证券的倒闭风险和管理方法，本文主要内容关键词为：风险论文,方法论文,证券论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
证券投资的收益受多种因素影响，处于不断的变动之中，因此证券投资是一种风险性投资。实际上，证券投资风险是企业经营管理水平和财务状况、宏观经济政策和市场竞争等因素综合作用的结果。具体地说，证券投资风险包括：倒闭风险；利率风险；购买力风险；市场风险；汇率风险；管理风险；政治风险；流动性风险和转换风险。本文将系统地研究倒闭风险及其管理和控制的基本理论和方法，并对我国建立防范证券倒闭措施提出若干政策性建议。
一、倒闭风险
倒闭风险是由于发行证券的企业因经营管理不善或投资决策失误而倒闭或破产从而给投资者带来的损失。倒闭风险一旦发生，投资者所蒙受的损失是巨大的，一般都是“本利全无”。1995年2月，具有233年悠久历史的世界著名银行——英国巴林银行宣告破产。其原因是巴林银行在新加坡的投资机构的交易员尼克·里森投资东京股市（KIKKEI 225）和日本政府长、短期债券失手，造成10亿美元的损失，接近巴林净资产约一倍，从而导致这一在国际银行业中举足轻重的跨国银行顿时倒闭。英国皇室也因此蒙受约100万美元的损失， 其他投资者的损失更是难以诉说。
巴林案例是个特例。一般来说，企业在倒闭前有一定前兆，重要财务指标不佳，股价下跌或债券价格和等级下降，并非如巴林银行那样毁于一旦。1975年10月，闻名美国东西海岸的连锁店W.T.格兰特公司宣告破产。在1973年1月，格兰特的股价是39美元；债券等级是“BBB”，价格为80.125美元；同年12月，其股价仅12.5美元；债券等级下降至“BB”级，价格为65美元；1974年12月，格兰特股价仅为1.875美元； 债券等级下降为“CCC”级，价格为23美元；1975年10月破产时， 其债券等级为“C”，价格为15美元。
企业的倒闭风险并非不可预测。美国著名的S ＆P 公司和穆迪（Moody）公司根据发行证券的公司的财务状况， 将股票和债券分为不同的等级。因此，投资者为防范证券的倒闭风险，应注意跟踪分析证券发行人的财务指标及其动态，特别要注意其盈利率；债务费用倍数（利息率和有关债务费用与其盈利之比）；财务杠杆率；流动性比率；存货或资产周转率等指标。
S＆P根据股票上市公司的产业地位、公司资源、公司财务政策等等，而最终根据股票上市公司的“盈利和分红的稳定性和增长程度”为关键指标，采用计算机系统评分和调整，将股票分为如下等级，见表1。
表1S＆P评价股票等级表
分值
等级分值 等级
最高A+
平均之下 B
高 A 较低B-
平均之上A- 最低C
平均B+ 重组D
根据发行债券公司和机构的还本付息的能力，S＆P公司和穆迪公司还对债券进行评级。债券评级的依据主要是：债券发行人倒闭的可能性；依条款按时付息还本的意愿和能力；债务条款的本质；倒闭时债权人的法律保障等。表2是S＆P和穆迪对债券的评级比较。
表2S＆P和穆迪对债券的评级比较
付息还本
等级说明
S&P
MOODY
极强
最高质量级 AAAAaa
非常强 高质量级
AA Aa
强 中上质量级 A A
足够强 中等质量级 BBBBaa
低等级机机型
投机质量级 BB Ba
中等级投机型
低质量级
B B
高等级投机型
差一倒闭级 CCCCaa
最高等级机制型 高投机－倒闭级 CC Ca
无力支付利息
最低质量级 C C
无力付息还本
倒闭级 D D
说明：S＆P还用（+）或（－）调整债券级别。
证券的等级不是一成不变，根据证券发行公司或机构的财务状况，S＆P或穆迪随时调整。以S＆P为例，债券评级的基本程序如下：
第一，申请。即债券发行人向S＆P公司提出对其发行的债券进行评级，并填写申请表；
第二，初审。即S＆P组成一专门分析小组，研究其所掌握的关于债券发行人的资料；
第三，分析。即分析和研究债券发行人所提供的资料，并例出有关问题或疑问；
第四，讨论和调查。即债券发行人向S＆P分析小组答疑，或S＆P小组到发行人的机构现场调查，由发行人在现场答疑；
第五，终审。即S＆P小组系统分析研究，将评级结果向S＆P的评级委员会汇报，然后讨论并投票表决；
第六，通知。即将评级结果通知债券发行人，若其不同意，可以提供新资料要求复审；若同意，评审工作结束；
第七，公布。即将评级结果列入S＆P债券等级管理系统，并向社会公布。
二、倒闭风险的预测和控制
前面提及倒闭风险是可以预测的。近30年来，财务学家应用“统计判定分析”来预测债券的倒闭风险，取得了比较满意的效果。应用判定分析预测倒闭风险时，首先应确定一组判定变量，其能有效地区分债券“倒闭”和“非倒闭”的基本特征。其次，收集整理样本单位的判定变量的数据。再次，估计判定模型和确定“最佳判定点”；最后，评价判定模型的预测准确性。
例如，表3是美国十个州政府发行债券的资料。
表3美国十个州政府债券的资料
说明：1.资料来源：George Foster, Financial StatementAnalysis,2nd Edition,Prentice—Hall,1986.
2.判定模型的估计方法可参考《高级管理统计方法》， 黄良文、吴世农，中国对外经济贸易出版社，1991。
为了区分类似的州政府债券的等级属“A”以上（含A）或“A ”以下，可以根据表3数据，用判定变量X和Y估计一个二组判定模型，即
Zi＝AXi+BYi （i＝1，2，…，10）
＝0.000329Xi－0.004887Yi
其中：
A＝[V（Y）D（X）－Cov（XY）D（Y）]/[V（X）V（Y）－Cov（XY）Cov（XY）]
＝0.000329
B＝[V（X）D（Y）－Cov（XY）D（X）]/[V（X）V（Y）－Cov（XY）Cov（XY）]
＝－0.004887
在上式中：V（X）是变量X的方差；
V（Y）是变量Y的方差；
Cov（XY）是变量X和Y的协方差；
D（X）＝[A组平均值－B组平均值]；
D（Y）＝[A组平均值－B组平均值]。
根据所估计的判定模型，可以计算各样本单位的Z值， 然后确定“最佳判定点”，用以预测债券的类别。所谓的“最佳判定点”是使得样本单位的误判数量为最小的Z值，其最简单的确定方法是：将Z值按大小顺序依次排列，然后计算相邻的两个Z值的平均值， 其中使得样本单位的误判数量为最小的平均Z值就是“最佳判定点”。由表2—3中的Z值可计算相邻两个Z值的平均数，并确定“误判数”和“最佳判定点”。 例如：
当Z＝0.7650，误判数＝2
Z＝0.4505，误判数＝1（最佳判定点）
Z＝0.1710，误判数＝2
……
显然，最佳判定点是0.4505。根据所估计的判定模型和判定点，即可预测类似债券的等级。 例如， 加州政府发行债券， 其人均财产是6144美元；人均债券的债务是110美元。根据估计的判定模型，其Z值等于1.474，故其债券应属“A”或“A以上”。
应用判定分析预测证券的倒闭风险关键在选择判定变量。以下是研究市政府债券和公司债券的两份报告比较。罗曼于1982年在《会计、审计和理财学刊》发表“财务报告和市债券评级”一文中报告：使用10个财务指标，以1975—1979年期间的236 个城市的债券（穆迪评出的前四种最高等级的债券）为样本，误判比率在48.7%—44.4%之间。贝尔考维于1983年在《产业债券和评级程度》一书中指出：使用9 个财务指标，对S＆P在1981年评出的B级以上债券中选出266种债券做“估计样本”；115种债券做“检验样本”，估计样本的误判率是27.1%； 检验样本的误判率是32.2%。表4是这两个研究所使用的判定变量比较。
三、对我国建立防范证券倒闭风险措施的建议
近年来，我国实行稳步地推行企业改制政策，大部分上市公司在改制前后均具有良好的经济效益，但是，一部分股份制公司，特别是非上市公司，上市前的财务报表不实。由于市场竞争日趋激烈和经济政策的变化，目前部分上市股份制公司经济效益不佳，信用等级急剧下降；部分非上市公司名存实亡，甚至不知去向。此外，我国各种债券的发行量也逐年增长。因此，我国应该尽快建立管理和防范证券倒闭风险措施，一方面保护投资者利益，另一方面促进资金在证券市场上合理流动，提高资金的配置效益。实际上，建立管理和防范证券倒闭风险的系列措施也是完善和规范我国证券市场的重要内容。许多事实表明，目前我国的证券市场的“外在效率”（External Efficiency）相当低， 制定防范证券倒闭风险的措施将有助于提高证券市场的效率。此外，实施证券等级评价有助于外资流向中国股市（B股）。为此，作者建议：
1.完善和加强关于资产评估事务所和会计师事务所及其专业人员的有关法规的建设，提高其遵纪守法水平和自律程度，保证企业财务信息的真实性。
2.完善信息披露的有关具体规定，上市公司有义务向股东或公众公布和提供经审计的财务报表和有关信息。
3.目前，我国已有40余家债券等级评价机构，应该尽快推动建立我国股票等级的公证评价机构，根据企业经营管理业绩定期评价其股票或债券的等级；应实行多家（至少不低于2 家）评估机构对证券进行评价定级，并公布于众，方能保证评价质量。
4.应加强对评价指标和评价方法的调查研究，建立符合中国国情的评价指标和方法。
表4 市政府债券和公司债券所使用的判定变量比较
罗曼的研究
贝尔考维的研究
1.人均一般债务
1.总资产
2.总债务／总收入 2.总债务
3.短期债务／总收入3.长期债务／总投资资本
4.Ln(人均收入)
4.短期债务／总投资资本
5.经营的营运资本净变动
5.流动比率
6.所有资源的营运资本净变动
6.固定费用复盖率
7.自有资源总收入／总收入 7.5年的现金流量／5年的(资本
8.财产税／总收入 费用+存货变动+公共股分红)
9.Ln(未偿还一般债务) 8.股价／公众股每股权益
10.Ln(未偿还总债务) 9.债券是否“从属”(是=1；否=0)