银行信贷扩张与房地产泡沫：对东亚金融危机教训的反思，本文主要内容关键词为：东亚论文,金融危机论文,泡沫论文,教训论文,银行信贷论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
1997年7月爆发的东亚金融危机迅速席卷了泰国、印尼、马来西亚、新加坡等东南亚主要国家以及韩国、日本、中国台湾地区、中国香港特区等东亚国家和地区，随后又冲击了俄罗斯、巴西和阿根廷等国。这次危机的范围之广、持续时间之长、影响程度之深，可以说是空前的，从而引起了人们的广泛关注。人们从各个角度来探讨危机形成的原因，提出了众多的解释。虽然人们研究的出发点和方法不相同，但人们大多已经认识到，东亚各国和地区的经济、金融领域中存在着失序的现象，过度的投资引起资产价格的过度膨胀，并且形成泡沫经济，是本次危机形成的主要原因之一。很多经济学家也都注意到，作为泡沫经济主要形式之一的房地产泡沫在这次危机中起了重要的作用。他们认为，由房地产泡沫造成的投资效率的下降、银行坏账的增加以及经常项目赤字的扩大，是这次危机的基础性诱因之一。
Herring和Wachter曾经证明，银行业与房地产业之间有着十分密切的关系，即使银行明明清楚房地产市场已经出现膨胀，银行也有在房地产业上集中过多资产的激励。同时，银行的资产和负债在流动性上具有天生的不对称性。为了满足存款人随时提现的要求，银行必须将吸收的存款投放到低收益、低风险且具有高度流动性的资产上；而为了获取更高的收益，银行又必须进行风险较大的投资。由于银行部门不得不在这二者之间进行权衡，所以，极易遭受挤兑冲击并产生传染效应，从而给整个经济带来系统性风险。经典的Diamond & Dybvig模型早已证明，与Arrow-Debreu定理相反，银行挤兑完全有可能作为一种无效率的纳什均衡解而出现。可见，银行业与房地产业的结合，使得金融脆弱性问题更加严重。
随着我国经济自2003年初进入新一轮经济上升周期以来，有关我国房地产业的讨论也逐渐增多。与我国整体经济和大部分行业是由持续多年通缩的下行走势逐渐转入标志着经济复苏的通胀的上行通道不同，我国房地产业一直保持着持续快速增长。
与此同时，我们注意到，银行信贷资金与房地产业发展之间的关系越来越密切：2001年以来，我国房地产开发贷款的增速一直保持在25%以上，远远高于同期金融机构贷款的增速。房地产开发贷款占全部金融机构贷款的比重也逐年上升，已由1999年的2.51%上升至2003年的4.19%。同时，我国个人住房贷款从无到有，增长迅猛。1999年至2003年，我国个人住房贷款年均增速高达84.6%，可能是所有类型贷款中增速最快的，这是一个值得注意的现象。虽然东亚金融危机已经过去，但是在目前我国房地产泡沫日渐显露、银行资产日益向房地产业集中的情况下，反思东亚金融危机的这一教训，有着十分重要的现实意义。
二、泰国的房地产泡沫
泰国是东亚金融危机的起源地。20世纪80年代以来，泰国摈弃了进口替代政策，效法亚洲“四小龙”的经验，全面实行产业结构调整，将出口导向型工业化作为经济发展的重点，给泰国经济带来了繁荣。为了解决基础设施落后和资金短缺等问题，泰国政府在财政政策、货币政策和外汇管理上采取了一系列的改革措施。盲目追求经济增长使得泰国国内投资和信用规模急剧膨胀。对私人部门增加的贷款中的很大一部分并没有用于生产部门，而大多流入非贸易部门，如房地产市场和证券市场。
80年代后期，由于日元的升值以及日本经济泡沫的崩溃，日本开始向东南亚各国大规模输出资本。当时泰国土地价格低廉，劳动力供给充足，工资和消费水平都比较低，再加上政府的各种优惠政策，大量外资便迅速涌入泰国。同时，泰国对外资的需求也持续增加。80年代以来，泰国的经常账户连年赤字，这在东盟成员国中是很少见的。为了弥补赤字，泰国政府开始放松对资本账户的管制，大量的外国资金非常容易地进出泰国。
在银行信贷的大量扩张下，首都曼谷等大城市的房地产价格迅速上涨，房地产业的超高利润更是吸引了大量的国际资本，两者相互作用，房地产泡沫迅速膨胀。1989年泰国的住房贷款总额为459亿泰铢，到1996年则超过了7900亿泰铢，7年里增加了5倍多。与此同时，房地产价格也迅速上升。1988-1997年金融危机爆发的10年间，泰国的土地价格一直快速上升。1988-1992年间，地价以平均每年10%～30%的速度上涨；在1992-1997年7月，则达到每年40%，某些地方的地价1年竟然上涨了14倍。1997年，泰国的新增空置住宅85万套，其中仅首都曼谷就有35万套，空置率高达21%。房地产业在过度扩张的银行信贷的推动下不可避免地积聚了大量的泡沫。
进入1996年以来，由于国际机电产品市场的需求低迷，泰国在国际市场中的地位急剧下降，贸易赤字更为严重，当年泰国的经常项目逆差高达147亿美元。而当时泰国政府对国际环境的判断和经济决策又出现一系列失误（如误认为香港回归和台海紧张局面将给泰国带来大量来自中国香港特区和台湾地区的投资），再加上泰国金融系统本身的状况不佳，而监管力量又十分薄弱，这些都使得市场对于泡沫已经有所察觉。从1995年底开始，泰国的股市出现下跌，到1997年4月已经下跌了70%，其中房地产类股票累积跌幅高达85%，银行和金融机构类股票累积跌幅也高达80%。很多国际投资基金已经着手撤出泰国，从而对泰国的汇率造成了巨大的压力。虽然泰国中央银行曾在1997年5月份进行过泰铢保卫战，但最终不得不放弃固定汇率制度，实行“管理下的浮动汇率制度”，从而导致汇市和股市的超幅下跌，泰铢贬值1倍以上。其中股市在1997年底仅为年初的1/3；房地产价格也迅速下跌，仅1997年下半年就缩水近30%，房地产泡沫最终崩溃。
图1 1990-1996年泰国投资和私人部门贷款及经济发展情况(%)
数据来源：IMF《国际金融统计》各期.
表1 1992-1997年泰国的外资流动情况及外汇储备情况
单位：亿美元
资料来源：IMF《国际金融统计》各期。
图2 1989-1996年泰国住房贷款情况（亿泰铢）
数据来源：泰国中央银行。
三、马来西亚的房地产泡沫
与其它东南亚国家一样，马来西亚长期实行外向型经济政策，对外贸易在经济发展中举足轻重。1990-1996年，马来西亚的出口年均增长率高达18%，比同期GDP的增长高出约10个百分点。出口的高速增长拉动了经济的高速增长（马来西亚甚至憧憬着在2020年迈入发达国家的行列）。为此，马来西亚政府采取了用高投入拉动经济发展的政策，政府投资在如年代迅速增加并且居高不下。在经济金融全球化的影响之下，为了弥补资金上的不足，马来西亚实行了较快的经济金融自由化政策，其中资本项目的可自由兑换，使得吉隆坡外汇市场和金融市场很快成为本地区重要的金融交易场所。国际资本大量涌入国内，导致马来西亚外债负担十分沉重，到1997年6月，马来西亚的外债总额已经高达452亿美元，其中短期外债占30%左右。与泰国类似，大量的外债并未投入到实体经济中去，而是转到了房地产业和股票市场，从而使泡沫迅速形成。
随着投资和信贷的膨胀，整个房地产市场出现了异常的繁荣。由于马来西亚政府大力加强基础设施建设，大搞“形象工程建设”，从而带动了整个房地产业和建筑业的过热发展。加上马来西亚金融监管体系的缺陷，中央银行没有具备及时有效的监管资本流向的技术和能力，而存款保险制度又加重了经济活动的“道德风险”问题，这一切都使得大量资本进入了投机性较高的房地产业和股票市场。房地产泡沫迅速膨胀，导致房地产价格迅速上升。以首都吉隆坡为例，在金融危机爆发前的1995年，住宅租金和住宅价格分别上涨了55%和66%。价格的上涨使得写字楼空置率由1990-1995年的平均5%～6%的正常水平上升到1998年的25%。
表2 1991-1996年马来西亚经济发展及对外经济情况(%)
资料来源：徐滇庆等(2000)、谢经荣等(2002)
金融危机爆发后，经济泡沫迅速崩溃。马来西亚货币汇率从1997年7月的1美元兑2.5247林吉特猛跌至1998年1月的1美元兑4.88林吉特，货币贬值近1倍。股票市场崩溃更为惨烈：吉隆坡综合指数从1997年6月30日的1077.3点缩水至1997年12月31日的594.44点，下跌幅度44.82%；金融和房地产类股票甚至下跌了70%～90%，吉隆坡股票交易所将近2250亿美元的财富瞬间消失。房地产市场泡沫也随之破裂。1997年下半年，马来西亚房地产平均交易量下降了37%，各项房价指数开始大幅回落，经济泡沫也终于崩溃。
四、香港的房地产泡沫
房地产业在香港整个社会经济活动中具有重要的地位。20世纪50年代，香港把握机遇，依靠自由贸易成功地成为亚洲“四小龙”之一。到了70年代后期，随着土地和劳动力成本的上升，香港制造业出口竞争力减退，于是将大部分制造业转移到中国内地，而香港则逐步转型为以金融、贸易和服务为主的经济体。至于香港房地产业，则在这次产业调整中得到了迅速的发展。根据1998年的数据，香港房地产业对GDP的贡献高达20%，房地产投资占固定资产投资的近50%，而政府收入中也有35%来源于房地产业。香港发达的金融业有力地支撑了房地产业的发展，如银行的房地产按揭贷款、股票融资、发展商业票据等金融方式，构成了香港房地产金融体系的主体。
图3 1991-1998年6月马来西亚住房指数（上年＝100）
数据来源：Malaysian Housing Price Index Database.
图4 1991-2000年香港楼宇销售情况
数据来源：谢经荣等(2002).
进入90年代，香港经济持续发展，对房地产市场的需求不断增加，房地产的价格上涨非常迅速。1989年到1997年第3季度，香港的房地产价格上涨了3倍多。1997年4月，香港的炒楼更是达到高潮，当月送交土地注册处登记的楼宇买卖合同高达25572宗，比上年同期的9606宗增加了将近两倍，比上月16124宗也增加了5成多。房地产市场上的投资者数量急剧增加，市场投机炒作泡沫非常大。在这背后，银行贷款的增加起到了推波助澜的作用。1996年第4季度，香港银行业放松了对住房按揭贷款的审查标准，直接促使大量炒楼力量进入房地产市场，使得本来就已经非常高的楼市价格再度暴涨。根据1998年的统计，在过去的20年里，香港与房地产有关的贷款占GDP的比重从20%～30%上升到1998年的70%左右。1979年，香港的房地产贷款占其贷款总额的比重为24%，而到1998年则上升为48%，增加了1倍。80年代初期，用于购买私人住宅的贷款占GDP的8%，而到1998年则上升为40%。香港房地产市场的发展蕴含了大量的泡沫。房地产价格增长率与GDP增长率在1986-1996年间的平均值达2.4，而1997年8月份在香港楼市高峰期，该指标高达3.6-5.0。房地产业对于其实体经济而言，已经过度扩张。在东亚金融风暴的冲击下，香港虽然成功保卫了联系汇率制，但也为此付出了股票市场和房地产市场崩盘的沉重代价（如香港股票恒生综合指数由16000点下跌至10000点以下；1998年香港经济经历了十多年来绝无仅有的负增长）。1997年底，香港的房价就开始下跌，到1999年3月，房地产价格与金融危机爆发前相比已经下跌了6成，许多香港居民甚至出现了负资产。
五、对我国银行业和房地产业健康发展的启示
从以上分析中可见，银行信贷在房地产业的过度扩张，是造成房地产泡沫过度膨胀的重要原因。如果银行持有大量的房地产，或者是以房地产为抵押品的资产，那么房地产价格的上涨将提高银行资本的规模，从而改善银行的资本充足率、资产质量和盈利状况。因此，银行将进一步扩大对房地产业的信贷供给，而这又进一步提高了房地产的价格。这一过程循环往复，使得房地产价格日益偏离实际均衡价格，从而进一步导致房地产泡沫的膨胀。但是，这只是问题的一个方面。银行在房地产泡沫迅速崩溃方面，也扮演了同样重要的角色。如果出现某种末可预见的不确定因素导致房地产价格下降，那么这将直接降低银行所拥有的房地产资产的价值，并将使银行资产的规模缩水。同时，房地产价格的降低也使得由房地产作为抵押品的贷款项目的价值下降，并导致违约率上升，从而使银行的资产缩水、盈利下降。而且，房地产价格的下降，同时也传递了房地产信贷风险增加的信号。所有这些，都将促使银行业不得不减少对房地产业的信贷供给。同时，监管者为了应对不利的局面，可能执行更为严格的监管措施，如提高资本准备金、执行更严格的银行规定以及针对房地产业的信贷管制等等，这进一步缩减了房地产业的信贷，从而对房地产价格施加了更大的下降压力。
目前，我国金融体系的发展尚不健全，房地产市场的泡沫膨胀与银行信贷资金的分布有高度的正相关性。我国的银行部门持有全国80%左右的金融资产，银行在引导资源的产业部门配置过程中发挥着重大的作用。然而这种以银行为主体的金融体系在发挥金融作用的同时，使企业部门和家庭部门的金融风险也集中于银行机构。在这种情况下，一旦经济形势发生逆转、人们对经济的预期发生变化。或者出现不可预见的事件时，银行部门往往是最先受到冲击的部门。回顾1993年我国出现的各种经济热潮，房地产热首当其冲。虽然那次治理整顿大大减轻了泡沫的危害，但是我们必须认识到，当时的治理手段就是控制住了银行的贷款，而其直接结果是形成了大量的银行不良贷款，历史的包袱至今仍压在尚不健全的国有银行的肩上。只是由于目前我国国有银行体系的政府隐性担保最终维护了公众的信心，加上相应的宏观调控政策成功地实现了经济的“软着陆”，否则1997年的东亚金融危机会在我国提前上演。从上述东亚国家和地区的教训中。我们可以得到如下几点启示：
表3 1993-1997年香港房地产贷款情况（10亿港币）
资料来源：香港金融管理局。
1.健康的有着良好治理结构的金融机构，是防范和化解金融风险的第一道防线。商业银行只有在良好的治理结构下才有加强风险管理和内控建设的动力，才能切实地化解金融风险。无论在金融对外开放条件下，还是在金融创新的大背景中，这都是具有决定性意义的。
2.健全发达的金融市场是房地产业健康发展的必要条件。在发达的金融市场条件下，针对房地产市场的投机行为相对较少，其对经济的危害通常也就相对较小。另外，发达的金融市场也更有利于分散金融风险。如在美国，银行仅持有金融总资产的22%，大多数借贷者可以发现其它替代银行的金融服务，因此，银行体系对经济活动造成的影响也相对较轻。相反，在东亚国家，由于银行体系在整个金融体系中处于主导地位，银行持有75%以上的金融资产，因此，房地产泡沫及其崩溃或银行危机对经济造成的不利影响则要严重得多。
3.中央银行应与金融监管部门密切合作，共同化解房地产市场的金融风险。国际经验表明，在现代市场经济中，房地产资产价格与金融资产质量以及金融市场稳定密切相关。房地产市场的不稳定可能直接导致房地产金融市场的动荡，最终引发金融风险，危及宏观经济的稳定。因此，我国银监会、证监会等金融监管部门，一定要密切关注个别金融机构的资产质量的变化情况，对于可能出现清偿性风险的金融机构提前采取应对措施；中国人民银行作为对整个金融系统性稳定负责的中央银行，更要密切关注房地产资产价格的变化，通过货币政策、信贷政策等手段，调控房地产金融市场，并积极采用再贷款和最后贷款人等工具，对可能出现流动性风险的金融机构及时予以救助，并联合监管部门对出现清偿性危机的金融机构果断采取市场退出政策，以避免因个别机构的问题传染到其他部门，引发金融系统性风险，从而确保金融稳定运行和宏观经济的健康发展。
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