产业政策激励了公司投资吗，本文主要内容关键词为：产业政策论文,公司论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、问题提出 中国过去三十多年的改革开放实质上是从国家所有权向市场机制转变、放松管制的过程(Shleifer，2005)，但政府作为经济资源分配的主体地位并没改变(陈冬华等，2010)。政府对于经济发展干预和资源分配主要通过宏观调控进行，包括财政政策、货币政策和产业政策等。产业政策是一种弹性较强的政府干预方式，政府利用产业政策，引导控制产业投资方向，对经济进行结构性调整、促进产业升级，实现政府经济计划目标。为了应对2008年美国金融危机对中国经济的冲击，中央政府于2009年年初推出十大产业的产业调整与振兴规划，以及百项政策实施细则。该项产业政策的实施，使中国在2009年如此恶劣的国际环境中仍维持了9.2%的高速增长，但此次产业政策对于中国经济增长的长远效果，无论是企业界还是学术界都尚未取得一致结论。从不同视角考察中国产业政策实施效果，在目前中国谋求转变经济增长方式、促进产业结构调整升级的环境下有着重要的实践意义和政策意义。 目前，有关产业政策经济后果的研究文献存在两派观点：部分学者认为在特定时间段和特定产业中，产业政策能够弥补国内市场机制的缺陷，对产业升级调整发挥积极作用，如代永华(2002)、丁孝智等(2009)；也有其他学者对产业政策经济后果持否定态度，如陈瑾玫(2007)、张泽一(2010)等。上述研究文献主要从宏观层面去分析产业政策的效果，而缺乏从企业微观层面进行分析的经验证据。另一组相关文献是微观领域中宏观政策与企业微观行为的研究，主要集中在货币政策对企业财务、会计行为的影响上，例如，公司现金持有(祝继高，陆正飞，2009)、会计稳健性(饶品贵，姜国华，2011)、银行贷款(叶康涛，祝继高，2009)、公司商业信用(饶品贵，姜国华，2013)等。很显然，上述文献更多地关注了货币政策的效果研究，而对于同样重要的产业政策效果研究尚不多见，仅陈冬华等(2010)从公司融资角度分析了产业政策的影响。综上所述，从企业微观层面考察中国产业政策的实施效果，有其重要的理论意义和学术意义。 从企业微观层面看，资本投资代表了企业的产能变动以及未来发展方向，因此考察产业政策对于产业结构调整升级的效果，公司投资是一个很好的视角。鉴于此，本文采用中国A股上市公司2001—2011年的财务数据，结合我们对该期间中国产业政策的解读与分析，考察了产业政策对于公司投资的影响及其内部机理。一方面，本文从公司投资角度提供了中国产业政策实施效果的微观证据，对于目前绝大部分以宏观层面为视角的产业政策文献提供了额外的支持。另一方面，本文关于产业政策对公司投资的影响及其机理的分析，拓展了宏观政策与企业微观行为的研究，不仅提供了新的经验证据，并进一步考察了其影响机理。此外，本文从宏观政策的视角分析公司投资及其效率，丰富了有关公司投资研究的文献，将公司投资的影响因素从公司特征拓展到宏观层面，加深我们对公司投资行为的理解。 二、理论框架与假设提出 1.理论框架 产业政策是指政府基于经济发展的需要和增长目标，通过多种手段调整产业结构和产业组织形式，从而提高供给总量的增长速度，并使供给结构能够有效地适应需求结构要求的政策措施。基于该定义，产业政策的实施效果主要体现在产业结构和产业组织形式的调整、供给总量的增长两个方面。从企业微观视角进行分析，我们无法衡量宏观层面的产业结构和产业组织形式，只能从另一个方面即供给总量增长来衡量产业政策实施效果，表现为企业的资本投资增长和投资效率。本文试图从企业微观层面分析产业政策的实施效果，转化为分析产业政策对于公司投资的影响。 如果进一步分析产业政策影响公司投资的作用机理，建立从宏观产业政策到微观公司投资之间的传导机制，我们需要从政府实施产业政策的手段出发，了解政府如何利用行政方式达到其产业目标。政府调整产业结构和产业组织形式的手段包括间接诱导手段、直接干预手段、信息指导手段和法律法规手段，前两种手段运用比较普遍。间接诱导手段主要是政府以启动经济杠杆进行管理，包括财政政策与货币政策等；而直接干预手段更多表现为行政权力的运用，包括行政管制与行政协调。其中，行政管制包括市场进入管制、价格管制、技术管制、环境保护管制和生产安全管制等；行政协调主要是指政府通过各种方式协调产业内企业的生产和经营，从而达到政府的产业发展目标。结合公司投资来分析以上产业政策实施手段，财政政策更多地涉及政府投资、政府补贴等，与公司投资相关度不高；而货币政策主要是指配合产业政策实施而推行的金融政策，与公司投资密切相关的是其中的银行信贷资源配给。对于公司投资而言，无论是行政管制还是行政协调的效果差不多，主要是政府以行政手段来激励或者约束公司的投资，在本文分析中统一为行政管制。基于以上分析，本文归纳了产业政策与公司投资之间的关系及作用机制，作为本文理论分析与实证检验的框架，如图1所示。
图1 产业政策与公司投资传导机制框架 图1中，产业政策主要通过行政管制和银行信贷两个作用机制，分别影响企业在特定行业的进入机会(或扩张机会)和获得融资的难易程度，进而影响公司投资变化以及投资效率。公司投资及投资效率可以用以衡量产业政策的实施效果。 2.假设提出 根据图1的理论框架，如果要考察产业政策对于公司投资的影响及作用机制，需要找到一个角度以较好地区分产业政策以及传导机制——行政管制和银行信贷对于公司的影响，产权性质正是这样一个独特的视角。基于政府是否在企业中持有股份，国有企业与民营企业在企业目标、政治联系、政府干预、政治资源获取和政策性负担等方面有很大不同，从而导致它们在公司投资、银行信贷资源和投资行政管制等方面存在明显差异，为我们分析产业政策对公司投资的影响及其作用机制提供了独特的视角。在进行产权性质的分析前，根据理论框架，可以很容易地推导出以下的逻辑：当企业处于产业政策激励的行业中，政策实施所带来的行政管制放松和银行信贷供给增加，企业更倾向于增加投资，表现为资本投资规模扩大。 面对不同的制度安排，国有企业与民营企业的投资行为存在着诸多差异：①国有企业产权关系的行政化导致了国有企业要承担许多非市场化的负担，战略性政策负担、社会性政策负担等(林毅夫，刘培林，2001)，这些政策性负担挤占了企业正常经营资金，一定程度上影响企业对于资本投资的投入；②在经济分权与政治集权的政治体制下，地方政府为实现当地GDP增长，有足够动机去影响国有企业的投资行为(唐雪松等，2010)，可以通过行政手段和经济手段刺激国有企业的投资；③国有产权控制企业关系复杂化、模糊化容易使企业出现内部人控制，国有企业高管出于个人晋升激励和隐性薪酬激励(在职消费等)都倾向于扩大企业投资规模，容易产生过度投资行为。以上分析说明，与民营企业相比，国有企业有着更多的非效率投资、更容易得到政府支持增加投资、更可能过度投资。 国有企业与民营企业在资本投资上存在的这些差异，导致产业政策对不同产权性质企业投资的影响以及作用机制效果也有很大差别。关于产业政策对于企业融资方面的支持，陈冬华等(2010)从信号传递理论出发，认为产业政策能够提高激励行业的信用担保水平，缓解企业与外部投资者或者银行之间的信息不对称，降低“信贷配给”给企业带来的融资约束，从而导致企业能够为自己的投资项目融资。现有文献发现，中国大部分银行贷款依然主要流向国有企业，民营企业依然面临严重的“金融歧视”，特别是在紧缩货币政策下(Cull，Xu，2003，2005；Allen et al.，2007；陆正飞等，2009；饶品贵，姜国华，2013)。而且，国有企业相比民营企业，具有更多的政治关系，更软的预算约束(孙铮等，2005；江伟，李斌，2006)，更加容易获得政府在银行信贷方面的支持。这一内生于股权结构的“金融歧视”、预算软约束会弱化产业政策对国有企业的投资激励效果，因为无论国有企业是否处于激励行业的名单中，它们都能利用自身与政府的“政治关系”获得企业投资项目所需的贷款。民营企业本来较难获得银行信贷资源，当产业政策增加特定行业信贷供给时，民营企业所获得的信贷资源增幅更大，对企业投资有更强的激励效应。 与国有企业相比，民营企业不仅受到“金融歧视”的约束，在产业政策的另一个作用机制——行政管制上同样存在比较劣势。一个典型的例子是民营企业所面临的行业壁垒。改革开放以来，民营企业已经逐渐成长为国民经济中重要甚至是主要的组成部分，但民营企业主要是在市场竞争比较激烈的行业中成长和壮大，较难进入利润较高的能源、金融、交通等垄断性和管制性行业。陈斌等(2008)统计发现，只有约20%的民营企业进入了汽车、交通运输、能源、金融等政府管制行业，而国有企业的这一比例则高达90.31%。国有企业与政府之间的天然联系，有助于企业突破行业壁垒，顺利进入利润率较高的垄断行业。罗党论和赵聪(2013)发现当企业为国有控股或者国有股权比例高时，越容易进入行业壁垒高的行业，并且政治关系越强的企业越容易突破行业壁垒。罗党论和刘晓龙(2009)也发现民营企业的政治关系有助于进入高壁垒的行业，进入了高壁垒行业及进入程度越大的企业的经济绩效要显著高于其他企业。政府对于企业行业准入、项目投资的管制主要通过审批制度进行约束。政府可以通过各种无形手段，如拖延时间、变相刁难、提高审批标准等，在行业准入和投资项目审批方面歧视民营企业。当产业政策鼓励和支持某个行业时，会较大程度降低该行业的进入门槛，更容易通过项目投资审批，促进和加快企业投资，这些措施对于原本在行政管制方面处于劣势的民营企业激励更大，民营企业的投资增幅也应该更为显著。综上分析，产业政策在行政管制和银行信贷两个作用机制方面对于民营企业的激励更大，民营企业投资也更容易受到产业政策的引导，基于此，本文提出以下假设： 假设1：相比非产业政策激励的企业，受到产业政策激励的企业的投资额显著提高； 假设1a：相比非产业政策激励的企业，受到产业政策激励的民营企业的投资额显著提高； 假设1b：相比非产业政策激励的企业，受到产业政策激励的国有企业的投资额无显著差异。 运用公司投资来评价产业政策的实施效果，除了需要关注公司投资的变化，还需要关注公司投资效率，衡量产业政策对于资源配置和使用的效率。公司投资增加与产业政策激励方向一致只能说明产业政策对于行业产能调整的作用，但是无法证明这种调整的经济效率是否提升。鉴于此，本文进一步考察产业政策对于公司投资效率的影响。郝颖等(2014)发现不同类型的投资、不同产权性质企业的投资对地区的经济增长质量影响都不同。例如，相较于中央企业与民营企业，地方国有企业的投资活动对经济增长质量的负面影响较大，尤其是在经济规模较小的地区；相反，在经济发展水平较高的地区，民营企业的投资活动更多与市场机制相匹配，对经济增长质量具有提升作用。这说明确实不同类型的公司投资会导致不同的效率，以下仍然从产权性质的角度，分别讨论产业政策对国有企业和民营企业投资效率的影响。 国有企业的经理人大多由上级政府委派(刘慧龙等，2010)，这意味着国有企业的经理人，不仅是企业的高管，同样还是政府官员，有相应的行政级别。这些高管的努力程度和行为模式，除了受到薪酬激励外，还会受到个人的晋升激励。面临个人晋升激励，国有企业经理人更重要的动机是迎合上级政府的目标，提升自己在位期间的政治业绩，有动机承担更多的政策性负担，包括扩大公司规模增加就业，发展当地经济，甚至不惜进行重复建设，造成资源大量浪费(周黎安，2004)。国有企业的这些政策性行为，会导致企业无效率的过度投资，这在很多研究文献中得到了证实(罗琦等，2007；李芸达等，2012)。除了以上的政治升迁制度的影响，国有企业背后的产权控制关系带来的预算软约束、所有者缺位等问题(朱红军等，2006；辛清泉等，2007)，也是导致国有企业投资无效率的重要原因。相较于民营企业，国有企业在融资上所获得的政府支持，为企业进行无效率的过度投资提供了可能。上文的分析指出，国有企业凭借自己的政治关系，在融资资源和行政管制上都存在先天的优势，无论产业政策是否实施，对其原有的投资行为和模式影响程度较小。结合国有企业较容易进行无效率的过度投资，可以合理地预期产业政策激励的实施，并不会对国有企业的投资效率带来影响。 民营企业不需要主动承担政策性任务，企业的经营行为包括投资行为以价值最大化为目标，相比国有企业，民营企业的投资效率较高。当产业政策实施时，政府会向鼓励的行业提供更多的信贷资源和放松行政管制，很大程度上刺激民营企业扩大在鼓励行业中的投资额度，从而达到政府的产业结构调整的目标。但值得注意的是，政府实施产业政策、进行产业结构调整有其宏观的经济目标和政策目标，弥补市场的失灵，更多地用行政手段进行资源配置。那么，政策实施时就整个行业和单个企业看，未必会带来投资效率的增加。民营企业在中国的经济转轨时期发展壮大，但一直受到政策歧视和金融歧视，无法迅速扩大规模，不能进入高利润率行业，很多行业和领域中，规模和影响力无法与国有企业特别是央企相比。导致这样局面的并非是民营企业的竞争力不足，而是政策、融资方面的歧视使得企业缺乏机遇以及无法抓住机遇，因此，当这样的机遇出现，民营企业首要考虑的是抓住这些机遇，能够进入以前无法进入的行业、投资以前难以获批的项目，哪怕短期内该项投资的效率并不高，即投资效率并非民营企业面临产业政策激励时一个重要的决策因素。很多情况下，中国的产业政策不仅有经济上的考虑，很大程度上还承担着政治的目标。例如，2009年为了应对金融危机而实施的产业振兴政策，十几万亿元规模的投资在很短时间内完成，很难期待有较高的投资效率。如上所述，面临这样的产业政策激励，民营企业首先考虑的是抓住机会获得融资、政策方面的支持，然后实施投资，这样不仅迎合了政府的目标，同时也能够迅速扩大自身规模，但是投资效率会下降。基于此，本文提出以下假设： 假设2a：相比没有受到产业政策激励的企业，受到产业政策激励的民营企业投资效率更低； 假设2b：相比没有受到产业政策激励的企业，受到产业政策激励的国有企业投资效率无显著差异。 三、研究样本与数据 1.样本选择 本文选择2001—2011年在上海证券交易所和深圳证券交易所上市的A股上市公司作为研究样本，删除了金融类以及ST、PT企业，同时删除股东权益小于零的公司，最终得到的研究样本共有1684家公司，9440个观测值。样本企业的财务数据源于国泰安数据库，而企业产权性质数据源于CCER色诺芬数据库。产业政策激励数据源于中国发展和改革委员会网上公开的政策法规。为了消除极端值的影响，本文针对连续变量的1%和99%百分位进行Winsorize处理，以下描述性统计及实证结果均基于处理后的数据结果。 2.变量定义 (1)产业政策激励。本文试图探究宏观产业政策对微观公司投资的影响，与其他宏观政策和企业微观行为研究类似，产业政策变量选取以及研究模型的设计都存在一定难度，很难精确地衡量产业政策及其实施效果。如果我们确定这个研究问题非常重要，哪怕现阶段研究方法精确性上存在不足，也值得进行研究探讨。本文借鉴饶品贵和姜国华(2011)对于货币政策的定义，参照陈冬华等(2010)对于产业政策的衡量，采用以下方法定义产业政策。 针对中国发展和改革委员会发布的产业政策，本文采用了以下处理手段：①行业被产业政策所激励的判断标准是政策文件中该行业前出现“大力发展”、“鼓励发展”、“积极发展”、“调整”等字眼。本文把“调整”作为行业被激励的原因是“调整”政策预示着落后产能要被抑制，先进产能要被鼓励，相对于单纯鼓励发展而言，是一个多维政策措施，所以把调整政策纳入到激励政策中考虑。②实施日期为政策文件中所列，如果没有列明则为颁布日期。③若政策文件中没有说明生效期间，本文统一假设生效期间为5年。若实施日期或颁布日期在11月、12月(当年生效期不满一季度)，实施日期递延至下一年。④由于产业政策针对的行业较细，所以本文的行业采用三位代码(一位字母加两位数字)。 设定产业政策变量IP为虚拟变量，当公司所处的行业年度处于中国发展和改革委员会颁布的产业政策激励范围内，该变量赋值为1，否则为0。 (2)投资额。借鉴投资文献中的普遍做法，参照辛清泉等(2007)、方军雄(2012)等研究，本文对投资做出以下界定：投资额=(购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金-处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额)/年初总资产。 (3)产权性质。根据企业最终控制人性质来确定其产权性质，PRIVATE为虚拟变量，当企业最终控制人为非国有单位取1，否则为0。 (4)投资机会。参考Chen et al.(2011)的研究，本文在投资模型中加入了投资机会(TQ)与产业政策激励的虚拟变量的交乘项来反映投资效率。投资机会(TQ)=(年末流通股数×年末股价+年末非流通股数×每股净资产+年末负债总额)/年末总资产。 (5)银行贷款额。为了考察企业性质对银行贷款的影响，本文引入了两个衡量企业银行贷款额的变量，资产负债表上银行贷款变动额(DIFFLOAN)、银行贷款现金流入量(CFOLOAN)，从期间数衡量企业银行贷款额。 (6)控制变量。参照已有研究文献，在考察企业投资额的影响因素时，分别控制了投资机会(TQ)、负债比率(LEV)、规模(SIZE)、现金流量(CFO)、成长性(GROWTH)、现金持有量(CASH)、资产结构(TANGIBILITY)、是否亏损(LOSS)，在研究企业性质对于银行贷款的影响时，还控制了市场账面价值比(MB)、盈利能力(PROFIT)等企业特征的影响，具体变量的定义见表1。
3.描述性统计 表2是对以上主要变量的描述性统计。在样本年度，投资额均值为0.0714，标准差为0.0823，表明上市公司之间的投资额具有较大差异。同时，无论是资产负债表还是现金流量表上的银行贷款都显示出较大的差异。产业政策激励均值为0.6032，即表明60.32%的公司所处的行业被产业政策所激励，这表明过去十来年中，产业政策成为中央政府调控经济的一种常用的手段。其中，样本中31.26%的观察值是民营企业，上市公司中国有企业的比重仍比较高。
四、实证分析结果 为了检验假设1，探讨产业政策激励、企业性质对企业投资的影响，本文参考Chen et al.(2011)的方法构造以下模型：
其中，INVEST为现金流量表上的企业投资额；IP为产业政策激励的虚拟变量；其他变量定义参见表1。假设在民营企业中，
系数显著为正，说明产业政策激励对投资额有激励作用；在国有企业中，
系数不显著，说明产业政策激励对投资额无激励作用。模型(1)的回归结果参见表3。以下所有回归分析，除了表5的结果对公司代码进行Cluster分析，以及采用Robust分析调整标准误差，其余均采用公司固定效应回归。 从表3的结果可以看出，基于总样本的产业政策激励与公司投资回归分析，IP的系数并不显著，表明总体而言受到产业政策所激励企业的投资水平与没有受到激励企业并不存在显著差异，假设1没有得到支持。但在民营企业子样本中，IP的系数估计值为0.0292，且在1%的水平上显著，这说明民营企业的投资行为确实受到了产业政策激励的影响，即受到激励的民营企业会提高资本投资额度，假设1a得到支持。而在国有企业子样本中，IP的系数估计值并不显著，即国有企业的投资并没有受到产业政策激励影响，假设1b同样得到支持。 为了检验假设2，本文沿用投资文献对投资效率的研究，如Stein(2003)、辛清泉等(2007)，在模型(2)中将投资支出与投资机会(Tobin's Q)的敏感度作为考察投资效率指标，各变量定义参见表1。
模型(2)的回归结果同样参见表3。从表3中可以看出，民营企业子样本中IP与LagTQ交乘项系数在1%的水平下显著为负，同时IP的系数也在1%的水平下显著为正，说明受到产业政策激励的民营企业的投资效率下降，假设2a得到支持。而国有企业的IP以及其与LagTQ的交乘项系数均不显著，假设2b同样得到支持。表3实证结果表明，在民营企业中产业政策激励能够促进企业增加投资，但是这种投资是无效率的；在国有企业中，产业政策激励无法促进企业增加投资，同时投资效率也不会因为产业政策而改变。本文认为，产业政策虽然对民营企业产生激励作用，但是这种激励效果并不具有效率，损害企业价值；而国有企业由于拥有政治关系，弱化了产业政策对其产生的激励效果，国有企业非效率投资并非来源于产业政策激励。
五、产业政策激励的作用机制研究 图1的理论框架指出，中国产业政策的作用机制包括银行信贷和行政管制两个途径，本文通过产权性质刻画这两个作用机制对于公司投资的影响。无论从理论分析还是众多文献研究，都清晰地指出国有企业与民营企业在行政管制上存在显著差别。因此，产权性质已经很好地衡量了产业政策在行政管制上的作用机制。为了更深入理解产业政策对于公司投资的影响，本文对另外一个作用机制——银行信贷进行考察，以分析其在产业政策激励公司投资过程中所发挥的作用。本文的分析试图回答以下两个问题：①产业政策是否通过银行信贷激励了公司投资？②与国有企业相比，受到产业政策激励的民营企业是否获得了更多的银行信贷？ 为了回答第一个问题，本文在模型(1)基础上加入银行贷款现金流入量，构建投资—银行贷款现金流敏感性模型，以考察产业政策如何通过银行信贷影响企业投资，参见模型(3)：
本文采用CFOLOAN衡量企业的银行贷款额，IP与CFOLOAN的交乘项衡量在产业政策激励下银行贷款与企业投资的敏感性是否出现变化，其余变量参考表1。如果交乘项系数为正，表明受到产业政策激励的企业的投资会更多地依赖于银行贷款，这就证明产业政策通过银行信贷来激励公司投资。全样本以及分组回归结果参见表4。 从表4中可以看出，无论总样本还是民营企业、国有企业的子样本中，IP与CFOLOAN交乘项的系数估计值均在1%的水平下显著为正，表明受到产业政策激励的企业其投资—银行贷款现金流敏感性更强，即公司投资更多地依赖于银行信贷，并且不受企业类型的影响。该结果证实了中国产业政策确实通过银行信贷影响公司投资，是产业政策实施的作用机制。 表4的结果仅证实了银行信贷是产业政策的作用机制，但没有体现出不同类型企业的差异。为了回答第二个问题，本文将单独考察受到产业政策激励的公司样本的银行信贷变化情况。参考江伟和李斌(2006)的研究，构建模型(4)和模型(5)检验受到产业政策激励的民营企业是否比国有企业获得更多银行贷款：
其中，DIFFLOAN是从资产负债表角度描述企业银行贷款，CFOLOAN则从现金流量表角度描述企业银行贷款，本文控制了SIZE、CFO、MB、TANGIBILITY、PROFIT的变动情况，具体变量定义参照表1。假设
显著为正，说明受到产业政策激励的行业年份中，民营企业比国有企业获得更多银行贷款，回归结果见表5。 表5结果说明，无论从资产负债表角度还是现金流量表角度衡量银行贷款的变化，两列结果中PRIVATE的系数均在1%的水平上显著为正，其余变量回归系数与已有文献研究结果类似。上述结果表明，受到产业政策激励的公司中，民营企业比国有企业能够获得更多的银行信贷，这很好地解释了表3的结果，为何民营企业会受到产业政策激励而增加投资，国有企业反而不受产业政策激励的影响。结合表4和表5的结果，可以认为中国产业政策会通过增加银行信贷而激励公司投资，并且这些信贷更多地流向民营企业，原本受到金融歧视的民营企业得到银行信贷支持会增加资本投资，所以产业政策激励效应更多体现在民营企业中。 六、结论与政策建议 本文基于中国上市公司2001—2011年的财务数据，从产权性质的角度考察了产业政策对公司投资的激励效应及其作用机制，尝试从企业微观角度去研究宏观产业政策的实施效果，从不同视角为研究产业政策提供证据。相关结果概括如下：①本文研究发现总体上产业政策并没有显著提升企业投资，以产权性质分组的分析表明产业政策能够增加民营企业的投资，但企业的投资效率下降，这一结果在国有企业中并不显著。②对作用机制进行分析，发现当公司处于产业政策激励的行业时，公司投资与银行贷款现金流敏感性上升，表明受到产业政策激励的公司更多地依赖银行贷款支持公司投资，证实银行信贷是产业政策实施的机制之一。③以受到产业政策激励的公司样本进行分析，民营企业比国有企业获得更多的银行贷款的支持，意味着产业政策带来的银行信贷增加更多地流向了民营企业，解释了为何民营企业的投资更多地受产业政策激励的影响。上述结果说明，当公司受到产业政策激励时，有助于民营企业突破行业政策壁垒和获得更多银行融资支持，从而投资增加，但以行政手段进行的产业政策调控，会使得投资效率下降。综合上述结论，可以得到以下启示：
(1)20世纪70年代末改革开放以来，中国成为一个推行较多产业政策的国家，产业政策成为政府宏观调控的重要手段。目前中国正面临转变经济增长方式、产业结构调整升级的问题，产业政策是解决该问题的重要手段，因此，产业政策实施效果的好坏对于中国经济的可持续发展有重要意义。本文发现总体上产业政策对公司投资的激励作用并不明显，进一步分析的证据显示产业政策的激励无效更多地体现在国有企业中。其原因在于，中国现行行政体制所采用的“政治锦标赛”制度带来的各级行政官员投资冲动，国有企业与政府之间的所有权关系使得企业要迎合上级政府的政治目标、承担政策性负担，并且国有企业可以获得政府政策资源和财务资源的支持，综合起来导致国有企业进行无效率的过度投资，在宏观层面上表现为地方保护主义、地区间的竞争带来的产能过剩、结构不合理等一系列的问题。这说明中国产业政策的实施效果，并不仅仅取决于产业政策本身，更多地涉及政治制度和经济体制等社会深层次方面的因素。例如，为何中央政府希望压缩产能过剩行业的多余产能，往往压缩不下去，反而产能继续增长，如钢铁、水泥等行业，这与“政治锦标赛”带来的地区间对于GDP增速的竞争有很大关系。此外，政府对于房地产行业与房价调控上的顾此失彼，同样也与背后地方政府的土地财政、地方政府间竞争等深层次原因相关。这意味着政府在实施产业政策、调整产业结构时，应当作为一个系统工程来对待，配合经济体制改革的深化和政治体制改革的破冰(例如，2013年12月10日，中组部印发了《关于改进地方党政领导班子和领导干部政绩考核工作的通知》，明确不再以GDP论英雄，这对中国后续经济增长和结构调整有重要意义)来进行。另外，考虑到中国国有企业的规模、影响和无效率投资，产业政策实施的重点仍应该放在国有企业身上，配合各项制度改革稳步推进，以达到结构调整和产业升级的政策目标。
(2)应当继续深化改革，逐渐消除民营企业与国有企业之间的政策、金融各方面的歧视，提高产业政策实施效率。本文研究发现产业政策对于民营企业的投资有显著的激励效应，但却带来投资效率的下降。其背后的原因是与国有企业相比，民营企业在各个方面都受到歧视，包括政策歧视和金融歧视，使得民营企业缺乏发展机遇和无法抓住发展机遇。当产业政策激励带来的机遇出现，哪怕短期内效率下降，民营企业也会抓住机会增加投资，但在宏观上表现为产业政策调整带来了经济效率的下降。如果民营企业没有受到政策和金融方面的歧视，能够自由地进入所有行业、投资项目审批容易通过、可以获得银行信贷的支持，当产业政策调整带来的投资机会出现，民营企业会更多地从经济的角度考虑投资决策，进行的投资会更有效率，从而整体上提高产业政策实施的效率。根据本文的结论，消除民营企业与国有企业之间的差别待遇，深化改革主要体现在两个方面：①逐步放松行政管制，消除政策歧视。例如，从2013年3月开始，新一届中央政府推行简政放权，截至2014年2月底，国务院取消和下放的行政审批项目已达362项，目的就是要尽快降低市场准入门槛，从体制机制上给市场主体松绑，进一步激发企业和个人创业的积极性。简政放权就是要转变政府的职能，即“市场能办的，多放给市场；社会可以做好的，就交给社会；政府管住、管好它应该管的事”。②推进金融改革，逐步消除金融歧视。这个变革是一个系统性工程，多方的改革一起配合，包括突破金融行业对民营资本的进入限制、改善中小金融机构的生存和发展环境、正式金融与非正式融资相结合等，以解决民营企业融资难的困境。 (3)政府可以通过行政手段，也可以通过间接手段实施产业政策，一般情况下是两种手段配合使用，以达到产业政策目标。两种手段各有优劣，行政手段可以较短时间内完成产业结构调整，弥补市场失效，但是行政方式配置资源可能带来效率低下；而间接手段能够以较高的效率调整产业结构，但调整的时间较长，有时无法完全达到政策实施的目标。随着中国改革深化，市场经济体制的不断完善，市场运行逐渐成熟，间接手段的优势逐渐突出，调整的效果比较明显，效率也较高。本文的结论表明以银行信贷为代表的间接手段有效地引导了民营企业的投资，实现产业政策的目标。随着改革深化与各项制度的完善，政府应减少行政手段，增加间接手段进行产业政策调控，这样能够以较高的效率实现产业政策的目标。
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