从抵押贷款证券化的诱因谈我国抵押贷款二级市场发展的可能性，本文主要内容关键词为：抵押贷款论文,诱因论文,二级市场论文,证券化论文,可能性论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
1 概述
抵押贷款二级市场的发展，特别是抵押贷款的证券化，是当前国内乃至世界的一个焦点话题。美国抵押贷款二级市场相当成功，这使得很多人认为美国所流行的抵押贷款证券化会迅速扩展到世界的其他地方。但是，除了美国的抵押贷款二级市场特别发达、澳大利亚和香港的二级市场也有一定程度的发展外，英国乃至整个欧洲、南美的阿根廷等地的二级市场都没有多大的发展。分析其中的缘由是很有意义的。市场包括供给和需求两方，本文将站在抵押贷款人的角度，讨论我国抵押贷款二级市场的发展，特别是证券化的可能性。
2 抵押贷款人将抵押贷款出售或者证券化的诱因
从抵押贷款人的角度看，证券化这一业务并不复杂。一种方式是抵押贷款人将抵押贷款出售给某一机构，由该机构将抵押贷款证券化。这时，抵押贷款人资产负债表中的抵押贷款减少，现金同时增加。另一种方式是抵押贷款人自己直接将抵押贷款证券化。这时，抵押贷款人的资产负债表中，负债中的抵押贷款相关证券增加，而现金也增加了。但是，如果有关法律法规允许的话（例如美国的财务会计准则），抵押贷款人可以不将抵押贷款报告为资产，同时也不将发行的抵押贷款相关证券作为负债。
无论是将抵押贷款出售，还是将抵押贷款直接证券化，抵押贷款人都会有现金流入，现金资产都会增加，同时也失去了投资于抵押贷款，获得抵押贷款投资收益的机会。抵押贷款人将抵押贷款出售或者直接证券化的原因可能有以下几种：
1.抵押贷款人没有持有额外的抵押贷款所需的资金。在投资组合中持有抵押贷款是需要占用资金的，而且由于抵押贷款流动性不高，资金的占用很多情况下是长期的。如果抵押贷款人没有持有额外的抵押贷款所需的资金，抵押贷款人就不得不将抵押贷款出售或者证券化，放弃作为抵押贷款投资人的收益。通过将抵押贷款出售或者证券化，抵押贷款人获得了发放新抵押贷款所需的资金，从而可以继续从抵押贷款发行业务中获得收益。另外，抵押贷款人在出售或者证券化抵押贷款时，一般会保留抵押贷款的运作权，从而可以从抵押贷款运作业务中获得收益。
2.抵押贷款人选择了其他的投资机会。在遵守有关监管法律法规，符合有关合约或者协定要求的条件下，抵押贷款人根据自身的风险承受能力、投资偏好以及市场的状况等，选择自己的投资组合，确定其投资组合中抵押贷款类资产的数量。首先，有关的法律法规以及条约或者协定，可能对抵押贷款人投资于风险资产的比例（有时也可能直接规定抵押贷款人投资于抵押贷款的比例）进行限制，导致抵押贷款人不得不选择其他投资方向；其次，抵押贷款人根据自身的风险承受能力和风险偏好，可能转向其他投资机会。投资于抵押贷款的抵押贷款人将要承担流动性风险、违约风险、利率风险以及提前偿付风险等等。而抵押贷款人一般是存款性金融机构，它们可能没有能力，或者不愿承担这些风险，于是就会选择其他的投资机会；最后，抵押贷款人可能认为抵押贷款的投资收益相对较低，从而选择其他的投资机会。这一点和上一点有密切关系，因为投资是二维的，风险和收益两个方面必须同时考虑。
3.抵押贷款人需要调整抵押贷款投资组合的内部结构。抵押贷款人基于投资多元化的考虑，会希望买入某些抵押贷款，同时卖出某些抵押贷款。例如，区域性的抵押贷款人为了降低了抵押贷款投资组合中贷款区域集中带来的风险，可能需要卖出或者证券化一部分自己发行的抵押贷款，而购买另外一个区域的抵押贷款或者抵押贷款相关证券，从而达到投资在区域上的多元化。
由于以上一个或者几个原因，抵押贷款人会希望将抵押贷款出售或者证券化。但抵押贷款人在将抵押贷款出售或者证券化时，必须考虑交易成本或者证券化成本。抵押贷款证券化是需要消耗资源的，证券的设计和承销、抵押贷款的托管等都会产生成本。证券化成本的存在使得只有对于一定规模的抵押贷款组合，证券化才是可取的。
抵押贷款二级市场的存在对抵押贷款人是很有好处的。抵押贷款二级市场的存在，为抵押贷款人提供了另一种可能的融资渠道，使抵押贷款人能够提高抵押贷款寿命期内的资本利用效率，使抵押贷款人能更好地进行风险管理，同时也提高了抵押贷款的流动性。此外，抵押贷款二级市场的存在，使得抵押贷款人在不能或者不愿投资于抵押贷款时，无需从抵押贷款市场退出，而能够继续从抵押贷款的发行和运作业务，获取收益。抵押贷款人为了获得这些好处和（或）培养自己将抵押贷款证券化的技能，可能会愿意做出一定的短期牺牲，积极参与抵押贷款二级市场的建设。
表1 个人住房抵押贷款余额及其在银行行资产中的比例
资料来源：中国金融学会，1999～2000：《中国金融年鉴》，中国金融年鉴编辑部；中国工商银行、中国建设银行和中国银行的1998和1999年年报。
3 从抵押贷款人的角度看二级市场的发展
在此，我们从抵押贷款人的角度，对抵押贷款市场进行研究。不少国家的抵押贷款市场发展得比我国早，有很多值得我国借鉴的地方，所以我们首先介绍美国和阿根廷两个国家的抵押贷款二级市场，然后再分析我国抵押贷款二级市场发展的可能性和前景。
3.1 国外情况简介
1.美国
美国抵押贷款二级市场相当成功，被许多人认为是住宅融资的一种先进方法。国内的研究人员在研究抵押贷款证券化的时候，也大都参考美国的经验。所以，我们在这里首先分析美国抵押贷款二级市场发展的原因。美国的抵押贷款二级市场是在1960年中后期开始发展起来的。美国抵押贷款二级市场的发展主要是缘于资金供给和需求的持续性不匹配，这主要表现在两个方面：区域性不匹配和机构性不匹配。
区域性不匹配指的是某一地区资金供给（存款）过度，而另一地区资金需求（房地产抵押贷款）过度。美国的抵押贷款人主要包括商业银行、储蓄机构、抵押银行和人寿保险公司。由于监管法律方面的原因，美国的商业银行区域性较为明显，规模较小，而储蓄机构更是如此。各个地区住宅产业的发展、经济的发展不同步，那些住宅适度增长的、较稳定的地区将会有储蓄的超额供给，而那些住宅存量迅速上升的、快速发展的地区将会有资金的赤字。区域性不匹配正是在这种情况下出现的。
表2 银行持有的超额准备金
2000年末
中国建设银行 7.2%
中国工商银行 4.1%
中国农业银行 7.7%
中国银行
8.8%
其他商业银行 23%
资料来源：2000年金融运行报告，金融统计与分析。
机构性不匹配指的是传统的房地产抵押贷款人可能没有足够的资金去满足房地产抵押贷款需求，而其他非房地产抵押贷款中介可能有投资于长期资产的需要。比如说，人们开始将更多的储蓄留给养老基金，这样分配给储蓄机构的储蓄自然减少了。后者用来发起不动产抵押贷款的资金变少了，同时前者又有投资于这种长期资产的需要。这时，献出现资金的机构性不匹配。
从抵押贷款人的角度看，美国抵押贷款二级市场发展的主要原因之一是抵押贷款人整体性以及区域性的资金不匹配。抵押贷款人由于资金的缺乏，没有持有额外的抵押贷款所需的资金，而不得不将抵押贷款出售或者证券化。通过将抵押贷款出售或者证券化，缺乏资金的抵押贷款人仍得以继续从事抵押贷款的发行和运行业务，获取收益。
2.阿根廷
阿根廷是南美的一个发展中国家，情况和我国有很多相似的地方。因此，考察阿根廷抵押贷款二级市场方面的情况是很有帮助的。
阿根廷为二级市场的发展做了相当充分的准备。首先，建成了有关证券化的法律框架。1995年1月，阿根廷颁布了24441法案，主要的目的是为抵押贷款投资组合的证券化提供一个法律框架。其次抵押贷款文书已经标准化，发起程序、担保程序和运作程序也已经符合国际标准。最后，大多数金融机构已经对他们的员工进行了必要的培训，获得了证券化所需的技术上和程序上的专业知识。阿根廷国内和国外的投资者的投资兴趣也非常浓厚。
1996年和1997年，阿根廷在国际市场上成功发行了三笔抵押贷款担保证券(MBS)。然而，在那些证券发行两年多以后，阿根廷的抵押贷款二级市场仍旧没有什么发展。这其中的原因是多方面的，主要包括：(1)持有大额抵押贷款投资组合的抵押贷款人并不缺乏资金，他们仍然持有超额准备金；(2)市场上没有独立的受托人，因而银行不得不和执行受托人角色的竞争对手分享自己的投资组合信息；(3)虽然小型机构的证券化意愿较强，但他们的抵押贷款投资组合规模较小，证券化并不经济，同时他们也没有发行 MBS所需的知识和技能等，大贷款人由于不缺乏资金，在抵押贷款投资上获得的收益较高，不愿意和交易过程中涉及的其他金融机构分享贷款信息，不愿意出售抵押贷款。
3.2我国的情况
在我国，抵押贷款人主要是四大国有商业银行，按抵押贷款市场份额大小依次为中国建设银行、中国工商银行、中国农业银行和中国银行。我国的商业银行开办抵押贷款业务的时间并不长，但发展迅速。1999年建行、工行和中国银行的自营性个人住房抵押贷款余额增长率都超过100%。只是由于发展时间短，抵押贷款市场总量不是很大，抵押贷款余额也不高。表1是我国四大商业银行的自营性个人住房抵押贷款余额及其在银行贷款余额和银行总资产中所占的比重。下面我们对我国抵押贷款人将抵押贷款出售或者证券化的可能进行分析，从抵押贷款人的角度分析我国抵押贷款二级市场发展的必要性。
首先，无论从整体上看，还是从每一个银行来看，我国的抵押贷款人并不缺乏持有我国的抵押贷款人并不缺乏持有抵押贷款所需的资金。从整体上看，抵押贷款人的资金来源稳定增长，良好的投资机会并不充足，资金是有一定的剩余的。我国抵押贷款人的主要资金来源是存款，例如，建设银行的存款占其总资产的80%左右。根据《金融统计与分析》，2000年末，金融机构各项存款余额为123804亿元，比上年增长13.8%。增幅比1999年末提高0.1百分点。可见金融机构在现在和不久的将来都是有稳定的资金来源的。由于我国近年经济增长不是很快，企业效益不是很好，社会对贷款的需求并不强，一些传统的贷款领域由于贷款违约风险相对较高，对商业银行的吸引力有所减弱，商业银行的好的贷款（投资）领域和方向并不充足。所以，从整体上看，抵押贷款人是有资金剩余的。
其次，从区域匹配问题来看，结论也是一样的。和美国不同，我国对内资商业银行没有区域限制，它们可以根据需要在全国各地设立分支机构。作为我国的主要抵押贷款发放机构的四大国有商业银行，其商业网点遍布全国，资金剩余地区和资金赤字地区之间的资金转移可以在机构内部完成，无需通过二级市场实现。也就是说，我国的抵押贷款机构不存在区域性局限；不会因为某些地区的资金赤字而缺乏资金。表2是我国商业银行持有的超额准备金比例。
最后，我国许多商业银行将抵押贷款业务作为重点发展的业务之一，将抵押贷款看作一种良好的投资对象。商业银行在考虑。从安全性的角度看，抵押贷款由于有抵押品作保障，风险相对较小，安全性有保障的。从流动性上看，我国抵押贷款的流动性的确很低，但是住房抵押贷款在抵押贷款人资产中所占的比重还很小（见表1）。即便是以建筑业和房地产业为主要服务对象的中国建设银行，其2000年末自营性个人住房抵押贷款余额（1368.47亿元）占全部贷款余额的比例也只有9.94%，远远低于世界发达国家20%左右的平均水平，不会对商业银行的流动性造成较大影响。从收益上看，抵押贷款的收益率并不低。所以，从商业银行的角度看，抵押贷款是好的投资对象，它们需要在其投资组合中增加抵押贷款的投资比例。例如，中国工商银行的住房信贷发展目标是，在“十五”期间，住房贷款余额占全行信贷总资产的比重每年要增加2个百分点，其中，个人住房贷款余额占全行信贷总资产的比重每年要增加1.5个百分点；到2005年，住房信贷余额占全行信贷总资产的比重达到15%左右，即住房信贷余额达到5000亿元左右，其中，个人其中，个人住房贷款余额所占比例要达到12%，即余额达到3500亿元左右；个人住房抵押贷款的不良率低于1%。因此，无论是从资金的供求矛盾还是从区域匹配程度上来看，在近阶段我国还缺乏形成抵押贷款二级市场的驱动力。
但是应该看到，虽然我国抵押贷款人的分支机构遍布全国，其抵押贷款投资组合可以一定程度上实现区域多元化，但各抵押贷款人的竞争优势不同，集中发展的区域不同，从而可能出现某些银行在某些地区具有竞争优势，占有较高的市场份额（如建行在主要中心城市的分行）。这时，抵押贷款投资组合的区域多元化程度可能不能令这些抵押贷款人满意。为了达到其满意的区域分散化程度，这些抵押贷款需要将某些地区的抵押贷款出售或者证券化，而投资于另一些地区的抵押贷款或者抵押贷款相关证券。另外，由于我国各地区的房地产市场发展很不均衡，抵押贷款的区域结构也相当不均衡。这表现在，虽然抵押贷款余额在银行资产中所占的比重很小，但某些地区的分支机构的抵押贷款比重已经较高。例如，工商银行深圳分行的个人住房抵押贷款比重已达23%。如果贷款人不愿承担这种区域集中性风险，它就需要将抵押贷款投资比重特别高的地区的一部分抵押贷款出售。
从长远来看，我国抵押贷款人将抵押贷款出售或者证券化的需要还是很强烈的。首先，随着我国抵押贷款一级市场的发展，抵押贷款余额会迅速攀升，抵押贷款人既没有能力，也不愿持有其发行的所有抵押贷款。仅靠抵押贷款人的资金，是不可能满足我国房地产业发展的需要的。其次，随着居民投资机会的增多，将储蓄分配给存款的比例会下降，从而抵押贷款人会缺乏资金。再者，随着经济形势的好转，居民的消费意欲增强，储蓄会减少，进而会影响抵押贷款人的资金来源；经济形势的好转还会增加对贷款的需求，从而抵押贷款人的投资机会也增多。所以，从长远看，抵押贷款人将抵押贷款出售或者证券化的需要是很强的。
4 结论
从以上的分析中，我们可以得出这样的结论：现在以及不久的将来，我国抵押贷款人将抵押贷款出售或者证券化的意愿不强，它们会在其投资组合中持有所发行的抵押贷款；抵押贷款人为了实现抵押贷款投资组合的区域分散化，降低抵押贷款投资组合的区域集中性，获得将抵押贷款出售和证券化的经验和能力，可能会将一部分抵押贷款出售或者证券化，但规模会较小。而从长远看，我国抵押贷款人将抵押贷款出售或者证券化的需要是很强烈的。
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