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一、地方政府举债的意义何在
一级政府、一级事权和一级财权(包括举债权)是现代市场经济国家的普遍做法。贾康等(2002)认为，建立地方债券制度将有利于深化财政体制改革、缓解年度间支出需求相差过于悬殊的矛盾等。除此之外，我们认为地方举债对于推动社会发展、保持经济稳定和加快中国民主化进程的战略意义也值得关注。
1．实现城乡统筹。缓解城乡差距的途径有多种，加强农村基础设施建设是一个重要方面。由于许多基础设施耗资巨大，外部性效应较明显，私人资本一般不愿直接投入，必须以政府为主体进行统筹。近几年来，中国政府充分认识到解决“三农”问题的重要性和紧迫性，在农村基础设施上进行了一些投入，取得了明显的效果。但与此同时，由于中央和地方政府的财力有限，农村基础设施建设的瓶颈将会长期存在，而从根本上解决这一问题，需要以资本为纽带整合全社会资源。政府通过发行农村建设性债券，为农田水利、生态建设、中低产田改造、“六小工程”、旱作节水农业及县乡公路建设以及农村教育、卫生和其他事业的发展筹集资金，为缩小城乡差距和全面建设小康社会奠定基础。
2．促进经济稳定。地方政府举债可以降低还款期限不对称的风险。当前，短期性的银行信贷是中国地方政府基础设施的主要融资渠道。地方政府过分依赖银行贷款，增大了银行系统风险。特别是当经济回落时，银行受宏观调控政策和市场波动的影响会减少短期性的贷款供应，贷款减少意味着项目收益无法偿还银行本息。而通过地方债券市场，地方政府能够有效地解决贷款期限不对称的问题——长期稳定的债券收益可以用来偿还筹资成本，既造福子孙，又平衡代际间的成本收益。
减少地方政府隐性负债风险。中国许多地方政府大都在不同程度上靠举债度日或负债经营，且负债种类之多、负担之重，已经超出一般人的想像。据粗略统计，中国全部地方政府债务至少在10 000亿元以上，并且绝大多数都属于隐性债务(魏加宁，2004)。这显然不利于中央政府和社会各界的监督。为了偿还众多隐性负债，地方政府往往被动“买单”(刘尚希、赵晓静，2005)，或者是将债务转嫁给中央政府或下届政府，加大了财政风险。地方公债制度要求地方政府向市场和公众披露其财政信息，可以减少中央和地方政府之间、地方政府和地方纳税人之间的信息不对称现象，提高财政透明度，降低地方政府的大量隐性债务风险。
缓解中央政府的财政风险。总体而言，中国是一个集权度较高的国家。中央集权的优点是上传下达，政令畅通，有利于提高政府管理效率，其缺点是中央政府承担的责任可能会过大。例如，从2005年起，中央财政将实施“三奖一补”政策(金人庆，2005)。这种政策在目前无疑是非常必要和及时的，它有助于缓解县乡财政困难，维护国家粮食安全，促进基层政权和社会稳定。但从长期来看，这种政策也有可能带来一定的风险。因为这种基于“父爱式”的政策本身就向地方政府提供了一种信号，即面对地方的财政困难，中央政府不会无动于衷，中央财政会直接救助地方财政，从而有可能形成地方政府对中央政府的长期依赖，增大中央财政的支出压力。地方公债制度的建立，将从制度上规范中央政府和地方政府的财政关系，在一定程度上缓解中央政府的财政压力。
在全球范围内分散国内风险。新兴市场经济国家共同的缺陷是金融市场特别是长期资本市场不发达，因而在国际市场上处于不利地位：既不能在国际上发行本币债券，又不能在国际市场以本币为单位借款。例如，中国中央政府以本币形式发行内债，但在国际上发行主权债时则只能以美元或欧元等外币作为货币单位。随着人民币汇率弹性的加大，中国宏观经济遭受汇率波动的影响也会日益突出。中国地方债券市场的建立和完善将会推动资本市场的长期稳定和繁荣。随着中国金融市场的不断完善和经济实力的不断增强，人民币有望最终成为国际硬通货，中国将可以逐步在全球范围内融资并分散国内经济风险。
3．加快民主化进程。地方公债制度是一种制度创新，它将改变地方政府传统融资的路径依赖(即通过各种途径变相融资)，更新一些地方政府领导人只向上级领导负责的观念，从制度上强化地方政府向当地纳税人负责的意识，真正体现“以人为本”的治国理念。同时，对地方债发行程序、规模、投资方向和范围等的监督和审批，也将扩大地方人代会的权力，建立和健全强有力的司法体系。所有这些，都有助于最终建立民主和有效率的社会主义市场经济和政治体制。
二、怎样看待地方政府举债的风险
尽管地方政府举债有着上述理论意义，但真正付诸实施仍尚待时日。对于政策决策者而言，地方政府举债至少存在下列风险：(1)地方政府债的发行和偿还风险。在当前不少地方存在财政困难的背景下发行地方债券可能无人购买，而且，即使有人购买，地方政府也面临着难以还本付息的风险。人们对20世纪90年代以来中国金融部门出现的一系列金融风波至今还记忆犹新，中农信的关闭、广国投的破产、海南发展行的关闭、北海市等12家城市信用社的整顿、农村合作基金会的清理等(奚晓明，2005)，都给地方和中央财政增加了不少压力。如果发行地方债，地方政府同样可能同公司债券一样，无力偿还而破产。(2)中央承担最后偿债责任。一旦放开口子让地方举债，各地会一哄而上，竞相举债，结果导致地方债务危机。由于道德风险的存在，中央政府又不得不最后兜底。在中央财政债务依存度很高并且其他支出压力较大的情况下，中央政府只有进一步增发国债或通过货币发行来融资，这将会威胁社会经济的稳定。(3)宏观调控风险。地方政府举债意味着财政分权以及投资权的下放。这对于在相当程度上还依赖行政手段的政府调控来说，无疑是一种挑战。也许正是由于上述担忧，《预算法》有关禁止地方举债的条款迟迟未做修改。①
我们认为，对于上述地方政府债风险的观点应有全面客观的认识。首先，地方政府的债务风险相对较低。同企业债相比，地方政府债的责任主体是地方财政，有相对稳定的收入来源和庞大的政府资产作为保障，因而经常被誉为“银边债券”。特别是政府财政信用状况经过信誉度高的评级机构的评级之后，政府债券的发行风险将会大大降低，而且中国在债务发行方面积累了相当的经验(贾康等，2002)。事实上，上述金融机构的整顿或者破产，既源于企业发展战略失误，②也因政府职能分工不清所造成。③我们没有必要因噎废食，认为地方政府债券必然会导致地方政府破产。
其次，中央财政最后兜底的风险可以控制。我们并不否认地方政府也存在偿债风险，特别是在地方债券市场建设的初期更是如此。④但地方政府因过度发债而出现的偿债危机可以通过明确的制度来化解。例如，美国100多年的地方公债史表明，美国州和地方政府很少出现债务偿还危机(傅志华、陈少强，2004)。⑤其中重要的一点，就是因为美国制定和实施了严格的财政平衡预算和债务管理制度，很好地控制了州和地方政府的过度负债问题(NASBO，2002)。而且，随着中国市场化程度的进一步提高以及地方政府债券的逐步发育成熟，中央政府承担地方政府的债务风险的压力有望降低。
最后，地方政府适度发债有助于改善宏观调控。中国经济体制改革的目标是建立社会主义市场经济体制。在政府宏观调控过程中，行政手段固然有效，但其缺陷也很明显：导致金融机构产生大量不良资产，资源配置效率低下，甚至引起收入分配不公(刘树成，2004)。正因为如此，国务院总理温家宝在2005年的《政府工作报告》中指出：“……改进调控方式方法，主要运用经济、法律手段，辅之以必要的行政手段，促进经济平稳运行和持续较快发展。”地方政府通过发债这种市场化取向的分权路径，能够在很大程度上克服行政审批的局限性，提供更适合于本地特色的基础设施服务，为整个宏观调控创造良好的微观基础。
三 如何发展中国地方债券市场
中国地方政府举债是一种发展趋势。当前应积极创造条件，推进各项制度建设，并用“激励加约束”政策来发展中国地方债券市场。
(一)准备阶段
1．摸清地方债务规模。在中国现有的条件下，地方政府举债的直接目的是为公共资本支出提供资金和偿还旧债。但中国地方债务规模到底多大，政府部门的资产(包括无形资产)有多少，目前尚缺乏权威的统计数据。为此，当务之急是弄清地方债务(包括隐性债务)的规模，进一步加强财政管理(如完善政府会计制度，建立和完善地方政府资信评估制度)，为地方公债制度的建立做好准备。
2．明确政府责任。只有明确政府责任范围，理顺地方政府“应做什么”这类基本职能之后，才能确定地方政府“怎么做”、如何融资和管理地方债务等事项。具体说来，中国需要在以下方面明确和规范政府的责任：(1)政府财政体制。现行财政体制格局下的财政收入向上集中而财政支出责任下移的状况应当有所改变，上下级政府间的财权和事权应合理划分，省以下财政体制和转移支付制度应尽快完善。(2)政府债务责任。通常，新一届地方政府领导人不愿处理历史遗留债务，却希望在本届任期内干几件“大事”，为此便千方百计筹集资金，通过各种名目举借债务，结果导致债务规模不断膨胀。⑥因此，在地方政府举债之前，要从制度上理清本届政府处理历史遗留债务和新发生债务的责任。(3)政府、市场(投资者)和纳税人的关系。应按照“科学发展观”的要求考核领导干部，从公共财政的角度理顺政府与市场的关系，深化投融资体制改革，从而更好地为纳税人和投资者服务。
(二)制度建设阶段
1．建议用“激励加约束”政策来指导中国地方公债制度的建立和发展。“激励”政策是指在条件逐步成熟时，从法律上明确授予地方政府(省级及省级以下政府)举债的权力，为此需要做如下努力：(1)修改《预算法》中有关禁止地方举债的条款。(2)修改其他配套财政法规。例如，修改《担保法》的有关内容(刘优辉，2004)。(3)考虑出台《地方政府破产法》，从法律上明确地方政府拖欠债务时所应采取的措施、手段和步骤。(4)中央政府应在会同省级政府讨论的基础上，借鉴国外最好的管理实践，颁布每省举债的最低标准。只要符合举债条件，原则上各省都可以举债。
与此同时，中央政府还应充分考虑到地方政府举债带来的风险，用“约束”政策来约束和限制地方政府的举债行为。“约束”政策主要表现在：(1)中央政府对地方举债主体资格的限定、债务发行的程序、范围、规模，债务收入的使用方向等事项做出明确规定。例如，规定地方债要用于生产性的投资项目。⑦(2)建立约束机制，强化财政监督。独立的会计和审计机构通过统一的标准来监督地方政府财政账户。在中央和省级政府共同讨论的基础上，建立独立的预算分析和展望机构(类似于美国的国会预算办公室)，使地方政府的预算规划能有一个客观的基础。此外，采取措施增加地方预算透明度，让中央政府、地方人代会和市场参与者(投资者和信用评估机构等)能够进行充分监督。
2．鉴于有效财政规则的建立和实施需要较长时间，在地方债券市场发展的初始阶段，财政规则应由中央政府、市场(通过价格手段来完成)和省级人大会共同执行。
3．鼓励独立的评级机构参与地方政府的评估。虽然国内的评估机构也可以对地方财政活动及其债务状况进行评价，但要获得较好的市场声誉尚需要一段过程。在不影响国家主权的情况下，中央政府可批准一些国际知名评估机构在华从事地方政府的评估活动。同时，为了加快地方债券市场建设的步伐，也需要配套建立其他的债务发行和保险机构。
(三)分步实施阶段
1．过渡阶段借鉴日本地方政府的举债模式(魏加宁，2004)。⑧中国市场经济体制的完善需要较长时间，不可一蹴而就。因此，在地方债券市场的建设初期(如在举债后的5～10年内)，中国可以学习日本地方债券市场的经验——通过发挥市场和中央政府的作用来规范地方政府的债务发行。⑨由于省一级政府防范地方过度发行债券的制度能力较弱，建议让各方(中央政府、各省和市场)都参与地方政府的举债程序。债务发行程序应首先通过省级政府来帮助完成，同时省政府提出的建议必须符合地方政府的财政规则并经地方人大批准通过。地方政府能否举债，需要经过评估机构的独立评级之后才能进行。地方举债规模要经有关部门(如财政部、国家发展与改革委员会)的批准。地方政府一旦获准举债，必须定期提供中介机构的独立审计报告。如果某一地方政府的评级较低，中央政府应对之进行更严格的监督。总之，转型时期地方举债的经验和教训可以为未来完善的地方债券市场制度做准备。
2．从中长期来看，中国可实施由市场制约下的地方政府举债模式(类似于美国的市政债券模式)。一旦市场和财政制度发育完善——市场能够有效地监督和规范地方政府财政状况——中央政府将从地方政府债务发行程序中退出。这将向市场投资者表达强烈的信号：中央将不再提供相关的财政担保，各省将承担债券发行、管理和偿还等更多方面的责任，届时考虑地方政府潜在债务拖欠风险后的市场价格机制将充分形成。当然，由于贫困地区的经济和社会发展水平偏低，其财政信用评级可能不高，从而其债券发行利率偏高。为了提高其信用等级，中央政府要提供必要的担保或其他政策扶持，如政策性贷款、免征或减征地方债券收益所得税等。即便如此，中央政府的财政担保功能将最终被一些提供保险和担保的金融机构所取代。⑩
注释：
①《预算法》第28条规定：“地方各级预算按照量入为出、收支平衡的原则编制，不列赤字。除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券”。
②广东国际信托投资公司就是因为外债过大，形成资不抵债，发行债券的资金同时没有控制好，投资于其他房地产比如说各种各样的实业投资，投资之后造成严重亏损，资不抵债，成为中国第一家破产的金融企业(时宝东，2004)。
③如农村合作基金会是农业部批准成立的，没有经过人民银行总行的批准。
④因为在发债初期，中央政府可能需要为地方政府进行一定程度上的担保或其他形式的政策许诺。
⑤历史上，美国州和地方政府也发生过财政危机，但财政危机发生的频率相对较少。例如，19世纪40年代，美国9个州(路易斯安那州、佛罗里达州、马里兰州、密西西比州、阿肯色州、伊利诺伊州、密歇根州、宾夕法尼亚州、印地安纳州)就出现了债务拖欠。1995年，加州的橘子镇出现债务拖欠(Sylla and Wallis，1998)。2003年，宾夕法尼亚州的匹兹堡市也发生了债务危机。而且，从美国有关法律条文来看，美国应对财政危机的举措也相对完善(傅志华、陈少强，2004)。
⑥据作者调查，这种现象在中国贫困地区尤为明显。
⑦当然，地方政府采取何种规则要优先尊重当地纳税人的意见。换言之，中央政府可以首先制定赤字和债务限制的标准，让各省根据自己的实际情况来制定财政规则。建议赋予省级人代会根据实际情况修订财政规则的权力。省政府再将经人代会批准后的财政草案上报中央备案。
⑧参见魏加宁(2004)对日本债务制度更详细的讨论。
⑨但是，日本的财政制度过度依赖行政审批。市场只是发挥了有限的作用。这也许是为什么日本的地方政府的评级结果都非常类似的原因。
⑩近来，中国保险业的市场化进程取得明显进展。自2005年1月1日起，中国将正式建立保险保障基金制度，长期以来实行的“金融机构破产，国家财政兜底”体制在保险领域被率先突破(谢美琴，2005)。