银行间债券市场不同券种收益率的相关关系，本文主要内容关键词为：收益率论文,债券市场论文,银行间论文,关系论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
我国银行间债券市场自1997年形成至今，已成为资本市场的重要组成部分，在国家宏观经济政策传导方面发挥着其他市场无法比拟的作用，成为我国进行宏观调控的重要场所。
以下，本文以我国银行间债券市场中交易活跃的国债、政策性金融债、央行票据以及信用类债券（包括企业债、中期票据）的到期收益率为研究对象，利用金融计量学的相关理论方法分析各类券种到期收益率之间的内在长期稳定关系和相互影响关系，以期为债券交易的操作实践提供可资借鉴的决策依据。
模型简述
（一）时间序列平稳性的单位根检验
如果F统计值大于临界值，则拒绝原假设，得到x是引起y变化的原因；反之，接受原假设。
样本数据与检验结果
鉴于我国银行间债券市场交易活跃的债券品种主要有记账式国债、政策性金融债、央行票据、企业债、中期票据以及短期融资券，故选取中央国债登记结算公司编制的上述各券种到期收益率（采取2006年3月至2010年8月）为主要研究对象，并且根据市场不同投资者对不同期限债券的需求程度，针对不同券种选取的关键期限如表1所示。
（一）收益率平稳性检验
首先，以1y国债收益率为例，为了确定最大滞后阶数，对1y的国债到期收益率进行单位根检验，将AIC的值汇总见下附表。
确定最大滞后阶数p=5，说明1y的国债收益率是非平稳序列。然后对其进行一阶差分，过程同上，确定其一阶差分的最大滞后阶数p=4，检验结果如表2。
ADF统计值大于1%显著性水平下的临界值，说明1y国债收益率进行一阶差分后是平稳序列，即1y～I(1)。其他期限国债最大滞后阶数如表3。
同理，可对政策性金融债、央行票据、AAA企业债以及AAA中期票据做平稳性检验，得出其收益率序列同样在99%的置信水平下呈现一阶单整序列①，
（二）协整检验
采用EG两步检验法对市场交易活跃同类型债券的不同期限以及不同类型债券之间的长期均衡关系进行研究，探寻其中的关联关系。
1.国债
本文选取银行间债券市场中交易较为活跃的3、5、7和10年期国债的期限作为研究样本，通过协整关系的检验，可得表4。
以3年期国债收益率为例，根据检验结果，其与5年期、7年期和10期年的收益存在长期均衡关系，并可以如下协整方程表示：
结果表明，3年期的国债收益率与5、7、10年期的国债收益率存在长期均衡关系，并且各期限之间互存协整关系，3年期的收益率变动1个百分点，5年期的收益率同向变动2.07个百分点，而7年期和10年期的则会反向变动0.81和0.28个百分点。因此可见，3年期和5年期收益率波动的关联性更强，而3年期与7年期和10年期的相互影响较弱。
同理可分析5年期国债收益率，结果是其与7年期的相关性更强；以10年期国债收益率为例，结果是7年期的影响要远强于3年期、5年期的影响；而7年期则与5年期、10年期的关联性较强。
2.政策性金融债
仍选取银行间债券市场中交易较为活跃的3、5、7和10年期限的金融债作为研究样本，通过协整关系的检验，可得表5。
协整方程为：
POLICY03Y=-0.042606+2.224964*POLICY05Y-1.198364*POLICY07Y-0.035914*POLICY10Y
结果表明，政策性金融债在主要期限上的收益率同样在99%的置信水平下存在长期均衡的协整关系，通过协整方程分析不同期限之间的联动关系，结果基本与国债一致，短期受长期的影响较小，反之亦然。
3.不同类型债券之间的协整检验
以3年期的国债、金融债、央票与AAA企业债为研究样本，可得表6。
协整方程为：
GOV03Y=0.253151-0.136562*CORP03YAAA+0.703150*POLICY03Y+0.233915*CEN3Y
上述四类债券同样存在相互协整的关系，国债收益率与金融债、央票有着同向变动，并且其中3年期的金融债与其他三类债券的关联性最强，即3年期国债、央票与AAA企业债的收益率变动在长期看来对3年期金融债影响最大。
4.两类信用债间的协整关系检验
以3年期的AAA企业债和AAA中期票据为研究样本，可得协整关系如表7。
协整方程为：CORP03YAAA=-0.261847+1.071019*MTN03YAAA
说明3年期的AAA企业债与3年期的AAA中票也存在长期均衡关系，3年期的AAA企业债变动1个百分点，3年期AAA中票同向变动1.07个百分点。
（三）因果检验
本文依然选取银行间债券市场交易频率活跃、具有一定代表性的券种和期限进行分析，并采用Granger因果检验法，以研究不同券种之间、不同期限之间、不同信用评级之间收益率变动的因果关系或传导关系，序列数据选择滞后为2期，用表8来表示各变量之间存在的Granger因果关系。
结果表明，对于市场中交易活跃的券种，不同期限和不同评级之间是存在一定的单向因果关系的，即具有单向引导性。
第一，短期国债和长期国债的收益率变动将更多影响中期国债收益率；
第二，政策性金融债5年期和7年期收益率相互的因果关系不显著，整体来看，短期和长期的收益率变动更多影响中期收益率；
第三，短期的国债收益率会影响金融债收益的变动；而中期，则是金融债对国债具有较强的因果关系；在长期限端两类债券之间不存在显著的因果关系；
第四，企业债中3年期和5年期为市场主要期限品种，交投也最为活跃的，不同年限企业债中不同信用评级之间的因果关系也不尽相同，这也折射出市场交易过程中各类投资者对企业债的不同期限、不同评级各有喜好。
研究结论与实践指导
本文采用单位根检验、协整理论以及Granger因果检验等时间序列方法，研究了银行间债券市场上主要券种、主要交易期限以及主要评级之间的均衡关系、因果关系。
通过分析发现，3年期国债和其他主要期限的国债之间存在长期的均衡关系，并且从因果关系来看，3年期国债收益率变动会逐步传导至10年期限。当存在较大行情时，3年期国债的收益率会出现大起大落，然后会带动5年期、7年期和10年期，其中与5年期的相关性最为强烈。因此在交易过程中，可以在短期国债收益率下跌趋势中，同时配置一部分较长期限的国债，也可以波段交易一部分中短期的国债；当短期国债收益率有回升趋势时，便是一个前导信号，应将中期或长期国债尽快抛售，尽量压缩久期。对于信用类的企业债或中期票据，本文得出的联动关系也可以为投资者交易决策起到一定的辅助作用。
注释：
①在99%置信水平下，ADF统计量的临界值为-2.568129；在95%置信水平下，临界值为-1.941257；在90%置信水平下，临界值为-1.616408。
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