人民币区域化的路径及相关风险防范，本文主要内容关键词为：路径论文,风险防范论文,人民币论文,区域论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、人民币区域化的基本思路与路线图
人民币国际化的过程，既是伴随人民币不断输出，并不断提高人民币资产市场国际影响力的过程，也是现有其他国际主要储备货币相对地位下降的过程，是一个相关国家利益格局重新调整的过程。
因此，要适度加快人民币国际化或者区域化的进程，关键是要冷静分析形势，不失时机地抓住世界经济变化提供的机遇，有意识地输出人民币，并借助经济影响力，在确保自身风险能管理的范围内，确立人民币资产市场的国际影响力。
在当前，要加快推进人民币区域化进程，关键是三条思路：一是先要想尽办法让人民币走到境外。二是鉴于中国资本项下未完全放开的现实，能让人民币在境外，像其他自由兑换货币一样，可用于存款、贷款、结算支付、资产管理、投资、汇率避险等全方位业务，形成一定的市场循环规模。三是要做到境外各机构与自然人参与、扩大境外人民币市场的循环活动，必须让境外各机构与自然人，能通过中国政府允许的人民币可兑换通道，享受或部分享受中国经济高增长的收益。与此同时，仍要充分利用国际组织和世界各国相关的力量，对现有主要储备货币发行国的滥发货币行为，进行适当的限制，引导“去美元化”和各地区“货币区域化”的潮流，为人民币的国际化预留空间。并在积极推动亚洲金融合作的过程中，积极塑造亚洲区内的“主导货币”形象。
有鉴于此，我国人民币区域化可以沿着以下的路线图推进，在控制风险的情况下，适度加快人民币区域化的进程。
（一）在国际贸易中积极推广使用人民币计价、结算
人民币的区域化，应首先从跨境贸易结算开始。
为此，在引入人民币外汇账户的情况下，全面放开企业在国际贸易中使用人民币计价和结算的限制。尽快消除出口退税、外汇核销等方面的技术性政策障碍，尽快放开人民币跨境结算的试点城市的限制，在全国全面推开①。现在是中国想推行人民币区域化而在现行国际环境下难以推行的问题，因此不要再自己限制自己了。
（二）在现有资本账户管理框架下，逐步允许人民币拥有与外币一样的交易资格
为降低人民币区域化过程对资本账户的冲击和可能引发的风险，同时也为了便利人民币的跨境流动，形成良性循环，有必要在现有的资本账户管理框架下，允许人民币取得与外币一样的使用资格，在跨境直接投资、证券投资等方面，加大人民币的使用范围。
一是为了推动人民币在跨境贸易中的运用，除应实现人民币结算的便利化外，还应为跨境贸易提供必要的人民币金融产品，尽快放宽与跨境贸易直接相关的、以人民币进行的金融活动限制。如可允许境外的以人民币计价和结算的贸易融资。在风险可控的情况下推动人民币出口信贷业务的发展。
二是在目前资本账户已放开的领域，应尽快使人民币取得与外币一样的交易资格。只要对方国接受，鼓励使用人民币对外直接投资和从事并购活动。结合对周边和非洲等国家（地区）的外汇援助、外汇投资与外汇贷款，设立人民币投资基金、人民币贷款和以人民币形式的对外援助。在逐步加大QFII、QDII现有外汇币种的额度基础上，增加QFII、QDII的人民币资产投资内容。
三是继续推动中国央行和各国（地区）央行人民币互换计划。在2008年美国金融危机中各国互相援助的基础上，扩大互换计划的国别范围、延长计划期限，增加计划额度，以进一步促进双边的经贸活动和满足海外的人民币资金需求。
（三）推动香港人民币离岸市场的发展，在不冲击资本账户开放的情况下，为人民币境外循环运用提供风险可控的运用场所
缺乏境外的运用渠道，人民币在境外没有一定量的沉淀，就会严重影响国际社会对人民币的接受程度。为了进一步活跃境外人民币的市场，同时也为了减缓人民币回流对国内金融市场开放的要求，有必要在香港发展人民币离岸市场。
一是通过香港与内地商品期货交易所不同方式的合作，根据不同商品，在境内外建立以人民币标价的商品期货交易所等大宗商品期货市场。
二是允许香港金融市场以人民币为标的，自由开展结算、存贷款、融资和其他资产市场业务。
三是鼓励东亚国家（地区）包括其他国家（地区）的政府机构和企业，在香港人民币离岸市场发行人民币债券，筹集人民币资金，用于向中国支付进口货款等。可考虑邀请美洲、非洲的跨国机构在港设立办事处等常设机构，以提供贷款融资方面的中介担保等服务。
（四）在风险可控的情况下，适度加快资本项目中人民币交易的开放，为境外人民币提供必要的、风险可控的投资运用渠道
人民币区域化的加深，是与资本账户开放和金融市场的开放相联系的。考虑到相对外币而言，我国对人民币的控制能力较强，可适当加快人民币的资本账户开放和金融市场开放，进一步丰富人民币回流的渠道。
为此应尽快研究中国人民币债券市场向海外投资者开放问题。这首先要结束国内债券市场多头管理、市场分割的局面。在鼓励允许海外投资者投资中国境内债券市场的同时，允许海外机构与企业在中国境内发行人民币债券。
（五）在国际和区域合作上，为人民币区域化创造必要的环境，最终实现人民币区域化的不断深入
一方面，随着人民币在区域中的影响力加大，对我国提供金融稳定的责任要求也会相应加大；另一方面，人民币区域化加大的同时，也是其他现有国际货币影响力减弱的过程。为了降低我国独立承担金融稳定的责任，减少与其他国际货币的直接冲突，我国有必要加强国际和地区货币金融合作，为人民币区域化创造必要的环境。
一是始终如一地支持国际货币体系重组中的各项积极措施，特别是联合国国际货币改革小组提出的各项积极倡议，扩大SDR的额度与范围（包括人民币币种），IMF投票权改革等各项措施，以逐步削弱主导美元不负责任的负面影响。
二是支持世界各地区“区域货币”、“货币同盟”的发展，积极探索与其签订货币互换计划，探索用双边货币开展贸易结算的方式与便利措施。
人民币区域化路线图
资料来源：作者整理
三是进一步推动落实“清迈倡议”中除货币互换和储备库机制外的其他三个支柱建设，防止在监控资本流动、区域金融监管和人员培训三个方面被边缘化。加强这三个支柱建设，以利于在更大程度上提高东亚各国的经济运行效率、质量，同时也有利于我国资本账户的管理。中国作为亚洲区内有影响力的国家，应以更积极的态度，求大同、存小异，鼓励亚洲各国（地区）重点发展亚洲债券市场。运用亚洲诸国高储蓄优势，支持亚洲经济的发展。在这方面，日本政府曾为亚洲国家发行武士债券提供50亿美元担保的做法，值得我国政府借鉴。
我们可以用下图来反映人民币区域化的路线图。需要特别指出的是，路线图只是意味着沿着路线图的线路渐进推进人民币区域化，是一个风险相对可控的过程，但并不意味着只有之前的步骤完全实现了，才可以开展下一步骤的活动。实际上，只有根据国际和国内的状态，合理安排，协同推进才可能取得人民币区域化的最佳效果。
二、香港人民币离岸市场的可能风险及其防范
正常情况下，人民币离岸市场自身的资产创造过程，并不会在数量上直接影响中国境内的货币市场，但考虑到我国市场主体在离岸市场的主动参与程度，离岸市场形成的价格可能会对境内造成压力。
从人民银行的货币调控看，人民币离岸业务规模的发展，从国际收支平衡表的角度看，只是用人民币外汇替代了一般外汇，在这过程中，是基础货币发行的增加。如果在货币发行总量不变的情况下，这将导致境内基础货币量的减少；或者，在货币发行总量不变的情况下，将导致外汇占款或其他资产的扩张，引起人民币超过本国经济体原有的需要进行增加发行。此时增发的人民币只是在境外流通，只要不回流境内，就不会对境内经济造成冲击。并且，海外人民币只要回流境内，就会造成海外人民币资产的多倍收缩（即是基础货币的回流），海外的杠杆对人民银行控制的基础货币规模没有直接的影响。
但人民币离岸业务发展后，将在境外创造出一个人民币的兑换和交易市场，将产生与境内并不完全一致的境外人民币汇率和利率体系。境内、外市场的利率、汇率的差异，会诱发人民币跨境流动的压力。这对应该坚持的人民币资本账户的某些管制，会带来新的挑战。
第一，当境内、外的利率不一致时，可能引发跨境套利的资金流动。撇除其他因素，纯从利率看，当境内欲实行宽松的货币政策，境内利率低于境外，将引起人民币资金流向境外，反之则相反，这在一定程度上抵消了原本宽松货币政策的效用，尤其是当中央银行日常调控的主要手段是以数量为主的时候。但这只是货币作用领域扩大后的必然结果，相当于一定的货币深化对货币政策造成的影响，其效用的大小，难以精确地数量刻画。
第二，由于允许境外的人民币外汇在境外自由兑换，同时人民币资本管制又没有完全放开，必然在境外产生一个不完全等同于本国境内的汇率，由此，境内、境外会产生套汇空间。但是，在将境外人民币视为外汇管理的情况下，这种套利行为对我国的冲击，又可以等同于现在境外外汇对我国的冲击②。通过经常项目等正规渠道，能较容易实现汇率差异之间的套利（境外市场人民币汇率高，则出口时收取外币，在境内按照较低的汇率换成人民币，进口时支付人民币，并在境外将人民币换成外币）。当然，这种汇率差异的大小，取决于政府的汇率政策。政府可视经济发展状况，以尽快实现汇率形成机制的市场化，形成市场真正可信的有管理的浮动汇率制度。
考虑到人民币离岸市场类似于人民币在境外的二级市场，其资产创造有赖于我国提供的“基础”人民币。而基础人民币来源于跨境（包括经常项目和资本项目的私人资金流动）人民币流出（向境外投放基础人民币），并通过跨境人民币流入收回基础人民币。其差额部分，通过存放中央银行（这里通过清算银行）、央行的货币互换、中国的债券在境外发行以及境外市场的现钞沉淀、交易等手段平衡。因此，为人民币离岸中心提供的清算机构（主要是清算银行，也可设立清算所，可以是唯一的，也可以是多个），是人民币离岸市场流通人民币的“中央银行”，其他银行和市场主体可以通过跨境人民币业务影响这个市场的“基础货币”投放，但调节部分则由“清算机构”承担，并维护整个海外的清算系统（具有汇总和清算功能）。我国的人民银行是这些“中央银行”的“中央银行”。这样，可以借助中央银行的货币管理框架，通过海外的清算机构与人民币银行的货币管理，来影响海外人民币市场的货币价格和供求数量。
为此，从人民银行的货币调控角度看，一是人民银行应借助创建人民币外汇账户，区分人民币基础货币在境内和海外的分布状况和变动，据此进行货币政策操作。应分别监测我国居民的货币持有量和海外银行、政府机构的人民币持有量。二是应严格控制负责海外人民币清算的清算机构，需要有严格的资格要求和审批，并对其海外的人民币业务的扩张、清算系统要有严密的监测和指标控制。三是要密切与各国和地区，特别是从事人民币离岸业务的国家和地区的货币管理当局合作，必要时可通过货币互换等形式予以调节。当然，金融是货币功能的展现和延伸，与金融监管部门的合作，同样也是重要的。
为了使人民银行的管理更加有效，现有的外汇管理需要及时做出以下三方面的调整：一是在实践中要进一步明确居民和非居民的概念。尤其是要把在境外从事外汇业务的本国金融机构、企业在海外的分支机构，视为非居民，并将外国金融机构、企业在我国的分支机构，视为我国的居民，并将这些机构母子（分）公司之间的资金调度，视为外汇活动，予以跨境资金管理。二是在现有的外汇账户管理基础上，应增加“人民币外汇”账户。明确人民币外汇账户的开立，允许本国境内金融机构与企业在境外开立“人民币外汇”账户。三是修改现有的国际收支统计、外债统计与管理，将“人民币外汇”记入国际收支统计与外债管理要求。进出口核销可使用“人民币外汇”。此外，还需要进一步完善现有的外债管理，特别是对外资企业（实际上属于本国的居民）的外债管理，堵塞各方面漏洞。以上措施的采取，并不是外汇管制的倒退，而是为了更好地配合人民币国际化的进程，便于中国的中央银行有效统计、监测国际收支动态，以提高人民币国际化格局下货币政策的独立性。
对于两地产生的汇率、利率等价格差异可能引发的套利行为，应该稳妥处理。两地价格差异是市场分割的必然结果。只要存在资本账户管制，这种价差仍将长期存在。但正如股票市场的A-H股一样，并不需要过度的担忧。随着资本账户管制的进一步放松，两地的价差将会趋于一致。虽然这种价差会激发一定的套利行为（两地价格会存在一定的差异，但并不会无限扩大，而存在一定的套利机制可以稳定价格区间），但并不需要急于使两个市场的价差完全一致。一方面，价差提供了一定的市场信息，给境内的改革提供必要的压力，另一方面，需要防止因离岸市场引导、甚至主导我国的货币供求和改革的节奏。价差是市场有效分隔的表现，不能仅仅为了平抑价差而启动“额外”的套利机制（一定的平抑机制仍需要）。
对于人民币的离岸市场，由于还存在资本账户管制。因此，除上述货币管理渠道之外，还多了一个通过资本账户直接控制离岸人民币市场上基础人民币供求的渠道。即通过调节资本账户管理中设置的管道，利用节奏、额度等调节市场主体可得的基础人民币货币的规模和方便程度。
除此之外，人民币离岸市场的初期发展，高度依赖于人民币回流境内的规模和程度，因此还可以利用我国资本市场（一级、二级）对外开放的程度以及借助“人民币外汇”的外债额度的审批等进行控制。
此外，在布局推进人民币区域化过程中，还需要采取必要的措施以控制可能产生的其他风险。
一是首先要安排好人民币国际化的推进顺序，使人民币国际化与我国的宏观调控能力、金融市场发育程度相适应。人民币国际化的过程，不可避免地要触动我国的资本账户与资本市场的对外开放问题。有其他国家相关教训所证明，我们必须认识到，如果说人民币国际化可能产生较大的风险，主要并不在于货币职能作用地域和领域的扩大，而在于与此相伴的资本账户开放和汇率自由浮动区间的政策搭配和进程。或者说，当前推动人民币国际化，风险不在于国际化本身，而在于推动资本账户和汇率变化的转轨过程，属于转轨的风险，是“价格管制”放松可能导致的风险。因此，降低风险的根本之路，首先在于要推动国内金融的市场化、自由化。只有完善了这一点，资本账户开放和汇率浮动才能形成“水到渠成”之势。如果国内问题在短期内无法实现，则应尽可能减少由于资本账户管理和汇率过快的、不切实际的“转轨”带来的冲击。在这方面，13亿人口大国的经济稳定增长，是首要目标。切忌在对“转轨”复杂性把握不大、看不清的情况下，“试一试”、“闯关”的行动。
二是应该逐步放松人民币外汇的账户管理。我国的资本账户已部分开放，加上上述建设人民币离岸市场的诸多政策措施，实现进一步的对外开放，已经能够支撑人民币一定规模的区域化。但是，其形成的具体状况仍有较大的不确定性。因此，在初期，居民的人民币外汇负债有必要纳入现有的外债管理，以观察、控制人民币输出入的规模。更一般地说，应将人民币外汇等同于现有的外汇，所有对外汇的限制同样适用于对人民币外汇（当然，所有对外汇开放的资本账户项目，也宜在能严格区分境内、外人民币的基础上，对人民币开放）。当然，由于人民币的最终发行权在我国央行，央行拥有最后贷款人及其他各种必要的调控工具，其可能遇到的风险会远远小于我国居民的非本币外债。随着我国宏观调控能力的提高，和居民自身风险管理意愿及能力的提高，可以逐步放松对人民币外汇账户的管理，甚至可领先于普通外汇。最后，过渡到仅对金融机构进行审慎监管，即由企业和金融机构根据自身的风险状况自由决定，政府仅对其行为进行合规的审慎监督检查。
三是人民币海外业务的市场运作宜集中。在初期，人民币离岸业务可集中于香港，好处是可在不对其法律、金融市场运行规则作较大调整的情况下快速启动（在这一点上，上海不如香港）。也可借助于香港现成的国际金融中心平台与网络，使交易对象不至于过于分散，迅速形成市场交易规模，并能降低控制的难度。在人民币外汇的交易内容和运作方式上，初期均可做出一定的限制，譬如货币创造能力、自由兑换额度等。在运行一段时间后再逐步放开。但仍需要对货币创造能力施加一定程度的限制，即缴纳法定存款准备金等。
四是在建立人民币离岸市场初期，对人民币外汇债权应进行必要的额度控制。以人民币跨境结算形成的经常项目逆差以及准备通过采取其他的政策措施而形成的境外人民币，将构成我国滞留海外的人民币基本头寸。这些基本头寸并不会构成对我国的实质性债权。因为其中大部分可在准备改善的资本账户管制框架下实现回流，除此之外，还可通过人民银行的货币互换、央行存款等方式回流到境内。但是，在创建人民币离岸市场的初期，为了将风险降低到最低的程度，除了仍坚持一定的资本账户管制内容外，应通过上述采取的有关政策力度进行调整，以直接或间接的方式，对回流的人民币规模（或年度规模或日规模）做出一定的限制，以实质性控制境外人民币的放大规模，使其适应我国目前的管理能力。
五是建立风险应急机制，保留必要的临时资本账户管制的权力，也是人民币国际化进程之初所需坚持的原则。同时，积极参与亚洲金融、货币合作，研究如何借助区域的合作力量，以制约国际金融市场对人民币离岸市场的负面冲击，加强应对可能产生的各种风险的能力，也是建立风险应急机制中的内容之一。
注释：
①作者在撰写本书稿期间，中国人民银行又宣布扩大跨境贸易人民币结算的试点城市范围，但仍是有一定的限制。
②存在了市场化汇率的参照后，可能使投机者更有信心，也拥有了鼓动更多人参与的手段。
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