银行导向型和市场导向型金融体系的比较分析，本文主要内容关键词为：导向论文,金融体系论文,银行论文,市场导向论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
近年来，人们对发展中国家（或新兴国家）金融体系的最优形式进行了大量的探索，以期为这些国家的金融改革和金融体系设计提供指导。从世界范围来看，我们可以把不同国家的金融体系粗略地分为两类，即银行导向型金融体系和市场导向型金融体系。前一类以德国、法国和日本为代表，而后一类则以美国和英国为代表。前者的企业外部资金主要来源于银行的贷款，而后者的企业外部筹资以资本市场（股票市场和债券市场）为主。对最优金融体系的探索实际上就是研究这两类金融体系的优劣。对这一问题的认识随着时间、经济环境等的变化而有所不同。20世纪80年代及以前时期美国金融市场恶意接管的大量发生，进而导致公司关注短期利益甚于长期利益及经济增长缓慢，而同时德国、日本等银行导向的金融体系优于市场导向的金融体系。20世纪90年代，伴随着美国经济的长期繁荣和日本经济泡沫破灭后长期经济萧条，大量的文献认为市场导向的金融体系是较优的。事实上，不同国家的金融体系的形成有其历史、经济、政治及社会传统根源，不同的金融体系在公司治理、风险分担、资源配置以及经济发展中的作用等功能方面各有优劣。这可从美国、英国、日本、德国和法国的经济发展得到说明。本文安排如下，第一部分为金融体系的特征，第二部分回顾近年来关于两种金融体系优劣的争论，第三部分建立一个理论模型为分析提供一个框架，第四部分为结论与启示。
一、金融体系的特征
在现代经济中，金融体系对资源配置而言是至关重要的。总体而言，通过金融体系，家庭储蓄流向企业部门，并能在不同企业之间配置投资资金。金融体系使家庭能够平滑跨期消费，企业能够平滑跨期支出，使企业和家庭能够分担风险。然而，国家不同，金融体系不同，其功能差异很大。如前所述，可以把金融体系粗略地分为银行导向型和市场导向型。德国和美国的金融体系可视为两者的代表，而其他国家则居于两者之间（见图1）。
图1 金融体系概览（资料来源：Frankin Allen et al 2000。）
在美国，金融市场在资源配置上起着重要的作用；在德国，金融市场相对不重要，而银行在资源配置上起着极为重要的作用。三家主要的全能银行——德意志银行(Deutsche)、德累斯顿银行(Dresdner)和商业银行(Commerzbank)控制了企业部门的资源配置。而美国是数量众多的小银行与大银行并存，直到为1999年，商业银行和投资银行是分离的。在英国，金融市场历史悠久，并且也起到了重要作用，但与美国相比，英国国内的银行业是高度集中的，日本有成熟的金融市场，但在过去50年的大多数年份里，集中性的银行体系一直控制了资源的配置。法国的情况与德国相似，其银行在历史上处于主宰地位，对企业来说，金融市场一直不重要。通过在不同时期内直接拥有主要银行和其他金融中介的所有权，法国政府的地位较其他国家的政府重要得多。对公司治理结构而言，在美国和英国，股票市场为公司控制权的转移提供了市场，特别是，敌意接管的可能性被视为约束管理者的手段。在日本和德国，银行的监督起到了与敌意接管相同的外部监督作用。事实上，不同类型金融体系之间的比较是复杂的，每一金融体系都有其优劣。在分析金融体系时，重要的是要理解不同金融体系之间的重要权衡（见图2）。
图2 不同金融体系特征的权衡（资料来源：Frankin Allen et al 2000。）
美国竞争性的、市场主导型的金融体系有不稳定的倾向，大量的信息在公众中扩散所致的“搭便车”问题模糊了搜集信息的激励，公司控制权市场强加给企业某些外部约束。德国集中性、银行主导型的金融体系提供了风险分担机制和稳定性，没有太多的信息在公众中扩散，不会产生“搭便车”问题。从对市场的依赖方面看，英国的金融体系与美国相近，但在金融部门的集中度和监管的松紧程度上差别。日本和法国的金融体系在金融部门的高集中程序、不太依赖市场和公司治理的弱外部约束上更为相近。最后，当市场变得日益成熟时，市场和中介的联合是重要的(Frankin Allen et al 2000)。
金融体系的形成有其历史、经济、政治及社会传统根源，1719-1720年发生的两件相互关联的事件——即英国的南海泡沫和法国的密西西比泡沫，成为金融体系发展的分水岭。两个国家对此采取的不同应对措施导致了两种截然不同的金融体系，即以股票市场为主导的盎格鲁——撒克逊模式和
二、两种体系的优劣：文献回顾
从19世纪以来，许多经济学家认为银行导向的金融体系有利于储蓄动员、识别好的投资及良好的公司控制，在经济发展的早期阶段和较差的制度环境中尤其如此。然而，另外的人则强调市场在分配资本、提供风险管理工具及减轻与过强的银行相联系的问题等方面的优势。对于不同金融体系的比较优势，经济学家已建立了大量的模型，Allen and Gale(1999)对此作了全面的回顾。
银行导向型观点突出了银行的下述正面作用：1.获取关于公司和经理人员的信息进而改进资本分配和公司治理效率(Diamond,1984;Ramakrishnan and Thakor,1984)。2.管理代表性的，跨期的和流动性的风险进而促进投资效率和经济增长(Allen and Gale,1999;Bencivengaand-Smith,1991)。3.动员资本以利用范围经济(SirriandTufano,1995)。银行导向型观点也强调了市场导向型金融体系的缺点。比如，Stigliu(1985)认为在成熟的市场中信息传递快且公开，这降低了投资者搜集信息的激励。然而，由于银行与企业有长期关系，且有关信息不会立即泄露到公众市场，银行能够减轻这一问题(Boot,Greenbaum,and Thakor,1993)。BootandThakor(1997)认为作为投资者联盟的银行在监督企业和减缓借款后的道德风险（资产替换）方面优于市场。银行导向观点的支持者也强调流动性市场创造了一种近视的投资气氛(Bhide1993)。在流动性市场上，投资者能够你成本地卖掉其持有的股份，所以没有激励去对公司施加有力的控制。因此，根据银行导向观点，市场的发展会阻碍公司控制和经济发展。进一步说，Gerschenkron(1962)和Rajan and Zingales(1998)强调强势银行体系比市场更有效地强制企业偿还其债务，在合约执行能力弱的国家尤其如此。RaianZingales(1998)还指出，在具有较差法律体系的国家，银行导向型金融体系更有利于经济增长，而随着法律体系的改善，市场导向型金融体系更有利于经济增长。
与此相对，市场导向观点突出功能完好的市场能够促进增长。1.由于可在大的流动性市场上容易地交易信息以获利，给予了强的激励去搜寻公司信息(Holmstrom and Tirole,1993)。2.由于公司接管相对容易且易于把对管理层的补偿和公司绩效相联系，市场导向的金融体系有利于增强公司治理(Jensen and Murphy,1990)。3.有利于风险管理(Levine,1991;Obstfeld,1994)。市场导向型观点也强调了银行的问题，强势银行通过提取信息租金和保护关系企业而妨碍创新(Hellwig,1991;Raian,1992)。管制较少的强势银行会与公司经理勾结以损害其他人的利益和阻止有效的公司治理(Hellwig,1998;Wenger and Kaserer,1998)。与此相反，竞争性的资本市场在聚集分散的信息和把信息有效地传递给投资者过程中起着积极的作用，这有利于公司融资和经济绩效(BootandThakor,1997;Allenand Gale,1999)。BoydandSmith在其1998年的模型中指出随着国家的发展，其金融体系也变得更加市场导向，
MeronandBodie(1995)和Levine(1997)提出了另一种观点——金融服务观。这一观点缩小了银行导向和市场导向争论的重要性。它强调金融安排——合约、市场和中介可改善市场的不完善和提供金融服务。也就是说，金融安排能够评价潜在投资机会、施加公司控制，改善风险管理、增强流动性和使储蓄动员更容易。根据这一观点，主要的问题不是银行或市场，而是创造一个环境使中介或市场能够提供良好的金融服务。由此可见，金融服务观实际上是银行导向观和市场导向观的综合（折衷），其重点是创造功能良好的银行和市场，而把争论置于次要地位。法律和金融观可作为这一观点的一个特例。法律与金融观（La Porta,Lopez-de-Silanes,Shleifer,and Vishny1998,2000，简称LLSV）突出了在创造增长——促进金融部门中法律体系的作用。认为金融是一系列的合约，这些合约的定义及效用大小是由法定权利和执行机制决定的。从这一观点来看，运作良好的法律体系有利于市场和中介的运行。LLSV(2000)指出与仅关注一国是银行导向或是市场导向相比，对于区分金融体系，法律及其执行机制是一种更有用的手段。Levine(2002)利用跨国数据对银行导向金融体系与市场导向金融体系与经济增长的关系进行实证研究，其结果既不支持银行导向观点也不支持市场导向观点。而是与金融服务观点一致，即发育良好的金融体系对经济有正的影响。更特别的是，数据与法律体系在决定增长——促进的金融服务水平上起关键作用的观点一致。其结论突出了加强投资者法律保护和增强合约执行效率的重要性。
Vladimir Popov(1999)全面论述了两种金融体系的特征，指出了四点重大的区别：
首先，在日本、德国和其他欧洲大陆国家，通常是由几个大的股东（一般是银行）持有绝大部分股票份额，几个大的银行控制着全部信用的绝大部分，有能力影响非金融公司的投资决策：而在英国、美国和加拿大，股票所有者是相当分散的，敌意收购和杠杆收购相当普遍，商业银行与投资银行分离。
其次，在英美的市场导向体系中，公司主要依赖内源融资，因此更独立于大银行。事实上，银行导向的国家和市场导向的国家之间的差别更多地反映在对公众融资（股票和债券）和私人融资（银行贷款）的方式选择上，而不是反映在融资的数量上。
第三，在银行导向体系中，由银行提供的外源融资所占的比重较高，而在美国，公司的资金更多地来源于证券的销售。
第四，美国的银行体系比其他西方国家的银行体系更分散。
通常认为，基于强大的证券市场的金融体系更灵活、更适合于风险项目。相反，德日模式则表明银行和金融机构处于有能力对非金融公司的投资决策施加影响的位置。美国模式通常被认为更富竞争性，而欧洲和日本模式则被认为是一种能够降低风险、减少银行破产和减少不稳定性的模式。银行导向型金融体系和市场导向型金融体系之间的区别也可看作是集中性体系和分散性体系之间的区别，以集中性金融机构为基础的金融体系更适合于为大型长期项目动员资金。分散化的、以证券市场为基础的金融体系则能够为每一个项目标价（通过股标市场定价），但这些风险由投资者自己而不是由中介机构（银行）来承担。基于市场的金融体系领事依赖于专业化银行，而基于银行的金融体系中居于主要地位的是全能银行。
事实上，20世纪80年代以来，发达国家的金融体系呈现出同一化的趋势，德国、法国和日本先后通过金融改革，积极培育和推进资本市场的发展。而美国等市场导向型金融体系的国家则通过改革取消对银行的管制，积极发展全能银行。
三、信息、中介和市场：一个简单模型
从理论上说，市场和中介在流动性提供、事后监督、解决不确定性和风险、降低交易成本和为新技术融资等方面各有优劣。对此作全面分析需较大篇幅，所以这一部分仅分析信息、中介和市场，即中介和市场对新技术的融资绩效的差异。经济的进程很大程度上取决于技术变迁的速度，技术的改进可以通过新产业的发展或新技术在现有行业中的发展来实现。在任何一种情形下，融资都是重要的。当创新开始时，相关信息很少，存在着多种多样的观点，市场在这种情况下有显著的优势，它使很多人直接参与决策，为了进行决策他们必须获取信息，因此成本很高，但其巨大的优在于每个人都能够根据他们自己的意愿投入或撤回资金，这种灵活性表明至少有一些创新项目有可能获得资金支持。当积累了大量的经验时，相关信息很丰富，它适合于标准的融资方式，即通过中介融资。中介的主要优势在于信息的获取比较经济，仅仅只需要管理者是知情者。当存在着广泛的一致性时，能够带来相当大的成本节约。观点的多样化和风险程度是决定市场和中介相对绩效的关键。市场在为那些新的或是几乎不能获得相关资料的产业，即为缺乏信息和投资人持不同意见的一些产业融资是特别有效的。下面通过一个简单的模型来对此作进一步说明，不知情的投资人预期项目获得的净收益为：
Vu=aH+(1-a)L
其中a为投资人成为“乐观者”的概率，H,1分别为乐观和悲观者的预期收益。即使收益为正数，投资人也有可能通过成为知情者而做得更好。在市场融资下，每一个希望成为知情者的投资者必须支付成本c，当变成知情者之后，当且仅当投资人是乐观者时，他才愿意投资该项目，因此成为知情者的回报为：
VM=aH+(1-a)O-c=aH-c
如果建立中介是完全有价值的，则建立在管理者是乐观的基础之上的报酬正数，并且每个投资人都同意给项目投资的充要条件是管理者是乐观的，其回报为：
VI=a[βH+(1-β)L]+(1-a)O-c/I=a(βH+(1-β)L)-c/I
其中β是当管理者是乐观的时，随机选取的投资人是乐观的概率，I投资人的数量。
不同的融资方式下的回报可以总结如下：
(1)没有报资，0
(2)不知情的投资，Vu=aH+(1-β)L
(3)市场投资，VM=βH-c
(4)中介投资，VI=a(βH+(1-β)L)-c/I
结论：使V*=max｛O,Vu,VM,VI｝，当V*=O时，没有投资是最优的；当V*=Vu时，不知情的投资是最优的；当V*=VM时，市场融资是最优的；当V*=VI时，中介融资是最优的。当且仅当aH-c＞a(βH+(1-β)L)-c/I，即a(1-β)(H-L)＞c-c/I时，则严格地选择市场速效而非中介融资。当且仅当满足与上面相反的不等式时，严格地选择中介融资而非市场融资。
上述不等式左边的项a(1-β)(H-L)可理解为直接融资和中介融资下预期报酬的差别，该差别是由于中介融资下投资人的偏好的不一致而引起的。a(1-β)是投资人持悲观态度时对项目投资的概念。H-L为投资人持悲观态度而非乐观态度时对项目投资而导致的损失。不等式右边的项c-c/I为直接融资和中介融资下信息成本的差别。该不等式清楚地表明了两种融资方式的权衡。它指出有以下的因素决定了融资方式的选择：
(1)事前的乐观程度，a
(2)观点的多样性，1-β
(3)项目的风险，H-L
(4)信息成本c和投资人的数量I。
当其他因素不变时，a的增大使市场融资更有可能优越于中介融资，a越大，则当投资是市场融资时的预期回报也越大，因为每个投资人都是乐观的。另外，在中介融资下，只有部分投资人同意管理者的决策，因此，投资人预期回报的增加要少一些。
当其他数值不变时，观点多样化(1-β)越高，则偏好市场融资的可能性也越大。
当其他因素不变时，随着用(H-L)来计量的风险的增大，a(1-β)(H-L)也随着增大，而等式右边的c-c/I则不受影响，这样就更可能偏好市场融资。
当其他因素不变时，获取信息的成本c越大，需要提供资金的人数也就越多，则偏好中介融资的可能性越大，中介融资的全部优点在于信息成本通过授予管理者决策权而得到分担，c，I越大，分担成本所带来的好处则越大。由上述分析可知，一个国家金融体系的选择和设计必须考虑其信息成本和产业结构。当信息成为较高，产业结构以农业和传统的工业部门为主时，银行导向型金融体系更能促进经济增长；当高新技术产业成为一国经济最重要的产业，而信息生产和处理成本较低时，市场导向型金融体系较优。
四、结论与启示
本文比较分析了两种金融体系的特征及其优劣的争论，对发达国家的大量分析表明，两种制度各有优劣，实证分析既不支持市场导向观点也不支持银行导向观点，而是与金融服务观的观点一致，即发育良好的金融体系对经济增长有正的影响。因此，从政策层面来看，针对金融基础设施的政策要比针对金融结构的政策要有效得多，即必须采取基础设施建设型政策，促进信息的生产和交流，完善相关法律体系。改善以贷款人的权利保护机制，能使贷款人和潜在借款人双方都获益；通过披露信息和企业内部人员滥用权利状况，可以保护少数股东的权益；限制银行和其他机构的左右市场的能力可以促进金融发展；不断完善的信息基础设施可以促进小借款人的市场准入，提高专业性微观金融机构的管理创新和业务操作技术（世界银行2001）。
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