利能力。但遗憾的是，从上文的分析中不难看出，MBO后上市公司的研发和创新能力没有明显改善。(6)实施MBO后上市公司较少采用股权融资获取资金，明显加强了自有资金的积累，频繁通过资本公积金转增股本，同时更多地依赖对外借款融资，借款的频率明显增多。MBO后上市公司一般具有显性或隐性的高负债率。债务人在MBO过程中发挥了特殊的作用，MBO后对公司在一定程度上有直接影响。公司实施MBO后的投资行为成为股权资本和债权资本博弈的焦点，双方为了各自的利益都会尽力影响或主导公司的投资行为。本文综合应用管理学、金融经济学、行为学、数量经济学等理论和方法，较为全面地研究了MBO对公司行为产生的影响及其与公司绩效之间的关系，是国内迄今第一次相对系统、全面研究MBO公司行为的转变和公司绩效关系的学术论文。论文研究了MBO是如何对管理层精神层面产生影响，以及这种影响所激发的企业家精神如何导致管理者经营行为的转变，具体演变为公司董事会行为、创业行为、融资行为、投资行为等一系列经营活动的转变，最终必然落脚于各种经营活动的转变如何对公司经营绩效产生影响。本文的主要创新之处在于：(1)从实施MBO的中国上市公司行为变化这一个新的视角研究了MBO对公司绩效的影响国内已有的关于MBO与绩效关系的研究主要集中在MBO后公司治理结构和激励机制的变化如何影响公司绩效方面，从公司行为对公司绩效的影响涉及较少。本文从一个新的角度来研究MBO前后公司行为的差异及如何影响公司绩效，并且对其他学者的研究进行了区分和归纳。(2)创新性地提出了MBO与企业家精神、企业家行为、公司行为、公司绩效的作用机制本文采取从主观到客观、由内因到外因到现象的研究思路，从剖析MBO对公司管理层企业家精神的影响开始、分析了企业家心理变化导致企业家行为的变化，这种变化又反映在公司经营行为的转变上，最终使MBO前后公司经营绩效产生差异。同时，分析了企业家行为与公司行为的内在关系，以及企业家行为转变与公司行为转型的统一性与差异性。(3)研究样本在国内MBO相关研究中最全面，样本研究的时间跨度最长国内研究的局限表现在考察对象、研究区间和研究指标，论文在克服这些局限方面作出了一些有益的探索与贡献。本文的研究样本包括隐性MBO和带有MBO性质的股权激励机制的上市公司，样本的取值为MBO实施前后3年时间跨度共7年，能够从一个较长的时间段研究MBO对上市公司经营绩效产生的影响。(4)创新性地对MBO前后上市公司董事会行为、创业行为、融资行为及投资行为进行了系统研究本文基于年报获取了大量的实证数据，分析了MBO前后公司董事会规模、稳定性、行为强度、领导构成及领导方式的差异及与绩效的关系；扩展了创业行为的定义，分析了企业家精神和企业创业行为的内在关系，创新性地定义了一些衡量企业创业行为的指标，并分析了这些指标在上市公司实施MBO前后的差异及其与经营绩效的内在关系；分析了MBO前后公司融资方式、融资成本和投资行为的差异。最后，得出了中国MBO上市公司的若干客观的结论与评价。
参考文献：
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[2]. 国企改革中管理层收购研究[D]. 张国宏. 华中科技大学. 2005
[3]. 中国国有企业管理层收购行为研究[D]. 吴建伟. 天津大学. 2004
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[6]. 企业并购中的利益博弈与协调[D]. 吕竺笙. 复旦大学. 2005
[7]. 我国企业管理层收购定价研究[D]. 杨秀华. 山东大学. 2007
[8]. 控制权市场的博弈结构[D]. 杨华. 湖南大学. 2004
[9]. 国有产权交易法律问题研究[D]. 蒋言斌. 中南大学. 2008
[10]. 实施MBO的中国上市公司行为变化与公司绩效研究[D]. 黄荣冬. 四川大学. 2007
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