中国现代金融体系的结构、影响及前景，本文主要内容关键词为：中国论文,金融体系论文,前景论文,结构论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、问题的提出 金融业是对从事金融服务、经营金融商品的相关行业的统称，主要包括银行业、证券业、保险业与信托业等。金融业是一国实现社会资源最优配置的有力工具，是促进实体经济良性运行的血液，是支撑国家经济发展的重要保障。金融体系是对一国金融系统有机组成部分的总称，包括参与资金流动的经济主体、中介机构、交易市场与金融工具等要素。世界各国的金融体系都是国民经济中受到最严格监管的部门，目的是保护消费者利益，维持金融秩序，维护国家经济稳定。各国金融体系都拥有不同的结构，承担着不同的责任与功能，通常学术界以融资方式作为区分金融体系的标准。在发展中国家中，银行在金融体系中的地位十分重要，有金融中介机构参与的融资，即间接融资方式是企业主要的外部资金来源。发达国家的情况则不尽相同，在工业化国家中，以德国、日本为代表的银行贷款是企业融资的最重要渠道，银行业与工业发展高度相关，其金融体系体现为以银行业为基础的特征。而在以英国、美国为代表的一些国家中，由企业通过金融市场直接向贷款人进行融资的方式，即直接融资扮演的角色更为重要，虽然银行仍然在企业的融资活动中发挥重要作用，但这些国家银行部门的集中程度较低，近年来银行业地位有所下降，其金融体系体现为以证券市场为导向的特征。 近年来，什么是具有中国特色的现代金融体系?如何建设?这些问题成为了学术界关注的焦点，已有一些学者在相关领域做了拓荒性探索。在金融体系的结构方面，吴金鹏(2005)从新古典经济学、新制度经济学以及行为金融学的角度分析了中国现行金融体系的结构与功能，认为在金融创新的不断推动下，金融市场与金融中介相融合的趋势日益明显，未来中国的金融体系有可能从以银行为主导转向以市场为主导。丁骋骋(2014)提出百年来中国金融业的发展一共经历了三次重大转型，第一次是19世纪60年代至19世纪90年代传统金融向现代金融的转型，第二次是19世纪末至20世纪初外来金融向本土金融的转型，第三次是改革开放以来动员金融向配置金融的转型。这三次转型对中国金融业的发展具有变革性意义，也对国家经济的走向产生了重大影响。单美姣和邓戎(2014)从伦理经济学角度对正规金融与非正规金融之间的关系进行了研究，认为非正规金融具有提高金融市场效率，改善金融生态环境的功能，尤其可以缓解农村信贷供给不足的问题。杨均华(2014)对中国影子银行体系的发展状况进行了研究，认为金融抑制、货币政策的变化以及民间金融的兴起是中国影子银行快速发展的原因。中国的影子银行体系具有明显的中国特色，可以起到缓解二元制经济结构弊端，促进实体经济发展的作用，但如果不加以有效监管，则可能降低金融体系信用，造成金融市场动荡。 在金融体系与实体经济的关系方面，张晓朴和朱太辉(2014)分别从理论与实践的角度对金融体系与实体经济之间的关系进行了研究，他们认为，二者间的关系并未得到准确理解。金融业虽然是虚拟经济的代表，但其与实体经济之间并非对立关系，而是作为第三产业的一部分直接贡献于国内生产总值。中国金融体系应当与实体经济部门协调发展，对于金融体系本身可防范其系统性风险，对于实体经济部门则可优化其资源配置。宋陆军(2014)对现代金融理论的发展进行了综述，提出了将资本市场与金融中介等要素融合在一起全面衡量国家金融体系的新金融观，强调金融业的可持续发展以及其服务于实体经济的本质。 在金融体系的发展方向方面，吴晓求(2001)认为资本市场在现代金融体系中发挥着重要作用，作为将储蓄转化为投资的有效途径，资本市场通过市场化机制引导资金在各产业部门之间合理配置，促进产业优化与升级，进而加快经济增长。随着资本市场上交易量的增加，中国金融体系的主要融资渠道开始由间接融资向直接融资转变。周雪飞(2005)提出合理的现代金融体系应当以宏观经济环境与微观经济基础的市场化为前提，以各种行政措施为工具构造的金融体系不符合市场经济的要求，认为政府应当加快其职能转变，简政放权，推进国企改革，有效发挥金融市场的功能与作用。吴晓求(2005)进一步认为从国家长远发展的战略角度来看，中国在目前金融机构多元化以及金融活动市场化的条件下，应当构建市场导向型的金融体系，以实现经济资源的最优配置，保证金融体系的流动性供应，分散金融风险，维持金融市场稳定。能有效支持实体经济各行业发展的国家金融体系需要具备良好的资金配置机制，较强的风险平滑能力，金融业的发展要技术化，金融市场要进一步提升透明度，促进竞争和对外开放，以提高金融功能的效率。翟伟丽(2014)从大数据的角度分析了中国金融体系面临的机遇与挑战，认为在海量数据的时代背景下，金融业与实体经济的联系日益密切，资本市场将面临新的变革，金融体系的重构将促进社会生产力的提升。同时，金融监管部门也应当将大数据元素尽快纳入监管体系以适应金融市场的新变化。易宪容(2014)对十八届三中全会关于金融体制改革的精神进行了理论解读，认为金融改革作为全面深化改革的重点，能否取得成功关键在于是否能突破既得利益集团的阻碍，让新制度在实践中不断完善。金融体系的改革方向是向市场化全面转型，在实现利率市场化、汇率形成机制市场化、金融业对外开放等目标的过程中，资本市场、金融监管机制等都会发生较大变化，中国金融体系格局也会经历深刻变革。 从前述文献可看出，学术界对中国现代金融体系的相关领域已进行了相当深入的研究，但仍然存留了在某些领域需要继续探讨和思考的空间。如金融业的发展速度日新月异，其结构也在不断变化之中，因而尚未有学者对中国目前的金融体系结构作系统性分析；学术界在金融体系对实体经济的影响程度方面关注较少，尤其缺乏定量研究；金融体系各部门与实体经济各行业之间的关系尚欠缺较为精确的测度；学者们对中国金融体系发展方向上的研究主要集中在国内金融体制的改革与金融结构的转型升级方面，但是在科技不断进步与全球经济一体化的新背景下，未来中国金融体系的前进道路在何方?哪些领域将成为金融业的发展重点还有待深入挖掘。本文将针对上述三个方面的问题进行相关探讨。全文的逻辑结构是：第一部分是提出问题，第二部分是阐释中国现代金融体系的结构，第三部分研究现代金融体系的影响力，第四部分思考中国现代金融体系的发展前景。 二、现代金融体系的结构 新中国金融业的历史可以追溯到土地革命战争时期，最早的金融机构是革命根据地建立的农村信用合作社。解放战争后期，中国人民银行于1948年12月1日在河北石家庄宣布成立。新中国成立后，人民政府对国内金融业进行了大刀阔斧的整改，将解放区和根据地的银行逐步并入中国人民银行，没收了国民党时期的官僚资本银行，并通过对私营金融业进行社会主义改造，建立起了高度集中统一的国家银行体系。与此同时，政府发动和组织农民在广大农村地区建立了大批集体性质的农村信用合作社，以发挥国家银行体系在农村基层机构中的作用。因此，高度集中统一的国家银行体系与数量众多的农村信用合作社的结合成为了20世纪50年代至20世纪60年代中国金融业最显著的特点。20世纪70年代后期开始，随着改革开放的逐步推进，国家也开始对金融业体制进行改革，1983年9月，国务院决定中国人民银行专门行使国家中央银行的职能。随后，工商银行、建设银行、中国银行、农业银行等国家专业银行逐一成立以从事从人民银行剥离出的具体信贷业务。此后，随着金融体制改革的不断深入以及金融业的快速发展，股份制综合性银行和地区性银行开始建立，保险业与信托投资机构也得到了快速发展。1990年11月26日，国务院授权中国人民银行批准成立了中国第一家证券交易所——上海证券交易所，第二年，深圳证券交易所也宣告成立，这标志着中国证券市场的基本建立。在经济快速增长的条件下，中国已逐步形成一个以中央银行为核心、商业银行为主体，各种银行和非银行金融机构分工协作的国家现代金融体系(见图1)。 图1显示了目前中国现代金融体系的谱系结构。虽然近年来中国经济金融水平发展较快，但现代金融体系的构建还一直处于探索阶段中，符合中国国情的现代金融体系应该以银行业为主导还是以证券市场为主导也一直是学术界争论的焦点。对中国目前的金融体系结构进行分析是研究现代金融体系相关问题的基础，而其研究重点在于社会融资结构、逐渐占据重要地位的证券市场结构以及游离于监管框架之外、较难进行统计的影子银行结构。 1.社会融资结构 社会融资规模，即一定时期内(月、季度、年)实体经济从金融体系获取的新增融资总量，从统计角度来讲，目前主要包括银行体系提供的间接融资，以股票、债券为代表的证券市场的直接融资以及以委托、信托和承兑汇票为主的表外融资。社会融资规模反映了金融体系对实体经济的资金支持情况，从机构上看，该指标涵盖了银行、证券、保险等金融行业；从市场上看，该指标覆盖了融通短期资金的货币市场以及融通长期资金的资本市场。因此，从社会融资规模的角度对中国现代金融体系的结构进行探讨是较为客观全面的。图2反映了2008～2013年中国社会融资规模及其结构。 图2表明，近年来中国社会融资规模的结构。首先，间接融资仍然是企业获取资金的主要渠道，但其比重有逐渐下降的趋势。2008年12月，间接融资占社会融资总量的89.8％，到2014年6月，该比重下降到56.47％。2009年1月，直接融资占社会融资总量的3.72％，截至2014年6月，该比重上升到14.04％。可见，“金融脱媒”的趋势越来越明显，资金供给开始绕过商业银行体系，直接输送给资金需求方，实现体外循环。这种现象最早出现在美国，根据《Q条例》②，美联储对存款利率设置了上限。如果市场利率超过《Q条例》所规定的存款利率上限，储户就会从银行提取资金转而投资于收益率较高的证券。存款的减少限制了银行体系能够贷放的资金规模，导致“金融脱媒”，进而影响银行利润。近年来，随着中国经济金融化、金融市场化进程的加快，以商业银行为主的金融中介机构在金融体系中的地位开始下降，同时储蓄资产在社会金融资产中所占比重也在持续降低，社会融资方式由以间接融资为主向直、间接融资并重转换。
图1 中国现代金融体系
图2 中国社会融资规模结构 资料来源：WIND资讯，2014年8月。 金融非中介化是经济发展的必然趋势。从居民户的角度来看，在利率管制、信贷管制、通货膨胀等宏观经济背景下，银行体系中的存款资产难以保证有效收益。因此，越来越多的居民户选择脱离银行等受到管制的金融中介机构，在资本市场上购买并持有股票、债券、保险、基金等直接融资形式的证券，以寻求更高的回报率，同时实现资产组合形式的多样化。家庭金融资产的构成从以银行储蓄为主转向以证券资产为主。从企业的角度来看，通过直接在金融市场上发行股票、债券、商业票据和融资票据等方式来筹措资金可以摆脱银行等受到较强监管的金融部门，降低融资成本，获取更便利的融资渠道。从银行的角度来看，由于证券市场的发展，一些业绩优良的大公司开始通过股票或债券市场进行融资，对银行的依赖性逐步降低，银行客户群体的质量趋于下降。此外，大型企业集团财务公司的迅速崛起也对传统银行业务造成了有力冲击。企业资金调配能力的提升进一步压缩了银行的存贷款空间，银行提供的财务顾问、融资安排等金融服务也在一定程度上受到了分流。大企业客户的流失和优良贷款的替换直接导致了银行业贷款利息收入的下降。 金融环境的变化会推动金融机构进行创新，金融创新为企业提供了新的融资途径，从而加剧了银行业经营环境的竞争程度。以资本市场为中心的新型金融衍生工具的开发使得证券市场的功能日趋凸现，而银行的媒介作用则日益减弱，传统银行业务的盈利能力降低。间接融资地位的下降，直接融资地位的上升成为了目前中国社会融资结构的一大变化。 图2中值得注意的另一个现象是表外融资方式的兴起。中国的表外融资主要始于2006年，此后迅速发展，从2009年2月的0.72％攀升至2014年6月的27.14％，从数据上来看，其比重甚至超越直接融资，成为仅次于间接融资的融资渠道。由于无需列入资产负债表，企业通过表外融资计算出来的相关财务比率会相对降低，使资产负债表的质量得到明显改观，因而从表面上增加了企业的偿债能力，改善了企业财务状况，使借款企业处于有利地位。因此，举债能力的提升是企业热衷于表外融资的主要动因。 2.证券市场结构 随着直接融资地位的上升，证券市场在中国现代金融体系中的地位与日俱增。作为资本市场的重要组成部分，证券市场主要通过证券信用的方式为实体经济的发展融通资金。运行良好的证券市场是推动金融业发展，维护国民经济稳定，促进国家经济增长的有力保障。中国的证券市场主要包括股票、债券、开放式基金、封闭式基金、股指期货、商品期货等。图3反映了截至2014年7月中国证券市场规模的结构。
图3 中国证券市场规模结构 资料来源：WIND资讯，2014年8月。 图3表明，目前股票市场与债券市场一共占据了中国证券市场92.76％的比重，其中股票市场规模约为285368亿元，债券市场规模约为329513亿元，股票与债券成为证券市场的主要融资手段。2009年，股票市场占证券市场的份额约为57.84％③，2010年该比重下降到56.36％，2011年进一步降至50％。从2012年开始，股票市场主导证券市场的格局被改变，其比重降为47.47％，2013年继续下降到44.68％，直到2014年7月降至43.05％。与股票市场相反，2009年债券市场仅占证券市场36.03％的份额，此后该比重逐年增长，至2014年7月达到49.71％。作为世界第二大经济体，中国正在形成以人民币计价的种类丰富、规模庞大的债券市场。 债券市场目前已成为中国宏观经济金融调控的重要手段，但其在中国的发展历程较为曲折。作为世界第一经济强国，美国一直以公开市场操作作为中央银行主要的货币政策手段，这是由于美国票据、证券的买卖早于银行贷款，发达的票据融资业务为美联储将吞吐国债打造成货币操作的主要手段奠定了基础。然而，中国传统的金融体系是以银行贷款为主，债券市场的地位并不突出。因此，自中国恢复商业银行体系以来，央行一直通过窗口贴现贷款调整货币政策，与美国相比，中国货币政策的调控幅度往往过大，不具备细微操作的能力。因此，中国需要创造规模庞大、品种丰富的债券市场作为吞吐货币的载体。 1997年，中国人民银行以外汇交易中心为交易系统建立了场外的银行间债券市场，2007年9月，作为人民银行组织债券市场的操作实体，中国银行间市场交易商协会④(NAFMII)成立。自此，中国债券市场开始快速发展，形成了以场外市场为主、场内市场为辅，相互补充、分层有序的债券市场格局。此后，债券融资的比重逐渐超过股票融资，成为中国直接融资的主要渠道。金融危机后，传统银行的信贷融资功能受到资本监管要求的严格限制，因而人民银行进一步加快了对债券市场的开发来拓宽企业的融资渠道，期望通过直接融资的发展来保障对实体经济的支持力度。债券市场不仅为人民银行实施有效的货币政策提供了平台，还提高了各大金融机构的流动性管理水平，截至2014年7月，由银行和非银行金融机构发行的各类金融债成交量达16420亿元。中国债券市场的跨越式发展使企业的融资效率得到了较大幅度的提升，是直接融资在一定程度上替代间接融资的主要原因，是优化社会融资结构、促进金融机构改革、稳定金融体系结构的重要保障。债券市场在国民经济中的地位日益突出，并在宏观调控、资金配置、价格形成和风险管理等方面发挥着重要作用。 3.影子银行结构 影子银行体系(Shadow Banking System)的概念诞生于2007年的美联储年度会议，主要是指在划归传统银行业务范畴之外的资本市场上进行金融活动的信用中介体系。影子银行通常游离于银行监管体系之外，有可能导致监管套利等问题，并引发金融业的系统性风险。影子银行机构主要从事融资服务并持有大量证券和复杂金融工具，此外，通过彼此间相互作用，便形成了具有信用和派生关系的影子银行体系。影子银行也是一国金融体系的重要组成部分，如果对其进行合理引导，则可以使其成为辅助正规金融体系发展的主要力量。中国的影子银行作为非银行机构发挥着事实上的银行功能，其与商业银行的区别主要体现在以下三个方面。一是商业银行的贷款较为分散，影子银行的交易模式较为集中；二是商业银行的业务比较透明，而由影子银行派生出的金融衍生工具结构设计较为复杂，通常在柜台市场进行交易，信息披露制度并不完善；三是商业银行拥有较充足的资本金，可以将杠杆率控制在一定水平，而银子银行主要利用财务杠杆举债经营，因此杠杆率较高。 中国关于影子银行的界定存在一定争议，业界曾有许多观点主张将银行理财产品纳入影子银行体系之中。银行理财产品在中国发展较快，至2007年底，其余额仅为5300亿元，然而截至2014年5月，银行理财产品余额已增至139700亿元，不到7年的时间，其规模增长了约25倍。由于发展迅速，创新程度较高，能完成商业银行表内所无法完成的金融市场业务，不少观点认为银行理财产品从宏观上严重影响了货币信贷政策，已成为中国影子银行体系的主体。但事实上，银行理财产品并不属于影子银行的范畴。中国银监会于2013年4月明确了影子银行的业务范围：“银监会所监管的六类非银行金融机构及其业务、商业银行理财等表外业务不属于影子银行。”中国未将银行理财产品纳入影子银行体系的原因主要有两个。其一，中国的银行理财产品处于银监会的监管范围之内。监管当局清楚理财产品的规模，其业务交易的对手与风险也在监管层掌握当中。且由于中国银行业还未完全市场化，一旦理财产品出现严重问题，银行不会坐视不管。随着理财产品信息披露制度的不断完善，其相关业务信息也将逐步公开透明，因此，理财产品并未游离于银行监管体系之外。其二，中国的银行理财产品尚难引发系统性风险。截至2014年5月，中国银行理财产品余额不足14万亿元，然而同期金融机构同业资产规模超过38万亿元，非同业资产规模超过126万亿元。可见，金融业的系统性风险主要还是集中于传统的金融体系，理财产品所构成的威胁并不大。总的来说，中国的银行理财产品由银行主动进行管理，其标的一般是债券、其他债权类资产，交易对手较为分散，与发达国家通过打包标的资产，延长金融交易链条的做法不同，因此，按照中国的监管标准，银行理财产品不应纳入影子银行体系的范畴内。 关于影子银行，另一个存在争议的行业是信托业。2010年3月，中国信托资产余额为23745亿元，到2014年3月，其值增至117272亿元，其中单一资金信托81494亿元，银信合作24704亿元，信证合作10755亿元，可见信托业在中国起步虽晚，但发展迅速，在社会融资结构中逐渐占据重要地位。发达国家普遍将信托业归于影子银行体系之内，但中国银监会年报所明确的六类非银行金融机构其中就包括信托公司，因此，信托业在中国也没有纳入影子银行的范畴。其原因与银行理财产品类似，首先信托公司需要接受银监会的非现场检查，并且在一些领域的具体产品还需要申请报批，比如在银信合作业务中，银监会会对银行理财资金所投向的单一信托进行监管，因此信托业处在银监会的监管框架之内。此外，信托公司发行的信托计划受到净资本和信息披露要求的约束，在中国目前的金融体制下，信托公司不得负债、非杠杆化经营，加上中国金融市场并不发达，因而不能像发达国家的影子银行那样开发复杂的金融衍生工具，利用杠杆结构对不良资产进行不断包装，进而创造金融泡沫。因此，信托只是在形式上具有与影子银行相似的特点，但本质上也不是影子银行体系的组成部分。 将所有具备融资特征的非商业银行信贷业务都统计在影子银行的范畴内是不合适的，在现行的监管政策下，中国大部分信用中介体系都已纳入监管框架之中，因此影子银行体系的实际规模并不大，主要包括券商资产管理业务以及小额贷款公司贷款。图4反映了近年来中国影子银行业务规模的发展状况。
图4 中国影子银行发展状况 资料来源：WIND资讯。 图4显示，近年来中国小额贷款公司的贷款规模发展一直较为缓慢。2011年9月，小额贷款公司贷款余额为3358.85亿元，截至2014年6月增至8811亿元，年均增幅仅为1817.38亿元。与之相比，2011年至2012上半年，中国券商资产管理业务的发展也比较平缓，但是在2012下半年却有一个飞跃，其业务规模从6月份的4802.07亿元增至9月份的9295.96亿元，在一个季度内几乎实现了业务量翻番。这主要是由于当时证监会允许评级为 B类以上的证券公司申请资产管理产品，同时逐步放开产品审批限制，将集合理财的审批权下放到部分派出机构，相关举措激活了券商资产管理的市场，使其产品多样化，业务规模进一步扩大。此后，券商资产管理业务在中国便进入了高速发展期，截至2014年6月，其规模达到68200亿元，两年时间内增长了13倍多。从规模来看，小额贷款公司贷款在中国影子银行体系中所占据的比重并不大，券商资产管理业务则成为了影子银行的主要组成部分。 图4还表明：从可进行统计的相关业务来看，中国影子银行的规模目前大约在77011亿元左右，同期金融机构各项存款余额总计1136074.65亿元，可见中国的影子银行在整个现代金融体系中的比重还较小，并且在一定程度上都受到相关部门的监管。中国经济水平正处于快速上升期，实体经济的发展亟需国家金融体系的有力支持，影子银行的产生顺应了金融市场发展、金融手段创新的潮流，成为了正规金融体系的重要补充。一方面，在全球金融危机后，中国为防患于未然，对金融体系各行业的监管力度都有所增加，在严格的监管政策下，实体经济各行业的融资渠道不可避免地受到了不同程度的影响。此时，影子银行利用自身隐蔽、自由的融资优势发挥了有益作用，在资金支持方面弥补了传统银行体系的不足，在资金来源方面丰富了居民的投资渠道，已成为中国现代金融体系的重要组成部分。另一方面，影子银行的快速发展带有复杂性、脆弱性和传染性。毕竟影子银行主要经营的是正规银行体系通常无法接受的评级较差的信贷业务，一开始就蕴藏着潜在风险，如果不进行实时监控，则容易诱发金融业的系统性风险。总的来说，相关监管部门应当将重点集中于影子银行体系，帮助其进行风险控制，在保障金融稳定与安全的前提下发挥其积极作用。 三、现代金融体系的影响 国家经济的快速发展离不开金融体系的良性运行，金融业的根本目标是服务于实体经济。测度现代金融体系对实体经济各行业的影响程度，有利于发挥各类金融机构的作用，优化国家资源配置，更好地支持实体经济发展，建立健全的国家的现代金融体系。 1.方法的选择 根据采集的数据和研究目标，本文采用典型相关分析(Canonical Correlation Analysis)进行中国现代金融体系对实体经济的影响分析。 典型相关分析是研究两组变量之间相关关系的一种统计方法。借助于主成分分析降维的思想，典型相关分析分别对两组变量提取主成分，使新生成的综合变量能反映大部分原始变量的信息，同时使主成分间的相关程度达到最大。这样的变量可找到若干对，将符合条件的每一对综合变量称为典型相关变量，每对变量间的简单相关系数称为典型相关系数，典型相关分析就是用典型相关系数来衡量两组变量间的整体线性相关关系④。学者高惠璇(2005)、王斌会(2010)的著作对典型相关分析的基本思想有详细阐述：
求解α和β，使(α＇X，β＇Y)的值最大，通过研究X和Y的线性组合α＇X和β＇Y之间的相关性来研究两组随机变量X和Y之间的相关程度。由于任意常数并不改变变量之间的相关关系，即对任意常数e，f，c和d，均有：
2.影响程度测度 本文选取金融机构各项贷款余额反映金融体系通过间接融资途径对实体经济的影响，以股市总市值、债券余额、基金截止日资产净值分别表示股票市场、债券市场、基金市场发展规模对实体经济各行业的影响。表1列出2000～2012年中国金融体系的相关指标。
本文用实体经济8个行业的增加值来反映中国实体经济的发展状况，表2列出2000～2012年中国实体经济各行业的增加值： 将表1与表2中的数据进行运算，所得结果如表3所示。
表3结果显示，4个典型相关系数分别为1.0000、0.9908、0.9532以及0.7193。参照Wilks' Lambda检验的结果，检验四个典型相关系数均为0的零假设的显著性概率P值为0.0006，故在α=0.01的显著性水平下，否定所有典型相关为0的假设，即至少第一典型相关系数是显著的。检验余下三个典型相关系数为0的零假设的P值为0.0676，所以在α=0.1的显著性水平下，拒绝原假设，第二典型相关系数是显著的。依次类推，余下的P值0.2256和0.5752都大于α，说明第三和第四典型相关系数是不显著的。因此，对两组变量相关性的研究可转化为对前两对典型相关变量的研究。 通过对数据进行标准转化，可以具体分析典型相关变量间的相关关系以及典型相关变量受原始变量的影响程度。对分析结果进行整理，通过显著性检验的典型相关系数及对应的典型相关变量如表4所示。
由表4可知，第一对典型相关变量之间的典型相关系数为1.0000，表明
与
之间的相关性极强。根据对变量的定义，
在金融机构各项贷款余额上的权重最大，其载荷近似为0.6875，其次是债券余额，其载荷为0.3148。而股市总市值和基金截止日资产净值的载荷较小，表明二者与
之间的关系并不很大。以此类推，与典型变量
正相关性最强的两个行业是住宿和餐饮业以及房地产业，其载荷分别为1.4947以及0.9897，反之，负相关性最强的两个行业是其他行业与工业，其载荷分别为-0.8578与-0.4091，而其他4个行业对
的影响则较小。通过对
与
进行综合分析，可以发现住宿和餐饮业以及房地产业的发展与金融机构贷款规模之间的关系最为密切，此外，债券市场也对这两个行业有一定支持作用。而工业与其他行业则从金融机构贷款规模的增长与债券市场的发展中受惠较小，表现为这两项金融体系指标对其行业增加值的抑制作用。 第二对典型相关变量间的典型相关系数为0.9908，说明
与
之间也具有很强的相关性。与
不同，在
中占据最大权重的是股市总市值，其载荷为4.4063，金融机构各项贷款余额也有一定比重，而债券余额对
的影响则较小，值得一提的是，基金截止日资产净值对
有较强的抑制作用，其载荷为-4.6329。与之对应，在
中权重最大的仍然是房地产业，其载荷为14.3099，其次是批发和零售业，其载荷为1.1582。此外，其他与
保持正相关性的行业按照载荷大小排列依次是住宿和餐饮业、工业以及交通运输、仓储和邮政业。与
负相关性较强的行业依次是其他行业、建筑业和农林牧渔业，其载荷分别为-8.0897，-6.3719以及-3.0002。可见，多数行业的增加值都与股票市场的发展息息相关，其中尤以房地产业以及批发和零售业更为突出。与之相对，与基金市场关系较为密切的行业分别是建筑业、农林牧渔业和其他行业。 研究结果显示：中国现代金融体系对实体经济各行业的发展具有重要影响，具体表现为三个特点：一是金融机构贷款与债券市场对相关行业的促进具有一定协同作用。换言之，主要受贷款支持的行业在寻求新的融资渠道时更倾向于债券市场，这类行业主要以住宿和餐饮业以及房地产业为代表。二是股票市场对第一、二产业的发展影响较小，虽然相对于贷款与债券，工业产值的增长与股票市场的联系更为紧密一些，但建筑业、农林牧渔业等行业则是与股票市场相对独立的实体经济部门。三是金融业对第三产业的促进作用最大。不论是直接融资还是间接融资，服务业增加值一直都与金融体系各项指标保持高度相关，尤其是房地产业，一直都是受金融机构贷款与股票市场支持力度最大的行业。这主要是由第三产业的内在特性所决定的，由于不直接生产物质产品，因此更需要通过资金的有效融通与运转来创造财富，实现行业自身的价值。 四、现代金融体系的前景 作为反映国民经济运行状态的晴雨表，中国现代金融体系未来的前景对于国家经济的发展方向具有重要引导作用。根据前文对中国现代金融体系结构、影响的分析，可以分析出未来中国现代金融体系的发展方向将主要体现在市场化、网络化以及国际化3个方面。 1.金融体系的市场化是未来现代金融体系发展的基础 中共十八届三中全会指出：“要发挥市场在资源配置中的决定性作用。”因此，坚持市场化是深化金融体制改革的基本方向，是国家金融领域改革的大趋势。未来金融信息化建设、金融业的对外开放、金融标准化工作的有效推进等都建立在金融体系市场化的基础之上。金融体系的市场化主要表现为两个层次：一是金融体系由银行主导型向市场主导型转变，二是在社会资源配置中充分发挥金融市场的作用。 目前，世界各发达国家的金融体制都建立在以资本市场为基础的现代化金融体系上。传统的金融体系之所以将商业银行作为主体，主要是由于金融行业普遍存在的交易成本和信息不对称问题。而随着科技进步，计算机的广泛应用以及大数据时代的来临，大幅度削减了交易成本。通过降低金融机构成本，提高交易量，现代金融体系的运行效率得以实现飞跃。信息技术的快速发展同时为投资者提供了监督资金流向的渠道，提高了其识别风险的能力，减少了发行证券的阻碍，对缓解逆向选择和道德风险问题起到了重要作用。在两方面因素的共同作用下，企业与投资者对银行的依赖程度有所降低，而证券市场相对于商业银行的劣势在一定程度上得到了弥补，在充分发挥其流动性优势的前提下，证券市场在整个现代金融体系中的重要性日益增强，国家金融结构面临着重大转型。在宏观金融政策开始向市场化金融体系倾斜的大背景下，可以预见证券、保险、信托等行业作为非银行金融机构的主体将得到快速发展以满足金融服务多样化的市场需求。一级市场的改革配合企业债券市场的发展，也将进一步提升直接融资的比重，保证实体经济充足的资金供应。此外，金融业是高技术含量的产业，与计算机服务、通信技术等行业结合紧密，金融体系的现代化与市场化离不开尖端科技的大力支持。因此，未来金融业将带动高科技行业协同发展，相互促进与提升，发挥各自优势，共同加快产业金融化与金融电子化的进程。 金融体系市场化的第二个层次是，要在社会资源配置中充分发挥金融市场的作用，这包括利率市场化、资产证券化、放松金融管制等一系列相关措施，其中以利率市场化最具有代表性。中央银行将利率决策权下放，由金融机构通过资金市场供求状况自主决定其利率水平，就可以发挥金融市场自身的调节作用，实现利率管理、传导与结构的市场化。目前，中国已于2013年全面放开了金融机构的贷款利率管制，完全实现利率市场化不再是遥不可及的目标。从金融机构的角度来讲，利率市场化后，商业银行一方面可能会在一定程度上提高其贷款利率，通过利差的扩大增强盈利能力。另一方面，在被赋予更大自主权的情况下，银行会实施更为严格的贷款审批制度，从而降低不良贷款的比率，提升信贷质量，对风险进行有效控制。同时，利率市场化将加剧银行间竞争，在较大程度上冲击传统的银行业务。为保证盈利水平，商业银行将拓展其业务渠道，加快转型升级，促进业务结构调整，最终实现经营模式的多样化。从企业的角度来讲，差异化利率为企业提供了更加广阔的选择空间，降低了其融资成本，而作为国家一直大力支持的中小型企业尤其会从中获益。因此，利率市场化通过银行业间的竞争更有效地促进了实体经济各行业的发展。从储蓄者的角度来讲，激烈的利率竞争可能导致银行面临前所未有的破产风险，为维持社会稳定，国家或将推行存款保险制度，保护储蓄者利益。储户还会普遍从银行存款利率的提升中获益。随着银行信用审核体系的完善，信用评级优良的客户将获得更加优惠的贷款。从社会的角度来讲，金融机构间的竞争将导致存款利率的下降，进而促使商业银行以更有效的方式吸收社会闲置资金，为各行业未来的发展进行金融储备，提升国家经济运行效率。再者，利率市场化有利于发挥价格杠杆的调节作用，营造公平竞争的市场环境，提升商业银行金融服务水平，促进金融创新。随着金融体制改革的不断深化，金融市场化进程的不断推进，最终中国将形成以市场供求状况为基准，中央银行进行宏观调控，以“看不见的手”来引导经济资源配置的现代金融体系。 2.金融体系的网络化是未来现代金融体系发展的亮点 互联网金融是金融体系网络化在实践中的具体体现，目前其在中国的发展程度已经超过了许多发达国家，成为金融领域的热点。这是由中国独特的国情所决定的。随着中国整体经济水平的提高，居民手中盈余资金量增长迅速，加上网络普及程度的提升，丰富了居民的投资渠道，开启了便捷迅速、成本低廉的交易模式，互联网上的融资开始快速崛起，已达到不容忽视的规模。可以预见，未来中国现代金融体系的创新将主要集中于互联网在金融领域的广泛应用，云计算、大数据、搜索引擎、移动支付等信息技术手段与传统金融业态的结合将开辟网络金融的新纪元。当前金融机构与非金融机构都参与了金融体系的网络化，共同组成了中国互联网金融的格局。 金融机构的网络化是指传统金融业务的网络化。网上银行、网络证券、网络保险等业务的涌现减少了金融机构的运行成本，提升了金融业的服务水平。网上银行是中国商业银行早期网络建设的成果，业务规模逐年上升，但是与其他发展得如火如荼的新兴互联网金融业态相比，其发展速度还有待提高。网上银行通过借助互联网技术不但为银行降低了服务成本，还为客户节约了时间成本，给客户提供了更多的让渡价值与增值服务，实现了互利双赢的目标。通过加大宣传力度，网上银行的普及面还会进一步提升，并且除网上支付、信用卡业务等服务外，银行还可开发简单易用的网银系统，发挥在线优势，打破地域限制，拓展服务领域，让网上业务成为未来银行盈利的主要手段。现阶段，中国网上银行的发展还远未进入饱和期，其前景依然十分广阔。网络证券主要是指证券的网上交易，投资者通过网络平台进行开户、委托、支付、清算等交易过程，实现即时交易。证券公司则可减少资金投入，通过计算机管理提升业务处理速度，将操作流程标准化，降低营业部差错率。随着信息披露制度的不断健全，网络宽带速度的提高，网民数量的增长，网络证券市场的发展条件日益成熟。未来，证券行业的发展前景主要会体现在三个方面，一是交易模式集约化，二是服务方式综合化，三是支付手段移动化。中国证券业将充分发挥网络证券的规模经济效益，充分利用资源共享优势，提高管理水平，增强风险防范能力。随着网络证券竞争程度的加剧，仅靠佣金收入难以保证券商利润，证券公司将为客户提供包括信息咨询、资产管理等在内的全方位服务以实现盈利增长。 网络保险也是未来发展的趋势。网络保险的主要内容是保险产品的网络销售，保险业务的网络化以保险企业内部的信息化与电子化为发展契机，在互联网上进行全程的投保、核保、给付、赔偿等流水线作业。从保险公司的角度讲，互联网省去了保险推销等中间环节，无需支付保险代理人、经纪人的费用，降低了经营成本，并通过网络宣传拓宽了客户来源。从投保人的角度来讲，网络保险有助于保护隐私，并且网上较为公开、全面的信息为投保人对不同保险公司的业务进行比较提供了便利。除了上述这些目前已存在的网络金融业态外，无物理营业网点的直营银行、收费较低而为客户提供财富管理服务的在线折扣券商等发达国家的网络化金融业务也将相继在中国出现。 非金融机构的网络化主要是指网络运营商通过互联网开展的各类金融服务，这些业务可分为三类。第一类是在网络平台上销售金融产品，即依靠大数据对客户信息进行收集和分析，向个体提供贷款或者金融消费服务。目前这类业务走在国内前沿的有阿里小贷、京东白条、余额宝等。余额宝依托支付宝，以高息吸引客户，在金融体系网络化的同时也开启了货币基金化的进程。第二类是网络融资，目前中国已有超过500家活跃的P2P网络贷款平台，通过互联网面向大众为创意产品募集资金的众筹模式也在中国蓬勃兴起。网络融资的门槛低，产品创新性强，其本质是互联网技术与民间借贷精神的结合，往往被视作未来金融领域的蓝海。但作为新兴金融业态，网络融资尚未完全纳入金融监管框架之内，因此诈骗、破产等现象也是层出不穷。因此，完善网络融资的信用体系建设，加强法律保护，出台相关监管政策是保障其健康发展的必要措施。第三类是金融信息服务，此类业务不直接从事金融交易，而是构建金融产品及信息发布的网络平台，提供搜索服务，因此严格来将，其属于互联网金融的外围业务。但金融体系的网络化离不开信息服务的大力支持，公众也能通过此类渠道寻找最佳投资途径，因此，此类业务提升了金融资源的匹配效率，也是现代金融体系不容忽视的组成部分。 总之，非金融机构的网络化围绕的是融资民主化这一核心，即让普通民众也能够参与借贷、股权融资等金融活动。非金融机构的网络化与金融机构的网络化不是处于彼此冲突的对立面，二者应当相辅相成，通过资金的优化配置，共同营造和谐高效的互联网金融生态圈。 3.金融体系的国际化是未来现代金融体系发展的核心 中国在世界经济中占有重要地位，金融是经济活动的媒介，中国金融业未来发展的关键在于与国际接轨，现代金融体系走向全球，实现国际化是大势所趋。有鉴于此，中国早已启动金融国际化进程，但由于中国尚未完成工业化，第三产业尤其是金融业的发展水平仍然与发达国家有较大差距，因此提高金融业在国民经济中的比重，实现金融体系国际化的道路还十分漫长，在未来较长一段时期内，争取融入到全球金融体系之中是构建现代金融体系的核心任务。中国金融体系的国际化可以从两方面来看，一是吸取发达国家金融业的先进技术与发展经验，二是将具有中国特色的现代金融体系推广到发展中国家去。 发达国家的金融体系存在很多缺陷，并不完善，但是仍然有许多值得中国借鉴和思考的地方。首先，各发达国家普遍奉行金融自由化理念，即采取放松金融管制、金融机构准入自由、允许合业经营以及资本自由流动等政策，金融自由化具有二重性，过度的自由化政策会加剧金融体系的脆弱性。但从金融业开放性的本质来讲，政府的确不应对金融机构和金融市场干预过多，否则会扭曲市场机制，因此整体上来看金融自由化是利大于弊的。中国在深化金融体制改革的过程中，应当推进金融自由化政策，减少金融抑制，确立市场机制的基础性作用，以增强国内储蓄能力，促进利率和汇率市场化，实现经济增长。其次，发达国家往往重视现代通信技术，尤其是互联网与金融业的结合。虽然近年来互联网金融在中国发展迅速，但其技术含量较低，尚未成为金融业态主流。将来中国金融体系的发展应当紧密配合计算机和通信技术的进步，清除国际金融市场间的信息传递障碍，采用大规模、高速度、低成本的金融交易处理技术，实现高效率的国际资本流动和交易清算。最后，发达国家的金融创新能力较强。以本国经济实力为后盾，发达国家的金融业依托强大的创新能力来满足贸易与投资国际化的需求，不断突破金融管制，创造垄断利润。创新能力正是中国金融体系的短板，通过汲取发达国家的经验，将符合中国国情的创新成果直接应用于金融体系的发展过程中，可以缩短金融国际化进程，使中国早日完成对现代金融业的改造。金融领域的创新关键在于思维的创新，通过鼓励以市场为导向的金融创新，未来中国也将不断涌现出新的金融市场、金融产品以及金融衍生工具等全新载体以适应金融业发展的需要。 随着2008年美国次贷危机的爆发，美国在世界金融体系中的地位产生了动摇，西方发达国家实行的金融体制不再对全球金融市场起支配作用。一方面，世界各国，尤其是发展中国家，亟需一种符合本国国情，能够维护国家经济稳定运行的现代金融体系，这正为中国金融体系走向全球提供了广阔的市场前景。另一方面，实施“走出去”战略，对于启动中国特色金融体系国际化进程，将中国金融体系的影响力波及全球具有重要意义。中国实施“走出去”战略的三大步骤依次是货币制度、银行贷款体系以及证券市场。随着中国经济实力的增强，人民币在周边国家已成为较为坚挺的硬通货，推动人民币国际化进程，使其最终成为世界货币是中国货币制度迈向世界的关键。为扩大人民币在境外的流通度，中国需要与更多国家签订双边货币互换协议，并与主要贸易伙伴扩大协议范围。通过扩大以人民币计价的金融市场规模，提高国际贸易中以人民币结算的交易比重，使以人民币计价的金融产品成为国际主要金融机构的投资对象，中国便能改变现有的世界货币分配格局，享受铸币税等国际货币红利，将中国的货币制度推向全球。目前中国向拉美、非洲、东南亚等国家提供的主要是各种美元贷款，但是在货币制度国际化的基础上，中国对外贷款体系可成功升级为人民币贷款，由国家开发银行和进出口银行共同引领发展中国家的开发型金融业务。此外，在全球主要金融中心设立银行分支机构，在世界范围内进行系统性投资布局，构建服务于中国企业的全球金融信息网也是银行贷款体系国际化的重要组成部分。货币制度与银行贷款的国际化将提升复制中国经验的发展中国家工业化水平，为更先进的金融业务提供经济基础，同时也为中国“走出去”战略的最关键一步——证券市场的国际化创造条件。虽然间接融资仍然是新兴国家金融体系的主流，但证券行业同样拥有广阔的市场。一方面，这些国家的大规模基建项目可以通过在海外人民币市场发行债券进行融资，另一方面，发展中国家的大型企业还可以在香港发行股票上市，并吸引大型跨国金融机构进行投资。通过将中国的金融模式推广到全球，在国际上开发潜在金融市场，有利于中国成为发展中国家金融规则的制定方，有利于中国实体经济在这些区域的发展，有利于构建以中国为首的，影响其他国家工业化发展的国际金融体系。 注释： ①美国联邦储备委员会于1933年开始实行《Q条例》，主要内容是对活期存款、定期存款和储蓄存款实行利率管制，即禁止联邦储备委员会的会员银行对其所吸收的活期存款(30天以下)公开支付利息，此外还对上述银行所吸收的储蓄存款和定期存款规定了利率上限。后来，至1986年4月被废除，Q条例逐渐成为对存款利率进行管制的代名词。 ②此为当年12月31日数据，下同。 ③中国银行间市场交易商协会是由市场参与者自愿组成的，包括银行间债券市场、同业拆借市场、外汇市场、票据市场和黄金市场在内的银行间市场的自律组织，主管单位为中国人民银行。协会英文名称为National Association of Financial Market Institutional Investors，缩写为NAFMII。 ④参引自高惠璇编著《应用多元统计分析》，北京：北京大学出版社，2005。 ⑤参见王斌会编著：《多元统计分析及R语言建模》，暨南大学出版社，2010。
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