券商破产、重整与退出等法律问题亟待完善——兼论公司重整的社会效益与社会责任，本文主要内容关键词为：券商论文,法律问题论文,社会效益论文,责任论文,社会论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
证券公司市场退出机制是各国证券市场制度建设的重要内容之一，也是证券市场准入监管、持续性监管和市场退出监管的三大内容之一，市场退出监管实质上也是证券市场资源配置机制的必要组成部分，为证券市场各方参与主体提供了可预见和稳定的预期，对于提高金融制度效率、维护金融体系稳定起着至关重要的作用。当然，监管部门在对证券公司做退出处置过程中采用各种形式对其进行干预，并且在整个处置过程中应当处于支配地位，但这些干预必须建立在市场和法律基础上，有一定的行为边界，而不是任意性的政府干预行为。监管部门或政府在证券公司退出处置中的基本行为准则和目标，应是充分尊重和遵循市场经济规律的内在要求，以完善的法律法规为依据维护市场安全和社会稳定，以市场效率和公平为价值取向，减少和避免在证券市场运行和退出监管中的道德风险，改变以往以维持原有机构的运转向全面确保证券市场的效率与公平，体现监管者从花钱买稳定向花钱买机制的积极转变，从单纯维护市场主体的正常运作转变为扶优限劣，从而体现更为成熟、更为高明、更有效率的市场监管手段。
证券公司强制市场退出，是指公司因不能清偿到期债务，被依法宣告破产，并进入清算程序和公司因违反法律、行政法规被依法责令关闭，并进入清算程序的两种情形。资不抵债和违反有关法律法规是证券公司被强制退出行业的主要条件和标准。基于前述风险导致的证券市场退出情况，证券行业的特殊性决定了证券公司的市场退出与普通企业市场退出不同，其主要表现为：衡量市场退出的标准不同，除不能偿还到期债务外，还有维护社会稳定和保护证券投资者利益等标准，因此市场退出条件更为严格；市场退出必须经过监管部门批准，证券行业属于特许行业，任何方式的退出均须得到监管部门的同意，监管部门的意见在市场退出中具有重要的影响；出于对证券投资者的保护需要，在市场退出情况下，保护证券投资者交易结算资金的关键区别是除权，破产清算不能涉及清算担保资产。因此，基于证券行业经营的特殊性和证券公司存在的特殊风险，有关证券公司市场强制退出涉及的问题尤其值得关注。
证券公司托管问题
我国新的《破产法》规定了证券监管部门对于出现重大经营风险的证券公司可以采取托管措施，但是缺乏对托管措施的具体界定。在实践中，我国对证券公司的托管，表现为一种时间较长的委托经营行为，目的在于使所托管证券公司获得可持续存在的可能，降低破产的社会风险，实现债务人资产的增值与优化，具有保障债权人利益和降低破产风险的双重作用。
笔者认为，从托管的本质看，与信托的法理一致并同样具备三大特征，即信托契约、所有权与利益分离和信托财产的独立，与之相对应的是，两者都坚持预定契约原则、委托自主原则和分开管理原则，因此，托管实质上是信托的发展与延伸。
目前，我国对证券公司的托管主要有两种模式，按照承担证券公司退出市场的风险和责任主体不同，可以分为“债权人承担风险的托管”和“重整方承担风险的托管”。但是，值得指出的是，由于托管行为缺乏明确的法律规定，托管方案的确定和处理原则在很多情况下处于模糊状态，没有统一的标准和范例。对于采取何种托管模式，决定权很大程度上在监管部门的手中。实践中，托管对象主要是一些因持续性财务困境而导致负债价值高于资产价值，并且无力偿还债权人债务和客户资金的证券公司。
从托管的实践效果看，托管本身并非证券公司退出市场的方式，而是暂缓证券公司退出市场的一种缓冲性措施，是一种暂时的缓解风险的解决方案，或者说是一种证券公司破产预防机制。托管的真实意图在于托管期间，对问题公司的真实情况进行考察，确定其最终的归宿——引进新资金进行公司再造，实现新生；也可能将其证券类资产转让给其他公司经营，原公司完全退出市场。
因此，对证券公司进行托管，最显而易见的局限性是缺乏系统、完整的法律法规来规范托管对象和托管人的选择、托管方案的确定、托管关系当事人的权利保护、托管程序、期限及托管后处理措施等一系列问题。同时，托管本身并不是一种市场化的化解金融危机的方式，带有浓厚的行政干预痕迹，随意性强，预期性差，纯粹是一种事后的风险补救措施，起不到事前防范金融风险的作用，因此，一方面需要进一步完善托管的相关法律法规，以提供规范的操作流程，减少随意性；另一方面，在相关法规出台前，要避免采取这种非市场化的退出机制安排。
证券公司重整问题
目前，我国《破产法》已明确规定了重整制度，为解决证券公司强制市场退出增加了一个重要的破产预防机制。这种法律制度的安排，使债权人、公司、股东之间建立起一种利益与共的关系，共同拯救公司。在存在破产清算制度的情况下，公司的利益或社会利益绝非债权人的行为动机，必须在新制度中赋予债权人更大的利益，使得其通过重整制度获得比破产清算更大的补偿，否则其宁可选择清算公司。而且从社会整体角度看，重整制度扩大了对破产事件社会影响的关注范围以适应现代公平价值的要求，把对公司职工、关联公司、公司所在的社区、国家财政收入和社会保障等外围受影响者的社会关怀，融合到重整制度的程序和规则的调整中，使其能够反映或顾及其利益要求，适应对社会公平的需求、体现对多数人的关心和保护。
从理论上讲，重整制度具有破产法与企业法相结合、私权本位与社会本位相调和、程序法与实体法相融合的特性，具有以下基本特征：（一）重整启动的私权化。重整程序通常只有经利害关系人的申请才能开始，法院不能依其职权主动发起。但在重整过程中相对于和解、清算等其他破产程序，则更多地贯彻国家干预主义的原则。（二）重整对象的特定化。除美国等少数国家法律所规定的重整对象较宽外，其他国家均将重整对象限制在较小的范围内，如日本《公司更生法》仅适用于股份有限公司，我国台湾地区公司法将重整对象限制在公开发行股票或公司债券的股份有限公司。（三）重整原因的宽松化。与破产或和解不同，申请重整程序的开始，并不以债务人已不能清偿到期债务的事实为必要，只需证明其有不能清偿的可能即可。（四）重整程序的优位化。重整程序不仅优于一般民事执行程序，而且也优于破产程序与和解程序。重整程序一经开始，不仅正在进行的一般民事执行程序应当终止，而且正在进行的破产程序或和解程序也应当终止。与破产与和解程序不同，重整程序的效力基于担保物权，重整程序的开始将限制担保物权的行使。（五）参与主体的广泛化。在重整程序中，不仅有债权人和债务人的参与，而且还包括公司股东等。（六）目标的多元化。重整程序不仅要清理债务人的对外负债，其更重要的目的是要从根本上恢复债务人的生产经营能力。
笔者认为，与一般国家的重整制度不同的是，我国证券公司退出机制中包括的重整制度，赋予了监管部门对于启动重整程序的主动权，这是对重整启动的私权化特征的修正和发展，在保护证券市场稳定和维护投资者利益的前提下，适当地增加重整的公权化色彩有助于发挥其社会效应。在证券公司重整计划的执行过程中，重整计划的执行主体为重整执行人，任何个人或组织均不得对其职务工作任意干预。重整执行人应当按照重整计划，全面地、适当地执行，而不得私自更改。在重整计划执行过程中，因发生特定事由而客观需要变更计划规定的内容或进程时，应证得监管部门和法院的同意，方可变更重整计划。
因此，在解决证券公司风险中引入重整制度，是一种积极的拯救制度，在避免证券公司破产的同时，确保了广大债权人和证券投资者的利益，避免了证券公司破产对证券市场产生的冲击，维护了证券市场的稳定。由于监管机构地位相对超脱，更有利于从保护投资者利益、维护行业发展的高度上来把握有关重整事项，立法赋予监管部门对证券公司重整启动权是十分必要的，
证券公司退出时中央银行的最后贷款人角色问题
由于市场化程度较低，我国证券公司退出市场，往往导致政府通过中央银行充当了最后贷款人的角色。从国际经验和实践看，各国极少将中央银行的最后贷款人的职能运用到证券市场，原因主要是：
（一）最后贷款人职能是基于银行业的特殊风险所产生，而证券市场的风险条件完全不同于银行业
比如证券公司因挪用保证金或者违规国债回购导致的清偿能力不足问题，其产生的风险是单一风险和微观风险，不会产生传导和传染效应，因此少数证券公司的清偿能力不足，不会导致其他证券公司发生连锁反应，不会导致类似银行的系统性风险，因此，中央银行在证券公司市场退出中的最后贷款人角色并不是很有必要，不宜将中央银行的该项职能简单地移植。
（二）最后贷款人职能本身的局限性会被放大
最后贷款人职能的最主要局限性，在于其可能引发的道德风险，道德风险产生的重要前提是信息不对称，证券行业的信息不对称问题远远比银行业要高，我国监管部门和投资者长期以来普遍忽视了证券公司的信息披露问题。如果形成在证券公司出现危机时中央银行会出手的预期，必定会导致其逆向选择，加剧证券公司从事高风险乃至于违规业务，同时放松风险控制的意识和措施。因此，中央银行在对问题证券公司发放再贷款时，难以预计道德风险的实际程度，并且可能为道德风险的扩大埋下隐患。
（三）最后贷款人职能在证券公司退出中的成效并不理想
最后贷款人的功能在于化解流动性风险，为再贷款对象的持续经营提供帮助，但在我国证券公司退出的运用中，解决的并非上述暂时性财务问题，而是被长期积累的深层次问题，获得救助的证券公司根本不是暂时性的危机，往往是不再具备持续经营能力而面临退出市场的问题，提供的巨额再贷款完全是为了弥补这些公司的资金黑洞，中央银行完全充当了责任人，使得本应该由证券公司自身承担的风险转移到中央银行，实质上是转移到广大纳税人身上。
因此，笔者认为，使用中央银行的最后贷款人职能解决证券公司的市场退出问题，在我国某一特殊阶段或历史时期可能对化解社会矛盾与市场整体风险有作用，但应慎用。
证券公司破产问题
无论是托管、重整还是中央银行的最后贷款人功能都不能彻底解决证券公司经营失败问题，而且通过行政措施解决不可避免会带来道德风险，由于信息不公开导致投资者不了解证券公司的真实情况，缺乏彻底的退出机制，必将给市场和投资者发出错误的信号，证券公司无论出现什么困难都可以进行投资，而问题的逐步严重和风险的不断积累，投资者的潜在损失将越来越大。事实上，证券公司破产机制也是一种竞争机制，只有建立这一机制，才能培养广大证券公司的竞争意识，促使证券公司通过严格的风险控制和合规经营谋求发展，进而提高我国证券公司的整体实力。因此，无论是从保护投资者的利益而言，还是从促进证券业的规范发展和壮大，但建立证券公司破产这一市场化的处理机制是十分及时的，有助于提高证券市场效率和优化资源配置。
在完善有关证券公司破产法律制度中值得注意的是：
（一） 关于证券公司破产的破产申请人资格问题
从一般的破产申请权的行使主体来看，依照一般破产法的规定和实践，债权人有权申请债务人破产，因此，在证券公司破产制度中，债权人同样享有破产申请权。但与一般企业不同的是证券公司破产不仅限于严重亏损导致资不抵债，无力清偿到期债务；而且在证券公司被责令关闭的情况下，清算组发现公司财产不足清偿债务，可直接进入破产程序。在这种情况下，证券监管部门在责令证券公司关闭的同时，由于对公司的情况比较了解，同时为了保护投资者的利益和维护证券市场稳定的需要，依据新的《破产法》，证券监管部门依职权可以宣告证券公司进行破产清算。
另外，我国投资者保护基金普遍介入证券公司破产清算工作，为维护其合法权益，建议考虑赋予具有投资者保护基金的证券公司破产申请权。
（二）关于证券公司破产程序的特殊规定
证券公司破产程序的启动，是否必须经证券监管部门的批准，即是否需要确立证券公司破产的行政前置程序值得考虑，由于证券公司破产不仅是债权债务的清理，由于证券公司破产涉及的投资者人数众多，还关系到社会稳定，建议由证券公司的破产申请人将破产申请提交监管部门，由监管部门决定是否实施破产清算、重整、接管或者托管等法律措施。
（三）证券公司破产中的债权人保护问题
在目前的证券公司破产实践中，个人债权人和机构债权人待遇存在着较大的差别，政策层面上将证券公司债权分为个人债权与机构债权，把2004年9月30日作为确定个人债权保护政策的基准日,由国家对发生在9月30日前的个人债权予以收购，并基于代位权参与证券公司破产分配。而机构债权仅作债权登记,只能在公司进入司法破产清算后参加破产分配程序,结合目前大多数破产证券公司的资产状况及以往破产案件实际,破产分配的偿付率将非常低。这种差别待遇原则，导致了债权人法律地位之间的不平等，但从权利性质及法律地位上看,证券公司个人债权人与机构债权人应无差异。当然，对于破产证券公司的控制股东和关联企业这种具有特殊身份的债权人,虽然允许他们申报债权并参加财产分配,但法院要将其债权略后于破产企业的其他普通债权人清偿,除非上述主体举证其债权是基于公平交易或其他合法、公平原因产生的。
鉴于当前债权人保护不足的主要原因在于制度的缺失,笔者认为,必须尽快完善证券公司破产的有关特殊规定，使证券公司破产工作真正做到有法可依，尊重市场化处置原则，减少行政干预，并按照破产法一般原则，承认债权人、债务人各自提出破产申请的权利。
（四）以破产管理人制度取代现行的清算组制度
原有的以政府官员为主体的清算组模式,行政色彩浓厚,以破产管理人制度取代现行的清算组制度,即由专业化的中介机构通过市场化的方式对破产证券公司进行清算，必然能够提高清算的效率和质量。管理人可以由依法设立的律师事务所、会计师事务所、破产清算事务所等社会中介机构出任。同时应明确管理人勤勉尽责义务,管理人因玩忽职守或者其他违法行为,造成债权人、债务人或者第三人经济损失的,应当承担赔偿责任。如果管理人为多数人时,彼此间应承担连带责任。
（五）投资者保护基金公司在证券公司破产中的特殊职权
证券公司破产涉及大量投资者资产及权利的保护,各国均在普通破产清算程序的基础上，专门设立旨在保护投资者利益的特殊程序和制度。例如美国《证券投资者保护法》中规定，由证券投资者保护机构介入证券公司破产清算过程,实现对客户资产利益的保护。当监管部门发现某证券公司发生危机，有义务立即通知证券投资者保护机构，由其负责调查处置，在对危机证券公司退出处置前，先要求危机证券公司或投资银行制定切实可行的补救计划；然后执行补救计划，努力恢复财务状况健康，视补救效果再作进一步处置。其通常有两种方法：（1）如果调查认为仅存在暂时性或非严重问题，经努力可以摆脱困境，证券投资者保护机构将帮助其重振业务管理，甚至给予资金援助；如果证券公司不愿合作，监管层则采取诸如发布补充资本金的命令和停职或开除管理层有关人员职务的命令。（2）对濒临倒闭而无法拯救的证券公司，证券投资者保护机构将通过法院宣告该证券公司破产，请求任命托管人负责清算，并承担对客户资金和证券的清偿责任。监管层将尽量保护投资者的权益，并将处置成本降到最低，同时保证社会公众对证券市场的信心。具体而言,即《证券投资者保护法》赋予证券投资者保护委员会特殊地位,即使证券公司已经被提起破产诉讼，证券投资者保护委员会仍可通过申请客户保护令介入并主导证券公司的清算过程,申请一旦提出,此前的所有破产程序自动终止,即由证券投资者保护委员会确定的破产管理人主持的对客户投资者的赔偿程序具有优先于普通破产程序的效力。
我国投资者保护基金已于2005年9月29日成立,但其现有的职能仅限于收购破产证券公司个人债权并参与破产分配,建议在立法中赋予投资者保护基金在证券公司破产中的特殊职权，赋予其破产申请权，同时规定其参与处理投资者资金和证券的赔偿处理程序优于破产程序，保证其在补偿投资者后取得相应的代位权。
总之，证券公司的成熟需要实现商业化、公司化和市场化，证券公司能否实行退出机制，也是判断其是否商业化、公司化和市场化的重要标准，问题的关键在于是否具备有效的证券公司市场退出机制。因此，为推动证券市场的规范发展，有必要进一步完善证券公司的强制市场退出机制。
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