我国货币政策信贷传导机制研究，本文主要内容关键词为：信贷论文,货币政策论文,机制论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
[中图分类号]F832 [文献标识码]A [文章编号]1004-4175(2010)03-0073-04
当前，我国市场经济模式下的货币政策体系正在逐步建立起来，货币政策工具和中介目标趋于多样化，但是这些货币政策工具和中介目标都必须和货币政策传导机制相契合。研究我国的货币政策传导机制不仅有助于我们把握货币政策的数量、力度和方向，也能为如何选择恰当的货币政策工具和中介目标提供有益的建议。在利率、信贷、资产价格和汇率四种传导机制中，信贷传导机制在我国货币政策体系中有着特殊的地位和作用。这一方面是因为在计划经济时代信贷计划政策一直扮演着相当于货币政策的角色，对经济增长和物价水平有着重要影响，这种影响一直延续至今；另一方面是因为我国的金融体系是银行主导型体系，银行信贷是居民和企业最主要的融资渠道，这使得信贷传导机制也成为我国货币政策传导最重要的途径之一。随着我国经济金融体制改革的深入，中国人民银行一直试图建立间接调控的货币政策体系，信贷传导机制也正在经历从“计划”向“市场”的转变，为此，验证当前我国的信贷传导机制是否是一种间接调控的传导机制就成为本文研究的主要目标之一。本文通过对信贷传导机制的研究，旨在说明我国信贷传导机制的特点以及它和典型市场经济体制下的信贷传导机制的差异，分析其存在的主要问题，并提出优化我国信贷传导机制的政策建议。
一、我国货币政策信贷传导机制的地位、作用及其演变
在四种传导机制中，目前理论界对信贷传导机制的研究最为详尽，得到的实证支持也较多[1](P40)。典型市场经济体制下的信贷传导机制包含三个渠道：一是银行借贷渠道，二是资产负债表渠道，三是企业现金流渠道。货币政策通过信贷传导机制的这三个渠道直接影响了居民和企业的支出水平，使得它相对于其他货币政策传导机制发挥了更直接、更显著的作用，这使它越来越被各个国家的中央银行所重视。当前我国的信贷传导机制能否像典型市场经济国家一样在上述三种渠道中都发挥作用，决定了我国的信贷传导机制是否是间接调控的机制。
在改革开放后的相当长一段时间里，信贷传导机制是我国货币政策唯一有效的传导机制。我国中央银行制度确立之前，货币政策是完全意义上的直接调控。1984年1月，中国人民银行成为中央银行，并逐步启用市场化的间接调控手段。从1985年开始，我国货币政策进入了计划和市场两种手段并用的调控时期，既运用直接调控手段控制信贷规模，又运用间接调控手段调控货币供给量，如再贷款、再贴现、存款准备金率、公开市场操作等。1985年至1998年，信贷规模管理是中国人民银行主要依赖的手段，其他市场化的间接调控手段都是辅助手段，而信贷规模管理发挥着实质性作用。在此期间，由于信贷规模管理制度不断受到挑战，信贷实际投放规模一再突破中央银行的计划规模，中央银行开始改进信贷规模管理制度，推行资产负债比例管理，但资产负债比例管理的本质仍然是管理信贷。
在1998年实现货币政策间接调控之前，我国货币政策始终依赖信贷计划，相应的货币政策依赖信贷机制进行传导。而在信贷传导机制的三种渠道中，又以银行借贷渠道为主，资产负债平衡表渠道和企业现金流渠道的作用微弱。商业银行的贷款行为不是在贷款风险和收益之间进行权衡，而更多的是一种地方政府、商业银行和企业之间的博弈结果。这不仅导致了效率损失，也带来了银行不良贷款问题和金融风险[2](P35-52)。
从1998年开始，我国货币政策体系改革取得了突破性进展。以取消对商业银行信贷规模的限额控制、改革存款准备金制度和扩大公开市场业务为标志，货币政策调控开始由直接调控向间接调控转变。一旦我国货币政策间接调控体系确立，真正实现了利率市场化，中央银行的信贷传导机制就会逐渐呈现西方典型市场经济国家的特征。简言之，此时中央银行就可以通过调整存款准备金，使得商业银行可贷资金量上升，进而实现投资增加、产出扩大。但是，从1998年至今，建立市场化的、间接调控的货币政策体系的目标是否已经实现，这是下文实证研究的主要目的。
二、我国货币政策信贷传导机制的实证检验
要验证我国信贷传导机制是否已成为一种间接调控的传导机制，或者说要验证信贷规模是否已成为我国货币政策体系中的传导机制变量，需分两步来进行：第一步是证明它能影响产出增长率、通货膨胀率等最终目标，第二步是证明它受中央银行货币政策调控的影响。如果它只影响产出增长率、通货膨胀率等最终目标，但不受货币供给量调控的影响，说明它是独立于货币供给量调控的货币政策之外的另一个货币政策工具。如果是这样，就说明中央银行仍然坚持着直接调控的信贷政策。
我们首先建立一个产出变量作为被解释变量、政策变量(包括货币政策和财政政策)作为解释变量的向量自回归模型。产出变量包括房屋新开工面积、出口额、进口额、房地产开发投资总额、工业总产值、固定资产投资总额和社会消费品零售总额，政策变量包括M1、M2、财政支出和信贷规模。同时，我们还加入了消费者物价指数(CPI)变量作为解释变量，从而使我们能够分析政策变量对实际产出变量的影响。在这里，格兰杰因果检验的滞后阶数为6阶，我们假设政策变量对产出变量的影响有6个月以内的滞后期。格兰杰因果检验的结果列在表1中，表1中的2至8行的每一行代表一个向量自回归方程，每一行的第一列的产出变量为被解释变量。表1中的数字表明拒绝原假设(政策变量不是产出变量的原因)的概率值(P值)。由于我们分析的数据有很强的季节性，所有非百分比数据都经过季节调整，然后进行对数化，这表明我们分析的不是绝对值之间的关系，而是变化率之间的关系。
表1的格兰杰因果检验表明，和M1、M2、财政支出等其他政策变量相比，信贷规模对房地产开发投资总额、工业总产值、固定资产投资总额、社会消费品零售总额等四个最重要的产出变量有着显著影响。虽然对房屋新开工面积、出口额和进口额等三个变量的影响不显著，但笔者认为房地产开发投资总额、工业总产值、固定资产投资总额、社会消费品零售总额等四个变量能更好地代表国内生产总值的内涵。这一结果说明，信贷规模对我国经济的实际产出变量有显著影响。
接着，我们还要分析信贷规模对通货膨胀率的影响。表2的格兰杰因果检验显示，在5％的显著水平下，信贷规模是CPI的格兰杰显著原因，CPI也是信贷规模的格兰杰显著原因，两者具有显著的因果关系。这说明，信贷规模能够有效地调控通货膨胀率，可以作为一个有效的政策变量。与此同时，中央银行的信贷政策也对CPI做出了显著反应，这表明在中央银行信贷政策的反应函数中，CPI是其中一个解释变量，中央银行也根据CPI的变动调整了信贷规模等政策变量。
表1和表2的检验表明，信贷规模能有效调控产出增长率和通货膨胀率等最终目标，完成了本文检验的第一步。
对信贷传导机制检验的第二步就是检验信贷规模和货币供给量之间的相关关系。如果信贷规模是传导机制变量，那么它受货币供给量的间接调控的影响，否则它就是中央银行的一个独立的货币政策工具。这意味着中央银行不是通过货币供给量间接调控信贷规模，而是通过信贷政策直接影响信贷规模，即通过信贷额度管理或窗口指导等办法直接干预信贷规模。
表3的格兰杰因果检验表明，信贷规模和M1、M2、财政支出之间不存在显著的因果关系，这说明了信贷规模是独立于M1、M2、财政支出之外的政策变量。因此，与其说信贷规模是传导机制，不如说它是货币工具变量。
1998年前后，我国货币政策的调控模式发生了很大变化。1998年之前，中国人民银行一直实行信贷规模管理；而1998年之后，则放弃了信贷规模管理，宣布实行以货币供给量为中介目标的间接调控政策。为了区分1998年前后我国货币政策调控模式的变化，笔者分别作了1998年1月-2008年12月和1990年1月-2008年12月两个样本区间的格兰杰因果检验，但结论是一样的。这表明，虽然1998年之后我国实行以货币供给量为中介目标的间接调控政策，但是实际上货币政策当局和银行监管当局对商业银行的信贷规模施加了各种直接或间接的影响，使得我国的信贷规模仍然是不受货币供给量间接调控的独立政策变量。
三、我国货币政策信贷传导机制的效率损失问题
在典型的市场经济中，中央银行通过调整货币供给量或货币市场利率影响商业银行的资金成本，而商业银行根据资金成本和市场风险自主决定信贷规模，中央银行直接控制的变量只有货币供给量(或货币市场利率)，信贷规模和实体经济变量都是由货币供给量间接调控的。但是，在我国，信贷规模往往是由政府信贷政策直接干预决定的，而不是由中国人民银行的货币政策间接调控决定的。因此，政府直接调控信贷规模是我国信贷传导机制的主要特征。
就我国货币政策体系的调控能力而言，信贷传导机制的这一特征既有优势也有劣势。其优势是信贷规模对产出变量和通货膨胀率的影响很显著，表明中央银行拥有可有效调控的货币政策工具，能够在经济衰退期间推动经济复苏，也能在经济过热期间抑制通货膨胀。信贷传导机制能强有力调控的优势恰恰也是它的劣势。有效控制和效率损失是一个永恒的矛盾。中央银行能有效调控信贷数量，针对宏观经济的过热或过冷状态进行调整，可以避免宏观经济大起大落，但是中央银行对商业银行的过多行政干预，也可能导致商业银行乃至整个宏观经济遭受效率损失。中央银行对商业银行的信贷干预本质上是信贷配给，它导致的问题包括以下三方面：
其一，信贷规模与政府投资及国企投资具有较高的相关性，但对居民消费和民营企业投资的影响较小。这一现象可以从前文的实证检验中得到支持。表1的检验显示，信贷规模对固定资产投资、房地产开发投资有着显著影响。即使在1998年之后，我国商业银行信贷的主要投放方向仍是国有企业投资和国家基础设施项目建设投资，这使得我国的信贷对固定资产投资和GDP的推动作用特别明显。信贷有倾向性的投放可能导致产能过剩、重复建设、银行不良贷款等多重问题，不利于经济结构优化和经济的可持续增长。
其二，政府直接干预信贷规模，影响了商业银行自主经营、自负盈亏的市场化决策和利润最大化，不利于商业银行等金融机构的市场化运营。商业银行不能根据其利率成本和市场风险相应地调整信贷投放量，使得其在宏观经济萧条时期承担过多的信贷风险，导致大量不良资产。当然，我国商业银行信贷投放非市场化经营的主要责任不完全在于中央银行，地方政府、国有企业对商业银行地方分行的高度影响力使得我国商业银行的信贷投放一直难以摆脱行政干预的色彩。2002年以来国有商业银行的上市重组推动了公司治理结构的完善，这在一定程度上改善了信贷投放被地方政府和国有企业过多干预的状态。
其三，政府直接干预信贷规模会导致一个衍生问题，即中小企业融资难。中小企业是我国经济增长的重要动力之一，也孕育着我国未来产业发展和技术创新的方向。但无论是1998年之前还是1998年之后，中小企业融资难问题一直是我国金融体系的一个痼疾。在宏观经济风险较高时期，商业银行为了避免承担风险，对中小企业的贷款避而远之，而把贷款主要投给国有企业，这是不良资产产生的主要根源；在宏观经济风险较低时期，商业银行也不愿意向中小企业大量投放，因为中小企业的贷款规模小，成本高，收益不稳定，而针对大型国有企业的贷款规模收益很显著。
四、结论和政策建议
货币政策工具和中介目标与货币政策传导机制相互契合是货币政策有效发挥作用的前提和保障，市场经济模式下的货币政策体系需要间接调控的传导机制与之相配合，如果没有市场化的传导机制作为基础，所谓的市场化的、间接调控的货币政策体系将成为空中楼阁，不能有效发挥作用。诸多研究表明，我国1998年之后建立的以货币供给量为主要目标的货币政策没有发挥实际作用[3][4]。由于信贷传导机制存在的问题，我国货币政策体系离市场化还有一段距离要走。
本文的实证分析表明，信贷规模对宏观经济的最终目标有着显著的推动作用，但货币供给量对信贷规模的影响并不显著。因此，与其说信贷规模是我国货币政策传导机制，不如说它是货币政策工具，因为它是货币政策当局和银行监管当局直接行政干预的变量，而不是像典型市场经济国家那样的由央行间接调控的变量。
政府直接调控信贷规模是我国信贷传导机制的基本特征，这对中国货币政策体系的调控能力而言既有优势也有劣势。其优势是信贷规模对产出变量和通货膨胀率的影响很显著，表明我国中央银行拥有可有效调控的货币政策工具。但是其导致的问题也是多方面的：它可能导致产能过剩、重复建设、银行不良贷款等多重问题，不利于经济结构优化；干预商业银行的自主经营、自负盈亏的市场化决策，影响了商业银行的利润最大化；导致中小企业融资困难，等等。
针对上述问题，我们不能完全舍弃信贷规模的调控，而应该扬长避短，从以下三方面努力建立市场化的、间接调控的信贷传导机制。
首先，要防范商业银行的系统性风险。发挥信贷传导机制优势的前提是保障信贷传导机制的良性运作，而信贷传导机制的良性运作依赖于商业银行体系的安全和稳健。因此，不仅要避免大规模的不良贷款出现，也要防止公司治理结构不完善导致的运营风险，更要规避商业银行在风险资产投资中可能出现的风险。如果我国各大商业银行再次出现20世纪90年代末那样的大范围、大规模的不良资产，我国经济恐怕就要重蹈日本20世纪90年代的覆辙。
其次，要进一步推动商业银行的市场化经营。推动信贷传导机制的市场化，是规避我国信贷传导机制劣势的必然选择。为此，要积极促进商业银行的市场化经营，完善国有商业银行的公司治理结构，真正实现政企分开，减弱政府直接干预对信贷投放的负面影响，尽力避免政府直接干预信贷传导机制导致的经济效率损失。只有当商业银行把利润最大化当作其主要目标时，才会根据资金成本和市场风险自主决定其信贷规模，中央银行才能通过调控准备金和利率间接调控信贷规模。
最后，要加快推动信贷规模从货币政策工具向中介目标的转变。对商业体系的改革和完善只是进一步稳固了信贷传导机制目前的运行状态，当宏观经济出现较大风险时，信贷额度控制将会再次成为中央银行的应急手段。若让中央银行完全放弃对信贷规模的直接调控可能导致较大的负面影响，将使得中央银行失去一种强有力的调控工具，不利于我国渐进式改革的逐步推进。因此，既要使得金融市场风险和信贷风险可控，又要让中央银行掌握有效的货币政策调控手段，就必须将信贷规模作为货币政策中介目标，这是适合我国宏观经济体制特点的改革方向。
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