利用外资与被外资利用——论外资对我国流动性过剩的影响及金融风险防范，本文主要内容关键词为：外资论文,利用外资论文,流动性论文,风险防范论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
中图分类号：F832·6 文献标识码：A 文章编号：1007-1369(2007)5-0017-06
2007年7月中旬，随着国家统计局对我国上半年宏观经济运行主要数据的发布，举国上下展开了空前热烈的宏观经济形势大讨论。国家统计局专门召开经济形势发布记者会；全国人大财委会专门听取了国务院对上半年经济形势的汇报；胡锦涛总书记主持召开中共中央政治局会议，专门分析研究当前经济形势和经济工作；中国社科院、中央电视台也均以各种方式，高调讨论中国当前宏观经济形势。“流动性过剩”、“汇率”、“贸易顺差”等成为时下经济分析家的评论和各类媒体报道中出现频率最高的一组词汇，而所有这些概念统统都与“境外资本”的流入密切关联。只是讨论的主题和视角，与以往大相径庭，由过去的如何引进和利用外资，转变为人民币的升值预期被外资利用的严峻现实及其对经济成长的破坏性冲击，以及外资非法流入的渠道和防范对策等。
备受关注的宏观经济形势
1.当前宏观经济运行数据
7月中旬，国家统计局公布我国2007年上半年宏观经济运行主要数据：国内生产总值(GDP)106768亿元同比增长11.5%，比上年同期加快0.5个百分点；CPI同比上涨了3.2%，其中6月份同比上涨了4.4%；6月末流通中现金(MO)26881亿元增长14.5%，比上年同期加快2.0个百分点，狭义货币(M1)13.6万亿元增长20.9%，比上年同期加快7个百分点，广义货币(M2)37.8万亿元同比增长17.1%，增速比上年同期回落1.4个百分点；6月末金融机构各项贷款余额250793亿元同比增长16.5%，各项存款余额369368亿元增长16.0%，居民储蓄存款增长9.4%；进出口总额9 809亿美元同比增长23.3%，贸易顺差1125亿美元，同比增长511亿美元、增长83.52%；国家外汇储备13 326亿美元比上年末增加2663亿美元；外商直接投资实际使用金额319亿美元同比增长12.2%；全社会固定资产投资54168亿元同比增长25.9%，其中房地产开发投资9887亿元同比增长28.5%；社会消费品零售总额42044亿元同比增长15.4%；城镇居民人均可支配收入7052元实际增长14.2%，增幅高于上年同期4个百分点。
2.对宏观形势的基本判断
上半年宏观经济运行主要数据公布后，中央高层及社会各界对形势的基本判断是：2007年以来，各地区各部门认真贯彻中央的方针政策，做了大量的工作。我国经济保持了速度快、效益好的发展态势,经济形势总体是好的。夏粮再获丰收，实现自1985年以来首次连续4年增产；企业效益继续改善；财政收入大幅度增加，金融运行总体平稳；市场销售持续趋旺；城乡居民收入增长较快，人民生活进一步改善；改革开放有序推进。当前，经济运行中的主要矛盾和问题是：经济增长由偏快转为过热的趋势更为明显；贸易顺差过大、信贷投放过多、投资增长过快问题仍然突出；高耗能产业增长偏快，节能减排形势依然严峻；物价上涨压力持续加大，特别是一些涉及群众切身利益的食品价格和住房价格上涨较快；引导资本市场健康发展的任务艰巨。
3.目前已采用的宏观调控手段
概括地说，当前经济运行中的最突出矛盾是“三过”，即“贸易顺差过大、信贷投放过多、投资增长过快”，这是导致经济增长“由偏快转为过热的趋势更为明显”的主要原因。事实上，国家宏观经济管理部门早已意识到经济过热的“苗头”，在2006年下半年连续三次上调存款准备金率的基础上，2007年的调控政策措施更是紧锣密鼓地出台：其一，2007年1--7月间中国人民银行连续6次上调存款类金融机构人民币存款准备金率，累计上调3个百分点；其二，中国人民银行分别于2007年3月、5月、7月和8月四次加息，金融机构一年期人民币存款基准利率4次累计上调1.08个百分点；其三，2007年6月18日，我国正式发布通知，调整部分商品的出口退税政策，调整共涉及2831项商品，约占海关税则中全部商品总数的37%，此外，2007年我国还分别对钢材、焦炭、铝等多种产品开征或加征出口暂行关税。这些措施意在适当控制贸易顺差，从源头遏制流动性过剩；其四，2007年6月29日，全国人大常委会表决通过由财政部发行1.55万亿元特别国债，用于购买约2000亿美元外汇，作为即将成立的国家外汇投资公司的资本金；其五，2007年7月20日，国务院决定从8月15日起，将储蓄存款利息所得个人所得税税率由现行的20%调减为5%。
流动性过剩的“外部”影响因素
目前中国经济发展中的一个焦点问题，便是所谓流动性过剩，也就是货币供应量太大。我国央行发行货币主要有两个口子：一个是“再贷款”，就是央行对以商业银行为主体的各类金融机构发放贷款，通过向商业性的各类金融机构放贷而实现对货币的供应；另一个是“人民币的外贴款”，也就是央行为了购买社会上的各类外汇而发行货币，通过对外汇的收购而实现对货币的供应。上述两个口子所供应出来的货币，在实践中形成了人们通常所说的货币供应量，若货币供应量远远超过了货币需要量，便会形成流动性过剩。
我国目前的流动性过剩，主要是因为“人民币外汇占款”这个口子多供应了货币而形成的。改革开放以来，我国的国际收支状况经历了三个显著不同的时期：20世纪80年代国际贸易收支总体上呈现逆差格局。1980-1989年间，进出口贸易1年平衡，2年顺差，7年逆差，收支相抵累计逆差42.9亿美元；90年代实现经常项目和资本项目“双顺差”稳步增长。在资本项目，中国已连续多年位居世界利用外商直接投资最多的发展中国家。在经常项目，除1993年之外，其他年份国际贸易收支均为顺差，且顺差额稳步增长。1990--1999年间累计顺差1 685.8亿美元。进入21世纪，国际收支顺差激增，国际收支不平衡性日益加剧。
资料来源：2001-2005年数据引自国家外汇管理局国际收支分析小组的《2005中国国际收支报告》；2006年数据引自同上来源的《2006中国国际收支报告》；2007年数据引自国家统计局7月19日发布的我国上半年经济运行数据。
中国国际收支变化的速度是惊人的。1981年末，中国外汇储备才首次突破10亿美元大关（27.08亿美元）；1990年首次突破百亿美元大关（110.93亿美元）；1996年首次突破千亿美元大关（1050.29亿美元）；而2005年的顺差增量就超过了2000亿美元，2006年的经常项目顺差增量则高达2500亿美元！
一方面，中国连续十多年的经常项目、资本项目“双顺差”，无疑是中国改革开放和出口导向发展战略的极大成功。但国际收支顺差增长过快、过大，对宏观经济运行产生的不利影响也日益凸显。主要表现在这样几方面：一是一些高投入、高消耗、高污染商品出口增长过快，加大国内资源和环境压力，不利于经济增长方式转变和结构调整；二是贸易顺差的快速增长和外汇储备的较快增加，容易引发我国与有关国家和地区的贸易摩擦；三是大额顺差使货币投放不断扩张，市场流动性过多，容易增加银行体系的脆弱性，同时增加了固定资产投资反弹和资产价格上涨过快的压力，制约宏观调控的主动性和有效性。以2006年为例，央行为了收购这2500亿美元贸易顺差，就不得不增加了约2万亿元的货币供应量。因此，巨额的国际贸易顺差，成为我国当前“流动性过剩”的主要根源。
另一方面，近几年我国巨额国际贸易顺差的同时，国际投机热钱的流入始终如影随形。自从2002年“人民币升值论”兴起之后，国际热钱流入对双顺差和外汇储备的“贡献”也相当突出。在正常情况下，旨在获取汇率变动收益的热钱流动应当纳入资本和金融项目，但由于我国资本项目管制极严，很多国际投机热钱便伪装成经常项目收支流入。如表1所示，2001年时，我国经常项目顺差仅占顺差总额的1/3。而2006年时，经常项目顺差占国际收支顺差总额的比例已猛升至96%以上。由于其流入的隐蔽性和多渠道性，流入的具体规模没有也无法准确统计。但据业内专家估计，近年来每年应该有数百亿乃至上千亿美元的规模。
概括地说，人民币升值预期，导致巨额海外资金以投资、贸易及其他非法渠道大量涌入，直接导致我国国际收支顺差猛增和流动性过剩，推动投资与生产进一步扩张和股市、房市价格过快上涨，投资和生产的扩张又促进了出口的增加并使人民币升值预期压力进一步加大，形成了如图1所显示的恶性循环。
图1 流动性过剩的“外部”影响因素
国际热钱流入的主要渠道
我国国际收支的长期“双顺差”，导致人民币升值和流动性过剩的压力不断增加。而近几年来国际投机性热钱的涌入，更加激化了这一矛盾。非正常渠道流入的投机热钱，成为导致我国流动性过剩的重要“外部”因素。
国家外汇管理局最近针对沿海10省市的外汇资金流入和结汇进行专项检查发现，贸易和投资项下存在资金异常流入的现象，仅2007年上半年估计就有逾千亿美元的国际热钱涌入中国。外汇局分析认为，2007年第一季中国外汇储备新增1357亿美元，而同期贸易顺差仅464亿美元，加上外商直接投资的159亿美元，其间的差额高达734亿美元，占新增外汇储备的一半以上。第二季外汇储备新增1306亿美元，同期外贸顺差为661亿美元，外商直接投资160亿美元，其间差额485亿美元。换言之，上半年的外汇储备与外贸顺差、外商直接投资间差额达1219亿美元。
另一方面，海关及商务部的资料同样发现热钱的踪迹。根据中国海关总署与商务部公布的上半年资料显示，2007年增长的外汇储备中，有1209亿美元至今无法准确判断其来路。不管是国家外汇管理局或是海关总署或是商务部，上述流入热钱数额仅系由官方所掌握，而未经官方证实及掌握的资料恐怕不在少数。问题是，我国资本项目下没有实现兑换，国际热钱是怎么进来的呢？国内相关调查研究表明，国际热钱主要是通过隐藏在经常账户和资本账户下的变相的资本流动，以及地下非法渠道三种方式进入中国的。
1.通过对外贸易渠道流入境内
我国于1996年底开始实行经常项目下的可兑换，给国际投机资金以经常账户下的“合法”身份进出境内提供了方便。国外资金通过外贸进入境内的方式，主要有进出口价格虚报、预收货款、延迟付款、“假进口、真融资”等。而高报出口价格、低报进口价格是国际投机者通过贸易渠道将境外资金转移至境内进行投机的惯常手段，这通常导致了虚高的贸易顺差。2004年我国国际货物贸易的顺差也才320亿美元，而2005年国际货物贸易顺差猛增到1342亿美元，2006年更跃升到2177亿美元（详见表1）。
2.通过所谓的项目投资方式流入
通常，国际资金可透过投资管道从资本和金融项下合法进入中国。其中，直接投资是热钱进入中国的一条重要的合法途径。国际短期资金可利用中国内地对外商直接投资外汇流入没有任何限制的政策，很便利地进入中国内地，并通过银行套换人民币。更巧妙的热钱流入方式，是借企业注册资本金进入国内，这其中被借道的大多为台资企业。由于内地不少地区渴望台商投资，对台资企业给予多项优惠措施。被借道的台商实际并无资金，或者只有少量资金，因此境外“热钱”会补上台资公司注册资金的缺口。公司注册成功后，境外资金付给台商一定的手续费，而后资金可以堂而皇之地进行股市和房地产投资。据分析，这部分资金较为庞大且很难统计。
3.通过地下钱庄等非法渠道流入
我国的地下钱庄主要分布在广东、福建、浙江、山东等沿海地区，而且由于不同的地理环境和市场需求，地下钱庄在各地经营形态也不同。广东、福建、山东等沿海地区的地下钱庄以非法买卖外汇为主要业务，广东、福建以非法买卖港币为主，山东等地以非法买卖韩币和美元为主。2007年8月6日，外管局深圳分局和当地公安局日前联合行动，成功捣毁一个大型地下钱庄，该钱庄客户遍及全国31个省份，主要大客户集中在深圳地区以外的广东、江苏和浙江等沿海地区。仅2006年以来交易金额便达43亿元，交易主体不乏“国内知名大型国有企业”[1]；同一天，上海最大规模“地下钱庄”案由上海市第一中级人民法院作出一审宣判。短短两年多时间，罗怀韬等人通过境内数家银行的23个私人储蓄账户，跨国非法买卖外汇，金额高达53亿元人民币[2]。
流动性过剩推动资产价格过快上涨
国家统计局发布的2007年7月份CPI数据大大高于6月份的4.4%，比上年同期上涨幅度为5.6%，创10年来新高。社会上合谋涨价、哄抬价格现象纷纷出现。迫于日益严峻的物价上涨压力，国务院不得不于8月13日晚发出紧急通知，指出消费品物价大幅上涨已成为当前宏观经济运行中的突出问题，要求各地区、各部门切实保证市场供应，维护副食品价格稳定。
其实，远比CPI快得多的是股市、房地产等资产价格的上涨。以股市为例：2006年初、年末的上证指数分别为1161.05点和2675.47点，增长了130.44%；2007年8月15日上证指数摸高4916.31点，比年初又增长83.76%。换言之，2007年8月15日最高点位的上证指数，是2006年初上证指数的4.23倍！
2007年4月，国家发改委宏观经济研究院发布了由经济形势研究室主任王小广起草的研究报告，该报告指出，当前市场上过剩的流动性大都流入房地产市场和股票市场[3]。关注中国经济的国内外经济分析家普遍一致的看法是，各种渠道流入的国际热钱，成为推高股市和房地产市场的一支重要生力军。但究竟多少海外热钱流入股市和房地产市场，则众说纷纭，莫衷一是。
说法一：一份名为《境外资金、国内资金流入A股市场与A股市场的异常波动分析》的报告指出：“2006年，流入中国境内市场的境外投机性资金大约为230亿美元，其中大部分进入了A股市场”。该研究报告采用国际收支的项目分解法计算发现，2006年贸易顺差虚增大约100亿美元，经常项月的其他项目虚增90亿美元，资本项目的FDI虚增30亿美元，其他投资虚增90亿美元，错误与遗漏-170亿美元，合法的QFII95亿美元，六项合计230亿美元[4]。但是，出自同一部门的另一份报告《1997-2006年国际热钱进入中国的规模与渠道》同时采用余额法、投行法、PW法等12种方法对流入中国的热钱进行估算。结果显示，各种不同方法估算结果不同。“估算的热钱规模从200亿～10000亿美元不等，大部分认为低于800亿美元，只有少数人认为超过800亿美元。”[4]
说法二：已获批的QFII（合格的境外机构投资者）总投资额仅90.45亿美元，因此，有人说境外资本在国内股市只属看客。但标准普尔公司的分析家认为，中国国内生产总值不同数字之间越来越大的差距表明可能有些资本流动没有记录。“2006年，把国内消费、投资和净出口相加得到的国内生产总值，比以一产（农业）、二产（制造业）和三产（服务业）总值衡量的国内生产总值高出5.3%”（彭博社，2007）。换句话说，2006年在全世界消费的中国商品比在中国生产的商品多出1390亿美元。这些通过高报出口价格而隐蔽流入中国的境外资本应该是进入了中国的股市和楼市。由于楼市的杠杆作用，估计近1000亿美元进入了股市。而从2005年开始出现的顺差大幅上扬来看，外资通过这种方式流入中国至少已有2～3年的时间，综合考虑下来，在股市中的外资估计在2500亿～3000亿美元之间[5]。如考虑到中国股市近两年的快速上涨，在股市中的实际外资额还应比上述规模高出不低于2倍。
破解流动性过剩，防范金融风险
人民币的升值预期，导致国际收支顺差激增。不断增长的巨额外汇储备又进一步加大了人民币汇率升值压力。这导致我国在相当程度上陷入减轻人民币升值压力与抑制货币供给增长难以兼顾的两难境地：要减轻外汇占款造成的过多基础货币发行对国内货币市场的影响，人民银行必须加大回笼现金力度，或提高利率，但这些操作将加大人民币升值压力；如果为了减轻人民币升值压力而增加货币供给，或降低利率，本来就已极为宽松的货币市场将因此雪上加霜，过度宽松的货币供给又将刺激国内资产市场泡沫膨胀。所以破解流动性过剩，必须采取综合配套政策措施，一方面要尽快解决国际收支失衡问题，另一方面要疏导国内资金的投资渠道。
1.防堵国际投机“热钱”非法流入
如前所述，近几年来国际投机性热钱的涌入，更加激化了流动性过剩矛盾。因此，当务之急首先是要防堵国际投机热钱的非法流入。海关、工商、公安、商检等行政执法部门要通力协作，对以外贸、投资和地下非法渠道流入的投机热钱严加监管。银行等金融机构更要加强监管和自律，不给国际投机热钱可乘之机。事实上，即便是以国际贸易方式为掩盖的最隐蔽热钱流入，也还是有实施监控的手段的：如果出口商品价格指数明显高于国际市场的进口价格指数，则存在出口商品价格虚报的嫌疑，同样的方法可鉴别进口商品价格低报嫌疑。
2.调整国际贸易政策
一方面要转变对外贸易增长方式，改进和完善加工贸易政策，引导加工贸易转型升级。调整出口政策，对那些高消耗资源和高污染的产品不仅不再搞出口退税，而且还要提高出口关税，通过减少出口而解决国际贸易失衡以及它引发的国际收支失衡；同时要调整进口政策，减少进口行政审批，尤其是对那些有技术含量的装备制造品及能源和原材料，要给予更为优惠的鼓励政策，通过扩大进口而减少国际收支失衡。
3.调整外资政策
不能盲目强调引进外资，而是有选择地引进外资，主要是引进有技术含量和品牌效应的外资，引导外资更多地投向农业、服务业、节能减排等薄弱环节，投向中西部地区，清理招商引资中违反规定的优惠和变相优惠政策，规范招商引资行为，提高利用外资的质量和水平。当然，无论是调整国际贸易政策还是外资政策，都有一个“时滞效应”问题，也就是它们不可能马上对解决国际收支失衡起到作用。因此，仅靠减少进口和减少外资引进，也即仅靠解决国际收支失衡，在短时期内还难以彻底解决流动性过剩的问题。
4.有效发展资本市场
在当前经济和制度背景下，只要国际收支顺差没有根本改变，中国外汇储备持续扩大就必然导致过剩流动性持续多增。存款准备金率上调、央行票据发行、成立国家外汇投资公司积极管理外储等方法，无论是从短期和长期来看，均只能是在一定程度上缓解过剩的流动性。中国的资本市场发育远未成熟，成长的空间十分巨大，加快发展扩大资本证券市场显然是短期内疏导过剩货币流动性的一个很好的出路。近年来资本市场发展状况表明，股票等资本市场扩张吸纳过剩流动性的能力十分巨大，关键在于完善市场制度、增加产品供给，降低市场出现泡沫的风险，保持市场稳定。在完善市场制度方面要做的工作包括：完善发行制度、并购制度、做空机制等；在增加供给方面可做的包括：积极推动国资体制改革深化下的整体上市、鼓励优质企业加快上市、有好投资项目的企业增发、优良的海外上市企业回归、加快推出完善包括创业板在内的不同层次的资本市场等。
5.进一步理顺国民收入分配关系
储蓄率过高也是造成流动性过剩的原因之一。储蓄率过高的一个重要原因是国民收入分配存在问题，基础设施建设投资过快过猛，财政对社会事业和社会保障投入不足，低收入群众收入增长不快，消费率过低。要利用当前财政收入大幅度增长的有利时机，积极解决历史欠账，加大对经济社会发展薄弱环节的投入，重点解决民生问题，扩大国内需求特别是中低收入居民消费需求，逐步转变经济增长过度依赖投资和出口的模式。
收稿日期：2007.08.18
注释：
[1] 国家外汇管理局新闻通稿.国家外汇管理局称知名国企卷入深圳地下钱庄案.东方早报.http://www.sina com.cn,2007-08-07
[2] 包蹇.上海涉外地下钱庄案宣判 总案值达53亿.人民网.http://www.sina.com.cn,2007-08-06
[3] 陈晨.发改委报告称：当前市场过剩流动性都流入房市和股市.第一财经日报，2007-04-27
[4] 王镇江.权威报告测算A股国际热钱多达230亿美元.21世纪经济报道，2007-08-07
[5] 路草.中国正在被算计吗？.联合早报网，2007-07-28
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