摘要：随着金融学的快速发展，传统金融学和行为金融学是金融学理论体系的重要组成部分，对我国金融业的发展具有一定的指导作用。统金融学具有简洁明了的优势，但很难诠释金融市场中的许多异常现象。行为金融学综合了心理学、数学、经济学、决策理论等学科分支，其目的在于探究投资方为何会在决策的时候出现系统性差错。本文分析了金融学解释解析传统金融学与行为金融学的理论分歧。
关键词：传统金融学；行为金融学；理论分歧
早期的金融理论主要通过对公司财务报表的研究来识别市场的投资机会，并解释市场中的投资选择行为，因此，与银行家们采用的信用分析具有很高的相似性，投资者进行投资选择主要基于比率分析和财务报表分析。20世纪60年代前后，在理性投资人假设和金融数学取得进步的前提下，资本配置线、证券市场线、CAPM和APT模型得以确立，并以此解释证券市场中的投资选择行为。随着计算能力和数据可获得性的迅猛进步，金融统计学成为金融市场研究的主流工具，有效市场假说成为金融理论的核心思想。在有效市场假说框架下，股票市场价格反映了所有公开及非公开的可获得信息，即使市场价格存在偏离，价值偏离程度也不会太大，而且偏离也会在很短的时间内被修正。实际上，几乎每天都有股票在没有任何消息发生的情况下出现价格的猛烈波动，甚至在几天时间内下降或者上涨40％～50％。这些市场现象引发了学者们对有效市场假说关于股票价格偏差合理性的质疑。大量实证研究结果表明，投资者并不总是基于理性态度做出投资决策，在现实市场中确实存在诸多的认知偏差，而且这些偏差不可避免地会影响到人们的投资选择行为，进而影响到资产的定价结果。
一、理论基础上两者存在着差异
传统金融是在金融学早期的一种金融理论，它对结果的推理和判断是将市场进行理想化为基础从而展开的。最主要的观点和原理就是“有效市场假说”，而且在具体的分析过程中是以市场价格作为金融投资的重要依据。在传统金融学的理论中，每一个金融投资者的每一次经济行为和决策都是深思熟虑的结果，都是理性思维所决定，而且最终结果都能够帮助投资者取得最大化的经济利益，都能实现巨额利润。但是，这是在将市场条件假想成最理想化的状态下才能实现的，这种传统的金融学忽略了金融市场投资中可能存在的风险，因此是一种比较理想化的理论形式。而要达到这种理想的传统金融学模式，必须要具备三个条件：第一，金融投资者必须具有理性思考的能力，能对投资行为进行理性冷静的思考和决策；第二，投资行为的冒险性和随机性，通过“金融有风险，投资需谨慎”的风险意识来约束投资者的行为不至于盲目和冲动；第三，市场调节能够使得投资者在投资的过程中不断调整行为和策略，保证自身利益。但是，行为金融学则与传统金融学的理论不同，行为金融学认为金融投资行为不是一种单纯的理想化的理性投资行为，而是会受到投资者自身的身心波动影响，也就是通常意义上的心情影响决策，继而影响行为。而行为金融学正是认识到了这一点，从而对影响投资的因素进行研究，并在研究中逐渐找出市场投资变化的规律。因为市场不是一成不变的，金融市场的投资环境具有很大的不稳定性和风险性，投资者必须通过自己准确的数据分析和市场观察，才能做出市场投资行为，而在投资的过程中也会出现各种各样的交易局面和行为的差异，这与投资者的个人行为和市场环境的影响都有密切的关系。而行为金融学正是对这些投资行为的具体差异和影响因素进行深入的研究。
二、传统金融学和行为金融学的研究内容对比
从传统金融学的研究内容来看，现代金融学其主要是在不确定的环境下在资本市场中实现资源有效配置。传统金融学和行为金融学在资源配置上是统一的，这也就意味着研究必然以市场均衡和获得和合理的金融产品价格体系作为研究的主要内容和目标。那么传统金融学和行为金融学其差异主要表现点值得深入研究，曾经有学者认为现代经济学代表了研究经济行为和现象分析法和框架。传统金融学其主要分为参照系、视角以及分析工具等组成部分，金融研究过程中由于两者研究的问题存在着差异，经典金融学和行为金融学的视角具有差异性。当代的经典金融学主要是以继承传统经济学的假设作为研究的基础，并且建立起完善的现代金融学完整体系，但是其在研究的范式和研究的模型上仍然存在着完全理性的分析框架，而不注重微观个体的决策行为。两种金融学对于风险和无风险情况下对于人们认知的影响因素分析，其核心价值的心理物理学效应会造成人们柱塞盈利的时候出现反感风险，而且在亏损的时候会出现追求风险。心理物理学效应则成为了人们过分偏执定性可能和不可能事件的主要因素。
三、行为金融学对传统金融学所造成的影响
从传统金融学的角度看，理性投资者的概念包含以下两个层面：首先是主观概率更换法则的贝叶斯理性，也就是投资方在接收到讯息之后，会根据贝叶斯法则改变活动的主观概率。并且投资者会结合相关准则对不确定事件的发生概率进行评估和修正，从而得出后验概率。其次是期望效用最大化理性。指的是当后验概率确定之后，理性主体会根据预计的效用函数，在特殊风险下对信息进行计算，从而将期望效用最大化，实现资产优化配置。所以传统理论下的金融理性投资者假设，认为资产市场的价值和其内部价值不会相差太远。由此可见，传统金融理论没有充分认识到投资人员的心理因素影响，以为大部分人都可以正确估量到股票实际价值。到了20世纪60到80年代，社会上开始流行有效市场假说。而相关假说与资产定价模型都还未能全面解释出广泛存在的市场现象。有学者对理性人假设提出质疑：首先，投资方在思考风险影响时，不会考虑到总体投资组合的最终收益，却会挑选出其中一个考量点，对投资收益情况展开对比分析。这一考量点属于动态化目标，且投资方在面对决策的时候会受到不同考量因素的影响。其次，一旦投资人员面对风险，就会根据经验来对其进行评估，而不会理性地运用贝叶斯法则，对风险展开科学考察。最后，假如信息以不同的形式出现，则投资人员对于相同信息的认识也会存在不同。
期刊文章分类查询,尽在期刊图书馆这样一来，投资方的决策也会受到很大影响。在证券市场上，投资者的行为有着举足轻重的作用。而行为金融学在诠释市场及股票的时候，将投资人的活动特点及作用放到了首要地位。人们之所以作出决策，其主要目的就是规避风险和损失。而当人的行为和收益相关联时，人们就会表现出风险厌恶特点。而关系到损失时，人们则会表现出风险偏好。所以，投资决策中必然会出现禀赋效应及短视偏差。此外，人们通常会在不确定的情况下，假设未来的模式与以往类似，并根据经验作出评判。但如果人们对自己的能力过于自信，就会导致投资人员过度依赖自己搜集的讯息，而忽略了财务报表分析。这也会使得投机市场的交易份额提升。群体行为指的是投资人之间各项活动产生相互影响，进而使得市场的总体状态出现偏差。有效市场假说的支持方指出，即便投资者并非理性人，但投资者的各项交易是互相独立的，这就会抵消非理性的活动影响。而前景理论的支持者则认为，非理性投资人的活动并不是随机进行的，其也有一致的方向。所以，这类非理性活动并不会互相抵消。这也可称作“羊群效应”，就是在信息不确定的情况下，投资人的活动会受到他人及舆论的影响。人类属于群体动物，如果偏离主流轨道就容易产生焦虑感。有效市场假说认为，投资者应从经验中获取知识，并最终形成理性投资习惯。而有效市场假说发展起来，延伸出了一系列金融学范式的核心理念，即在市场有效的前提下，价格一定会体现出内在的价值。这些行为金融学的相关内容，都对传统金融学产生了重大影响。
四、传统金融学与行为金融学的理论分歧
1.投资行为理论。传统金融学属于金融学发展初期的金融理论，该理论主要是将理想化的市场作为前提条件，主要是根据市场价格对市场资产投资进行分析。在传统金融学理论当中，各个投资者都是以一个理性人的身份来进行资本投资活动，并且他们做出的各种投资决策也都属于理性决策，任何投资行为都会获得最大经济效益。传统金融学认为所有资本投资者都是根据相关规则进行投资，且各个投资行为的目的都在于实现利润最大化。所以，该理论的重要特点就是理想化。和传统金融学理论观点不同，行为金融学认为投资行为并不是一种完全的纯理性行为，该行为在某些方面会受到投资者自身的影响，而投资者本人也不属于纯理性的人，他们会受到各种因素的影响，进而出现一些心理波动或生理波动，为投资行为决策带来一定影响。行为金融学的研究目的是对投资决策行为的影响因素进行研究，并在此基础上深刻理解市场投资变化。市场具有极强的变化性，进而增加了投资行为的不确定性。在瞬息万变的市场环境中，投资者没有时间对市场进行详细调查，最终只能根据自己的经验及判断进行决策。另外，对于市场资本投资而言，也并没有完全根据投资规则进行，甚至为了实现经济利益最大化，还会出现交易内幕，这些都属于投资人员无法准确获取的消息，只能在公开信息的基础上进行决策。结合金融市场的发展规律，对于金融行为偏差而言，主要体现在下述两个方面：第一，在实际投资过程中，因为会受到各种因素的影响，导致部分投资者在有些时候并没有将利润最大化当作投资活动的最大目标，在这一投资目标的影响下，这部分投资者很可能会出现一些非理性的投资行为，即“非财富最大化的行为”；第二，认知偏差会对投资者带来一定影响，使其心理活动发生了一些变化，进而导致投资者的决策偏差。
2.风险管理理论。传统金融学理论的基础是理想假设，而行为金融学理论的基础是投资者的行为和心理因素，所以二者在风险管理理论方面也存在着一些分歧。由于理论基础不同，所以二者在基本假设以及风险理论模型等方面也各不相同。对于传统金融学而言，在对风险管理理论进行研究时，主要是将有效市场、理性人等作为前提条件，认为理性的投资者会把握住由非理性投资者的投资所产生的套利机会，为非理性投资者带来经济损失。对于行为金融学而言，在对风险管理理论进行研究时，其前提条件和传统金融学理论不同，主要是将非有效市场作为基础，认为非理性投资者、理性投资者都会因为信息披露的不均衡，导致其无法对均匀信息进行有效掌握，进而对投资行为产生影响。传统金融学的风险管理理论模型主要包括资本资产定价和期权定价两种模型，而对于行为金融学而言，其主要模型是行为资产定价模型，二者之间具有一定的差别。另外，传统金融学的理论基础主要包括期权定价理论和资产组合理论，而行为金融学主要是根据投资人员的投资行为以及心理因素等对金融风险进行分析。
毋庸置疑，行为金融学是对传统金融学理论的补充和完善，其在现实金融市场中的影响日趋强大，但还无法成为现代金融学理论体系的核心力量。传统金融学的实证研究大多借助于一系列假设条件，进而推出严谨的数学模型，通过简明的图像和数学公式来分析错综复杂的投资决策过程。而行为金融学是建立于实验科学的基础上的，尝试通过科学实验对人的投资决策心理过程进行分析，修正和补充传统金融学的各种理论前提假设，使之更适用于解释现实资本市场的运作模式。行为金融学对于实验技术及心理学原理的运用，在某种程度上突破了经济学是“非实验科学”的界限，是对经济学整体学术逻辑在行为研究层面上的深化。
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论文作者:郭圣
论文发表刊物:《基层建设》2019年第26期
论文发表时间:2019/12/18
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