基于公司治理角度的中美企业财务控制权配置比较研究，本文主要内容关键词为：中美论文,控制权论文,公司治理论文,企业财务论文,角度论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
公司财务控制权配置是公司所有权配置的重要组成部分，是公司治理结构要解决的关键性问题。公司治理离不开相应的治理主体，不同的治理主体所拥有的权力、利益和责任，又不可避免地涉及财务权力的行使、财务责任的承担以及财务利益关系的协调[1]。因此，在不同的公司治理模式下，财务控制权的配置也各具特色。考虑到股权结构、融资结构以及董事会结构在公司治理结构的核心地位，因此，为了较好地分析中美两国不同公司治理模式下财务控制权配置的特点，本文采用从公司股权结构、融资结构和董事会结构三个角度对中美企业的财务控制权配置进行比较研究。
一、股权结构与企业财务控制权配置
现代公司以股东为其存在条件，股东作为出资者按投入公司的资本额享有所有者的资产受益、重大决策和选择经营者的权利。从股东对公司的产权要求及其实现形式来看，在公司财务方面的表现主要有：董事和监事的选择权；重大财务决策权和基本财务预算的最终决定权；财务收益分配权；财务信息反馈权；注册资本变更处置权；财务监督和考核权；对董事和监事的激励形式和水平的决定权等。股东对公司的治理职能则体现在手脚并用上，股东根据产品市场和资本市场行情的了解，决定其在股东大会上对经营者的态度，用手投票通过选举权和表决权向董事会施加压力，通过以股东身份参加股东大会参与重大事件的决策或被选为董事(监事)进入董事会(监事会)参与经营决策和监控。在企业经营状况不好时，出售其股票用脚投票，决定自己资本的最终走向，这样实际上是作为资本所有者对资本使用的最终决定权力，相当于作为委托人解雇了原代理人。当难以发表自己的意见时，抛售股票一走了之，会导致股票下跌，这样另外一些股东在股东大会上行使权力，要求更换董事会和监事会，乃至经理层。然而，在不同的股权结构下，股东的上述权利以及实施这些权利的途径却是不一样的，下面以中美两国企业为例，来说明股权结构是如何影响公司财务控制权配置的。
美国是最发达的资本主义国家，也是股份经济最发达的国家。上市公司的股票均直接或间接地掌握在公众手中。股票的主要持有者是个人和家庭、机构投资者(银行信托部、养老基金、人寿保险、互助基金、投资基金、大学基金、慈善团体等)，其他持股者较少。目前美国最重要的股东是机构投资者。早在1987年美国最大1000家公司中50%以上股份被机构投资者持有的公司占44.9%，1989年该比例上升到了47.9%，到了20世纪末达三分之二左右[2]。形成于私有产权基础上的美国上市公司股权结构十分分散，尽管机构投资者非常活跃，但其股权集中度并不高。美国企业这种股权结构对其财务控制权配置有着直接影响，美国企业的股东归根到底是私产者，拥有明晰的股权，有自己的利益，当然看重公司的业绩，对参与企业的财务控制也非常重视，这会迫使经营者追求公司绩效的提升，再加上公司高级管理者也拥有股权，有经营好公司的激励。因此，经营者会不断的创新(管理创新、技术创新、制度创新)，科学管理，推动公司股价步步上升。其次，机构投资者虽然持股比例不是很高，但即使持有1%的股权，也是一笔非常巨大的数额，从成本——效益的角度来看，他们具备了参与公司治理的内在动力，并对公司财务控制权有着强烈的要求。并且，很多机构投资者是作为战略投资者投资公司的，如养老基金、保险基金，他们以追求稳定、长期的收益为目标，因此必须长期拥有该股票，而不是盲目炒作。这就要求机构投资者们采取长期投资策略，充分拥有对公司财务决策及财务信息的知情权，当公司有损害股东利益的情况出现时，采取必要的措施，如争夺代理投票权等，通过影响公司的财务权力的行使而维护其利益。但是美国这种分散的股权结构对企业财务权力的配置也产生了一些不利影响，在这种股权结构下，众多的小股东无能力单个地直接影响或者控制董事会，从而出现“弱势股东、强势管理层”的局面，以及由此引起的内部人控制现象。目前，我国国有企业的股权结构主要表现为国有股的“一股独大”。一方面，国有股权的最终所有者是国家，其持有主体——政府机关、国有资产经营公司和集团公司等本身没有剩余控制权和剩余索取权，因此也就没有动力代表国家切实行使股东权利，最终导致财务控制权结构中国有股权的人格化代表缺位。另一方面，政府与国有企业之间的关系不是真正意义上的产权关系，而是一种行政关系，即政府直接向企业委派董事长或总经理并监督其行为，企业目标服从行政目标。这说明政府对国有企业的人事安排与重大财务决策起着决定性作用，从而造成财务控制权结构中国有股大股东的超强控制及越位。
二、融资结构与公司财务控制权配置
公司的融资结构与公司的控制权乃至于所有权的转移之间有着紧密的联系，而公司财务控制权是建立在公司控制权及所有权基础之上的，因此，公司的融资结构必然会影响到公司财务控制权的配置与转移。公司的所有权是一种状态依存所有权，而并不必然属于股东所有，在企业经营状况不善，出现财务危机信号的情况下，企业的所有权及财务控制权将会发生转移，在这种变化中，公司债务发挥着重要的作用。阿洪—伯尔顿模型表明，在一方受到财富约束(但不存在关系专用性投资)的世界中，在一定的状态下，将控制权从该方转移给另一方可能是最佳的。其基本原理如图1所示。
图1 阿洪—伯尔顿模型的基本原理
在企业的运营过程中，债权人必然要对企业保持高度的关注，如果债权人通过观察企业第一阶段(日期0至日期1)的营运状况(信号s)与自然状态(q)，所形成的判断是预期回报(r)满足其要求，那么企业完全由企业家控制。若是债权人在第一阶段预期第二阶段(日期1-日期2)的回报不能够达到其要求的状态，此时，债权人为实现自己的权益，就必须在第一阶段结束前采取行动(a)，要求对企业进行控制，实现控制权从企业家手中转移到债权人手中。从上可以看出，公司的融资结构，尤其是其中的债务结构影响着公司控制权的控制与转移，从而很大程度上决定了公司财务控制权的控制与转移。
在不同公司治理模式下，企业的融资结构及特点是不同的，其债务在公司控制权转移方面所起的作用及效果也是不同的，最终导致财务权力的控制与转移呈现出各自的特点。公司的融资结构实际上是一种治理结构，而不单单只是公司融通资金不同方式的构成(Williamson，1988)。从委托代理关系的角度而言，不同的融资结构对抑制经理过度投资、较好的激励经理，促使公司收缩和清算等方面具有不同的效果；从包括财务控制权的公司控制权转移的角度来说，不同的融资结构可以影响收购的方式、收购的价格和收购成功的概率。我们仍以中美两国企业为例，具体探讨融资结构对企业财务控制权配置的影响。
美国公司融资实行的是以证券市场为主导的直接融资体制，即公司主要通过发行股票和债券的方式从资本市场上筹措长期资本，而不是依赖银行贷款。在这种融资体制下，美国公司债务结构具有以下主要特点：(1)与其他经济发达国家相比，美国公司的资产负债率较低。据世界经济发展与合作组织(OECD)的统计资料，日本公司的平均资产负债率为85%、德国公司为63%，而美国公司仅为37%；(2)美国公司对商业银行信用的依赖程度较低；(3)美国公司的债权人比较分散，大多数是债券持有者[3]。这些特点就决定了债券持有者、银行等债权人在公司治理中的作用十分有限，在对企业的财务控制权方面也表现得非常弱势。而我国国有企业的融资具有“内源融资”的性质，银行与企业之间是同源的，即他们的委托人都是国家，这种“内源融资”导致了企业的高负债。张维迎曾指出，我国银行对企业的债权实际上是政府对企业的股权。国有企业资本结构的真正问题是投资主体的错位，即真正有能力有资格当股东的投资者成了债权人，而没有能力、没有资格的国家却是最大的甚至是唯一的股东。张春霖教授认为我国国有企业面临的问题，根源于从计划经济遗留下来的以国家为唯一中介的融资体制。解决国有企业的问题，根本出路在于以市场经济的融资体制替代计划经济的融资体制，同时及早处理国家融资体制遗留的历史欠账问题，从而重新构造融资机构。
三、董事会结构与公司财务控制权配置
董事会结构是指董事会的组成及各组成部分相互之间的关系，主要包括两个方面：董事会中执行董事和外部董事的组成比例及董事会主席和最高经理这两个职务是否分离。在不同的董事会结构下，企业的控制权的配置以及财务行为将会有所不同。关于董事会中外部董事的作用，Fama在《代理问题和企业管理》(Agency Problems and the Theory of the Firm)一文中认为：在企业内部，经理们具有相互监督的动机，因为作为一个团体的成员，他们各人的边际产出是他人边际产出的递增函数。但是，虽然所有的中层和底层管理人员有监督最高管理阶层的动机，他们却没有制约和撤换最高管理阶层的权利。董事会的人员组成对有效地监督经营活动是一个非常重要的因素。董事会中的外部成员和内部成员的组合影响着监督的效率。由于所有权和经营权相分离，外部董事的加入会引起董事会组成的巨大变化，会有效地增加董事会监控高层经营活动能力。Fama对美国150家业绩良好的上市公司调查研究表明：外部董事在董事会中所占的比例越高，能大大提高董事会作为经营监管者的效率，降低财务舞弊行为；外部董事的特性对财务舞弊也产生较大的影响，如外部董事成员完全是个人投资参股，而不是作为其它股份的代理人，那么他对公司的监督效率就会极大地提高。当一家公司由外部董事所持有的股权增加和外部董事人员任期延长时，财务上的舞弊现象也减少。
董事会结构的另一方面是董事长与最高经理这两个职务是否相分离，董事长一职由独立的外部董事担任，可以强化董事会的监督作用。代理理论和交易成本理论指出在总经理同时担任董事长的情况下，股东利益在一定程度上会受到损害，而管理阶层的利益会得到改善，即经理的机会主义行为和代理损失会增加。最高经理兼任董事长负有评价与监督管理阶层的责任，但是，这一职能与它的管理者身份相冲突。因此，这种董事会结构不可能有效地维护股东的利益。董事长主要主持召开董事大会和监督任免、评价、奖惩总经理的整个过程，因此总经理不能行使董事长的权力。董事会要有一个有效的监控方法就必须把董事长和总经理职位分离开，如当二者结合成一体时，总经理常常能影响董事会的组成，由于过多的集权，最终会导致财务控制的失效以及财务上更大的舞弊可能性。
美国上市公司董事会的一个最大特点就是独立董事制度，有研究表明，美国上市公司董事会中，独立的外部董事所占比例平均达到40%，关联外部董事所占比例达到20%，外部董事占主导地位的公司比例达到40%[4]。另外，美国公司治理结构中实行的是“一会制”董事会，没有独立的监督机构，只是在董事会内部细分了多个次级委员会，包括审计委员会、提名委员会、报酬委员会、执行委员会、财务委员会、公共政策委员会等。董事会把其职责和权力授予这些委员会，但仍保留了一些重大决策权，如分红方案、交由股东大会投票的决策、与章程修改和公司兼并相关的决策等。在美国的董事会结构下，首席执行官(CEO)大多由董事长兼任，有很大的权力，是公司中最有影响力的人物。在美国公司决策中团队方式一般很少见，造成首席执行官有很大的权力。虽然首席执行官要接受董事会的监督，但董事会一般不干预公司的日常管理，除非公司面临着严重危机。
我国的上市公司内部监事会与董事会平行，监事会的职能设置仅限于监督，监督范围限于违法性监督，但公司法对违法标准并没有明确的划分。同时，公司法也没有赋予监事会行使职权时所需要的提起诉讼的权利，但类似的提诉权甚至连单独股东都拥有，实属权限分配的不平衡。实际上，上市公司监事会仅是一个受到董事会控制的议事机构。本来监事会的主要职责是检查公司财务，监督公司董事、经理的违法行为。但在我国国有企业中，监事会成员大部分来自企业内部，监事的任免也由把持股东大会和董事会的国有股大股东或其代表董事决定，监事会缺乏独立性，难以实施有效监督。
四、对完善我国国有企业财务控制的启示
要完善我国国有或国家控股企业财务控制制度，适应现代企业制度的需要，首先必须建立良好的公司治理结构，并在此基础上建立起完善的财务控制体系，以消除计划经济体制下政府对企业控制关系崩溃所遗留下的委托人对企业控制缺位现象等问题，将代理人主导型的财务控制体系转变为委托人和代理人均衡制约型的财务控制体系。
(一)完善我国国有上市企业的股权结构，优化股东财务控制权
鉴于我国国有上市公司股权结构所带来的内部人控制以及超强控制问题，笔者认为，股权结构调整和完善可以遵循这样的思路与方向：改变国有股在公司中的比例，进一步分散股权，发展多元投资主体，着重培养一些稳定的机构投资者(如保险基金、养老基金、共同基金等)，并加强对中小股东的保护。因此，在股权结构的调整与完善上，主要做好三项工作，即股权分置、机构投资者的培养和中小股东的保护。
(二)建立新型的银企关系，加强银行债务的“硬预算约束”作用
从利益相关者的角度看，银行是企业的一个重要代表，并且由于银行利息的定期支付、本金的到期偿还及对企业形成现实的破产威胁，使银行在企业的公司治理及财务治理中起着非常重要的作用。许多国家也十分重视银行的作用，如日本的主银行制度、德国的全能银行制度以及英美两国的银行与企业互派董事制度。我国自新中国成立以来银行与企业之间的关系经历了几次变迁，从国家“统收统支”无偿进行资金划拨，到“拨该贷”政策的施行，再到国家进一步放权让利，政策性国有银行改制为商业银行，所有这些政策或制度的变迁无不影响到银行与企业之间的关系。但由于历史的原因，中国的银行与企业之间始终存在着“软预算约束”问题，并且银行无法分享对贷款企业的财务与经营控制权，再加上政府对企业的监控能力软弱等因素，“内部人控制”现象及贷款“人质”现象较为严重。这种不良的银企关系运作，导致了企业对银行的高负债率和银行自身的高不良贷款率。要从根本上解决银企之间的债务膨胀问题，就必须建立新型的银企关系。银行根据状态依存实施对企业的财务控制，使银行债务实现“硬预算约束”作用。银行对企业的债权控制与股权控制相结合，从而使银行在任何情况下都拥有对企业的部分财务控制权，并鼓励银行与企业间的人事结合，实行互派兼职董事的制度。
(三)建立活跃的外部竞争市场，形成有效的经理人激励机制
公司治理问题的根源在于公司的所有权和经营权的分离，以及由此产生的股东和公司经理层之间的委托代理关系，为了有效地解决这个问题，引入竞争机制是一个不错的办法[5]。对公司管理人员产生影响的外部力量包括产品市场、经理市场与资本市场三个方面。具体表现在：在财务经理人市场上，通过充分的竞争，很大程度上动态地显示了财务经理人的能力和努力程度，使其始终保持“生存”危机感，从而自觉地结束自己的机会主义行为；资本市场的约束机理，一方面表现为股票价值对财务经理人业绩的显示，另一方面则直接表现为兼并、收购、恶意接管和破产程序等资本市场运作对财务经理人控制权的威胁；产品市场的约束机理来自于产品市场的利润、市场占有率等指标与财务经理人经营业绩的相关性，产品市场的激烈竞争所带来的破产威胁会制约财务经理人的偷懒行为。因此，建立健全良好的资本市场、经理人市场及产品市场，将有效地约束经营者的财务权力滥用行为，为建立有效的财务治理结构起到良好的约束作用。