摘要：随着社会投资活动多样化发展，在房地产开发领域，收购项目公司股权取得开发权是较为常见的一种方式投资模式，以达到企业做大做优做强的目的。本文以某地区属企业收购项目公司股权取得土地开发权利，进行综合开发的案例为例，浅析收购项目公司股权方式房地产开发投资项目的经济评价方法。
一、项目背景
A公司、B公司分别为某地开发区ZSCN-D、ZSCN-C地块的项目公司，其中ZSCN-D地块居住功能为主，配套高中、初中、小学、幼儿园、托儿班等教育资源及邻里中心；ZSCN-C地块为科研用地，主要是创新创业企业的研发、办公功能，打造成综合性的高端产业园区，两地块为相邻地块，为了协调开发步伐，提高开发效率，区属C公司通过收购A公司51%股权以及B公司100%股权，取得两地块的开发权利，进行整体开发，实现功能互补，打造居住、生活、办公、科研教育为一体的多功能综合社区。
二、股权价值评估
因两项目公司各项资产、负债资料齐备，满足通过成本途径评估的要求，且两项目公司刚成立，缺少相关历史经营数据作为依据，企业对未来经营有一定的不确定性，所以采取资产基础法评估A、B两公司的股权价值。
资产基础法也称成本法，是指在合理评估企业各项资产价值和负债的基础上确定评估对象价值的评估思路，评估中，在项目公司持续经营的前提下，分别对其各项资产及负债进行评估，以评估后资产价值减去负债确定净资产的评估价值。A公司股权价值评估价360411.932万元，51%股权价值评估价为183810.085万元；B公司股权价值评估价为36192.904万元。
三、开发成本及融资设想
项目开发成本包括工程费用、工程建设其他费、预备费、建设期利息，暂铺底流动资金等，因两地块分别由两家公司持有，开发主体不一样，开发投资估算按照投资主体分开估算。经测算，ZSCN-D地块项目开发投资总额为760488万元，其中工程费用351300万元，工程建设其他费383011万元（包括并购费用及利息189922万元，49%股权作价176602万元），预备费16332万元，建设期利息9845万元。
ZSCN-C地块项目开发投资总额为172829万元，其中工程费用125433万元，工程建设其他费42093万元（包括并购费用及利息36193万元），预备费3940万元，建设期利息1363万元。
项目开发资金来源包括项目资本金、滚动开发资金、银行贷款，滚动开发资金为销售利润，缺口部分由银行贷款补齐。其中ZSCN-D地块项目资本金366524万元（含股权作价），银行贷款69091万元，滚动开发资金324874万元。ZSCN-C地块项目资本金36193万元，滚动开发资金125705万元。
四、财务评价
1、评价思路
项目财务评价按照项目开发主体不同分两个项目进行财务评价，评价财务可行性，然后站在母公司的角度，从资金平衡、盈利能力等方面评估并购活动的财务可行性。
2、运营模式
项目开发计划以快速突显地块价值、快速回笼资金为原则，销售型物业，地块优质资源优先开发，自持物业、长期收益物业后开发，量入为出。
开发期暂定6年，前4年开发住宅地块，科研地块开发期6年，地下室随着开发地块一同建设。幼儿园在开发期第2年建设，小学在开发期第3年建设，邻里中心开发期第三年建设。
3、收入分析
项目根据物业性质采用租售结合模式，其中ZSCN-D地块住宅、车位全部销售，以快速回笼资金，支持ZSCN-C2-2地块开发，邻里中心出租；ZSCN-C地块项目物业按出租考虑。参考附近在售/租物业的价格情况，项目产品定价如下：
项目产品定价表
经测算，ZSCN-D地块项目实现住宅销售总额为1146582万元，车位销售收入80505万元，邻里中心出租收入年均4306万元。ZSCN-C地块项目实现年均租金收入为16391万元。
4、成本分析
（1）管理费用
按销售/租金收入的3%估算；
（2）折旧费
自持部分物业价值计算折旧，按25年折旧。
（3）开发费用分摊
销售部分投资在销售当期按比例分摊进总成本。
（4）相关税费
增值税：采用5%简易算法计算；
土地增值税：按销售部分增值额30%计算；
房产税：按租金收入的12%。
5、盈利能力分析
经测算，ZSCN-D2地块项目全部投资财务内部收益率为12.55%，财务净现值53419万元，投资回收期为3.36年。
ZSCN-C2-2地块项目全部投资财务内部收益率为6.03%，财务净现值547万元，投资回收期为17.05年。
可见，两个项目财务内部收益均大于基准收益率，财务净现值均大于零，财务上是可行的。
6、母公司现金流分析
（1）现金流出
开发期内，母公司现金流出包括收购资金、利息，ZSCN-C地块滚动开发投入。
（2）现金流入
ZSCN-D地块项目的分红，ZSCN-C利润，计算期末折旧及固定资产余值回收。
ZSCN-D分红计算原则：未分配利润减去滚动投入资金，减去银行贷款还本（利息计入总投资）后的余额，按51%计算分红。
经测算，广州知识城投资开发有限公司投资全部投资财务内部收益率为6.24%，财务净现值5474万元，投资回收期16.59年。
母公司投资现金流量
五、经济评价结论
项目内部收益率大于基准收益率，财务净现值大于零，该投资方案财务上是可行的。
参考文献：
1、建设部标准定额研究所《建设项目经济评价方法与参数》（第三版）中国计划出版社
2、国家发改委与建设部 《建设项目经济评价案例》中国计划出版社
论文作者:林金海
论文发表刊物:《基层建设》2019年第2期
论文发表时间:2019/4/11
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