论上市公司重整中的股东权益，本文主要内容关键词为：股东权益论文,上市公司论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
中图分类号：DF411.92 文献标识码：A 文章编号：1005－9512(2014)06－0098－10 一、问题的提出 破产重整制度的价值已得到广泛认可，债务人通过破产重整程序实现再生，其既有的资质、许可等得以继续保留，债权清偿比例也高于破产清算程序，职工亦可继续保留就业机会。破产重整制度的建立是破产法社会价值取向发展中的一次突破，在现代立法由个人本位逐步向社会本位的转变过程中，破产重整制度体现国家公权力透过司法程序对私人经济活动的主动介入，在维护当事人权益的同时，也强调保护社会的整体利益。①现代破产法重视并强化破产重整制度的规定，乃是破产法历经数千年发展的必然结果和理性升华。② 在公司进入破产程序后，股东当然丧失了剩余财产分配请求权，但是否享有知情权、表决权等权利，理论界存在较大分歧。多数学者认为，重整程序下股东权益是否存在，取决于债务人净资产是否为负值，如果债务人已经资不抵债，股东权益也就不存在，“在公司达到破产界限而进入重整程序后，股东对公司已不享有潜在利益，因此，它此时虽然可以作为一个独立的组别而存在，但立法却不应赋予其表决权”。③如“在公司净资本为正的情况下，股东才能行使表决权，由于股东没有权益，制定重整计划的管理人或者债务人可以强制对出资人权益进行任意削减，甚至是百分之百的削减，资不抵债的情况下，股东可以出席讨论重整计划的债权人会议，但却不拥有对重整计划通过与否的表决权”④，“设置股东组对重整计划草案进行表决应仅限于债务人净资产为正的情况下，当债务人的净资产为零或呈负数时，股东组不应行使表决权”⑤；“当债务人净资产为负时，出资人对重整计划草案通过与否不享有表决权，换言之，出资人对重整计划享有表决权是以出资人对债务人清偿债务后的剩余财产的请求权为基础的”⑥；“当公司重整程序是在出现不能支付到期债务或债务超过的情况下开始的，股东便无表决权”⑦；“公司资不抵债时净资产为负，股权对应价值为零，股权对股东没有实际意义，资能抵债时，股权仍有账面价值，股权对股东具有实际意义”⑧。在司法实践中，也有不少案件的审理者对债务人股东在重整程序下存在权益持否定态度，如在《中华人民共和国企业破产法》(以下简称：《企业破产法》)施行后的雅新电子重整案中，⑨股东权益都被强制清零，其理由在于“股东在公司破产时己无所有者权益”，或者“通过变更股权，切断债务人与母公司即控股股东的联系，杜绝资金和利益的输出”。⑩ 也有学者认为，债务人进入重整程序后，股东并不当然丧失权益，但他们并未直接承认重整程序下的股东权益。如“陷于困境的企业的重整，并不是单纯涉及债权人的利益，也涉及股东的利益”；(11)“在市场经济环境下，企业的现实价值并不完全依资产与负债的比例决定，更多的取决于企业的营利能力和在市场中综合资源的占有情况。所以，虽然有些资不抵债的企业不再具有价值，但是也有一些企业仍然会具有其市场价值”(12)；“股东权在重整程序中的内容仅表现为表决权，但重整计划不规定对股东实体权益的分配事项，股东的权利也可能受到削减”；(13)“债务人资不抵债并不否定和排除股东的表决权，只要重整计划对股东权益进行调整(削减)，股东就对重整计划享有表决权”。(14) 就各国立法和司法实践来看，《美国破产法》基于“公平和公正”原则确立了绝对优先原则，只有在对重整方案持反对意见的无担保债权人获得充分的清偿之后，“所有在分配顺位上排在这类债权之后的债权人或股东才可以根据方案开始获得清偿”，这意味着债务人的股东(无论是小型的股东人数有限的公司还是大型的股票上市公司)、合伙企业的合伙人或拥有农场的债务人不能保留任何财产，除非他们要么向无担保债权人提供了全额清偿，要么与所有的无担保债权人类别就财产保留达成了协议。(15)在公司进入破产程序后，由于无担保债权人得到全额清偿的可能性极低(除非债务人财产的价值在破产期间大幅增加)，股东从公司获取价值的可能性也就变得极低。《日本公司更生法》第129条规定：“公司有作为破产原因的事实时，股东无表决权。”我国台湾地区“公司法”第302条规定：“股东行使表决权须以公司有资本净值为前提，若公司有资本净值，则股东对公司清偿债务后之剩余财产仍有益之权益，自应许其在关系人会议行使表决权，若公司无资本净值，则股东仅能出席关系人会议，而不得于该会议上行使表决权，更遑论得为重整计划之受益人。”《企业破产法》起草过程中，“在提交全国人大常委会进行第一、二次审议的草案中，仅规定债务人的出资人或股东有权列席讨论重整计划的债权人会议，而未规定股东享有表决权”。(16)但依照现行《企业破产法》第85条第2款之规定，重整计划草案涉及出资人权益调整事项的，应当设出资人组，对该事项进行表决。这一规定等于间接承认了公司重整中股东权益之存在。 二、股东权益存在与否的考察：理论和实践的视角 (一)重整原因：债务人重整不等于资不抵债 依照《企业破产法》第2条之规定，债务人可在两种情形下进行重整：一是债务人发生破产原因，即不能清偿到期债务，且资产不足以清偿全部债务或明显缺乏清偿能力；二是虽未发生破产原因，但有明显丧失清偿能力的可能。在后一种情形下，债务人尚有财务数据意义上的净资产，多数学者都不否认此种情形下股东权益的存在。事实上，为鼓励债务人通过重整程序获得再生，各国立法都鼓励资产虽超过负债但确已有丧失清偿能力可能的债务人进行重整。从有权申请的主体上也可以看出这一点：不仅债权人、债务人有权申请债务人重整，债务人股东也有权申请重整；而有权申请破产清算的仅为债权人和债务人。 在因债务人发生破产原因而提起的重整案件中，债务人也不必然资不抵债，以资不抵债为由否定股东权益的存在，缺乏依据。我国破产法之所以将资不抵债作为认定债务人发生破产原因的条件之一，是因为“企业法人有债务超过的情形时，已经对一般债权人的利益构成不能受足额清偿的潜在危险，增加了市场流通秩序的不安全因素，随时都有因停止支付而严重危及债权人和社会经济秩序的可能，一个有健全的市场经济法制的国家，绝不可能允许债务超过的企业法人以债权人的利益无保障和社会经济秩序不安全为代价，继续进行‘赤字’经营”。(17)但从各国破产立法来看，资不抵债仅是债务人不能清偿到期债务的推定原因，并不作为认定债务人发生破产原因的直接证据。判定破产原因发生的核心依据在于债务人“不能清偿到期债务”，如美国1978年破产改革法将破产原因限定为“不能清偿”，德国破产法在其第17条至第19条将破产原因归纳为无支付能力、即将无支付能力、资不抵债。日本和我国台湾地区的有关规定则将破产原因限定为“无法清偿到期债务”，并将“停止支付”作为推定原因。“资不抵债”虽是我国现行破产法规定的破产原因之一，但仍要与“不能清偿到期债务”同时适用。 虽然我国破产法将资不抵债作为认定债务人发生破产原因的条件之一，但这一条件如何适用，又存有争议。有学者认为，资不抵债不能单独作为法人的破产原因，破产原因的判定应该“以法人不能清偿债务为基础，资不抵债仅仅是判断法人是否有清偿能力的参考”；(18)“我国破产立法应确定不能清偿为企业法人基本的破产原因，同时应辅之以支付停止、债务超过作为推定的破产原因”；(19)“资不抵债不能作为一般的破产原因，主要因为在许多情况下企业尽管资不抵债，但仍然可以清偿债务，例如企业具有良好的信用和出色的资金运作能力，即使其资产负债表上出现资不抵债，但仍可以通过快速的资金周转和融资能力而应付各种债务的清偿，所以不能仅以企业资不抵债作为破产原因”。(20)也有学者认为，资不抵债作为判断企业是否发生破产原因的标准，仅适用于债务人申请破产的案件中，“从两种破产原因的适用情况看，前者主要适用于债务人提出破产申请，资不抵债现象明显、易于判断的案件；后者适用于债权人提出破产申请以及债务人提出破产申请、资不抵债现象不易判断的案件”(21)。还有学者认为，资不抵债不能作为破产原因，“破产原因在实践中已被掌握为不能清偿到期债务”。(22) 从事实上说，债务人是否发生破产原因与其是否资不抵债并无必然关联，资不抵债的企业也可能具备清偿到期债务的能力，而资产大于负债的企业也可能不能清偿到期债务。从本质上说，资不抵债是就债务人的资产和负债相比较而言的，因而也是一种客观经济状况，但又与不能清偿的客观状态不完全相同。(23)从《企业破产法》第7条第2款关于“债务人不能清偿到期债务，债权人可以向人民法院提出对债务人进行重整或者破产清算的申请”的规定看，债权人申请债务人破产时，仅需证明债务人不能清偿到期债务，无需证明债务人资不抵债。此外，在债务人申请破产的案件中，即使债务人不能提交其资不抵债的证明，只要其证明“不能清偿到期债务，且明显缺乏清偿能力”，法院就应当受理。 (二)股份价值：重整状态下仍然存在 对进入重整程序的上市公司而言，即使已经处于资不抵债的状态，也只能说明所有者权益为负、股份净值为负，这时，股份的市价并不当然为零或者负。对股份持有人而言，其持有的上市公司股份之所以具有价值，是因为股份持有人既可以通过分红、派息直接从上市公司获取经济收益，也可以通过参加股东大会对公司经营管理决策施加影响。股份的价值并不仅仅意味着“股份数×单价：股份总价值”的简单公式(这只代表了股权中自益权的一个部分)，股份数还意味着一个股东因其持有的股权而在公司事务中享有的共益权，如参与经营决策等。(24)在所有者权益为负的情况下，股份持有人丧失了从上市公司分取红利和股息的权利，但其通过在股东大会上行使表决权而对上市公司经营管理决策施加影响的权利并不当然丧失。 此外，股份的价值不仅体现在每股权益比率上，还体现在对公司成长的预期上，每股收益比率和对公司成长的预期越高，股份的价值也就越高。进入重整程序的上市公司虽然已经出现破产原因，或者有明显丧失清偿能力的可能，但由于占有某一行业较为稀缺的资质、许可等资源，且具有商誉等难以评估作价、不可转让的隐性财产，其盈利和成长预期并不必然低于其他上市公司。在市场经济环境下，企业的现实价值不完全决定于其资产与负债的比例，而更多取决于企业的营利能力和在市场中的综合资源占有情况。所以，一些资不抵债的企业、价值为负值的股权，在市场经济下仍然具有其市场价值，在重整程序中尤其是这样。(25)上市公司进入重整程序后，虽然其股份的每股权益比率可能为零或者负，但对公司盈利和成长的预期仍处于较高水平。 由于IPO采核准制等原因，上市公司在我国还具有独特的壳资源价值，这种价值无疑是要归属于股份持有人的。有学者将这种价值界定为上市公司壳资源的影子价格，指“当社会经济处于某种最优状态时，能够更好地反映上市公司壳资源价值、稀缺程度、市场供需情况和合理运用情况，并能够更好地引导其本身和整个社会资源配置向更加优化方向发展的价格”(26)。壳资源价值来源于IPO，也当然应归属于全体股东，进入重整程序的上市公司并未丧失壳资源价值，股份就是有价值的。此外，截至2013年12月31日，我国进入重整程序的43家上市公司中，除4家上市公司的重整计划尚在执行过程中、1家上市公司重整计划尚处于表决阶段外，其余38家上市公司重整计划全部执行完毕，且均告成功。这就使投资者对上市公司成功重整抱有较高预期，甚至出现炒作重整上市公司股票的现象。 (三)股东权益调整：以股东权益存在为前提 在上市公司重整过程中，为使债务人通过重整程序得到再生，就必须引入提供资金、技术等生产要素的重组方，而重组方进入的主要目的即是获取上市公司股权甚至控制权，这就意味着上市公司重整必然要对股东权益进行调整。陷于困境企业的重整，不仅涉及债权人的利益，也涉及股东的利益，为充分调动各方利害关系人的积极性，必须让股东也参与到重整程序之中，在对重整方案进行表决时，应当允许出资人参与，设置出资人组，对重整方案中的相关事宜进行表决。(27)从《企业破产法》施行以来我国43家上市公司重整实践看，股东权益均进行了调整，这种调整或者是在重整计划制定和执行过程中，或者是在重整计划执行完毕后的股权重组过程中。(28)而股东权益调整是以股东权益存在为前提的，如果否认重整程序下股东权益的存在，股东权益调整也就丧失了正当性，且股东就不会被赋予对重整计划草案中涉及其权益调整事项的表决权。假如是这样，股东权益调整也就具有较强的任意性，而这种权益调整还可能会再次损害股东权益。 联合国国际贸易法委员会在其编著的《破产法立法指南》简单列举了“股东批准重整计划”的不同立法模式，其第44条指出：“有些破产法规定由股东批准重整计划，至少是在债务人的公司形式、资本结构或成员组成将受计划影响的情况下。如果股东根据该计划得到分配，预计他们也将参加表决。如果股东有权参加表决，应当为他们提供与其他有权参加表决的债权人同样的通知和信息。如果由债务人的管理部门提出计划，计划的条款可能已经得到股东的批准(但视为有关债务人的结构而定，债务人的公司组建文书可能要求这样做)。如果该计划直接影响到股东，例如规定通过转让现有股份或发行新股来实施债转股，则通常是这种情况。”其第45条指出：“在法律允许债权人或破产管理人提出计划而且该计划又设想债转股的情况下，有些国家允许不顾股东的反对而由债权人批准计划，不论债务人公司组建文书的条款如何规定。这种计划可能在新企业中导致未经现有股东同意就将其股权完全替换的情况。”(29)从这两种立法模式的比较看，由于承认重整程序下的股东权益，并赋予股东对其权益调整事项的表决权，前一种模式更合乎公平原则的要求，重整计划在执行过程中也会面临更小的阻力。 三、股东权益存在的意义：基于我国上市公司重整实践 在上市公司重整过程中保留股东权益，有利于争取股东这一积极力量，促成重整计划的制定、通过和执行。重整以债务人拯救为首要目标，困境企业的再建可以保全并可能增进出资人的投资收益，基于这种利益关联性，出资人也可能成为企业拯救的积极参与者，他们可能对重整计划提出建设性意见，并可能通过向企业借款、追加投资或者向新加入的投资者转让股权等方式，对企业复兴提供支持。(30)更为重要的是，在上市公司重整过程中保留股东权益是由上市公司壳资源存续、中小股东权益保护和防范行政权过分干预等事由所决定的。 (一)壳资源存续：上市公司重整出发点 从我国实践来看，上市公司重整很大程度上并不是基于债务人自身的价值，而是基于其占有的壳资源的价值，重组方进入的目的也是以更低的成本获取上市公司控制权，享受壳资源带来的收益。之所以说上市公司具有壳资源价值，首先是因为公开发行股票是重要融资途径，由于间接融资程序繁琐、成本高，企业更愿意直接融资；其次是因为IPO核准制，新股发行市场化、法制化的改革方向虽已被明确，但要实现注册制，尚需时日；再次是因为IPO监管的不确定性，1990年11月26日上海证券交易所成立以来，我国证券交易市场先后经历了7次IPO暂停，退市制度不完善也促成了上市公司的壳资源价值。我国退市制度长期缺失，在证券交易所2012年6月28日发布退市新规后，也仅有*ST炎黄、*ST创智的股票恢复上市申请未被审议通过。大量符合退市条件的上市公司未退市，亟需通过重整或重组获得持续经营能力。 由于上市公司壳资源在我国具有重大价值，以重整或重组方式使其继续存续，不仅能避免资源的浪费，这更是大部分重整或重组的出发点。而否定重整程序下股东权益的存在，就意味着在上市公司重整的股东权益调整方案中，股东权益将被全部清零，这将导致上市公司不再符合上市条件，上市公司壳资源将不复存在，这无疑背离了我国上市公司重整的初衷。 (二)中小股东权益保护：基于上市公司股权结构的中国特色 我国上市公司股权结构的一个突出特点就是控制股东(大股东)与中小股东并存，二者有着十分明显的界限。这首先表现在持股数量和比例的差异上。有学者对1998年底前上市的541家公司进行了统计分析，结果发现，262家公司的第一大股东拥有50％以上的表决权，占48.43％，251家公司的第一大股东拥有20％至50％的表决权，占46.40％。(31)控制股东的持股目的是控制上市公司，中小股东的持股目的则是获取股息和红利。中国上市公司前三大最大股东平均持有59％的股份，但他们却任命了79％的董事，所以，大股东事实上拥有公司董事会多数席位的控制权，上市公司的董事会事实上由大股东控制。(32) 控制股东与中小股东的明显分界是控制股东侵害中小股权益的一大诱因。虽然从理论上看，“提高股权集中度和降低股权制衡度有利于降低企业的代理成本”，(33)但股份的集中显然为控制股东侵害中小股东权益创造了条件，这也是我国上市公司的关键问题所在。控制股东与中小股东的明显分界使我国上市公司重整中不能为了债权清偿比例的提高而将股东权益一概清零，否则即无异于对中小股东权益的“二次侵犯”。即使是在上市公司重整过程中，也应当坚定地保护中小股东权益，将股东权益一概清零无异于使中小股东承担了重整所导致的股东权益的减损，而这种减损大多是由于控制股东的过错所导致的。 (三)防止控制股东或关系人过分干预：基于上市公司重整实践的分析 由于我国上市公司发端于国有企业股份制改革，有相当一部分上市公司的控制股东或实际控制人即为中央和地方政府，或者代表中央和地方政府行使国有资产监督管理职责的国资委。有学者分析我国上市公司并购行为之后，将其特点界定为关联性和同属性，即上市公司并购的非上市公司通常与上市公司存在关联关系或同属一个地方政府管辖。(34)在《企业破产法》施行后我国发生的43件上市公司重整案件中，法院均以决定方式任命了管理人，(35)其中36件中管理人为上市公司进入重整程序前即已在控制股东和地方政府主导下设立的清算组，占比高达83.72％。在清算组转变为管理人的36件案件中，又有20件公告了管理人成员的具体承认，其中组长(负责人)均由地方政府或地方政府组成机构的负责人担任。甚至可以说，地方政府通过重整程序实现了“闪转腾挪”，将上市公司控制权从其控制的一公司转移到另一公司，其权益并未受损，债权人和中小股东权益反倒受损。如在*ST长岭破产重整一案中，重整前陕西省宝鸡市国有资产监督管理委员会直接持股比例为29.98％，为第一大股东、实际控制人，重整后陕西省国有资产监督管理委员会间接持有*ST长岭55.39％的股份，成为实际控制人。这就意味着，即使在重整程序下大幅缩减上市公司控制股东或实际控制人的权益，作为上市公司控制股东或实际控制人的地方政府的权益也并未受到实质损害。此外，在大部分上市公司重整案件中，地方政府对上市公司提出了安置职工、维持稳定等法律强制性规定之外的要求，并将其作为地方政府和证券监管部门同意上市公司重整、法院批准重整计划草案的前提条件，使上市公司承担本该由地方政府承担的社会功能。 在这种情况下，管理人很难像破产法律制度所设定的那样，独立、中立地履行职责，股东尤其是中小股东权益的保留能够形成对控制股东及其关系人的制衡，防止其在重整程序下滥用权利。此外，如果将所有股东的权益全部清零，对未参与公司经营的中小股东来说，无异于再次损害其权益，而对滥用权利的控制股东或实际控制人来说，也未起到惩戒的作用。正确的做法应当是将控制股东或实际控制人权益予以全部或大部分的缩减，将中小股东权益全部保留或仅进行一小部分的缩减。 四、股东权益调整：围绕中小股东权益保护的展开 (一)调整方式：差异化的调减 上市公司重整需要对股东权益进行调整，这种调整的最终目的是为重组方持有股份创造条件，以换取重组方资金、技术等生产要素的注入。从我国上市公司重整实践看，股份调减、资本公积金转增股份、缩股、定向发行新股、强制转让等股东权益调整方式被广泛采用，其中一个共同点即是原股东持股比例的降低。 按照股权平等原则的要求，持有相同内容和数量的股份的股东应享有相同的权利，至于股东的职业、性别、年龄、家庭背景、教育程度、经济实力、社会地位、行政级别、所有制性质、名望、民族等与股东地位无关的各种因素均在所不问，即便是国家股东，在法律地位、权利能力等方面与其他股东也是平等的。(36)据此，在上市公司重整过程中，如果要对股东权益进行缩减，也应当是所有股份的同比例调减，而不论股份的持有人是谁。但在我国上市公司重整实践中，只有少数案件中的股东权益调整是全部股份同比例缩减，(37)在大多数案件中，控制股东与中小股东、非流通股股东与流通股股东之间的权益调整情况存在或大或小的差异，控制股东或非流通股股东所持股份的缩减比例更高。(38) 上市公司重整中股东权益的调减应当是差异化的，“根据不同股份对公司净资产的贡献比例，在股东向债权人移转股份时，按相反比例移转，使不同股东所移转的股份的价值相等，如流通股股东对净资产的贡献比例为80％，则应承担应缩减股份总额的20％，非流通股股东对净资产的贡献比例为20％，则须承担应缩减股份总额的80％，即遵从股权移转价值相等原则。(39)一般情况下，持有股份越多，即应让渡更高比例的股份，换言之，控制股东或实际控制人所持的股份应被大幅缩减，中小股东所持的股份不应缩减或仅应被缩减一部分。最高人民法院2012年10月29日发布的《关于审理上市公司破产重整案件工作座谈会纪要》也指出：“控股股东、实际控制人及其关联方在上市公司破产重整程序前因违规占用、担保等行为对上市公司造成损害的，制定重整计划草案时应当根据其过错对控股股东及实际控制人支配的股东的股权作相应调整。”这是对股权平等原则的矫正，符合控制股东或实际控制人控制上市公司的实际，也符合公司法的发展理念。 (二)调整中的股东权益：以知情权和表决权为基础 1.知情权 知情权是公司股东的一项重要权利，OECD《公司治理原则》也将“及时、定期获取与公司有关的充分信息”作为基本的股东权利之一。因此，我国《公司法》自1993年制定之时即在其第32条、第110条规定股东有权查阅股东会会议记录、公司财务会计报告等，该法于2005年全面修订时在第34条、第98条规定股东有权查阅、复制公司章程、股东会会议记录、董事会会议决议、监事会会议决议和财务会计报告，有限公司股东还有权查阅公司会计账簿，对关于股东知情权的法律规定进行了细化和补充。(40) 由于上市公司所涉主体的广泛性，世界各国资本市场都要求其履行严格的信息披露义务。而上市公司重整旨在实现不同主体、利益和价值之间的协调和平衡，保证信息充分、准确、对称的各种制度是消解利益冲突的重要手段。也就是说，只有进行充分的信息披露，使不同主体在完全信息披露的基础上作出决定，才能消解利益冲突。且上市公司壳资源稀缺的情况在我国现实存在，部分投资者怀有侥幸心理，热炒ST股票。上市公司必须真实、充分、准确、及时地对重整进展情况进行信息披露，以便投资者能够对重整上市公司股票的价值作出合理分析。美国破产法也要求重整中的公司设立股权持有人委员会，因为“在破产清算程序中，通常不会再有财产剩下分配给股权持有人，他们也几乎没有理由关心这一程序的行进，与之不同的是，股权持有人会非常关心重整程序的情况，股权持有人委员会使他们有机会发表意见，并观察重整程序的进行”。(41) 就上市公司重整来说，信息披露义务人应当向全体股东披露的内容至少包括三个方面。其一，股份调减情况。持股数量和持股比例直接关系到股东权益，其变动应受到股东的重点关注。在《企业破产法》施行后我国发生的43个上市公司重整案件中，36个案件的重整计划中披露了股东权益调整的内容，剩余7个案件并非不涉及股东权益调整事项，而是在重整计划之外进行了股东权益调整。其二，重组方基本情况。重组方进入重整中的上市公司的主要目的是获取控制权(实际情况即是如此)，而上市公司控制股东或实际控制人的变动很可能导致其主营业务的变动，对中小股东权益产生重大影响，因此也应予以披露。其三，经营方案。经营方案本是重整计划的重要组成部分，但在我国上市公司重整实践中，重整计划千篇一律、过分抽象的特点十分明显。一些进入破产重整的上市公司的重整计划草案中的经营方案规定得非常简单，甚至仅是几百字的概括陈述，不足以提供关于该上市公司重整具体措施的有效信息。(42)笔者认为，经营方案关系到上市公司的持续经营，应当予以详细披露。 2.表决权 表决权是股东权利的一项核心内容，中小股东表决权的行使，是促成公司良治的重要手段。表决权是如此的重要，以至于公司法理论近年来的发展均围绕表决权展开，创立了累积投票制、表决权信托、表决权代理、无表决权优先股等一系列制度。上市公司重整程序下股东行使表决权首先是股东在公司正常经营状态下表决权的延伸，其次也是法治原则的内在要求。法治原则要求在权利受到其意志以外因素的侵犯或者减损时，权利人应得到表达意见和寻求救济的机会。当重整计划草案涉及出资人权益的调整时，出资人即成为重整计划的直接利益关系人，按照私权自治和公平原则，应当承认他们对计划草案中涉及其权益调整的事项享有表决权。(43) 依照《企业破产法》第85条第2款之规定，重整计划草案涉及出资人权益调整事项的，应当设出资人组，对该事项进行表决。据此，重整程序下股东表决权的行使对象仅限于“涉及出资人权益调整”的事项，在上市公司重整实践中，管理人或债务人往往制作单独的出资人权益调整方案，交出资人组会议表决。但在事实上，就上市公司重整而言，与股东权益密切相关的绝不仅是股东权益调减情况本身，而是至少还应包括重组方引入、公司经营方案等内容，股东对上述事项也应享有表决权。股东只要持有股份，既有权就可能对上市公司经营管理产生重大影响的事项行使表决权，而重组方引入、公司经营方案等无疑会对上市公司经营管理产生重大影响。可以说，股东表决的对象应当扩张至债权清偿之外的重整计划草案的全部内容。 至于股东表决权行使的具体方式，则应从三方面展开。 其一，自行表决或委托表决。股东既可以自行表决，也可以委托代理人代为表决，代理人既可以是其他股东，也可以股东以外的人。就未出席出资人组会议或在出资人组会议上未表示同意的股东表决权的效力，理论上存在争论。有学者认为，郑百文一案创设“默示同意”的程序合法，(44)为促成重组制定专门、一次性的实施行为规则且付诸股东大会表决，也是合理的，是符合绝大多数股东利益的，反对章程的该项修订的股东可以通过诉讼获取救济。(45)但“默示同意”将会对股东权益带来极大伤害，世界各国公司立法均是以出席股东大会会议的股东所持表决权的比例、同意股东所持表决权的比例作为股东大会决议是否通过的标准，如果股东未出席出资人组会议，或在出资人组会议上未作出同意的意思表示，不得视为股东同意决议内容。如果允许以公司章程修订或股东大会特别决议的形式对“默示同意”作出规定，无异于为控制股东侵犯中小股东权益又打开了一扇方便之门。 其二，分组表决或共同表决。依照《企业破产法》第82条之规定，债权人对重整计划草案进行表决时，将按照不同债权种类进行分组表决，分组一般包括担保债权组、职工债权组、税款债权组、大额普通债权组、小额普通债权组。重整计划实行按债权分类进行分组表决的制度，是当代破产法通行做法。(46)不同债权人有不同的利益诉求，分组表决有利于使债权人充分表达意见，也有利于将矛盾局限在特定的组别内。而对于股东来说，控制股东和中小股东间存在明显分界，利益诉求也有较大不同，因此也应进行分组表决，这有利于中小股东将其表决权累积起来，以对抗控制股东可能的侵犯。 其三，现场会议或网络投票。为规范股东大会网络投票业务，上海证券交易所、深圳证券交易所均于2006年发布了上市公司股东大会网络投票实施细则，并于之后进行了多次修订，且在交易所网站上开辟了网络投票专区。事实上，受成本过高、表决权比例过低等因素的影响，中小股东缺乏参加股东大会会议的积极性，在上市公司进入重整程序后更是如此。以*ST锦化为例，参加出资人组会议的股东仅为2人，所持股份占股本总额的比例为56.00％，表决同意股东权益调整方案的股东为1人，所持股份占出席会议股东所持股份总数的99.84％，控制股东或实际控制人决定表决结果的现象十分明显。网络投票这一方式是为中小股东投票表决提供便利的，由于中小股东更容易对股东权益调整方案投反对票，网络投票将促使控制股东或实际控制人对中小股东权益加以重视和保护。 五、结语 债务人进入重整程序与债务人资不抵债并无必然关联，资不抵债这一理由并不足以否定公司重整程序下股东权益之存在。且股份价值不仅与每股权益比率相关，还与上市公司成长预期有关，上市公司股东也有权分享上市公司在我国独有的壳资源价值。事实上，在我国，进入重整程序下的上市公司的盈利预期一般较高，股份价值客观存在。因此，上市公司进入重整程序后，股东权益也是存在的，这是讨论股东权益应如何调整的基础。 此外，如果股东权益被全部清零，上市公司的壳资源价值将不复存在，这就从根本上背离了上市公司重整的初衷。从我国上市公司股权结构看，控制股东与中小股东的分界十分明显，如果将股东权益全部清零，将无异于使中小股东承担控制股东过错所导致的股东权益的减损。且在我国上市公司重整实践中，管理人并不中立，上市公司控制股东、实际控制人或其关系人在管理人中起主导作用，保留股东尤其是中小股东权益也能对管理人形成制衡。 在股东权益调整中，中小股东权益应当得到重点保护。在调减股东权益时，控制股东或实际控制人的权益应被全部或大部分调减，中小股东权益应仅被调减一小部分或不被调减。中小股东权益保护仰赖于知情权和表决权的行使，股东不仅应知晓股东权益调整的具体内容，还应知晓重组方、经营方案等内容，股东表决权应当通过自行表决或委托表决、分组表决、现场会议或网络投票的方式行使。 注释： ①王欣新：《破产法(第三版)》，中国人民大学出版社2011年版，第245页。 ②汤维建：《破产程序和破产立法研究》，人民法院出版社2001年版，第374页。 ③张小炜、尹正友：《〈企业破产法〉的实施与问题》，当代世界出版社2007年版，第171页。 ④郑志斌、张婷：《公司重整制度中的股东权益问题》，北京大学出版社2012年版，第161页。 ⑤贾林青、钟欣：《我国企业重整制度的法律构建研究》，《中国司法》2005年第6期。 ⑥李国光主编：《新企业破产法条文释义》，人民法院出版社2006年版，第417页。 ⑦金星均：《韩国公司重整制度立法的研究——与中国〈企业破产法(草案)〉相关规定比较》，中国政法大学2006年博士论文，第130页。 ⑧张勇健、杜军：《破产重整程序中股权调减与股权负担协调问题刍议》，载李曙光、郑志斌主编：《公司重整法律评论(第3卷)》，法律出版社2013年版，第73-77页。 ⑨雅新电子的全名为雅新电子(苏州)有限公司，在该案中，雅新实业股份(台湾)有限公司直接和间接持有雅新电子100％的股权。 ⑩陶光辉：《企业破产重整中的股东权利探讨：基于利益平衡的视角》，《中国律师》2009年第8期。 (11)王利明：《破产立法中的若干疑难问题探讨》，《法学》2005年第3期。 (12)王欣新：《论新破产立法中债权人会议制度的设置思路》，《法学家》2005年第2期。 (13)李永军：《破产重整制度研究》，中国人民公安大学出版社1996年版，第198页。 (14)徐颖：《论债务人的股东在公司破产重整制度中的权利》，中国政法大学2006年硕士论文，第15页。 (15)［美］大卫·G.爱泼斯坦、史蒂夫·H.尼克勒斯、詹姆斯·J.怀特：《美国破产法》，韩长印等译，中国政法大学出版社2003年版，第838页。 (16)同前注(12)，王欣新文。 (17)邹海林：《破产程序和破产法实体制度比较研究》，法律出版社1995年版，第62页。 (18)邢丹：《破产原因的反思与解析——兼对〈企业破产法〉第2条的解读》，《当代法学》2007年第3期。 (19)韩长印：《破产原因立法比较研究》，《现代法学》1998年第3期。 (20)同前注(11)，王利明文。 (21)王欣新：《破产原因理论与实务研究》，《天津法学》2010年第3期。 (22)李国光主编：《企业破产法条文释义》，人民法院出版社2006年版，第21页。 (23)张海燕：《析新〈企业破产法〉中的破产原因》，《政法论丛》2007年第2期。 (24)蒋雪雁：《再谈郑百文重组——股权视角》，《金融法苑》2003年第3期。 (25)王欣新、徐阳光：《破产重整立法若干问题研究》，《政治与法律》2007年第1期。 (26)张道宏等：《上市公司壳资源研究》，西安交通大学出版社2002年版，第1页。 (27)王利明：《破产立法中的若干疑难问题探讨》，《法学》2005年第3期。 (28)这43家上市公司分别是：S*ST天颐、S*ST天发、S*ST海纳、S*ST兰宝、*ST沧化、S*ST朝华、*ST宝硕、S*ST北亚、S*ST华龙、S*ST星美、S*ST长岭、*ST华源、*ST九发、S*ST鑫安、*ST帝贤B、*ST北生、S*ST新太、*ST丹化、*ST秦岭、*ST夏新、S*ST光明、*ST深泰、*ST偏转、*ST锦化、*ST得亨、*ST盛润A、*ST创智、*ST源发、*ST银广夏、*ST方向、*ST金顶、*ST科健、*ST宏盛、*ST钛白、*ST石岘、*ST海龙、*ST金城、*ST中华A、*ST中基、*ST锌业、*ST中达、*ST贤成、*ST凤凰。 (29)联合国国际贸易法委员会：《破产法立法指南》，http://www.uncitral.org/pdf/chinese/texts/insolven/05-80721_Ebook.pdf,2014年1月21日访问。 (30)王卫国：《破产法精义》，法律出版社2007年版，第253页。 (31)刘任帆：《第一大股东控制与会计业绩及股票价值》，经济科学出版社2007年版，第1页。 (32)申尊焕：《中国上市公司大股东治理的理论和实证研究》，中国经济出版社2009年版，第81页。 (33)陈建林、娄朝晖：《上市公司控制权类型、治理机制与代理成本——家族企业与非家族企业的比较分析》，《财政论丛》2009年第6期。 (34)李增泉、余谦、王晓坤：《掏空、支持与并购重组——来自我国上市公司的经验证据》，《经济研究》2005年第1期。 (35)在*ST秦岭、*ST偏转、*ST方向、*ST宏盛、*ST中达等5个案件中，受理重整申请的法院虽然确立了债务人自行管理的重整模式，但同时也任命了管理人，并将其职权限定为“监督债务人工作”。 (36)刘俊海：《论股权平等原则》，《法学杂志》2008年第3期。 (37)如*ST北生、*ST锦化、*ST金顶、*ST宏盛、*ST中基、*ST锌业、*ST中达、*ST凤凰。 (38)如*ST沧化、*ST宝硕、S*ST北亚、S*ST星美、S*ST长岭、*ST华源、*ST九发、S*ST鑫安、S*ST新太、*ST丹化、*ST秦岭、*ST夏新、S*ST光明、*ST深泰、*ST偏转、*ST得亨、*ST盛润A、*ST创智、*ST源发、*ST银广夏、*ST方向、*ST科健、*ST钛白、*ST石岘、*ST海龙、*ST金城、*ST中华A、*ST贤成。 (39)周国红：《上市公司破产重整法律制度研究》，中国政法大学2005年硕士学位论文，第34-35页。 (40)经第十二届全国人大常委会2013年12月28日修正后，原《公司法》第34条、第98条的序号变为第33条、第97条，内容未发生变化。 (41)潘琪：《美国破产法》，法律出版社1999年版，第198-199页。 (42)宋晓明、张勇健、赵柯：《〈关于审理上市公司破产重整案件工作座谈会纪要〉的理解与适用》，《人民司法》2013年第1期。 (43)同前注(30)，王卫国书，第253页。 (44)在郑百文重组一案中，为保证全体股东让渡50％股权的股东权益调整方案得到通过，郑百文召开临时股东大会修改公司章程，增加规定：“股东大会在作出某项重大决议，需要每一个股东表态时，同意的股东可以采取默示的意思表示方式，反对的股东需作出明示意思表示”。 (45)王欣新：《“郑百文事件”法律评说》，载王欣新：《公司证券法治与司法制度研究》，中国法制出版社2011年版。 (46)同前注(30)，王卫国书，第247页。标签：股东权益论文; 债权人会议论文; 破产程序论文; 破产重整论文; 股东论文; 企业破产论文; 股东表决权论文; 公司价值论文; 债权人债务人论文; 股权分配论文; 股权价值论文; 投资论文; 壳资源论文;