我国天使投资运作模式的探索，本文主要内容关键词为：运作模式论文,我国论文,天使论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、序言
天使投资现象历史悠久。早在13世纪，著名的旅行商马可·波罗就得到了天使投资人的资助。天使(或称天使投资人)这个术语则源于1900年代早期，指的是对百老汇戏剧生产进行投资的人。20世纪80年代，新罕布什尔大学的创业投资研究中心最早在学术方面正式运用“天使”来描述这种特定的投资人及投资方式，并为学术界所认可。
一般认为，天使投资人是向小型私人创业企业提供风险资本的个人，是创业企业的第二轮融资者，天使投资发生在创业者已经花完其家庭或朋友的钱之后，在接触创业投资机构(VC)之前。天使投资是一种非正式创业投资模式(informal venture capital)，在欧美等西方发达国家已发展得较为成熟，规模上已经超过了机构创业投资。
从发达国家的实践来看，天使投资作为创业企业早期权益资本的重要来源为创业企业提供了新的融资渠道[1]，有效解决了创业企业融资难的问题，有力地推动了创业企业的发展。因此，积极探索适合我国国情的天使投资发展模式显得尤为必要，它在改善中小企业融资环境、提高中小创业企业融资效率、推动中小企业发展、完善资本市场结构等方面具有重要的理论和现实意义。
20世纪90年代，我国中小创业企业大批涌现，在种子期和创业期存在巨大的资金需求，同时改革开放以来，随着社会经济的快速发展，人民生活水平大幅度提高，我国民间财富大量积累，已经具备发展天使投资的良好宏观经济背景和充足的民间资金供给。
目前我国天使投资发展模式主要有以下三种：第一，天使投资人俱乐部及天使投资人网络模式。两者分别通过有形组织和网络的模式为天使投资人和创业者提供信息交流平台，实现双方的投融资愿望；第二，李开复“创新工场”模式。“创新工场”即“天使投资+创新产品构建”，该模式的运作程序是：团队中的创意师提出创意，由李开复亲自挑选20个进行尝试，通过层层筛选，最后留下5个项目投入天使资本成立分公司；第三，天使投资与完全事业型企业孵化器结合模式。该模式是指孵化器通过各项优惠政策吸引天使投资人对创业企业进行天使投资。
然而，上述模式也存在很多问题，例如在我国经济发达地区建立的天使投资人俱乐部和天使投资人网络，表现出针对性不强、投融资双方信息不对称、隐私易泄漏、缺乏增值服务等问题；而“创新工场”凝聚的很可能是一流的创意人才，很难是一流的创业者，同时一流的创意和一流的创业企业不能被批量生产；完全事业型企业孵化器与天使投资结合模式最大的问题在于孵化器是非营利的公益性组织，可能会导致政府、天使投资人与创业者三方对企业的孵化目标不一致，造成资本浪费。本文将在上述模式的基础上，提出创建非营利性的天使投资人网络、发展多种形式的天使投资人俱乐部、设立政府天使投资引导基金、建立天使投资人俱乐部(网络)与孵化器对接机制等模式促进天使投资在我国的快速发展。
二、创建非营利性的天使投资人网络
从国外天使投资发展情况来看，政府在非营利性天使投资人网络的创建初期扮演了重要角色，如美国的天使资本电子网络(The Angel Capital Electronic Network，ACE-Net)，欧洲的EBAN(European Business Angel Net)[2]，在创建初期均得到了政府的扶植。
基于我国目前天使投资网络覆盖面小且都是私人或者民间组织发起创建，提供的项目以及服务有限等问题，政府应当积极引导并推动非营利性天使投资人网络的建立。非营利性天使投资人网络可以由中小企业局(或者其他政府部门)负责创建、运行和维护，并承担网络主要的运行费用，通过口令控制系统，为天使投资人和创业者提供地区性乃至全国性的网上交流平台，为创业企业提供一个全国性的网上权益资本市场。
(1)非营利性天使投资人网络的设立方式：非营利性天使投资人网络由政府出资建立，网络实行会员制，包括天使投资人会员和创业者会员。网络广泛吸收投资精英人士成为天使投资人会员。会员实行分级管理，通常可分为一般会员和高级会员，根据不同的等级缴纳相应数额的会费(只用于网络的日常运营和维护)并享有不同的权限，如信息浏览范围的大小和获得一定的优先重点推荐权等等。建立创业企业、创业者的诚信记录，阻止不良企业进入网络获得再融资的机会。
在天使投资人信息公示方面，为保护部分天使投资人隐私，对有特殊要求的天使投资人不公布其具体信息，只公布其投资意愿信息。同时，对天使投资人网络中的天使投资人依据投资规模和提供增值服务与否进行分类备注，这样对于有大量天使投资人关注的创业者可以依据自己的需求选择更适合自己的天使投资人。
(2)非营利性天使投资人网络的运行方式及增值服务：天使投资人网络设立常设机构，除维护网络外，该机构的主要工作有：为天使投资人、创业者和专家提供面对面直接交流的机会，提高天使投资人和创业者的沟通效率，降低双方信息不对称的问题；提供多种增值服务，如为潜在天使投资者提供投资教育培训；邀请有投资经验的天使投资人开展投资经验宣讲活动；创造有吸引力的论坛，为天使投资人和创业者提供一个交换信息的平台，引导更多的天使投资人和创业者形成主动交流的意识。
(3)非营利性天使投资人网络的发展方向：在建设初期，非营利性的天使投资人网络可以是地区性的，随着业务的开展，天使投资人网络应向联盟的方向发展，即地区性的天使投资人网络通过联合形成新的天使投资人网络平台。在此基础上作为联盟的成员可以投资联盟中任何一个网络中的项目，从而为创业者与天使投资人提供更广泛的接触机会。由政府创建的非营利性的天使投资人网络将有效地促进天使投资人网络的规范化发展，同时可以作为政府扶植天使投资发展实施优惠政策的平台，改善天使投资人和创业者的信息不对称问题，提高天使投资市场效率，从而有力地推动天使投资的发展。
三、发展多种形式的天使投资人俱乐部
从国外天使投资发展情况来看，天使投资人群体已经从最初的非正式、口头网络发展到非常专业化的复杂的组织，为创业企业提供了一个非常有效率的融资市场，也使天使投资人更能有效地发现投资机会，例如美国华盛顿地区的“晚餐俱乐部”就是非常有名的天使投资人组织。因此，我国应鼓励发展多种形式的天使投资人俱乐部，通过论坛、沙龙、讲座、联谊等形式，全方位整合资源，构筑一个创业企业与天使投资人交流合作的平台。
俱乐部可以实行会员制，广泛吸收律师事务所、会计师事务所、投资银行、商业银行、创业风险投资(管理)公司、私募基金、大中型企业等机构的高管人员和成功人士成为天使投资人俱乐部会员。会员在加入俱乐部前应允诺投入一定资金作为天使投资基金。会员享有基本权利及义务，如免费参加一年若干次的俱乐部活动，免费获得俱乐部所有会员可公开的信息，享有俱乐部各种增值服务，参加俱乐部组织的其他各项活动，可以要求俱乐部组织开展交流活动及投资融资、项目推介、市场调查和培训等商务活动。同时会员也应该遵守俱乐部的规章制度，执行俱乐部决议，维护俱乐部合法权益，积极参加俱乐部活动，向俱乐部提供个人和企业资料以便于会籍管理，同时兑现加入俱乐部时所作出的投资承诺。
俱乐部中设立常设机构，定期召开俱乐部会议，同时还负责俱乐部的日常工作。天使投资人俱乐部可以通过俱乐部会议的形式开展如下活动：投资机会推介和评估会、论坛活动、讲座与培训、商务考察、研究咨询、创办期刊、会员联谊以及符合俱乐部宗旨的其他活动。其中，投资机会推介和评估会议是由需要融资的创业企业向天使投资人陈述其商业计划，推介其投资项目，并接受天使投资人咨询，创业企业陈述结束以后，由天使投资人决定是否予以投资[3]。
设立天使投资基金是俱乐部运作的关键。天使投资基金可以采取有限合伙制，其本质是实现天使投资人的联合投资。天使投资基金由俱乐部会员按其投资能力和投资意愿提供。同时，俱乐部会员可以根据自身的投资偏好及对项目的评价选择，通过天使投资基金进行追加投资。基金由俱乐部理事会负责管理，理事会可以设立项目评审委员会，负责对创业企业项目进行评审。这种天使投资俱乐部中天使投资人联合投资的行为，可以有效地降低投资风险，同时通过天使投资人网络，吸引更多的潜在天使投资人进入天使投资俱乐部，参与投资活动。
俱乐部的投资活动可以采取多种方式，既可以进行多元化投资，即不一定专门投资于某一领域，只要是优秀且有潜力的项目，俱乐部就进行跟踪和投资；也可以重点关注某个领域，如生物医药、新材料、信息技术等等，这种投资活动主要是由于俱乐部中多数会员具有某一领域的专业知识和经验，他们往往就自身的专业优势选择对其熟悉的领域进行投资；同时俱乐部投资活动的多样化还可体现在所关注的创业群体方面，例如俱乐部可以专门为女性创业者或大学生创业者进行天使投资。
四、设立政府天使投资引导基金
在国外，政府出资设立天使投资引导基金的模式已经较为成熟。然而在我国暂时还没有出台相关优惠政策，促进天使投资发展。针对这一问题，本文提出在我国设立政府天使投资引导基金以促进天使投资的发展。
政府天使投资引导基金是指由政府财政部门出资设立，负责资金的计划审批、使用和监督，同时由科技管理部门辅助监督项目进展情况跟踪的基金。天使投资引导基金参照创业投资引导基金运作模式，通过天使投资人俱乐部(网络)的平台直接资助天使投资人的投资活动，其本质是实现政府与天使投资人联合投资。政府设立天使投资引导基金主要有两方面的用途：一部分与天使投资人形成联合投资；另一部分作为投资失败和投资损失的补偿金[4]。
基金中作为政府与天使投资人形成联合投资的部分，以风险共担方式吸引天使投资人俱乐部(网络)中的天使投资人参与投资。对于天使投资人俱乐部(网络)中的天使投资人，可在与创业企业达成投资共识后向政府天使投资引导基金提出联合投资的申请。政府天使投资引导基金通过跟进投资和投资保障等方式资助天使投资人投资创业企业。跟进投资是指天使投资人投资之后，引导基金跟随投入创业企业。投资保障主要针对处于犹豫阶段的天使投资人，天使俱乐部(网络)承诺在引导基金资助期内，对创业企业提供辅导并制定辅导目标，辅导期满后，如辅导目标实现，则天使投资人应向创业企业提供投资。获得政府天使投资引导基金投资的初创企业享受优先进入孵化器进行孵化的机会。
政府天使投资引导基金应遵循以下原则：第一，在对初创企业的投资总额中，政府引导基金的投入应占较小的比例，而来自天使投资人俱乐部(网络)的天使投资资金应占较大的比例(如1︰9的比例)比较合理，因为政府引导基金投入的主要目的是为了引导天使投资资本进入创业企业，所以政府引导基金投入额不宜过大；第二，政府引导基金在进入创业企业时应约定，存续期不宜过长，一般不超过5年，因为天使投资人一般不热衷投资于期限过长的项目；第三，政府引导基金投入创业企业不应受到地域限制，而应注重项目质量，这将有利于优秀项目顺利获得天使投资。
基金的另一部分作为天使投资风险补偿金，在天使投资人全部或部分损失的时候，政府天使投资引导资金拿出一部分对天使投资人的损失进行补偿。同时，政府部门应当制定针对天使投资人投资行为的税收优惠政策，提高天使投资人特别是潜在天使投资人的投资热情。例如，可以为天使投资人俱乐部(网络)中的天使投资人提供投资税收抵免政策；对投资于高新技术企业的天使投资提供5年100%税收减免；对设立天使投资基金的天使投资人俱乐部提供税收减免；对天使投资人个人来自天使投资活动的收益进行税收减免等等，以此提高天使投资人投资热情，减少天使投资人的投资风险，保护天使投资人合法权益。
五、建立天使投资人俱乐部(网络)与企业孵化器对接机制
企业孵化器与天使投资都以扶植创业企业为己任，这为企业孵化器与天使投资的对接提供了可能。在美国，天使投资机构与当地科技孵化器相结合的模式并不少见，然而在我国，天使投资与企业孵化器融合促进天使投资发展的模式存在很多问题。基于此，本文提出建立天使投资俱乐部(网络)与孵化器对接机制，该模式是指通过对接实现天使投资俱乐部(网络)为孵化器提供优质项目和再融资平台，孵化器为来自天使投资俱乐部(网络)的项目提供孵化培育机会的模式。
孵化器与天使投资人俱乐部(网络)对接机制体现在以下三个方面：首先，在天使投资人俱乐部(网络)中获得天使投资的创业企业享有优先进入孵化器进行孵化培育的机会；其次，对天使投资人俱乐部(网络)中已有天使投资人感兴趣的、具有潜力的项目，由天使投资人俱乐部(网络)推荐给孵化器，孵化器对其进行培育后再交还天使投资人俱乐部(网络)以获得更多的天使投资，对该项目感兴趣的天使投资人可以承担部分在孵化器中孵化的成本，同时该类天使投资人在后续投资中将享受更优惠的投资政策；第三，由企业孵化器将需要再融资的优秀项目推荐给天使投资人俱乐部(网络)，获得企业孵化期所需要的资金[5]。
天使投资与孵化器在上述三方面的对接机制需要孵化器与天使投资人俱乐部(网络)定期举行项目与资金对接会。对接机制实现天使投资人俱乐部(网络)中成熟项目和具有良好潜质的待完善项目获得孵化培育的机会，促进科技型中小企业健康快速地发展壮大，同时也解决了企业孵化器中部分企业在发展中需要再融资的问题。企业孵化器将需再融资的项目反馈到天使投资人俱乐部(网络)中，应当作为优先项目获得天使投资，使得需要再融资的项目在孵化期内正常孵化壮大。
建立天使投资人俱乐部(网络)与企业孵化器的对接机制有以下几点意义：我国企业孵化器多是政府出资建立的，享受国家财政补贴，而采用该模式后，无论是进入企业孵化器的项目还是在孵化器中需要再融资的项目，都可以获得来自天使投资人俱乐部(网络)的天使投资，从而减轻企业孵化器的资金压力，同时也减轻政府财政负担；该模式还能够减轻企业孵化器寻找项目的职能要求，企业孵化器与天使投资人俱乐部(网络)的对接，使企业孵化器足不出户，就可以与优秀项目进行对接；该模式在减少企业孵化器运行成本的同时，也减轻了企业孵化器花费大量时间寻找项目的负担，使企业孵化器可以专注于对创业企业进行培育；该模式中具有良好潜质项目的培育可以按照天使投资人的意愿而不是政府的发展目标来实施，有利于吸引天使投资人的积极参与。
六、结束语
在西方发达国家，近年来天使投资得到了快速的发展，在改善创业企业融资方面起着积极的作用，已经成为各国多元化、多层次资本市场不可或缺的重要组成部分。随着我国人民收入水平的提高和民间资本的不断积累，天使投资在我国的发展环境已逐渐成熟。
本文在分析我国天使投资发展现状及存在问题的基础上，借鉴国外天使投资成功经验，从提高天使投资人的投资热情、改善天使投资市场效率、拓宽投融资双方交流渠道、减少天使投资人的投资风险、提高天使投资人投资实践能力、保护天使投资人合法权益等方面入手，探索我国天使投资运作模式并提出具体操作办法，主要包括创建非营利性天使投资人网络、发展多种形式的天使投资人俱乐部、设立政府天使投资引导基金、建立天使投资人俱乐部(网络)与孵化器对接机制四种运作模式。相信上述天使投资运作模式有利于促进我国天使投资市场的规范发展，有利于解决创业企业融资难问题。