防范国债风险的政策设计，本文主要内容关键词为：国债论文,风险论文,政策论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、提高偿债能力，控制和化解风险的基本思路
国债管理政策的核心和灵魂是，在国家能够掌握和控制风险的范围内，尽可能充分发挥国债手段的积极作用，促进经济的持续、稳定增长。从一个较长的历史时期考察，一般来说，宏观经济保持稳定增长是一个国家提高偿债能力、控制和化解风险的重要物质基础；经济不发展，提高偿债能力便会成为无源之水。但从较短时期看，为拉动经济增长，国债发行规模的扩张又势必会相应增大政府的偿债风险。因此，国债管理政策的艺术也就体现为正确把握和平衡潜在风险经济增长之间的微妙关系，并从中积极寻找一条低风险、高增长的经济发展道路。
沿着这一思路，国债管理政策围绕提高偿债能力、控制和化解风险的目标，在实践操作中也就演变出两个主要途径：其一，针对国债发行、流通、偿还的整个国债管理过程，控制和化解潜在的风险，通过降低国债发行成本，巧妙安排国债发行品种和期限，使待偿国债余额在较长时期内均匀分布；其二，积极完善国债对宏观经济的影响传导机制，提高国债政策对社会总需求的拉动力度，力争以较少数量的国债尽可能对社会总供需状况形成更大的积极影响。
以上两种途径，第一种途径较为直接，效果明显，是大多数国家在多数时期通常所惯用的方法；第二种途径则着眼于长远，从国债与宏观经济的内在运行机理出发，通过国债影响经济效益的提高，从间接的角度控制和化解风险。从这两种途径所涉及到的国债管理范围分析，第一种途径属于狭义的国债风险管理范畴，第二种途径则从更为广泛的角度探索国债优化管理的具体政策措施。
在发达市场经济国家，由于微观经济主体对宏观经济信号的变化十分敏感，国债对社会总供需影响的传导机制已经相对健全，因此，这些国家一般都将第一种途径作为国债管理政策的重点。我国的情况与此则有很大的不同。经过20多年的改革，微观经济主体预算约束虽有所硬化，但离市场经济的要求还有相当大的距离，在现实生活中微观经济主体往往对经济信号的反映较为迟钝。宏观管理当局正在积极探索和积累有效运用国债手段的途径，并借鉴国际经验为我所用，但毕竟总体管理水平还不可与发达市场经济国家同日而语。可以说，我国国债管理政策无论从国债对宏观经济影响的力度上还是速度上，都还有很大的潜力可挖。从更根本的层面考察，通过前述两个途径提高偿债能力和防范、控制、化解国债风险，是完善宏观经济调控体系的一项基础性工作，也是建立社会主义市场经济体系的一个不可分割的组成部分。
二、加强国债管理，控制潜在风险
（一）统一政府外债管理，防范外债风险
目前，我国外债管理仍呈现“五龙治水，条块分割”的局面，“借、用、还”诸环节脱节相当严重，不利于防范和化解风险。1998年广东国信作为原来我国重要的对外筹资窗口，因为不能偿付到期外债而被迫关闭，直接影响了我国在国际资本市场的形象。标准普尔和穆迪等机构纷纷下调我国的国际信用评级，导致我国在国际资本市场的融资成本大幅上升。世界各国利用外债的种种经验教训也表明，政府外债（包括政府机构及“官办公司”举借的外债）从借入到最终偿还，与国家财政有着密切的联系，并对国家财政和政府的国际信誉产生重要影响。因此，应当考虑按照市场经济的要求，由国家财政对政府外债实行统一管理。
统一管理政府的外债，包括逐步统一对外举借政府外债的窗口，统一管理政府外债的借入、转贷和偿还，使政府外债“借、用、还”由分散转向有效的统筹协调，健全政府外债的借入和使用秩序；逐步将政府外债纳入预算管理的轨道，加强外债“借、用、还”的规划性和加强对官办机构、公司外债的监管；努力提高外债资金的使用效益，增强国家财政的外债偿还能力。
（二）逐步建立国债偿债基金制度，实现债务资金良性循环
对于逐步建立国内偿债基金，可考虑以下几个主要来源：一是国家预算每年按一定比例留存划拨；二是从每年的发债收入中提取一部分；三是对国有资产或国有股份出售的一次性收入提取适当比例。
（三）适度控制国债发行规模，调整国债期限品种结构
1994年以来，我国国债规模增长较快，年度发行规模平均增长28.5%左右，年底累计国债余额的年均增幅约为34.3%。 虽然从国债负担率这项指标来看并不算高，但是考虑到我国财政收入占GDP 的比重较低，以及近几年国债余额的增长率远远高于GDP增长率， 名义指标虽不能反映实际状况，但与国债性质相同的负债规模亦较大的情况，我们仍需适当控制国债规模的增长速度。
在发债品种的选择上，可考虑逐步将附息国债作为主要品种，使国债的利息偿付能够在待偿期内均匀分布，避免国债还本付息集中在某一时段从而可能引发偿债风险。在发行期限的选择上，针对目前偿债高峰及利率水平较低的现状，应在适当安排短期国债发行数量的同时，增加5～10年期以上国债的发行份额。
（四）加强地方政府层次的债务制度建设与管理
我国地方政府按现行法规不得发债，但从长计议，地方债在市场经济新体制中必有一席之地。近两年中央代地方举债是一种过渡形式。今后有必要通过加强制度建设，形成地方政府债务管理与运营的一整套规范（包括不经中央批准，不得变相举债和为企业举债担保），以有效控制相关风险。
三、完善市场体系，健全传导机制
国债管理政策的最终目标在于促进国民经济稳定、持续增长，但从国债管理活动的实施到对国民经济产生影响作用，其间还会有一个传导的过程。我们通常可以观察到，在发达市场经济国家，国债相对规模通常要比我国大若干倍，但他们偿债风险并不大，其中一个非常重要的原因就在于这些国家已经建立起比较完善的传导机制，能够很快将国债管理政策的变动通过流动性效应和利息率效应传递，影响社会总供需，进而实现宏观经济的调控目标。所谓“流动性效应”，是指政府通过发行或买卖国债等行为对货币供给施加影响，调节货币供应量和银根松紧，增加或降低社会资金的流动性；而“利息率效应”则是指政府通过发行可买卖国债等行为对国债市场利率产生影响，通过国债这一基准收益率进而影响整个金融市场的利率水平，通过利率的变化调节消费和投资，最终达到拉动或抑制社会总需求的目标。以上两种效应综合起来，发达市场经济国家就可以较充分地运用发行国债的手段，为宏观调控目的服务，同时又可以把偿债风险控制在低水平。
反观我国可以发现，由于受多种因素的影响和制约，国债对宏观经济的传导机制尚未很好形成，国债调节的传导力度和速度存在很大的耗损，意味着政府必须发行更多的国债才可达到预期的目标，进一步说，政府也就因此承担了更大的偿债风险。由此可见，建立一个良好的传导机制对于提高偿债能力、控制和化解风险极为重要。当然，完善传导机制会涉及很多因素，但国债市场的发展和培育是建立这一传导机制的前提和基础，国债对宏观经济的流动性效应和利息率效应只有依托国债市场才能较好体现，进而将影响逐步扩散到整个经济体系。针对我国目前的国债市场现状，亟须在以下几个方面加以完善：
（一）逐步实现场内和场外国债市场的统一化
1997年6月， 为防止股市风险转移到银行领域继而可能引发更大范围的风险，商业银行按指令退出了深沪两个场内债券交易市场，并限定在另外开辟的银行间债券交易市场进行交易。这样，深沪两个场内债券交易市场和银行间债券交易市场隔绝开来，银行间债券交易市场由于市场主体的单边性，交投极不活跃。市场的分割不但使紧缺的资金不能得到有效配置，而且场内、场外两个市场产生了两个市场利率，两者缺乏联动性，难以对宏观经济形成流动性效应和利息率效应。
目前，基金管理公司和部分资产质量较好的证券公司获准进入银行间债券交易市场，但这种交易所引起的资金流和债券流是极不对称的，基金管理公司和证券公司在银行间债券交易市场通过拆借或回购融入的资金能够单向流入深沪两个交易所，而购买的国债和其它金融债券不能通过转托管进入深沪两个交易所。因此，场内和场外两个市场如此并存，不利于解决市场分割的问题。看来这一格局只应掌握为过渡性的，并应积极创造条件将两个市场合理整合。市场不统一，国债市场就难以在宏观经济调控体系中通过流动性效应和利息率效应来调节社会总供需，也难以建立起一个完善的传导机制。
建立统一的国债市场并不是指将场内和场外两个市场简单地合二为一，而是指信号的统一、利率价格的统一。要做到这一点，必须允许交易主体、资金和债券三者都能在两个市场间适当自由流动，即要有进出规则的统一。
（二）国债发行应以可上市流通券种为主体，并积极改进发行方式
近些年，为满足广大人民群众的购券需求，同时也力求降低发债成本，在国债发行对象的选择上以凭证式国债为主，面向个人投资者发行，而一般不能上市流通。从这几年的实践看，凭证式国债在节约成本方面的优势往往不如记帐式国债，应考虑进一步鼓励和吸引机构投资者持有国债，并发展招标等发行方式。从根本上讲，发债应服从和服务于宏观经济的整体目标，近年我国要加大国债对GDP的拉动力度， 扩大内需，如上所述，必须重视如何形成一个完善的传导机制，而机制能够运转的前提就是在市场上有大量的国债在流通、在交易，机构投资者应成为交易市场的主力。因此，今后国债的发行应以可上市流通券种为主体，并发展招标发行等方式。
（三）促进商业银行充分参与国债市场，并保持足够的交易量
在商业银行、保险公司、基金管理公司、证券公司、财务公司等各类投资者中，近年可进一步将国债承销商的重点放在商业银行。这里的主要原因一方面是因为商业银行营业网点分布广，资金实力较大，另一方面的原因在于：在银行和非银行两类认购主体中，我国近年金融活动以银行为主力的局面不会有很大改观。银行系统认购或持有国债，通常会更为显著地影响资金的社会流动性。
如前所述，商业银行在银行间债券市场进行交易，由于交易主体的单边性，交投稀少。要解决商业银行交易量的问题，仍须从建立统一的国债市场入手，通过交易主体、资金和债券三者在两个市场的适当自由流动解决单边性问题，不断扩大商业银行的交易量及在整个国债市场的交易份额，从而提高国债对宏观经济的影响力度。
（四）加大中央银行公开市场操作的力度
中央银行利用吞吐政府债券而调节货币供给量的公开市场业务，是以较大规模的政府债券作为基础的。目前，中央银行虽已实行了公开市场操作，但力度仍小，尚难以对整个宏观经济产生很大的影响。今后，要加大公开市场操作的力度，须在以下两个难点有质的突破：一是以何种方式使中央银行持有大量的国债，同时又不会造成通货膨胀；二是调整和完善中央银行对商业银行的利率体系，使公开市场操作成为商业银行可从中央银行获取资金的最主要来源。
在以上四个因素中，中央银行和商业银行是建立完善的传导机制、提高国债宏观经济效能的重要参与主体，统一的国债市场是参与主体进行交易的场所，可流通的国债则是参与主体进行交易的载体。四者关系的合理定位和关联机制的合理塑造，都是防范、控制、化解和提高偿债能力不可或缺的重要因素。
四、探索建立宏观监测、预警指标体系
由于相关影响因素的多样性与差异性所造成的国债问题的复杂性，迄今为止所得到的国际经验中，尚无一种相对成熟的关于国债风险的宏观监测、预警指标体系可资借鉴。但从中国现代化过程中经济转轨、宏观调控的客观需要出发，又确有作这种努力即探讨建立一套监测、预警指标体系的客观需要。我们建议有关方面组织协作课题攻关，从粗到细，逐步搭起一个指标体系的框架。
作为初步的构想，我们认为这一监测、预警指标体系至少包括四个层次的内容：
（一）宏观经济指标
1.GDP增长速度（增长率）
2.就业率／失业率
3.通货膨胀率／紧缩率
4.周期区段、景气状况及走势
（二）广义国债指标
1.国家综合负债率：（名义国债余额+隐性国债余额）／GDP
2.最大债务负担率：（名义国债余额+隐性国债余额+国家或有负债规模）／GDP
（三）名义国债指标
1.国债负担率：名义国债余额／GDP
2.财政的债务依存度：当年发债规模／当年支出规模
3.剔除还本因素的财政债务依存度（当年发债规模－还本额）／（当年支出规模－还本额）
4.赤字依存度：赤字规模／支出规模
5.债息负担率：当年付息额／当年财政支出额
6.偿债率：当年还本付息额／当年财政收入总额
7.居民国债负担率：居民持有国债余额／居民储蓄存款余额
8.金融机构国债负担率：金融机构持有国债余额／金融机构总资产
（四）国债效率与结构指标
1.国债发行成本系数：国债发行费用／国债发行额
2.国债支出乘数：每一元国债支出引致的GDP增长额×100%
3.国债结构状态：短期国债余额／中长期国债余额
4.国债加权平均期限
作为参考性的预警指标，我们认为，今后一个时期，我国在GDP 增长率低于8%、经济周期状态未越过低落至上升的拐点的情况下， 运用国债手段刺激经济的安全线可大致以“马约”名义指标的一半为参照（即名义国债占GDP比重由马约的60%下调为我国的30%）， 但最主要的安全线概念应以国家综合负债率不超出60%～70%，最大债务负担率不超出90%～100%为好。接近这种预警界线时， 就意味着我们在国债操作上尤需慎之又慎。