论人民币国际化的问题及对策：金融市场视角①，本文主要内容关键词为：金融市场论文,视角论文,对策论文,人民币论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
早在20世纪60年代，西方学者就已经开始关注和研究货币国际化问题。Tfiffin(1961)最早分析了货币国际化对经济的影响，Aliber(1964)研究了货币国际化的福利效应。20世纪70年代，Cohen(1971)首次从货币职能的角度定义国际货币，他认为国际货币是在世界市场上普遍接受并使用的货币。
Bergsten(1975)提出了货币国际化的内外部条件，并特别指出，发达的金融市场是货币国际化的重要基础。Kenen(1988)指出，货币国际化需要有令人满意的货币供给条件，只有资本的自由流动才能创造货币国际化所需的广度和深度，因此金融市场自由化程度是决定货币国际化程度的关键性因素。
近年来，国内学者对于人民币国际化问题进行了深入思考和重新审视。郑木清(1995)和姜凌(1997)初步探讨了人民币国际化的必要性和可行性。钟伟(2002)指出了货币国际化的路径，提出将人民币国际化与人民币资本项目可兑换合二为一的建议。高海红、余永定(2010)等对人民币的境外流通状况进行了分析测算，并得出结论，认为周边国情及经贸往来形式的差异，形成了人民币在周边地区流动的区域性特点。
综合国内外专家的观点，我们认为：一个国家货币国际化指该国货币在其发行国以外，一定程度充当了计价、贸易结算、储备货币等职能。国际化的程度越高，意味着上述职能发挥的作用越充分。当前国际化程度最高的美元、欧元都可自由浮动，并实行市场化的利率政策，因为计价、结算、储备等职能的发挥都需要灵活和有效的利率汇率机制，与外汇市场、资本市场等金融市场密切相关。可见货币国际化必然以金融市场为依托。
遗憾的是，国内外从金融市场角度研究人民币国际化的文献寥寥无几。本文试图分析人民币国际化与金融市场的关系，并提出如何通过发展金融市场以促进人民币国际化的思路及建议。本文结构如下：第一部分简述金融市场建设与人民币国际化的关系，第二部分分析人民币国际化进程中金融市场建设方面存在的问题，第三部分提出解决上述问题的对策。
一、金融市场建设与人民币国际化的关系
金融危机后，重建国际货币体系的呼声日益高涨，人民币国际化并在国际货币体系中发挥更大作用，成为当前全球货币体系改革的一个热点话题。那么一国货币国际化到底需要具备哪些条件？金融市场在货币国际化中扮演什么角色？
(一)货币国际化与金融市场相关性分析
从美元、欧元和日元等货币国际化的发展历程来看，一国货币的国际化与本国金融市场的发达程度具有高度相关性。2008年，美国、欧元区和日本三个经济体的股票市值分别占全世界股票市值总额的36.1％、15.3％和9.9％；三个经济体债券市场规模占世界债券市场总规模的比例分别为36.6％、28.6％和13.8％。而我国2008年的股票市值与债券市场规模分别占世界总量的比例仅为5.5％和2.7％，与美国、欧元区和日本的差距很大。从金融市场的整体规模来看，2008年，我国金融市场规模与GDP的比例为0.89，大大低于美国的2.93、日本的3.01、欧元区的2.34以及世界平均水平的1.91，金融市场的欠发达程度令人担忧。
在金融市场的所有细分市场中，货币国际化与债券市场的发达程度关系尤为密切。作为货币国际化程度最高的美国，2008年，债券市场规模超过30万亿美元，是美国GDP的2.12倍。与之形成鲜明对比的是，我国2008年债券市场规模为2.3万亿美元，仅是我国CDP的0.52倍。我国债券市场的发展远不能满足人民币国际化的需要。
从图1中可以看出，货币国际化与金融市场的发达程度存在明显的正相关关系。美元、日元和欧元所在国家和地区都拥有完善和发达金融市场，尤其是债券市场的规模和深度都处于领先地位。美元占全球储备货币的比例远远大于欧元的主要原因之一，就是美国金融市场比欧洲金融市场更为发达。
(二)金融市场建设对人民币国际化的影响
一国货币走向国际化，主要是通过贸易和投资渠道来实现。在国际贸易和投资过程中，当该国货币使用范围不断扩大、交易量逐步增加，从而通过该货币自身形成良性循环，才有可能逐步发展成为国际货币。而货币发行国金融市场的发展和开放程度，直接决定了该国投资渠道的畅通程度，间接影响着该国国际贸易的发展，进而对该国货币的国际化产生重大影响。人民币国际化同样受我国金融市场的发展与开放程度的影响。实现人民币的国际化，必须建立一个能够容纳国际货币资产并提供各种各样防范风险、投资套期保值工具的完善发达的金融市场，主要原因是：1.完善的金融市场是人民币国际化的经济基础；2.开放的金融市场是人民币国际化的重要保障；3.丰富的金融市场是人民币国际化的物质依托。
此外，人民币的国际化也必将给我国金融市场的发展和建设带来积极的推动作用。
二、人民币国际化面临的问题
尽管人民币的国际化有其理论上的客观必然性和现实基础，而且世界金融危机所带来的美国经济衰退与美元地位弱化，以及我国经济地位上升以及国际公信力的提升等给人民币国际化带来了新的契机，但人民币国际化是一个庞大而复杂的系统工程，不可能一蹴而就，其主要制约因素有：
(一)金融市场整体发育不成熟
我国尚不具备与人民币国际化相一致的高度发达的国内金融市场。一国货币要成为国际货币，货币发行国必须提供发达的，特别是具有高流动性的国内金融市场，否则境外机构就难以大规模持有以该国货币计值的金融资产，从而也就无法将其作为国际储备资产。
我国金融体制的改革虽然已取得一系列重要进展，但依然存在诸如银行体系尚不完备、企业债券市场不发达、中国金融市场的监管机构经验和手段不足等多方面的问题。
(二)债券市场规模偏小，信用债券发育滞后
我国传统上以间接融资为主，直接融资发展较慢，而其中债券市场发展更为滞后。在债券市场中，我国仍以国债、央票为主体，信用债券占比偏低。企业债券市场发展落后、产品品种单一，不利于吸引境外资金投资我国债券市场；而这可能会削弱人民币成为国际债券计价币种的竞争力。
(三)利率和汇率的市场化程度不高
由于我国正处于经济转型阶段，利率、汇率市场化的进程受到诸如金融机构自我约束能力、央行宏观调控能力、国际收支状况以及资本项目开放等多重因素的制约，与发达国家相比还有较大的差距。作为金融市场发展的关键因素，利率的非市场化将在一定程度上影响境外人民币回流机制的畅通运行，从而对于金融市场尤其是债券市场的健康发展产生不利影响。
汇率缺乏弹性是影响资本账户开放和人民币国际化的另一个制度隐忧。我国不放开资本账户自由兑换的一个重要因素是对宏观经济稳定和国家经济安全的担忧。我们长期以来对资本账户进行较为严格的管制，以确保汇率稳定和可控。然而随着经济一体化和对外交往的加深，货币政策自主性和灵活性已经受到影响。根据蒙代尔—弗莱明模型，未来解除这种联动关系的方法只能是实行浮动汇率制。
此外，我国还存在金融机构国际竞争力不强和金融市场立法严重滞后等问题，这些都在一定程度上阻碍了人民币国际化的进程。
三、发展金融市场，推动人民币国际化
为解决上述问题，我们提出以下几点对策：
(一)全力发展金融市场
金融市场是人民币国际化的基础，应当按照人民银行“创新、发展、规范、协调”八字方针，全力发展金融市场：一是要提高直接融资比重，尤其是债券市场规模；二是要减少市场准入、产品开发等方面行政监管，提高金融市场灵活性和成长性；三是要完善信用评级和信息披露机制，增强金融市场的正向激励机制；四是要丰富市场投资主体，尤其要增加合格机构投资者；五是要加大金融创新力度，加快金融衍生产品市场发展；六是要健全金融市场立法，为金融市场健康有序发展提供制度保障。
(二)大力推进债券市场建设
一是要提高信用债券的比重。信用债券产品的丰富程度决定了金融市场的深度，也为不同风险偏好的投资主体提供了更多选择。人民银行和中国银行间市场交易商协会推出的短期融资券、中期票据、中小企业集合票据、美元中期票据等创新产品极大完善了信用债券的结构，增加了信用债券规模。二是要放宽利率管制，实行市场化定价。以Shibor作为企业债定价基准，虽然朝着市场化方向推进了一步，但考虑到Shibor期限过短，将其作为中长期债券定价的基础，仍具有不合理性。比较理想的是以国债利率为基础，形成国债收益率曲线，进而作为各类企业债券的定价基础。国内债券市场的定价经验有助于推动人民币在国际债券市场定价中的话语权，从而提升人民币国际化水平。
(三)促进利率和汇率的市场化
从目前看，推进利率市场化应当从以下几个方面入手：一是推进商业银行制度建设，强化商业银行的资产负债比例管理和风险管理，加强其内控制度建立，健全金融监管，确保有序竞争；二是放宽央行对货币市场的限制，发现资金的市场价格，并以此作为利率政策操作的参照指标，依据市场供求状况灵活调整；三是加大货币政策实施力度，发挥中央银行在宏观经济调控中的作用，创造一个稳定的宏观经济环境；四是建立权威资信评估制度以及资信评估机构的自我约束机制和优胜劣汰机制，培育全国性资信评估机构，促进资信评估业的统一。
汇率市场化需要我们采取渐进化的方式来推进。目前，应利用当前良好的宏观经济形势、稳健的国际收支状况和人民币面临升值压力的有利时机，放宽人民币汇率波动控制幅度，加大汇率政策的灵活性和弹性，进一步放松结售汇制，实行真正的有管理的浮动汇率制度。
(四)提高我国金融主体的多元化水平和国际竞争力
人民币国际化需要完善的金融市场，完善的金融市场需要多元化的参与主体。投资人结构上，应丰富债券市场机构投资者类型，在风险防范的前提下逐步扩大信托公司、保险公司、租赁公司等非银行类金融机构的经营范围，并切实采取措施提高机构投资者素质；对外开放方面，应加大引入境外投融资主体的步伐，逐步允许资质较好的境外机构在国内发行外币债券，直至吸收境外机构投资者进入我国债券市场，进一步提高债券市场对外开放水平，提高我国金融主体的多元化水平。
此外，还可以考虑积极推动人民币资本项目可兑换进程，大力发展香港人民币离岸金融市场，扩大货币互换协议的范围和规模，以及拓宽跨境贸易结算试点的范围等促进人民币区域化，进而实现人民币国际化。
注释：
①本文是交易商协会青年课题组“大力发展金融市场，推动人民币国际化进程”的子课题。
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