主权财富基金的发展及对21世纪初世界经济的影响，本文主要内容关键词为：世界经济论文,主权论文,财富论文,基金论文,世纪论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
主权财富基金是一种国家所有的基金，从广义上说，主权财富基金是一种管理国家储备以进行投资的实体，因此其设立的原因、动机以及资金来源等不同于一般的私人投资基金。同时，由于主权财富基金脱胎于央行外汇储备的特殊性，其投资领域的偏好和对世界经济的影响都很难预测。因此，对主权财富基金的全球对策和管理的研究具有重要的现实意义。
一、21世纪初主权财富基金蓬勃发展的原因
（一）主权财富基金蓬勃发展的主观原因
主权财富基金在21世纪初的蓬勃发展，绝大多数学者如约翰逊（Simon Johnson）、[1] 马格纳斯（George Magnus）、[2] 马拉比（Sebastian Mallaby）[3] 等人认为是由于一些国家经常账户长期盈余，外汇储备的积累超过了应急需要，其政府希望通过设立主权财富基金以赚取高额的投资回报。
另外一些学者在研究了一些具体的主权财富基金后，得出了一些更为具体的原因，如美国彼得森国际经济研究所（IIE）高级研究员杜鲁门（Edwin M.Truman）的研究认为，主权财富基金设立的原因具体可分为两类：一是在经常账户盈余或外资流入时保持钉住汇率制；二是为后代积累财富，实现代际之间的财富转移。[4] 德意志银行的分析师克恩（Steffen Kern）则认为是为了实现国家财富的多样化和风险回报最优化。[5] 英国著名报刊Fleet Street Letter的投资分析家洛马克斯（Andrew Lomax）认为，设立主权财富基金并购买和持有长期资产，其一般目的是当另外一种收入机制出现问题时能够提供收入替代。[6]
（二）主权财富基金蓬勃发展的客观原因
除了上述学者分析一些政府的主观原因之外，怀特和巴雷什（Philip Whyte and Katinka Bargsch）[7]、洛马克斯[6]、马拉比[3] 等则从世界经济的整体运行入手，研究了经常账户盈余、国家外汇储备过剩的原因，认为21世纪初主权财富基金的蓬勃发展是资源性商品价格高涨和世界贸易失衡的结果。
同时，资源性商品价格和世界经济失衡将继续影响主权财富基金的数量和规模。如洛马克斯认为，石油行业的繁荣和中国巨大的贸易盈余，将使得更多的储备资金被转移到主权财富基金账下。[6] 而约翰逊认为资源性商品价格的涨和跌都将影响主权财富基金的数量：如果资源性商品价格持续高涨，其出口国将积累大量外汇储备进而建立主权财富基金；如果资源性商品价格下跌，出口制成品的亚洲国家的盈余就会增加，因而建立主权财富基金。[1]
二、主权财富基金的规模、类型及投资领域
（一）主权财富基金的规模
由于各国主权财富基金透明度的不足，学者们只能根据各自设立的假设条件，采取不同的方法来估计主权财富基金的规模。目前比较权威和具有代表性的估计来自摩根斯坦利首席外汇经济学家任永力（Stephen Jen）[8][9][10][11][12]、约翰逊[1] 以及克恩[5]，他们的估计值分别为2.5万亿美元、2万亿美元～3万亿美元以及3万多亿美元，其中任永力估计的2.5万亿美元被全球学者和媒体广泛地引用。[10]
学者们对主权财富基金未来增长趋势的预测差别较大，但大多数学者如马格纳斯[2]、汉弗珀杰和申克（Owen F.Humpage and Michael Shenk）[13]、克恩[5]、约翰逊[1]、任永力[11] 都认为主权财富基金的总数将快速增加。其中最有代表性并被广泛引用的是任永力的预测，他认为2015年全球主权财富基金总额将达到12万亿美元，并在2011年之前超过全球所有国家官方储备的总数。[11] 此外克恩2007年根据增长的动态分析，认为主权财富基金在未来的5年内将超过5万亿美元，在未来的10年内超过10万亿美元。[5] 约翰逊认为到2012年主权财富基金将达到10万亿美元。[1] 而英国金融时报（Financial Times）的特纳预测到2015年主权财富基金将达到7万亿美元～9万亿美元。
需要注意的是，目前对主权财富基金规模的研究，主要限于主权财富基金的透明度不足，难以准确把握其单个基金的规模以及整体的总量，因此得到的数值都是不同学者根据自己的经验和相关信息推测出来的，其科学性和真实性都有待考证。同时，由于主权财富基金和央行持有的外汇储备之间区分的困难，以及对未来石油等资源性商品价格以及贸易盈余等的测算原则的不同，这些不确定因素都将影响学者们对主权财富基金现状和未来规模的推测。
（二）主权财富基金的类型
美国财政部负责国际事务的助理部长楼瑞（Clay Lowery）根据资金来源的不同，将主权财富基金分为资源性商品基金（commodity funds）和非资源性商品基金（non-commodity funds）两大类。资源性商品基金（如石油、钻石基金）主要由资源性商品出口国建立，资金来源是资源出口的收入或者资源出口税的上缴，以中东等石油出口国设立的主权财富基金为代表；而非资源性商品基金的资金主要来源于一国的预算或外部盈余，以东亚出口国设立的主权财富基金为代表。[14] 克恩[5] 和威尔曼[15] 也采用这种划分方法。
1.石油出口国的主权财富基金。石油出口国的主权财富基金是全球最早建立，也是规模最大的主权财富基金，最初建立的目的主要是为了稳定石油出口价格以及为后代发展建立储备。近几年来，全球石油价格快速上涨，使得石油出口国的主权财富基金规模迅速膨胀。
经济学网站RGE Monitor首席经济学家塞舍尔（Brad Setser）认为，世界主要石油出口国的主权财富基金为1.4万亿美元左右，[16] 而任永力的估计认为，石油和天然气出口国建立的主权财富基金为1.67万亿美元，占目前全球主权财富基金总额的三分之二，而在2015年将达到6万亿美元，占总额（12万亿美元）的二分之一。[11] 在表1中列出了石油出口国设立的规模较大的主权财富基金。
除此之外，石油出口国如尼日利亚、阿曼、阿塞拜疆、东帝汶、委内瑞拉、毛里塔尼亚、安哥拉等国都建立了以石油收入为主的主权财富基金，而发达国家如美国和加拿大也建立了类似的主权财富基金。
2.东亚国家的主权财富基金。目前，东亚国家建立的主权财富基金主要来源于非石油产品的出口（文莱除外）。在由于外汇储备不足而受到亚洲金融危机打击之后，东亚国家都非常重视外汇储备的积累。同时全球产业转移使得东亚形成了完整的区域生产体系，成为了全球的制造业中心，向世界其他地区出口各种各样的制成品。长期的贸易盈余使得东亚国家积累了远远超过应急需求的外汇储备，它们纷纷设立主权财富基金来管理多余的外汇储备。
在表2中列出了所有东亚国家建立的非资源性商品主权财富基金，其总数为9310亿美元，而任永力估计认为，亚洲非石油出口国建立的主权财富基金为8300亿美元，占目前全球主权财富基金总额的三分之一，而在2015年将上升为6万亿美元，占总额（12万亿美元）的二分之一。[11]
根据设立动机的不同，中国中央汇金投资公司研究与法律部副主任陈超将主权财富基金划分为稳定型、冲销型、储蓄型、预防型和战略型五大类。[17]
（三）主权财富基金的主要投资领域
主权财富基金的设立目的决定了它们的投资偏好和主要投资领域。有一类观点认为主权财富基金将投资于多样化的资产，以实现其国家财富的多样化，改变过度依赖美国国债的局面。如主权财富基金将投资于长期政府债券、公司债券和股票、金融衍生品、资源性商品和不动产等的多样化资产[13]。
另一类观点则认为主权财富基金对投资领域具有明显的偏好，如股票以及战略性资产。如任永力认为，主权财富基金越来越倾向于进行战略性投资，高科技公司、外国银行以及资源丰富国家的资源公司等战略性部门将成为主权财富基金的投资目标。[11] 瑞士银行集团首席经济学家马格纳斯则认为主权财富基金更偏好股票类型的投资。[2]
三、主权财富基金的蓬勃发展对世界经济的影响
（一）主权财富基金对全球资本市场的影响
主权财富基金作为一种政府控制的投资主体，它们将本国积累的、难以在国内投资和用于进口的多余储备投资到国际资本市场，为那些需要平衡预算的国家（如美国）或者需要资金的国家（如新兴市场）提供资金，因此主权财富基金对全球资本市场具有一定的积极作用，主要可以概括为给受资国提供可持续的良性的融资条件[14] 以及对全球资本市场的建设性功能[2] 等。
主权财富基金的蓬勃发展对全球资本市场的影响，学者们主要关注的是主权财富基金对资本市场主体结构和资产价格的影响。
1.主权财富基金对全球资本市场主体结构的影响。主权财富基金的规模和增长趋势，决定了它们在全球资本市场中的地位，并且其政府控制的特殊性，使公共部门（或称国有投资者）在全球资本市场主体结构中的地位迅速上升。
主权财富基金的蓬勃发展将改变全球资本市场的投资者阵容和主体结构。首先是对全球资本市场投资者阵容的影响。克恩认为主权财富基金将成为全球资本市场上的新参与者；[5] IMF[18] 认为主权财富基金已经成为跨境资本流动和配置的主要角色之一；约翰逊认为主权财富基金将是21世纪主要的国有投资者，并打破全球资本市场以私人参与者为主的基本结构[1]。其次是主权财富基金与其他投资实体的横向比较。罗扎洛夫（Andrew Rozanov）[19] 认为主权财富基金规模与全球对冲基金总数相当，而任永力认为已经超过了全球对冲基金的总数，[11] 克恩则认为主权财富基金总数已经是全球对冲基金规模的两倍。[5]
主权财富基金在全球资本市场地位的上升，代表着全球资本市场的“再国有化”趋势。美国前财政部长、哈佛大学校长萨默斯（Lawrence Summers）指出，主权财富基金撼动着资本主义体系，国有经济将在20世纪最后25年的私有化浪潮之后重新崛起。[20] 英国《经济学家》杂志的康博亚斯（Satoshi Kambayashi）也持类似观点，他认为在不久的将来主权财富基金将变成全球股票和债券市场上最大最重要的购买者，到时候全球最大的私人公司都将被政府所拥有。[21]
2.主权财富基金对各类资产价格的影响。关于主权财富基金对全球各类资产价格的影响，大多数学者采取了定性的研究方法，得出了大体一致的结论，认为主权财富基金的投资将降低股票等风险资产的价格（如任永力、[10] 布鲁克斯（Nicholas Brooks）、[22] 娄刚[23]），而提高国债等低风险资产的未来价格（普伦德（John Plender）、[24] 布鲁克斯[22]）。
在定量研究方面，摩根斯坦利英国首席经济学家迈尔斯（David Miles）采用了只有风险资产和国债两大类资产的全球资本市场模型，来估计主权财富基金对全球资产价格的影响。他认为主权财富数量的增加，将提高全球金融市场的风险容忍度，这将增加风险更大、收益更多的风险资产的吸引力，而减少安全资产（主要是国债）的吸引力，因而在未来10年国债利息将提高30～40个基点（bps），而风险资产的风险贴水将降低80～110个基点，这些都将是非常显著的效应。[25]
除了上述这些较多关注的影响之外，还有学者研究了主权财富基金可能引起的资产类别上的替代作用[6]、对全球其他国家的经济发展和福利的影响，[26] 以及提高对全球投资管理和投资服务方面的需求作用[6] 等问题。
（二）主权财富基金对全球金融体系的影响
摩根斯坦利的任永力指出，主权财富基金的蓬勃发展对全球金融市场具有里程碑式的意义，将从根本上改变金融市场的运作方式和全球金融风险的轮廓。而大多数学者更关注主权财富基金对全球金融系统稳定性的影响以及引起金融保护主义的可能性。出于种种原因，主权财富基金往往不愿意提高透明度，而其透明度的缺乏已经被众多学者认为是影响全球金融系统稳定性并引起金融保护主义的源头。[9]
1.主权财富基金对金融市场稳定性的影响。有一些学者对主权财富基金影响金融市场稳定性持比较积极的观点，如约翰逊[1] 和楼瑞[14]，他们认为由于主权财富基金往往是金融市场上的长期投资者，它们往往采取“购买并持有”的策略，在资产价格下降的时候进入，因此它们会增强全球金融系统的稳定性。
但是绝大多数学者都认为主权财富基金将不利于全球金融市场稳定，如伦敦经济学院经济学教授波特斯（Richard Portes）认为，由于主权财富基金的庞大规模，它们毫无先兆地突然转移将破坏金融市场的稳定性。[27] 其次，主权财富基金由于是政府控制的投资实体，其本身不受全球金融体系规制的制约，因而游离于现有的法律和管制范围之外，将加剧全球金融市场的不确定性和系统性风险。[1][6] 再次，主权财富基金将成为对冲基金的重要资金来源，并可能与对冲基金一起进行投资，从而破坏全球对对冲基金的管制。[1] 此外，主权财富基金可能采取的轻率的冒险管理将给世界金融系统带来风险，影响全球金融市场的稳定性。[14] 最后，单个主权财富基金的投资行动将引起其他投资者的羊群行为，可能导致过多的资本流动和相关资产价格和利率的波动，影响区域金融市场的稳定。
也有一些学者对主权财富基金影响金融市场稳定性持较为客观的态度。前IMF首席经济学家罗格夫（Kenneth Rogoff）认为，尽管主权财富基金存在管理不力和透明度不足的缺点，但某些主权财富基金的恶意行为不可能引起全球经济中金融敏感部门的剧烈价格波动，因为这些行为最大的受害者将是这些基金所属的国家。[28]
2.主权财富基金将引起金融保护主义。相对于美欧等国政府关注主权财富基金对其国内金融市场稳定性的冲击，全球投资自由化的推崇者们更多地关注主权财富基金可能引起的金融保护主义泛滥。
金融保护主义实际上就是指投资目标国对来自外国政府控制的投资实体的直接或间接控制措施，如主权财富基金在美欧等发达国家购买公司股票时遭遇越来越高的壁垒、资本账户的保护主义等内容。
塞舍尔[16]、马格纳斯[2]、威尔曼[15] 等人认为，西方发达国家实施金融保护主义的原因，缘于西方对主权财富基金透明度的担忧。而耶鲁大学管理学院教授加藤（Jeffrey Garten）的观点刚好相反，他认为主权财富基金仅仅是全球金融“暗箱”的一部分，因此透明度不是主要问题，引起金融保护主义的根本原因是其政府背景。[29]
发达国家的金融保护主义将极大地危害世界经济的发展，约翰逊认为这将是灾难性的退步，并将很快导致其他形式保护主义的泛滥。[1] 而任永力则认为金融保护主义将成为继贸易保护主义之后经济全球化需要面对的新的重大障碍。[8]
3.主权财富基金对国际储备货币和美元地位的影响。由于主权财富基金的投资领域涉及欧元区、日本以及新兴市场等非美元储备地区，而主权财富基金对某一国家的投资，将提高该国货币的储备需求，因此主权财富基金将影响国际储备货币和美元地位。
任永力指出，主权财富基金的蓬勃发展将提高日元的国际储备地位，对欧元和英镑的国际储备地位也有一定的促进作用，但不会对美元地位产生很大的冲击，不会导致大量的美元抛售。[8] 而有的学者认为，主权财富基金的积极投资策略，注定比中央银行更有可能从美元资产上转移出去，这将影响美元汇率并最终影响美元作为国际货币的相对重要性。
此外主权财富基金还可能产生官僚机构臃肿和腐败、削弱国际金融机构的影响力等影响全球金融系统运作效率和稳定性的问题。
（三）主权财富基金与世界经济失衡
21世纪初主权财富基金的蓬勃发展，是世界经济失衡加剧的产物，一些研究认为主权财富基金（主要是其中的稳定型基金）成为美国维持双赤字的主要资金来源，增强了世界经济失衡的持续性。如IMF在2007年4月发布的《全球金融稳定报告》（GFSR）中指出，新兴市场的公共部门尤其是中央银行和主权财富基金，已经成为全球失衡的重要融资渠道。而IMF的三位经济学家帕日巴斯革努、哥斯瓦米、瑞（
、Goswami and Ree）则认为，主权财富基金是资本从新兴市场国家流向美国以维持其财政赤字的渠道之一。[26]
目前关注主权财富基金的蓬勃发展对世界经济失衡的影响，相关的研究还比较少。如洛马克斯认为如果中国的主权财富基金与美国国债保持距离，将逼迫美国实施更为谨慎的财政政策并处理贸易失衡。[6] 而加藤认为全球对主权财富基金的规定和管理，将促进全球资本更好地流动，因而不会影响美国为弥补巨额经常账户赤字的融资。[29]
（四）主权财富基金的蓬勃发展对世界经济格局的影响
主权财富基金主要是由新兴市场经济体设立的，主权财富基金的蓬勃发展也代表着新兴经济体的崛起，将改变东西方的实力对比以及各个经济体之间的实力差距，对世界经济格局产生长远、深刻的影响。
不同学者对主权财富基金影响东西方实力对比的程度存在不同的判断，但是他们普遍认为，东方（东亚、俄罗斯、中东以及非洲等）的实力在快速上升而西方的实力在逐渐衰弱。萨默斯指出，主权财富基金的蓬勃发展，标志着东方（主要是新兴市场国家）重新取得在世界经济中的地位。伦敦经济学院政治学教授韦德（Robert H.Wade）认为，主权财富基金是增强发展中国家在贸易谈判、技术获取和知识产权保护等方面议价能力的一个有用武器，将改变发展中国家在国际市场竞争中的劣势，提高发展中国家的地位。[30] 而马格纳斯则认为，主权财富基金的蓬勃发展预示着西方经济和金融实力的衰弱，从西方到东方长期的权力转移将成为世界经济格局发展的重要特征。[2]
同时，主权财富基金的蓬勃发展也将改变全球各个经济体之间的实力对比。任永力认为主权财富基金的蓬勃发展，将实现从美国霸权的单极格局，向欧洲大陆、亚洲／中国、石油出口国获得更多经济权力的多极状态的权力转移。[10]
从以上分析可以看出，目前对主权财富基金影响世界经济的研究，主要存在以下的不足：首先，由于缺乏主权财富基金翔实的数据，大多数研究都是定性的预测性研究，实证和定量研究很少，几乎没有相关的基础理论研究；由于研究主要是由欧美等国的学者进行的，因此对主权财富基金负面影响的研究较多，而对主权财富基金对世界经济积极影响的正面研究非常少，得出的结论也无法影响公众对主权财富基金的看法；对主权财富基金影响资本市场、金融体系的研究相对较多，而对主权财富基金影响世界经济失衡的研究很少，尤其是从东亚出口国外汇储备盈余以及生产体系和贸易模式引致世界经济失衡的角度。
四、主权财富基金的全球对策与管理
在主权财富基金设立国方面，一些学者认为主权财富基金应该主动提高透明度或限制持股比例，以避免发达国家的金融保护主义。如加藤认为，只有主权财富基金的透明度有了足够的提高，如每年或者更频繁地报告其资产组成和投资策略，披露其投资理念、公司治理程序、风险管理技巧以及所属国家的监管体制等，它们才有可能被视为正常的投资者，西方国家才有可能降低对它们的投资限制。[29] 波特斯认为，主权财富基金设立国应该避免直接控制或并购外国公司，而最好的策略是将投资限制在没有投票权的小额参股，这样可以减弱外国政府的干涉，降低金融保护主义的风险。[27]
针对欧美应该如何对待外国政府控制的主权财富基金，美国财政部助理部长楼瑞认为，美国应该从以下四方面去努力：首先，美国应该积极建议IMF和世界银行为主权财富基金设立一套“最佳范例”（best practices）的指导方针，帮助主权财富基金更加规范和透明；其次，美国应该努力将主权财富基金作为非正式多边讨论的主题，补充和支持国际金融机构的工作；再次，美国政府需要探索面对主权财富基金可能带来的机遇与挑战的途径；最后，在上述工作的基础上，美国应该保持投资自由化并持续地欢迎主权财富基金的投资。[14] 而怀特和巴雷什则认为，欧盟首先应该尽量避免为其成员国提供廉价的保护主义政策工具，而不应屈服于保护主义的诱惑；其次应该建立一个替代保护主义的方案，以减轻各成员国对外国政府控制的主权财富基金的恐惧；最后，如果主权财富基金拒绝提高透明度，欧盟可以通过对这些未披露资产负债表、投资目标等的主权财富基金施加限制（如只能投资于无投票权的股票），促使其提高透明度。[7]
目前已经出现了各国协调和互动应对主权财富基金政策的平台。在国际金融组织，各国将讨论如何提高主权财富基金的透明度并规范其运作模式，如由IMF建立一个指导主权财富基金运作的最佳范例标准；在亚太地区，主权财富基金将成为2008年APEC财政部长会议的重要议题；在2007年的七国集团财长和央行行长会议上，G7与主权财富基金设立国探讨了如何提高主权财富基金的透明度，成为解决日渐增长的顾虑和展开合作的重要一步。在2007年布什中美关系研讨会上，美国财政部长保尔森指出美国欢迎来自中国或其他任何国家地区的主权财富基金。而其他的比如OECD以及世界银行等，都可以作为各国协调和互动的良好平台。
［收稿日期］2007—11—15
标签：主权财富基金论文; 石油投资论文; 石油美元论文; 资产规模论文; 石油资源论文; 世界经济论文; 美国金融论文; 股票论文; 资本市场论文;