构建我国证券市场统一清算登记体系之探讨，本文主要内容关键词为：体系论文,我国证券市场论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
国际证券市场发展的历史表明，一个成熟的证券市场不仅需要法规和参与者群体的成熟，更需要交易、清算、登记、托管体系等运作制度的完善。我国的证券市场尤其是沪、深两地证券交易所的清算登记体系，在设计、建立之初与当时我国证券市场发展的实际情况相比较是高起点、超前性的。但是，随着我国证券市场的不断发展，这些交易场所原先设计、建立的清算登记体系已日益显露出弊端。上海证券交易所指定交易制度的推出、深圳证券交易所1996年5月清算登记系统的大变动等举措充分说明了这一点。而所有这些变革，笔者认为仅是事后的、局部的微调，这同证券市场的发展本身要求证券的交易、清算、登记、托管等运作系统具有超前性、先进性是相悖的。同时从各交易场所现有的清算登记模式来看，与国际上通行的惯例还有很大的差距。为此，在我国证券市场已有很大发展的今天，我们有必要重新审视这些清算登记体系，在考虑我国具体实践的基础上，重新构建我国证券市场的清算、登记、托管体系。
一、现状与问题
目前我国证券交易场所（尤指沪、深证券市场）的交易清算模式可概括为：券商自营或受理投资者证券的买卖，并统一管理自营及投资者买卖证券的保证金；交易场所负责上市证券的集中交易；各交易场所独自设立的清算登记公司主要为本交易场所证券的交易提供清算、登记、托管服务。这种证券交易的运作机制目前至少存在以下两个较为突出的问题：
1.区域性、封闭型的清算登记体系，既不利于投资者跨地区、跨场所的证券买卖、又容易引起交易场所间无益的竞争，更重要的是还阻碍了证券市场自身的发展及全国统一的证券市场的形成。
首先，由于各清算登记体系自成一家，彼此封闭，同一种证券因固化于某一交易场所而无法同其它交易场所之间相互流通，即使面向全国发行的中央政府债券，也只能形成区域性的市场价格。
其次，在这种“一对一”的模式中，尽管大多数清算机构与交易场所在职能上有所分离，但在其他许多方面仍隶属于特定的交易场所，致使清算登记机构对交易行为的制约机制弱化。交易场所为了扩大交易量，可以“灵活”降低清算标准以吸引投资者，导致交易场所间的负面竞争。
第三，随着证券市场的快速发展，清算风险也越来越大。由于清算登记体系彼此分割，规则不统一，市场参与者多头开户，而各清算登记体系之间又不能及时交换信息，因而，增添了市场管理者对市场总体清算风险进行控制的难度。
第四，交易市场的发展引导投资者参与不同的交易场所，但由于清算系统的分散，结算成员需要在不同的清算登记机构开户，分别存入清算保证金。这既降低了资金的流动性，增大了结算会员的资金成本，又增加了资金划拨环节，最终造成清算效率下降。
第五，彼此独立、封闭的清算登记体系，反映在市场间证券的托管与转托管的效率是低下的，这不仅不利于投资者跨市场的证券交易，也给投资者跨市场的交易带来风险。这一点在我国目前国债的流通交易中得到了充分的验证。投资者在一个市场买入国债，如想在另一市场抛出，那就得从买入市场的证券清算登记机构提券再转存到准备抛出市场的证券清算登记机构方能进行。可见手续之繁杂、效率之低下。同时在转托管期间一旦价格有变，势必会给投资者带来风险。
2.券商的双重职能（既负责证券的自营与委托代理买卖又统一管理自营及投资者买卖证券的保证金）既不利于规范券商的经营行为，也不利于投资者合法权益的保护及整个证券市场的健康发展。
首先，这种交易清算制度不能从根本上保证我国证券主管机关历来主张的券商在同时经营自营与代理业务时须将两类业务的资金、账户和业务人员分开管理的要求得以贯彻实施。
其次，这种交易清算制度也为券商挤占、挪用投资者的保证金打开了方便之门。自营买卖与代理买卖证券的资金清算在同一个清算帐户内进行，在客户资金有结余（一般来说投资者存入券商处的买卖证券的保证金总会保持一定的余额）的情况下，券商的自营行为完全有可能挤占、挪用客户的保证金，而且这种现象在目前我国市场管理制度不规范、审计制度不严格的情况下一般是难以察觉的。
二、建议与设想
针对上述存在的主要问题，随着我国证券市场证券发行、交易数量的不断扩大、发展，建立一个既相对合理、规范，又符合国际惯例的交易清算登记体系已势在必行。根据国际惯例，结合我国具体国情，笔者认为我国证券市场新的、统一的清算、登记、托管体系的构造目标应是：在现有交易场所所设的清算登记体系的基础上自下而上地建立起全国统一的、集中的证券登记、托管体系；同时以银行为依托，设立各地资金清算中心，分离券商既负责自营与代理买卖证券又统一管理自营及投资者保证金的双重职能，以建立起我国证券市场“高效、安全、便利”的清算、登记、托管体系。
统一的、集中的中央证券清算、登记、托管体系是证券市场发展到一定阶段的必然产物，也是世界先进、发达的证券市场所普遍采用的。
美国从八十年代开始出现清算登记体系一体化的趋势。目前，美国主要的股票结算公司是国家证券结算公司（NSCC），主要的托管机构是位于纽约的保管信托公司（DTC），它集中了纽约证券交易所、美国证券交易所、NASDAQ上市股份的托管与清算业务，并占全国股票清算业务的90%以上。另外还有几个结算托管公司，但NSCC、DTC都与它们之间通过网络彼此紧密联系，客户只需要一个帐户便可完成不同市场间的交易结算。
日本在1991年10月以前，各证券交易场所自成体系，自办清算、登记、托管业务，这给国家对证券市场的监管及投资者的跨市场运作带来了诸多困难。为统一全国的证券清算，由全国172家经纪商和41家银行共同组建了一家会员组织——日本证券托管中心（JASDEC）。从1991年10月开始，JASDEC集中托管了占全国99.5%的股份公司的股票，并通过日本证券清算中心统一了全国八大交易所和店头市场的清算业务。
在加拿大，四个主要交易场所以前有四个清算体系，几年前，东部的两家交易所统一了清算体系，西部两家交易所也形成了一个清算体系。从1993年开始，这两个清算体系也开始逐步走向统一。
从我国实际出发，新体系的构建应遵循下列原则：首先，针对我国交易场所现有的清算、登记、托管体系都是封闭、独自发展的特点，在构建新体系时，应充分利用已有的各种资源，实行去异求同、取长补短、优势组合；其次，必须向国际惯例靠拢，借鉴国际上先进的、成功的经验为我所用；最后，整个清算、登记、托管体系的构建应符合“高效、安全、便利”的要求。
一个完善的证券清算登记体系应包括证券托管系统和资金清算系统。我国新的证券清算登记体系应努力完善这两大系统。为此笔者提出如下设想：
1.设立全国证券托管中心
在我国设立全国证券托管中心不仅有必要而且也有现实基础。
首先，设立全国证券托管中心符合国际惯例。根据G—30建议（由12个国家倡导、30名专家组成的小组，在对全球证券市场清算交收系统充分调查的基础上，于1989年3月提出了改善和统一各国清算交收制度的九条建议。G—30的九条建议已得到几乎所有证券市场的接纳，并被视为清算交收系统的运作准则）各国均须建立一个健全而有效率的证券托管中心，其组织制度建立的目标是使该机构的服务延伸到市场的每一个角落，实现最大程度的参与。
证券的中央存管是清算交收系统安全和高效的基本条件，也是减少流通性风险，保证证券交易按法定时间交收的基本手段。它不仅便利了投资者跨市场的证券交易，而且也从根本上清除区域性、封闭型清算登记体系所带来的各种弊端。因此，这条建议已被许多国家采纳并投入运营，如前述美国的DTC、日本的JASDEC等。我国至今仍未建立全国性、统一的托管中心，这一空白说明中国证券市场向国际规范化发展仍有很大空间。
其次，在目前，我国设立全国证券托管中心有现实基础。表现在：沪、深证券市场各自独立设计的清算登记系统为其设立提供了许多成功的经验，在运作机制、组织结构等方面完全可借鉴。同时除沪、深之外，全国许多的省、市及一些经济中心城市也已设立证券登记机构，这为全国证券托管中心的设立打下了组织基础。
全国证券托管中心的组织体制和主要职责可考虑为：利用现有已设立的证券登记机构，包括沪、深证券市场的证券清算登记公司作为其分支机构。统一管理全国各种有价证券的登记、过户、托管与转托管业务，制定各种业务规则，协调各交易场所、各分支登记机构之间有关的业务关系。其核心任务是让证券以“账面划拨”的方式进行交收，以减少不同场所间实物交收所带来的效率低下，安全性较差的问题。
2.完善资金的清算系统
完善资金清算系统的根本目的在于从根本上分离券商既自营和委托买卖证券又统一管理自营及投资者保证金的双重职能。
完善资金清算系统的关键举措在于将原由券商统一管理的买卖证券的保证金（包括自营资金、投资者保证金）移至第三方，即由具有高度资信的商业银行统一存管证券买卖的保证金。投资者将资金存放于银行从当前或发展而言都是最合理、最安全的，同时也从运作机制上完全回避了证券商挪用投资者资金的问题。
由银行统一管理证券买卖的保证金是国外众多证券市场所普遍采用的。从我国实际国情来看，目前中国工商银行等一批国有商业银行除了具有全国网点密集、电脑全国联网等方面的无可比拟的优势外，同样具有较高信誉，因此它们完全有条件承担各证券交易场所投资者保证金的存管与清算职能。
整个资金清算系统的运作机制可概括为：以银行为依托，设立各地清算中心（可由银行兼任），由清算中心办理券商与各证券交易场所清算登记公司及券商与投资者的资金清算。在这种清算系统中，证券商只代理委托交易，投资者通过证券商买卖证券，而资金清算则由清算中心完成，直接面向投资者，银行负责投资者资金的管理。
这种运作机制的最大优点在于既保护了投资者资金的安全，又为投资者参与不同场所的证券交易提供了便利条件，投资者在银行只要开设一个保证金帐户，就可进行在不同交易场所证券的买卖活动。
三、作用与意义
全国证券托管中心的建立、证券资金清算系统的完善至少会在以下几个方面对我国证券市场的发展产生深远的意义并发挥积极的作用。
1.全国证券托管中心的建立、证券资金清算系统的完善，不仅有利于我国证券市场的统一、发展，而且也符合国际惯例，为我国证券市场的国际化奠定了基础。首先，统一的清算、登记、托管体系不仅可以同时为若干交易场所提供服务，以改变过去特定的清算机构为特定的交易场所服务所造成的市场之间分割的局面，而且通过制定统一的运作机制和服务标准，实现有形市场之间的紧密联系，进而促进全国无形的统一市场之建立。其次，统一的证券清算、登记、托管体系，便利了投资者参与各个证券交易市场的买卖活动，大大拓展了市场资源的利用空间，提高了资源利用效率，在客观上促进了资源在全国范围内的合理流动，这也就在实质上宣告全国统一市场的形成。最后，随着全球金融国际化的发展趋势，各国证券清算登记体系逐步实现联网。统一的国内清算、登记、托管体系的建立，有助于我国将来同两大国际证券清算系统（EUROCLEAR、CEDEL）及其它国家证券清算体系联网，并为我国证券市场国际化奠定基础。
2.证券清算、登记、托管体系的健全、统一，有利于规范市场参与者的行为，确保投资者资金、证券的安全，保护投资者合法权益；同时也有利于完善证券交易市场运作的监管机制，有关部门可通过对证券托管体系、资金清算体系的实时监控，以及时发现问题，促进证券市场稳定健康地发展。
3.统一的、独立的证券托管体系和资金清算体系的建立，为我国证券市场今后开展信用交易奠定了基础。国外发达国家证券市场的信用交易往往通过设立专门的机构以制度化的、统一的融资、融券机制为投资者提供融资、融券。新的清算、登记、托管体系由于独立、统一，因此国家完全可以根据经济发展情况，利用清算、托管系统，通过制定统一的规章制度，向投资者提供融资、融券，这不仅可以活跃证券市场，而且在宏观上通过有效的实际操作控制以协调全社会的资金流向，促进经济的发展。
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