民主、政治不稳定与害怕浮动，本文主要内容关键词为：不稳定论文,民主论文,害怕论文,政治论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
20世纪90年代以后，经济学家发现许多发展中国家（地区）和新兴市场经济体虽然名义上宣称实行浮动汇率制度，但是在现实的经济运行中所表现出来的汇率制度却是缺乏弹性的。Calvo and Reinhart（2002）形象地将这种一国名义上宣称实行浮动汇率制度，但实际经济运行中的汇率制度却缺乏弹性的现象命名为“害怕浮动”（fear of floating）。其实，早在70年代就已经出现了害怕浮动的现象，此后30年中，表现出害怕浮动特征的经济体比重稳步上升（Levy-Yeyati and Sturzenegger，2005）。数据显示，1971-1980年、1981-1990年和1991-2002年间，名义上宣称实行浮动汇率制度，但实际的汇率制度却表现为固定汇率制度的国家在全部观测值中所占比重分别为17%、27%和37%，呈显著的上升态势（Dubas et al.，2005）。害怕浮动已成为很多国家，尤其是发展中国家（地区）和新兴市场经济体一种重要的汇率政策操作范式，极大地丰富了我们对汇率制度的理解和认识。 那么，害怕浮动是如何形成的？围绕这个问题，学界从经济、政治、制度等角度考察了害怕浮动的形成机理。研究认为，包括货币错配、较低的政策公信力、较高的汇率、通货膨胀的传递性在内的经济因素，利益集团等政治因素和制度的优劣都是导致害怕浮动的重要原因（Calvo and Reinhart，2001；Hausmann et al.，2001；Calvo and Reinhart，2002；Ganapolsky，2003；Alesina and Wagner，2006；Setzer，2006；Carmignani et al.，2008；Faia et al.，2008）。但是，已有的解释并没有注意到并重视民主、政治不稳定等政治因素的影响，而我们认为这种影响非常重要。 本文的主旨在于从民主和政治不稳定两个角度解读害怕浮动的成因。本文认为，一方面，由于固定汇率制度下法定贬值所导致的政治成本常常高于浮动汇率制度下同等程度的贬值，并且，民主体制下的政府所面临的贬值的政治成本又常常高于集权体制（Broz，2002）下的成本，因此，民主政府在事前更可能宣称实行浮动汇率制度而不是固定汇率制度；另一方面，为了降低贬值所可能导致的紧缩性影响、为了避免利益集团对汇率政策的影响，或者为了引入政策的公信力，越民主的经济体越可能在宣称实行浮动汇率制度之后干预外汇市场以保持汇率的稳定。因此，越民主的经济体越可能表现出害怕浮动的特征。 对于政治不稳定的影响而言，本文认为，由于政治能力或政治支持的不足，政治不稳定的经济体难以捍卫或维持固定汇率制度。因此，政治不稳定可能会导致一国在事前倾向于宣称实行浮动汇率制度。但是在事后，政治不稳定的经济体反而可能通过外汇市场干预保持汇率的稳定，为货币政策的实施引入一个政策名义锚——事实上的固定汇率——从而提高其政策的公信力。因此，政治不稳定程度越高的经济体也越可能表现出害怕浮动的特征。 本文随后利用150个发展中国家（地区）和新兴市场经济体1974-2007年的数据检验了本文的理论假说。我们发现经验证据是支持本文的理论假说的。由于目前关于害怕浮动的理论和实证研究并没有注意到民主、政治不稳定等政治因素的影响，而20世纪90年代中期后兴起的汇率制度选择的新政治经济学研究虽然注意到了民主、政治不稳定等政治因素对汇率制度选择的影响，但是却没有注意到它们对害怕浮动的影响。因此，本文的研究实际上弥合了这两类研究之间的鸿沟。这既增进了我们从政治因素角度对害怕浮动的理解，也进一步推动了新政治经济学框架下的汇率制度选择的研究。 文章安排如下：第二部分回顾了探讨害怕浮动现象成因的理论和实证研究成果，在对已有研究扼要评述的基础上指出了本文的贡献；第三部分首先简要论述了发展中国家（地区）和新兴市场经济体的政治民主化进程及政治不稳定情况，然后在此基础上考察了民主和政治不稳定导致害怕浮动的理论机理，据此提出本文的理论假说；第四部分利用二元probit和logit模型，以150个发展中国家（地区）和新兴市场经济体为样本，检验了本文的理论假说；最后是结论。 二、文献回顾 （一）害怕浮动的理论解释 为什么发展中国家（地区）和新兴市场经济体对害怕浮动情有独钟？围绕这一问题，学界从经济、政治、制度等角度做了大量的探讨。从经济因素角度解释害怕浮动形成原因的研究主要包括三种理论假说：一、货币错配论；二、公信力丧失论；三、汇率到通货膨胀的高传递性。 货币错配论认为，负债美元化和货币错配是发展中国家（地区）和新兴市场经济体表现出害怕浮动现象的重要原因（Hausmann et al.，2001；Calvo and Reinhart，2002；Ganapolsky，2003）。这种观点认为，发展中国家（地区）和新兴市场经济体的企业部门因原罪而面临负债美元化与净债务型货币错配（外币负债高于外币资产）的困扰，因此，本币贬值会导致企业部门和金融部门资产负债表状况的恶化，从而通过资产负债表渠道导致投资和产出的萎缩。因此，负债美元化和净债务型货币错配使这些国家在本币贬值时享受不到教科书所陈述的扩张性好处，反而会面临经济紧缩的不利影响，在汇率制度安排上表现为害怕浮动就成为这些经济体在宣称了实行浮动汇率制度后的一个理性且合意的选择。这种论点也得到了经验证据的支持（Poirson，2001）。 基于公信力的观点认为，发展中国家（地区）和新兴市场经济体的政策当局常常是缺乏公信力的（Calvo and Reinhart，2001），在公信力缺失的情况下，政策制定者常常必须在利率稳定和汇率稳定之间进行权衡。通常情况下，“因为汇率稳定为经济提供了一个清晰的名义锚，而利率稳定却不能（Calvo and Reinhart，2001）”。因此，公信力缺失会导致政策制定者在考虑产出增长方面更关注汇率的稳定而非利率的稳定。 从经济因素解释害怕浮动成因的第三种理论假说注意到，亚洲金融危机后，许多发展中国家（地区）和新兴市场经济体在名义上宣称实行浮动汇率制度的同时，都纷纷采取了通货膨胀钉标制度（Mihaljek and Klau，2007；Tambakis，2007）。①并且，由于发展中国家（地区）和新兴市场经济体中汇率的传递程度高于发达经济体（Hausmann et al.，2001；Frankel，2005），因此，汇率变动对这些经济体而言将更大程度地传递到通货膨胀上，从而威胁到通货膨胀钉标制度的实行。于是，在实践中干预外汇市场使汇率保持稳定就成为这些经济体的理性选择，由此也导致了害怕浮动。 近年来关于害怕浮动的研究逐渐将目光转向了政治因素的影响，主要有两种观点。第一种观点从贬值的政治成本角度解释了害怕浮动的成因（Setzer，2006）。这种观点认为，一方面，如果政府在宣称实行固定汇率制度后却违背承诺而使本币贬值，那么这种贬值会导致较高的政治成本，并且，这一成本常常高于浮动汇率制度下同等程度贬值所带来的政治成本。②因此，即使浮动汇率制度下汇率的波动较大，政治家所遭受的惩罚也低于名义上实行固定汇率制度但实际上汇率并不固定时的政治成本。另一方面，名义上宣称浮动但实际上保持汇率稳定却能给政治家带来一定的政治声誉。这两方面的考虑导致一国更倾向于害怕浮动。 第二种基于利益集团理论的观点认为，国内不同的利益集团都试图游说政府实施各自所偏好的政策（Faia et al.，2008），这些利益集团的游说同时也向政府提供了降低预期汇率波动的激励。因此，在政治均衡时，即使汇率的大幅度波动有利于整体的社会福利，但是汇率也不会大幅度波动。也就是说，利益集团的游说活动实际上充当了一种保证汇率稳定的过度承诺机制（over-commitment device），在不同利益集团对政府所施加的政治压力难以协调一致时，这种压力反而促使政府稳定汇率，从而表现出害怕浮动的特征。Faia et al.（2008）的经验证据也支持了这一假说。 除了经济和政治角度的解读之外，Alesina and Wagner（2006）从制度的角度考察了害怕浮动的成因。他们指出，市场通常认为贬值是货币脆弱的表现，因此，即使是没有宣称实行固定汇率制度的经济体也可能会保持事实上的汇率稳定，以避免向市场发送货币脆弱或经济虚弱的信号。换言之，我们可以将害怕浮动视为一种能提高市场对该国信心的信号发送机制。Alesina and Wagner（2006）进一步指出：“如果制度比较好的国家想向市场发出信号，表明其有能力保持汇率稳定，那么，它为什么宣称实行浮动汇率制度并在事后保持汇率稳定而不直接宣称实行固定汇率制度并在事后保持汇率稳定呢？”他们认为，一个可能的解释是宣称实行浮动汇率制度允许一国政策当局在特定环境下（如经济动荡）享有一定的操作空间或余地。③他们的经验证据也表明，制度较好的国家常常表现出害怕浮动的特征。 （二）对既有研究的评述 对害怕浮动现象的理论解释从经济因素逐渐转向了政治和制度因素。这种转变实际上与汇率制度选择研究的发展演变是一致的。自20世纪50年代开始，关于汇率制度选择的争论就一直是国际金融学领域一个经久不衰的重大论题：从50年代固定与浮动两极之争到60年代的最适货币区理论，从70年代在Mundell-Fleming模型框架下的研究到90年代的两极论假说等，这些研究在为汇率制度选择研究奠定基本研究范式的同时，也指出了影响汇率制度选择的经济因素。④但是，这些理论研究并未注意到政治因素对汇率制度选择的影响。在经验层面上，对政治因素的忽略是既有经验证据不能普遍支持20世纪50-90年代理论研究的重要原因（Setzer，2006）。因此，为了弥补理论和经验研究的这些缺陷，从90年代开始，政治因素被引入了汇率制度选择的研究领域，形成了汇率制度选择的新政治经济学研究，构成了近二十年来汇率制度选择研究领域的重大进展。 汇率制度选择的新政治经济学研究范式侧重研究诸如利益集团、政治党派、民主、政治不稳定、选举制度等政治因素对汇率制度选择的影响。但是，这一研究到目前为止还没有对各个变量的影响形成比较一致的看法。⑤譬如，就民主对汇率制度选择的影响而言，部分理论和经验证据表明，相对于集权国家来说，民主国家更可能选择浮动汇率制度（Bernhard and Leblang，1999；Broz，2002；Bearce and Hallerberg，2011），但是也有研究表明，民主国家反而会倾向于选择固定汇率制度（Frieden et al.，2010）。对政治不稳定对汇率制度选择的影响而言，也同时存在两种截然相反的观点（如Edwards，1996；Poirson，2001；Broz，2002；Méon and Rizzo，2002）。 透过上述讨论，我们可以看出既有研究还存在一定的不足：首先，在关于害怕浮动的研究和汇率制度选择的新政治经济学研究之间还存在有待填补的空间和余地。一方面，虽然已有关于害怕浮动的研究讨论了负债美元化、货币错配、利益集团等经济、政治和制度因素的影响，但是这些研究还没有充分注意到或重视可能影响害怕浮动形成的民主、政治不稳定等政治因素的作用。另一方面，虽然汇率制度选择的新政治经济学研究注意到并充分考察了民主和政治不稳定对汇率制度选择的影响，但是，这个领域的研究却没有注意到民主、政治不稳定等因素对害怕浮动的可能影响。本文在既有研究基础上着力探讨了民主和政治不稳定对害怕浮动的影响，沟通了这两个方面的研究。其次，既有研究实际上解释的是为什么名义上宣称实行浮动汇率制度的经济体在事后会保持汇率的稳定，但是它们并没有说明保持汇率稳定的经济体在事前为什么不干脆宣称实行固定汇率制度，反而宣称了实行浮动汇率制度（贬值的政治成本观点例外）。换言之，既有研究只解释了害怕浮动一个方面的内涵，因此这些解释是不完整的。而本文既说明了为什么越民主的经济体越倾向于宣称浮动汇率制度，也解释了为什么它们在宣称了浮动汇率制度之后会保持汇率稳定。同样，本文既考察了为什么政治不稳定程度越高的经济体越可能宣称浮动汇率制度，也说明了为什么它们在宣称了实行浮动汇率制度之后越可能保持汇率的稳定。最后，在经验层面上，对害怕浮动的实证研究还非常欠缺，仅有的几篇经验研究也没有考虑到民主、政治不稳定等政治因素的影响⑥（刘晓辉和范从来，2012⑦）。本文在提出理论假说之后，实证地考察了民主和政治不稳定对害怕浮动的影响，弥补了既有实证研究的欠缺。 本文着力探讨了民主和政治不稳定对害怕浮动的影响。就民主对害怕浮动的影响而言，本文认为，一方面，由于民主体制下的政府可能面临更高的贬值的政治成本，因此，它们在事前更可能宣称实行浮动汇率制度而不是固定汇率制度；另一方面，民主体制下的政府在宣称了实行浮动汇率制度之后也可能会保持稳定的汇率，以避免贬值所可能导致的紧缩性影响或者避免利益集团对汇率政策制定的影响。因此，越民主的经济体越可能表现出害怕浮动。就政治不稳定对害怕浮动的影响而言，本文认为，由于缺乏足够的政治支持而难以捍卫固定汇率制度，因此，政治不稳定程度越高的经济体越可能宣称实行浮动汇率制度。但是，在事后，政治不稳定程度越高的经济体也越可能保持汇率稳定以提高其政策的公信力。因此，政治不稳定程度越高的经济体也越可能表现出害怕浮动的特征。 本文随后利用150个发展中国家（地区）和新兴市场经济体1974-2007年间的数据检验了本文的理论假说，经验证据支持了这些假说。因此，本文的研究不仅更为完整地诠释了民主和政治不稳定对害怕浮动的影响，而且进一步弥合了汇率制度选择的新政治经济学研究与害怕浮动研究之间的鸿沟，丰富了关于害怕浮动的实证研究。这既加深了我们从政治角度对害怕浮动现象以及汇率制度选择问题的理解，也进一步丰富了汇率制度选择的新政治经济学的研究。 三、民主和政治不稳定对害怕浮动影响的理论假说 （一）发展中国家（地区）和新兴市场经济体的民主化进程 20世纪70年代末民主化浪潮蓬勃兴起，许多发展中国家（地区）和新兴市场经济体也卷入了这一洪流之中。经过三十多年向民主政治的转型，发展中国家（地区）和新兴市场经济体的民主化程度有了大幅度的提升。在民主化转型初期的1974年，本文所考察的150个国家平均的民主化程度为-3.87，说明这些国家总体来说是处于一定的集权政治体制之下的。1991年之后，发展中国家（地区）和新兴市场经济体已经基本摆脱了集权政治体制，开始稳步推进民主化进程。到2007年，这些国家平均的民主化程度已达3.13。虽然与同期的发达经济体相比还存在很大的差距（23个发达经济体的均值为9.23⑧），但是发展中国家（地区）和新兴市场经济体的民主化趋势也已不可逆转（如图1所示）。 伴随发展中国家（地区）和新兴市场经济体向民主化转型，这些国家政治上的不稳定在转型初期出现了大幅度的攀升，而在经历民主化转型阵痛之后，这些国家的政治逐渐走向稳定。在民主化转型初期的1974年，150个国家的政治不稳定指数平均为0.70，此后，随着民主化进程的推进，政治不稳定指数大幅度攀升至1983年的1.57，在随后数年中一直徘徊在1.55的高位附近。但是，自1988年开始，民主化转型的收益逐渐显现，政治不稳定指数逐年下降，由1990年的1.44降至2007年的0.45（如图1所示）。虽然如此，相对于发达经济体来说，发展中国家（地区）和新兴市场经济体的政治不稳定程度仍然非常高，政治不稳定指数约是前者的8.4倍。
（二）民主与政治不稳定对害怕浮动影响的理论假说 1.民主对害怕浮动的影响 民主是如何导致害怕浮动的？为了回答这个问题，本部分首先论证越民主的经济体越会宣称实行浮动汇率制度，然后论述为什么其在宣称浮动汇率制度之后反而会干预外汇市场以保持汇率的稳定。 我们已经指出，如果政策当局宣称了固定汇率制度之后而不能兑现其维持固定汇率制度的承诺，那么由于贬值而导致的政治成本是非常高的，并且这一成本也高于浮动汇率制度下同等程度贬值所导致的政治成本。另外，我们还注意到，自20世纪70年代中后期之后，全球资本市场一体化和资本流动自由化的趋势日趋显著，这种一体化进程提高了投机者成功攻击固定汇率制度的可能性。这使一国的政策当局在选择汇率制度或制定汇率政策时不得不考虑到日益增加的投机攻击所可能带来的经济的和政治的成本。而这些成本，尤其是政治成本在不同的政治体制下是存在显著差异的。一些研究指出，相对于集权政治体制来说，民主体制下的政府所面临的贬值的政治成本可能更高（Broz，2002）。因此，综合上述两个方面的考量，相对于集权政治体制而言，民主体制下的政府在制定汇率政策时可能更不会宣称实行固定汇率制度，反而更趋向于宣称实行浮动汇率制度。⑨ 然而，在名义上宣称实行浮动汇率制度后，民主体制下的政府面对可能的汇率波动又会采取什么态度及手段？我们认为，由于下述原因，事先宣称实行浮动汇率制度的民主政府可能会通过外汇市场干预以保持汇率的稳定。 首先，一些理论和证据表明，发展中国家（地区）和新兴市场经济体的企业部门与银行部门普遍面临负债美元化和货币错配的困境（Hausmann et al.，2001；Goldstein and Turner，2004）。⑩在此背景下，本币贬值会通过企业部门和金融部门的资产负债表渠道紧缩企业部门的投资，进而导致产出的萎缩。因此，贬值在发展中国家（地区）和新兴市场经济体不是扩张性的，而是紧缩性的。因此，在宣称了实行浮动汇率制度后，民主体制下的政府反而更可能保持汇率的稳定。通过引入汇率的名义锚，保持事实上的汇率稳定，有助于这些经济体保持投资和产出的稳定，从而降低民主政府所可能面临的贬值的政治成本，提高民主体制下政府政治上生存的可能性。 其次，相对于集权体制下的政府来说，民主体制下的政府更容易受到来自利益集团的压力和影响，这对处于政治民主化进程之中的发展中国家（地区）和新兴市场经济体的政府来说同样成立。因此，通过实行事实上的固定汇率制度，可以隔绝国内不同利益集团对货币政策实施的压力和影响（Frieden et al.，2010）。 最后，对处在政治民主化进程之中的发展中国家（地区）和新兴市场经济体来说，政府的公信力尚未完全建立。在公信力缺失的情况下，政策的制定者也可能会更偏向汇率稳定，以此作为提高其政策公信力的一种手段。 综合上述分析，相对于集权体制下的政府来说，民主体制下的政府更可能在名义上宣称实行浮动汇率制度后，积极干预外汇市场以保持汇率的稳定，从而表现为Calvo and Reinhart（2002）意义上的害怕浮动。我们将这一结论总结为待检验的研究假说1： 假说1 对发展中国家（地区）和新兴市场经济体来说，一国的政治体制越民主，就越可能表现出害怕浮动。 2.政治不稳定与害怕浮动 我们要讨论的第二个问题是政治不稳定是如何导致害怕浮动的。首先，我们认为，政治上不稳定的国家并没有足够的政治能力或凝聚力实施不受公众欢迎的政策措施以维持或捍卫固定汇率制度，或者在实施这些政策时缺乏足够的政治支持，因此，政治上的不稳定会导致一国难以维持或捍卫固定汇率制度，因此这些国家常常倾向于名义上宣称实行浮动汇率制度（Poirson，2001；Broz，2002）。 其次，从前面的分析我们知道，在民主化转型过程中，发展中国家（地区）和新兴市场经济体存在政治上的不确定性及不稳定性，这导致这些经济体普遍面临公信力缺失的难题（Calvo and Reinhart，2001；Ganapolsky，2003）。由于固定汇率可以作为解决公信力缺失和政策动态不一致问题的一种机制（Giavazzi and Pagano，1988；Carmignani et al.，2008），通过引入汇率稳定的承诺，可以限制政策当局的财政政策和货币政策以稳定物价。因此，为了实现价格稳定的目标，这些国家的政府很可能会在宣称实行浮动汇率制度之后通过维持事实上的汇率稳定来引入货币政策纪律，绑住货币当局的手脚，提升其政策的公信力。 上述分析表明，政治不稳定的国家在事先常常不愿意宣称实行固定汇率制度而更倾向于宣称浮动汇率制度，但在事后为了提升其政策的公信力，反而会干预外汇市场以保持汇率的稳定，从而表现出害怕浮动的特征。我们将这一分析提炼为待检验的理论假说2： 假说2 对发展中国家（地区）和新兴市场经济体来说，一国的政治不稳定程度越高，就越可能表现出害怕浮动。 四、经验证据 （一）被解释变量 1.汇率制度的分类 为了说明害怕浮动的内涵并给出其经验定义，我们首先需要说明汇率制度的分类问题。20世纪90年代之前，各国汇率制度的统计及分类工作一直是由国际货币基金组织（International Monetary Fund，IMF）负责的。IMF根据成员国所宣称的汇率制度和政策定期编制《汇率安排和汇兑限制年报》（Annual Report on Exchange Rate Arrangement and Exchange Restrictions）以汇总成员国的汇率制度。IMF的这一分类方法因此被称为名义分类法（de jure classification），一直为各成员国所沿用和遵守，是20世纪90年代之前绝大部分经验研究所采用的数据集。 但是，IMF的名义分类方法并不能真正反映一国实际的政策行为（Poirson，2001；Rogoff et al.，2003），因为现实中很多经济体实际上表现出来的汇率制度与其事先所宣称实行的汇率制度并不一致。例如，现实中很多经济体在宣称实行浮动汇率制度后却频繁干预外汇市场以保持汇率的稳定；类似地，现实中也有大量的经济体在宣称实行固定汇率制度后却频繁地调整汇率平价，导致其实际的汇率并不固定。针对IMF名义分类方法的这个缺陷，经济学家根据一国事后的汇率行为和（或）官方外汇市场干预的信息重新对汇率制度做了分类，形成了汇率制度的实际分类方法（de facto classification），代表性的研究包括Reinhart and Rogoff（2004）RR分类法和Levy-Yeyati and Sturzenegger（2005）LYS分类法等。2000年之后，越来越多的经济学家利用RR、LYS等分类数据集重新审视了汇率制度演变、汇率制度选择的决定因素、汇率制度与宏观经济绩效之间的关系等重要问题，形成了21世纪第一个十年中汇率制度选择研究的一个热潮。 上述分析表明，名义分类法和实际分类法之间存在显著差异。名义分类法是前瞻性的，包含一国未来的政策意图和承诺，但是它不能反映一国实际的政策行为；实际分类法虽然能反映一国实际的政策行为，但是不能反映一国事先的政策意图（Rogoff et al.，2003）。因此，不论是名义分类方法还是实际分类方法都不是完美的。这种缺陷促使很多经济学家采取一种更折中的方法，即同时考虑名义分类法和实际分类法来划分汇率制度（Dubas et al.，2005；Genberg and Swoboda，2005），这就引出了对害怕浮动等问题的讨论和研究。 2.害怕浮动的含义 当我们同时考虑名义分类法和实际分类法来划分汇率制度的时候，就可以清楚地看到害怕浮动的内涵。为便于说明问题，我们将名义分类法和实际分类法下的汇率制度都分为三类：固定汇率制度、中间汇率制度和浮动汇率制度（如表1所示）。
从表1可见，一国在名义上所宣称实行的汇率制度和实际上所实行的汇率制度之间可能存在两类偏离或不一致的现象：第一类不一致的现象对应表中的B、
和
三种情形。这三种情形都表明，一国实际的汇率制度弹性高于政府事先所宣称的汇率制度弹性，这意味着一国在现实中难以维持其汇率平价。第二类不一致的现象对应表中的C、
和
三种情形。这三种情形都说明一国实际的汇率制度弹性低于政府所宣称的汇率制度弹性。 我们采用Calvo and Reinhart（2002）的经典定义，将害怕浮动定义为名义上宣称实行浮动汇率制度，但是实际的汇率制度却并不浮动的现象（对应C和
两种情形（11））。这一定义包括两个层次的含义（Genberg and Swoboda，2005；Barajas et al.，2008）：首先，情形C和
意味着名义上实行浮动汇率制度的经济体实际上保持了汇率的稳定；其次，害怕浮动还可以理解为实际上保持汇率稳定的经济体并没有宣称实行一个缺乏弹性的汇率制度（如固定汇率制度），而是宣称实行了浮动汇率制度。因此，我们对害怕浮动现象的解释也应同时包括这两个层面的含义，即我们不仅要说明名义上宣称实行浮动汇率制度的经济体为什么会保持汇率的稳定，还要说明保持汇率稳定的经济体为什么会宣称实行浮动汇率制度。然而，正如我们已经指出的，既有研究实际上仅从经济、政治、制度的因素等角度解释了害怕浮动的第一层含义，但没有告诉我们为什么这些经济的、政治的和制度的因素会导致这些保持汇率稳定的经济体在事先宣称实行浮动汇率制度而不是固定汇率制度。也正如我们在第三部分所指出的，由于本文从民主和政治不稳定两个角度同时解释了害怕浮动这两个方面的内涵，因此对害怕浮动形成机制的解释是更完整的。 3.害怕浮动的经验定义 从前面的讨论可知，要从经验层面定义害怕浮动，我们需要找到能代表一国名义上所宣称的汇率制度的数据和能表示一国实际的汇率制度类型的数据。为此，我们利用IMF名义分类和RR实际分类数据集中的汇率制度类型，分别表示一国名义上所宣称的汇率制度和事后经济运行中实际表现出来的汇率制度。IMF名义分类法主要依赖的是一国向IMF所汇报的汇率制度信息，因此该分类法基本上可以代表一国名义上所宣称的汇率制度类型。 我们使用RR实际分类法而不是LYS实际分类法或其他实际分类法来表示一国实际的汇率制度，有如下几点理由：首先，本文关注的害怕浮动现象需要我们从事后考察一国实际的汇率行为及其所反映的实际的汇率制度类型。相对其他实际分类方法来说，RR实际分类法更能满足这一要求，它主要利用事后的汇率数据来核实和判断一国实际的汇率制度类型，并且，更为重要的是，该分类法注意到并处理了复汇率、多重汇率或平行外汇市场（parallel market）汇率对一国实际汇率政策的影响。虽然对发达经济体来说，复汇率或多重汇率在20世纪40-50年代就已经消失了，但是，“在发展中国家，这样的政策实践在20世纪80年代、90年代乃至现在都仍然是司空见惯的（Reinhart and Rogoff，2004）”。Reinhart and Rogoff（2004）认为，在存在复汇率、多重汇率或平行外汇市场时，相对官方汇率而言，由市场决定的汇率是更好的货币政策指示器（indicator）。因此，在复汇率等情形下，他们使用实际的汇率数据而不是官方汇率来核实和判断一国实际的汇率制度。其他实际分类法如LYS分类法，严重依赖于官方数据来划分实际的汇率制度，因此并不适合本文的研究目的。其次，包括LYS分类法在内的其他实际分类法除了使用官方汇率数据之外，还使用国际储备的变化进行汇率制度的实际分类。这种处理方法可能存在如下问题：一方面，国际储备的变化本身就含有很多的噪音，一国储备的变化不一定是政府外汇市场干预的结果，而很可能是储备估值、利息支付或汇率变化的结果，因此，储备变化是一个噪音较大的指标，不能准确反映一国实际的汇率行为。另一方面，由于使用储备变化来划分实际汇率制度，这使LYS分类法出现了很多“某一分类变量缺失”（one classification variable not available）的情形，而无法给出准确具体的汇率制度划分（Alesina and Wagner，2006）。因此，考虑到这些因素，我们认为，RR分类法比LYS分类法更适合本文的研究目的。 综上所述，我们利用IMF的分类数据集代表一国名义上宣称的汇率制度，利用RR分类方法代表一国实际的汇率制度类型。在IMF名义分类数据集中，汇率制度被分别赋值为1—4，数值越高表示汇率制度的弹性越大。RR分类法中的粗略分类数据集将汇率制度分为5类，分别赋值1—5，数值由小到大对应的汇率制度弹性也越高（第5类是RR分类法所独有的汇率制度类型——自由落体（12））。如果一国在IMF名义分类法下的汇率制度对应数值为4（自由浮动），且在RR分类法中对应的数值不超过3，我们就定义为害怕浮动（fof1）；如果在IMF名义分类法下对应的数值为4，且RR分类中对应的数值为1，我们就定义为狭义的害怕浮动（fof2）（13）。 （二）解释变量和控制变量 1.解释变量 （1）民主及其测算（demo）。就其原始的定义而言，民主是指“由全体人民（而不是他们选出的代表）平等地、无差别地参与国家决策和进行国家管理”的一种政治体制（王绍光，2008（14））。现在所谓的民主并不是由人民平等地、无差别地制定实际政策，而是一种代议制民主。它具有如下特征：政府应对大众负责、政党或候选人之间具有竞争性、权力必须经常轮替、多数决定、政治平等、新闻自由等（罗斯金等，2009（15））。 近数十年来，很多学者和学术机构为量化民主这个概念做了大量的工作。目前，对民主的测算大概有三种方法：第一种方法采用虚拟变量法，这是最简单的测算方法；第二种方法采用了Freedom House发布的政治权利（political rights）指标来表示一国的民主程度；第三种方法采用了Center for Systemic Peace发布的Polity III或Polity IV数据库中的Polity 2指标来测算民主程度，这是目前最常用的测算民主的方法。Polity 2指标是衡量一国政治体制开放程度的一个总指数，它通过将Polity数据库中“民主”一项的得分减去“集权”的得分得到。该指数介于-10和10之间，数值越高，表示一国的民主程度越高。（16）我们利用Polity IV数据库中的Polity 2来测算一国的民主程度。 （2）政治不稳定及其测算（polins）。理论上来说，政治不稳定有两个层次的含义：温和一点的政治不稳定指的是政府的频繁变更和政权的更迭；比较严重的一层含义指的是潜在的社会不稳定、发生暴动的可能和政府倒台。 由于政治不稳定这两个层次含义的差异，因此对政治不稳定的测算也就存在较大的分歧。一类研究将一国政权更迭的次数、政权从一个党派转移到另一个党派手中的频率、革命的频率和不正常的政权转移作为政治不稳定的代理变量（Edwards，1996；Frieden et al.，2001；Poirson，2001）；还有一类研究综合考虑了包括社会政治动荡在内的多个因素，并在此基础上构建了政治不稳定指数。这些因素包括暗杀、罢工、游击战争问题、政府危机、政治清洗、暴动、革命、反政府示威运动等（Alesina and Wagner，2006；Carmignani et al.，2008）。 我们采用Center for Systemic Peace发布的MEPV（major episodes of political violence）数据库中的ACTOTAL指标测算政治不稳定程度。该指标反映了一国国内不同地区之间的冲突和暴力事件、国内的社会矛盾（如种族冲突等）、该国与他国之间的冲突和战争等因素。但是，这个指标没有充分注意到一国政权的更迭，因此存在一定的不足。 2.控制变量 我们已经指出，害怕浮动的主要影响因素包括货币错配、政策的公信力、汇率到通货膨胀的高传递性、利益集团等。由于我们难以获得150个国家1974-2007年间的公信力、汇率传递、利益集团等面板数据，因此，在我们的研究中没有包括这三个控制变量。最后，考虑到已有的关于害怕浮动的经验研究所共同选择的控制变量和解释变量（Hausmann et al.，2001；Carmignani et al.，2008；Faia et al.，2008），我们最终选择了货币错配、经济规模、贸易开放度、资本账户开放度等作为控制变量。 （1）货币错配（netlia）。早期对害怕浮动的研究强调了负债美元化的影响，但是后来的研究发现，使用负债美元化指标并没有考虑到一国所持有的外币资产的影响。因此，我们应同时考虑外币资产和外币负债，即采用货币错配指标来进行计量分析。本文使用净外币负债占GDP的比率来测算货币错配的程度，即用外币负债减去外币资产得到净外币负债，然后除以各国的GDP得到净外币负债占GDP的比重，以此近似测算一国总体的货币错配程度。（17）该指标数值越大，表明一国债务型货币错配程度就越严重，反之则反是。根据理论分析，该指标与害怕浮动是正相关的。 （2）经济规模（ecosize）和贸易开放度（openness）。我们使用经购买力平价调整的GDP数据作为经济规模的代理变量。根据习惯做法，我们对该数据取了自然对数。我们使用进出口总额/GDP作为贸易开放度的代理变量。由于并没有理论研究考察这两个指标对害怕浮动的影响，因此，这两个指标与害怕浮动之间的关系并不确定。 （3）资本账户开放度（kaopen）。理论上来说，随着资本账户的开放，宣称实行固定汇率制度对发展中国家（地区）和新兴市场经济体而言，可能会面临更严重的短期资本的冲击。因此，这些经济体反而会宣称实行浮动汇率制度。但是由于现实中货币错配等因素的影响，这些经济体在宣称了浮动汇率制度之后反而会干预外汇市场以保持汇率的稳定（Levy-Yeyati et al.，2010）。因此，理论上来说，一国资本账户开放程度越高，就越可能表现出害怕浮动。 （三）样本、样本期和数据来源 由于害怕浮动现象主要盛行于发展中国家（地区）和新兴市场经济体，因此，本文在选择样本时并没有考虑发达经济体。本文的研究覆盖150个发展中国家（地区）和新兴市场经济体，其中119个为发展中国家（地区），其余31个为新兴市场经济体。我们采用Fischer（2001）的划分方法，将进入摩根士丹利国际资本指数（Morgan Stanley Capital International，MSCI）中的发达市场（developed market）的经济体视为发达经济体，将列入新兴市场指数（emerging markets index）和
（Emerging Markets Bond Index Plus，
）中的经济体视为新兴市场经济体，将所有其他经济体视为发展中国家（地区）。（18）Fischer（2001）认为，如此划分得到的发达经济体和新兴市场经济体的一个共同特征是它们正在或已经融入国际资本市场（具体的经济体名称略）。 本文的样本期设定为1974-2007年间，有几个原因：第一，由于害怕浮动现象在20世纪70年代就已经出现了，因此，实证研究的样本应尽可能地包含这一时期；第二，本文只能获得2007年之前的IMF分类数据和RR分类数据集以定义害怕浮动；第三，1973年布雷顿森林体系崩溃之前，各国的汇率制度选择和安排是受制于当时的国际货币体系的，各国并没有自由选择汇率制度和制定汇率政策的空间，因此，几乎所有关于汇率制度选择的实证研究都将样本期设定在1974年之后（如，Bernhard and Leblang，1999；Carmignani et al.，2008；Levy-Yeyati et al.，2010；Berdiev et al.，2012）。由于本文样本的时间跨度较长，因此可能存在数据缺失的影响。但是，由于本文的数据均来自权威性的机构、组织和学者的估计，这些数据在学界广为接受和引用，并且这些数据定期更新和修正，因此，数据缺失和不完整性对本文实证结果的影响并不严重（19）。具体而言，本文数据来源如下。 民主和政治不稳定数据来自Center for Systemic Peace编制的Polity IV和MEPV数据库。该中心创建于1997年，与全球政策中心（Center for Global Policy）合作开展了著名的Polity Project的研究。目前，Polity已经注册商标并公开发布167个国家或经济体1800-2012年间年度的政治体制数据和信息。该数据库每年更新，且随着新信息的获得而及时修正。其中，衡量一国民主或集权程度的指标Polity 2已成为政治学和经济学研究所经常引用的数据。该中心还发布了1946-2012年间各国政治暴力数据库（MEPV，包括国内不同地区之间的冲突和暴力事件、国内的社会矛盾如种族冲突等，以及该国与他国之间的冲突和战争等政治不稳定因素），且定期更新。这一数据库也已成为政治学领域研究政治不稳定问题所经常引用的重要数据库之一。（20） 测算货币错配程度的净外币负债/GDP指标来自Lane and Milesi-Ferretti（2007）。他们利用IMF、世界银行、国际清算银行等机构的数据测算了178个经济体1970-2011年间的总外币资产、总外币负债、GDP等多项指标的数据，成为目前最为常用的测算负债美元化、货币错配等问题的数据库。 经济规模和贸易开放度等指标来自世界银行发展数据库（World Development Indicator，WDI）。该数据库是世界银行根据官方认可的国际数据来源所编制的发展指标数据集，提供了214个经济体在1960-2012年间多达1289个经济指标的时间序列数据，且该数据库定期更新和修正。 最后，资本账户开放程度指标来自Chinn and Ito（2006）。他们综合考虑了一国在资本账户的交易管制、经常账户的交易管制、复汇率等信息，并利用IMF发布的《汇率安排和汇兑限制年报》编制了Chinn-Ito指数以衡量一国名义上的资本账户开放程度。该指数给出了1970-2011年间182个经济体的资本账户管制程度。该数据集定期更新，是目前关于资本账户开放问题研究所经常援引的数据集之一。我们采用这一指数作为资本开放程度的代理变量，该指标数值越高，表明资本账户开放度越高，反之则反是。 （四）计量模型及结果分析 本文运用二元响应模型（binary response model）进行计量研究。标准的二元响应模型设定为，
在所有的回归模型中，被解释变量都是虚拟变量。如果一国满足本文定义的害怕浮动，那么被解释变量赋值为1，否则赋值为0。为了降低或避免可能的内生性问题的影响，我们根据已有经验研究的处理方法将所有的解释变量和控制变量滞后一期（Carmignani et al.，2008；Frieden et al.，2010；Levy-Yeyati et al.，2010）（21）。 1.描述统计 表2给出了各种类型汇率政策的分布情况。由表2可以得到两个规律性的观察。第一，害怕浮动是存在于发展中国家（地区）和新兴市场经济体的常见现象。本文实证研究涵盖的150个经济体在1974-2007年间共出现了340个害怕浮动的情形，占全部观测值的比重为11.32%，占所有名义上宣称浮动汇率制度情形的比重为85.43%。并且，不论是发展中国家（地区）还是新兴市场经济体，害怕浮动占名义上宣称实行浮动汇率制度的观测值比重都高达80%以上。第二，名义上宣称浮动汇率制度但实际的汇率制度严格固定的现象（狭义的害怕浮动）并不普遍，绝大多数害怕浮动的经济体都允许一定的汇率波动或弹性。例如，对发展中国家（地区）来说，在221个害怕浮动的情形中，仅有26个情形是保持了事实上的固定汇率制度，占比略高于10%；对新兴市场经济体来说，该比例仅为5%。这表明，绝大多数害怕浮动的经济体都保持了一定的汇率弹性。
表3给出了包括被解释变量、解释变量和控制变量在内的各变量的描述性统计。表3显示，各指标并没有显著的异常观测值。表4给出了各变量之间的相关系数矩阵。由该表可以得到几点规律性的观察：首先，民主（demo）和政治不稳定（polins）两个政治变量之间是负相关的。这说明随着政治民主化进程的推进，总体来说样本中的经济体所面临的政治不稳定是在下降的。但是，民主和政治不稳定两者之间的相关程度比较低（三个样本中相关系数都不超过-0.14），这说明民主和政治不稳定之间可能存在的多重共线性问题并不严重。其次，表4表明所有变量之间的相关系数都没有超过50%，说明共线性并不严重。再次，民主（demo）和政治不稳定（polins）两个政治指标都和害怕浮动（fof1；fof2）呈正相关关系。这说明，越民主和政治上越不稳定的经济体越可能表现出害怕浮动的现象。最后，货币错配（netlia）与害怕浮动（fof1和fof2）也呈正相关性。这也符合既有理论的预测。下面我们利用计量模型正式地检验本文的理论假说。
2.基本回归结果 本文利用Stata 11.0进行经验估计，基本回归结果如表5中probit一列模型1—模型3所示，这是本文的基准回归模型。模型1给出了民主（demo）和政治不稳定（polins）对害怕浮动（fof1）的回归结果；模型2考虑了在理论上已广为接受且实证中大多显著的货币错配（netlia）的影响；模型3将资本账户开放度（kaopen）及理论上没有涉及但相关经验研究都包括的经济规模（ecosize）、贸易开放度（openness）等指标作为控制变量纳入回归模型。 模型1—模型3的回归结果表明，民主和政治不稳定两个政治变量对害怕浮动的影响都显著为正。这说明越民主的经济体越容易表现出害怕浮动的特征，政治不稳定程度越高的经济体也越容易表现出害怕浮动的特征。模型1—模型3的Wald检验表明，我们拒绝解释变量和控制变量的影响联合为0的原假设。因此，经验证据支持本文所提出的理论假说1和假说2。模型2和模型3表明，一国净外币负债越高，越可能表现出害怕浮动的现象，且统计上显著。这符合已有的理论预测。另外，模型3的回归结果表明，经济规模、贸易开放度、资本账户开放程度等指标对害怕浮动的影响在统计上都是显著的。其中，资本账户开放度对害怕浮动的影响不仅在统计上是显著的，而且符合理论的假设。 （五）稳健性检验和计量结果分析
为了检验本文结论的稳健性，我们做了四个稳健性检验：第一，使用更严格的害怕浮动定义（fof2，对应表5中probit一列中的模型4—模型6）。第二，使用logit计量模型进行了回归分析（表5中logit一列中的模型1—模型6）。第三，由于不同类型的经济体在汇率制度选择问题上的考量可能并不相同，例如，部分经验证据表明，经济的和政治的因素对不同类型经济体汇率制度选择的影响存在显著差异（Levy-Yeyati et al.，2010；Berdiev et al.，2012），因此，我们将样本细分为发展中国家（地区）和新兴市场经济体，同时使用probit和logit模型，并同时使用两种害怕浮动的定义进行计量检验（表6—表7）。第四，我们在上述所有模型中引入了通货膨胀、国际金融危机等变量的影响。首先，我们将滞后一期的通货膨胀指标纳入所有回归模型（22）；其次，考虑到1997-1998年亚洲金融危机的影响，我们设置了虚拟变量以反映这一影响，该变量在1997年和1998年赋值为1，其他年份赋值为0，我们将这个虚拟变量纳入所有模型进行回归；最后，我们同时将通货膨胀和国际金融危机两个指标纳入回归模型以检验结论的稳健性。回归结果表明，这些变量的引入对本文的结论并无显著影响。（23） 1.民主和政治不稳定 稳健性检验表明，民主的影响在统计上是显著且稳健的。这支持了本文提出的第一个假说。这说明，对发展中国家（地区）和新兴市场经济体来说，如果其政治体制越民主，那么一国在汇率政策制定上，越可能在宣称实行浮动汇率制度后通过外汇市场的干预保持汇率的稳定，从而表现出害怕浮动的特征。 政治不稳定对害怕浮动的影响也符合本文的理论预测，并且这种影响在统计上具有很强的稳健性。在所有144个回归中（24），政治不稳定变量在其中4个回归模型中统计上并不显著，但是回归系数的符号仍为正。其中两个结果出现在表6中probit一列的模型3和logit一列的模型3，另外两个结果出现在引入金融危机变量对发展中国家（地区）所进行的回归模型中；在除此之外的其余140个回归中，政治不稳定的回归系数都显著为正。因此，总体来说，回归结果支持本文的理论假说，即政治不稳定程度越高的经济体越可能表现出害怕浮动的特征。 2.货币错配 稳健性检验还表明，一国净外币负债越高，越会表现出害怕浮动的特征。这一结论不仅统计上是显著的，而且是稳健的。这既支持了已有的理论假说（Calvo and Reinhart，2002；Ganapolsky，2003），而且和很多经验研究的结论是基本一致的（Hausmann et al.，2001；Poirson，2001；Carmignani et al.，2008；Levy-Yeyati et al.，2010）。
3.经济规模和贸易开放度 经济规模指标回归系数的符号经常改变，在大部分回归中都是显著的。贸易开放度指标回归系数的符号也时正时负，所有正号的回归系数统计上都不显著，部分负号的回归系数是统计上显著的。总体而言，经济规模和贸易开放度两个变量对害怕浮动的影响方向并不确定，统计上也不显著。 4.资本账户开放度 在全部回归模型中，资本账户开放程度的回归结果统计上并不全部显著，回归系数的符号也时正时负。但是，对于本文定义的害怕浮动（fof1）来说，绝大部分的回归结果都为正且统计上显著（25）；而对于狭义的害怕浮动（fof2）来说，回归结果时正时负，并且所有回归结果均不显著。这说明，资本账户的自由化确实会导致发展中国家（地区）和新兴市场经济体干预外汇市场以保持一定的汇率稳定，但是这种市场干预不会导致汇率蜕变为事实上的固定汇率制度，而只是降低了汇率的波动，使实际的汇率制度蜕变为某种形式的中间汇率制度。这个结果在一定程度上支持了Levy-Yeyati et al.（2010）的理论分析。 汇率制度对一国的贸易、投资、价格水平、经济增长等宏观经济变量都有着重要影响（Ghosh et al.，1997；Klein and Shambaugh，2010）。选择合适的汇率制度是如此重要，以至于部分学者不无夸张地写道，“汇率制度的选择既能缔造一个国家，也能毁灭一个国家（Shambaugh，2004）”。因此，汇率制度选择历来就是国际金融学领域的一项重大论题。在20世纪50年代初至90年代末这半个世纪中，这个领域的研究成果车载斗量。这些研究在系统地考察了决定一国汇率制度选择的经济和政治因素的同时，也提出了汇率制度选择研究的基本范式。根据这些理论的指导，一国在选择了理论所给出的汇率制度之后，就应保持政策的动态一致，即如果在某一时期，一国根据理论的预测选择了某种汇率制度，那么该国在这一时期中实际的汇率行为与其事先所选择的汇率制度应该是完全一致的，不应出现出尔反尔的现象。 然而，20世纪90年代之后，经济学家发现，很多发展中国家（地区）和新兴市场经济体在汇率制度安排与汇率政策制定方面遵循的不是这些理论研究所给出的选择模式。他们发现，很多经济体在选择浮动汇率制度之后，在事后的经济运行中反而违背当初的承诺，频繁地干预外汇市场以保持汇率的稳定。这种出尔反尔及由此表现出的害怕浮动现象实际上说明，在汇率政策的制定上，一国可以存在新的选择模式：根据理论分析选择了合意的汇率制度后，一国无须言而有信。 然而，是什么因素决定了一国会选择害怕浮动这种政策模式？这是21世纪开始至今学界研究的一个重要问题。既有研究从经济、政治和制度的角度诠释了这种现象的成因。然而，既有研究还存在一定的不足。首先，既有关于害怕浮动的研究没有注意到民主、政治不稳定等政治因素的影响。而汇率制度选择的新政治经济学研究虽然考察了民主和政治不稳定对汇率制度选择的影响，但是又没有注意到民主、政治不稳定等对害怕浮动的影响。其次，既有研究只注意到害怕浮动的一个方面的内涵，因此这些研究对害怕浮动的解释是不完整的。具体来说，既有研究仅仅说明了为什么名义上宣称实行浮动汇率制度的经济体会保持汇率稳定，但未能解释保持汇率稳定的经济体为什么在事先会宣称浮动汇率制度。 本文在既有研究基础上，考察了民主和政治不稳定对害怕浮动的影响。本文关于民主和政治不稳定对害怕浮动影响的理论假说不仅解释了名义上宣称实行浮动汇率制度的经济体为什么会保持汇率稳定，而且解释了保持汇率稳定的经济体为什么会宣称浮动汇率制度。本文的理论解释因此更为完整，也更贴近害怕浮动的内涵。本文随后利用150个发展中国家（地区）和新兴市场经济体数据进行的实证研究支持了这些理论假说。本文因此弥补了既有研究的不足。这既是对害怕浮动成因研究的贡献，也是对汇率制度选择的新政治经济学研究的一个贡献。这为我们从民主、政治不稳定等角度深入理解盛行于发展中国家（地区）和新兴市场经济体的害怕浮动现象提供了新的视角。 感谢匿名审稿人的宝贵建议，文责自负。 ①截至2012年4月，全球共有27个经济体实行通货膨胀钉标制度，其中20个是发展中国家（地区）或新兴市场经济体（Hammond，2012）。而这20个经济体几乎都实行了管理浮动或独立浮动的汇率制度。 ②固定汇率制度下贬值的政治成本是很高的。例如，Cooper（1971）发现，贬值后12个月内，近30%的政府倒台。Frankel（2005）对1971-2003年间103个发展中国家样本的考察发现，贬值后12个月内，高级官员失去职位的概率提高了45%，而财务部长或中央银行行长失去职位的概率则提高了63%。 ③严格说来，Alesina and Wagner（2006）提出的制度假说只告诉我们拥有较好制度的经济体为什么在事后会保持汇率稳定，但并没有说明良好的制度是如何导致保持汇率稳定的经济体在事前也宣称浮动汇率制度的。尽管他们也指出，害怕浮动的经济体之所以在事前宣称实行浮动汇率制度是为了保留一定的政策操作空间，但是，他们的这种解释与制度并无根本关联。因此，正如下文所将指出的，他们的研究与其他关于害怕浮动的研究一样，都只解释了害怕浮动的一个方面的内涵。 ④关于这方面详细的文献回顾，可参见范从来和刘晓辉（2013）。 ⑤关于汇率制度选择的新政治经济学研究方面的详细回顾，可参见刘晓辉（2013）。 ⑥本文和已有经验研究在害怕浮动的定义上也存在很大的差别，这一点请参见第四部分的论述。 ⑦刘晓辉、范从来，“汇率制度选择的害怕浮动理论研究述评”，《经济学动态》，2012年第8期，第124—129页。 ⑧这23个发达经济体包括澳大利亚、奥地利、比利时、加拿大、丹麦、芬兰、法国、德国、希腊、爱尔兰、意大利、日本、荷兰、新西兰、挪威、葡萄牙、新加坡、西班牙、瑞典、瑞士、英国、美国和中国香港。 ⑨由于集权政治体制下面临的贬值的政治成本可能比较低，因此在集权程度比较高的国家，固定汇率制度更容易持续。并且，由于集权政治制度下的执政者很少受到来自利益集团的压力和影响，因此，集权政治下执政者更有能力实施固定汇率制度所需的一揽子的能互相增进的战略手段。这里的讨论也表明，民主体制下的政府更愿意宣称实行浮动汇率制度而非固定汇率制度。 ⑩本文样本中150个经济体美元负债占GDP比重的平均为132.33%，净外币负债占GDP比重的平均值为50.44%。虽然这并不是对企业部门和银行部门负债美元化程度和货币错配程度的精确测算，但是总体上说明了这些经济体确实存在比较严重的负债美元化和货币错配问题。 （11）既有研究对害怕浮动的经验定义与本文有较大出入。例如，Alesina and Wagner（2006）及Setzer（2006）等将害怕浮动定义为一国所宣称实行的汇率制度弹性高于实际的汇率制度弹性，这对应表1中的C、
和
三种情形。这与本文的定义存在很大差别，
并不是Calvo and Reinhart（2002）意义上的害怕浮动。还有一些经验研究将实际分类法下的固定汇率制度作为被解释变量或利用储备、汇率变化等建立事实的汇率制度弹性指数考察了害怕浮动问题（如，Hausmann et al.，2001；Faia et al.，2008）。这种对害怕浮动的定义也存在问题：事实上表现出固定汇率制度的特征既可能包括名义上宣称实行浮动汇率制度的情形，也可能包括名义上宣称实行中间汇率制度的情形，还可能包括名义上宣称实行固定汇率制度的情形。换言之，C、
和A在这类研究中都被视为害怕浮动。但是，很显然，情形A是一种典型的言行一致性行为，并不能视为害怕浮动。 （12）RR分类法下还有一种类型的汇率安排，对应的数值为6，表示一国存在复外汇市场且平行外汇市场的数据缺失（dual market in which parallel market data is missing）。剔除这一情形和自由落体的情形（对应数值6和5）并不影响本文的主要结论。结果备索。 （13）由于RR分类法下数值1对应的汇率制度类型包括无独立法偿货币的制度、货币局制度、汇率变化不超过±2%的水平带内钉住及事实钉住等，因此这个定义说明一国名义上宣称浮动汇率制度后其汇率基本没有变化，或者说该国实际的汇率制度已经蜕变为事实上的严格的固定汇率制度。这个定义有助于我们了解害怕浮动的经济体是否完全不能容忍汇率的变化，也有助于检验我们的理论假说在这种比较严格定义的情况下能否成立。 （14）王绍光，《民主四讲》。生活·读书·新知三联书店，2008年。 （15）罗斯金、科德、梅代罗斯、琼斯，《政治科学》，林震等译。北京：中国人民大学出版社，2009年。 （16）具体测算方法可参见Marshall et al.（2011）第2章。 （17）我们还使用总外币负债/GDP来测算负债美元化程度，并用这个指标代替净外币负债/GDP指标进行回归。我们发现，使用总外币负债/GDP指标进行回归并不影响本文的核心解释变量。但是，在部分回归模型中，该指标的回归系数统计上并不显著。由于总外币负债/GDP指标并没有考虑到一国所可能持有的以外币计值的资产的影响，因此，这个指标高估了一国负债美元化程度，这可能是部分回归结果不显著的重要原因。计量结果备索。 （18）MSCI是一家提供指数、证券组合风险、业绩分析等业务的公司。该公司编制的包括新兴市场指数在内的MSCI系列指数广为全球投资者、经纪交易商、证券分析人员、交易所和学者所使用。MSCI根据经济发展程度、市场规模和流动性及市场准入程度三个标准决定是否将某国或经济体列入新兴市场指数或发达市场。具体来说，一国若满足如下标准即可列入新兴市场：第一，经济发展程度没有硬性规定；第二，公司数量必须满足如下标准，即公司总市值必须不低于10.32亿美元、流通市值不低于5.16亿美元，且年平均成交额比率（ATVR）不低于15%；第三，在市场准入性方面要求一国对国外投资者不能有显著的所有权限制、资本能比较容易地自由流入或流出、操作框架的效率较好且易于检测、比较稳定的制度框架等（MSCI在市场准入标准方面有更详细的规定和说明）。对发达经济体的划分，MSCI在这三个标准上要求更高，可参见MSCI（2013）。MSCI的这一划分方法已为很多实证研究所采用，如Fischer（2001）、Rogoff et al.（2003）、Husain et al.（2005）等。卢森堡和冰岛没有进入MSCI的发达市场，也没有被列入新兴市场指数或
，从而导致这两个经济体在本文的研究中反而被列入了发展中国家。我们剔除了这两个经济体，重做了包括稳健性检验在内的计量检验，结果表明剔除这两个经济体并不影响本文的主要结论，结果备索。 （19）本文设定的样本中，发展中国家（地区）和新兴市场经济体在20世纪70年代数据缺失比较严重，我们将样本期重新设定为1980—2007年，并重做了全部的实证检验（包括四个稳健性检验），结果和本文研究结论一致。结果备索。 （20）虽然世界银行治理数据库（governance data）也提供了政治不稳定数据，但是，该数据库的样本期只有15年（1996-2010），且1997年、1999年和2001年三年的数据缺失。考虑到本文的样本期设定（1974-2007年），我们没有采用该数据库提供的政治稳定指标作为政治不稳定指标的代理变量。感谢匿名审稿人提醒我们注意到这一点。 （21）很多经验研究认为，影响汇率制度选择和害怕浮动现象的政治变量不会引起严重的内生性问题，因此，既有研究一般都是用政治变量的当期值进行回归。考虑到这种处理方法，本文也利用民主和政治不稳定的当期值进行回归，我们发现，这并不影响本文的结论。结果备索。 （22）通货膨胀数据来自WDI数据库。我们根据Ghosh et al.（1997）的做法，将通货膨胀除以1加上通货膨胀以剔除异常观测值的影响。 （23）感谢审稿人提醒我们注意到这些变量的可能影响。但是，由于并没有理论研究表明通货膨胀及金融危机会导致害怕浮动，因此，我们并没有在正文中列出这些回归结果。结果备索。 （24）本文的基准回归模型和所有稳健性检验加在一起，总共有144个回归模型。 （25）引入通货膨胀及同时引入通货膨胀和金融危机变量对新兴市场经济体进行回归时，资本账户开放度指标对害怕浮动（fof1）的回归系数虽然均为正，但是都不显著。其余情况下回归系数均为正且显著。
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