资本冲击与国际货币体系改革，本文主要内容关键词为：国际货币论文,资本论文,体系论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、投机资本引致金融危机爆发的基本原理
（一）危机基本模型和扩展模型。
60年代欧洲美元市场的勃兴，标志着国际资本市场时代的到来，金融自由化雏形渐渐形成。资本自由流动，美国国际收支状况的恶化，最终导致了布雷顿森林体系的崩溃，各国汇率频繁波动。整个货币体系的演变促使许多经济学家长期致力于外汇投机导致固定汇率制度崩溃的危机理论的探索。较有代表性的由克鲁格曼(Krugman,1979)率先提出，并经由费拉德(Flood)和加伯(Garber,1984)改进的危机基本模型（如图1）。其考察的是一个小国开放经济，采取的是固定的汇率制度，政府承诺其在汇率E[0]水平上无限量地买入或卖出本国货币，确保汇率稳定。为弥补财政赤字，政府不加控制地印制钞票，保持着国内信贷呈一定比率地增长，由此外币的真实汇率（影子浮动汇率E[s,T]）呈上升势头。尽管存在该趋势，央行仍竭尽全力地动用国际储备来满足国内需求以维持固定汇率制度。理性的投机商们完全预期外币真实汇率会不断上升，实际汇率连续跳跃提供套汇机会，因而不断地进行本外币的互换，这是他们的必然选择。由此，央行外汇储备F[★]不断减少。在T时刻，当影子浮动汇率等于一般固定汇率(E[s,T]=E[0])时，央行所拥有的国际储备直线下降F[★,T]而耗竭，固定汇率制就此崩溃。
基本模型的缺陷在于将政府的行为看成是一个僵化的过程，而在实际决策中，政府并非固执地抛空外汇储备以钉住外币，它也可根据其国际收支状况制定并调节财政政策，可采用外汇市场干预之外的其它方法稳定汇率。随着人们对本币贬值的预期不断增强，政府维持固定汇率的成本越来越高，它会权衡维持固定汇率制与放弃固定汇率制的收益与成本，有可能不待外汇储备枯竭便在未来的某一时期（如T[,1]时刻）主动地宣布本币贬值，以适应国内的经济状况。当然，这会产生投机者与政府之间的博弈过程，投机者有可能在本币贬值之前就已抛空手中所持头寸，增大政府维持固定汇率制的成本，迫使其提前宣布货币的贬值。复杂的循环预期最终使本币在基本面尚未恶化的情况下已发生贬值。
这就导致引入政府不确定行为的扩展模型的产生。当然，通过其它诸如价格粘性、出口、实际汇率等因素的引进，均会对原有模型更贴实际地修改，但均得出固定汇率制崩溃的提前的必然性和提前经历时间的相对差异性。
通过危机初始模型和扩展模型，我们可得出投机性资本流动在危机过程中所起的作用：
1.政府的宏观经济政策的不协调是危机爆发的深层次原因。特别是国内目标与维持固定汇率制之间的矛盾在资本充分流动的情况下极难调和，这反映了国际经济学的基本原理；资本流动、当局的货币自主性和固定汇率制三者中只有两者才能同时达到。
2.由基本模型可知，内部不健全的经济体系为了维持固定汇率制，其代价十分高昂。国际储备随着影子浮动汇率偏移呈加速减少之势。完全预期下，大幅改变资产组合是投机者的理性选择，可实现投资收益或减少投资损失，确保利益最大化，这就促使保值性或安全性短期资本流动，投机者的“需求”大大超过央行的“供给”。这意味着并不需要外部冲击，小国经济便会被击垮。理论上主动性投机冲击并非是危机的必要条件。
3.模型扩展后，危机爆发机理渐趋贴近现实，不确定性增多，投机者与央行之间的较量提早了危机爆发的时间。一国政府会在客观形势非极差情况下竭尽全力捍卫本国币值。一则因为他们认为固定汇率制的存在有助国际贸易和国际投资活动开展；二则是由于汇率稳定象征着国家的信用。于是先知先觉的投机者们冒险行动不可避免，逼迫政府不得不提前放弃汇率稳定的打算。经济自由化程度提高、金融衍生工具发展、全球投机资本的膨胀、央行外汇储备不足、干预手段不力使这种冲击活动极易得逞，因此外部投机冲击经常是危机爆发的直接原因，是导火索和催化剂。
（二）模型的引申。
从扩展模型中已经得知，完全预期情况下，不完善的经济体系在基本面尚未完全恶化之前币值就已下跌，这说明货币贬值与实物经济相互脱节，这种脱节程度随投机强度发生变化，在汇率即将崩溃之时投机资本仅需花费小的边际成本，就可获得跳跃性的套汇回报。而要摧毁一个没有防范措施的健全的经济体系，只是投机资本代价稍大，投机失败的风险增大而已。因而，有学者提出在现有的国际金融体系下，投机者只要持有一定数量的资金，并掌握了基本的投机规则，则其投机活动几乎是必赢无疑的，就是说存在着风险与收益不对称。国际货币基金组织在1998年9月份承认，一个国家健全的财政政策和货币政策，并不足以保护该国的经济稳定和免受打击，外来因素也可导致经济健全的国家陷入危机，把经济危机简单地归因于一个国家政治和经济本身是太片面了。
从经济学的角度而言，游资在国与国之间的流动体现了一国相对过剩的生产要素——资本要求同世界上其它资源结合以创造新价值的欲望。货币投机有特殊的博弈规则，其投机收益是一种虚拟的资本增值，从根本上来说，它来源于对生产领域内创造财富的再分配，而未能创造新的价值。然而货币化的发展使实质经济中产品、劳务等的生产逐渐与货币交易相分离。
汇率交易制度从实质经济异化出来之后，靠两个相互牵动的因素支持着，一个是宏观经济——物质性支柱，另一个则是市场投机者的信心——精神杠杆。现今世界金融市场（包括衍生工具市场在内）的交易额已远远超出了实物经济的规模，是个充满泡沫的经济体系，这种泡沫成分与市场交易者的信心成正比，但是无法消除它，它的合理度也随各国经济状况不同而有所差异。
在不完全信息经济中，实物市场和金融市场的市场失灵程度不同，后者更易受到外来变量影响，“汇率超掉”就是极好的反映。投机资本的短期运作机制，决定它们的冲击不能以一国的实物基础为突破口，而只能是通过摧毁市场的精神支柱而实现。主要通过以下两个效应：
1.放大效应。单个投机资本或对冲基金，仅是市场中的一小股力量，但是通过对金融衍生工具如货币和利率掉期、期权对冲交易、远期协议以及其它一些更为复杂的工具运用，使资金数十倍地放大。
2.预期效应。民众的信心是支持整个金融体系的关键，在投机资本猛烈冲击下，民众信心动摇，贬值预期增强，本能地加入抛售本币的行列中去，就汇成了不可阻挡的市场力量。
上述两个效应最终形成了弗里德曼所说的不稳定性投机。在投机者的非理性参与下，实际的汇率走势与真正的汇率趋势线越离越远，然而只要市场上仍有人认为该背离走势会持续下去，真实汇率偏离就不可避免。
一般而言，国内民众的信心相对稳定，其转变过程较为缓慢，要有强烈的冲击才可以动摇信心基础。在亚洲金融危机中国际投机家大规模的资金介入给民众的心理预期蒙上阴影，再加上早已脆弱的汇率体系，冲击成功概率极大，投机者的收益预期远大于成本。而在宏观经济稳定、政府未过度干预的国家中，民众对经济前景乐观。此时，投机者必然要加大冲击成本，仅凭在汇市上的单方冲击已远远不够，于是“立体投机”战术被采纳。向国内银行借入本币并在外汇市场上抛售，同时在股票市场、股票指数期货市场上同时做空。投机者多管齐下，既动摇了市场的信心，增加其它投机资本和民众的跟风行为，又能够在投机成功之时，同时在多个市场获利。
二、大规模资本流动的消极影响（略）
三、对国际货币体系改革的思考
现代国际金融体系发生了深刻的变化，在金融效率大大提高、国际经济迅速发展的同时，内部隐藏着的风险也大大膨胀了。游离于银行和政府以外的货币力量已十分庞大，甚至超过政府和银行的力量，金融自由化行为必然造成对现有的货币体系的冲击。虽然二战后建立了IMF、世界银行、国际清算银行、欧盟等一些全球和地区性的金融监管机构，在平息60年代中期以来的历次金融危机中发挥了一些作用，但是90年代以来的三次金融危机使货币体系的缺陷暴露无遗。
自由化背景下的金融投机是国际货币体系首要关注的焦点，而现在的货币体系、汇率体系却没有有效手段、措施对待这个问题，如果允许投机，允许大规模货币交易而没有监督管理乃至干预，更大的危机必然发生。现今货币体系的缺陷表现在：1)世界范围内缺乏一个监管世界金融体系的有效机构和一个统一规范有操作性的法规体系；2)缺少金融危机的必要预警机制，无论是IMF还是各种国际经济组织都未能建立一套对货币危机与国际金融危机作出预报和警示的方法，特别是对国际游资缺乏监控，令投机行为猝不及防；3)各国间缺乏对付投机家的反投机机制，各国央行在多层次的狙击面前束手无策；4)缺乏危机善后机制，动荡后的困难化解和经济恢复成为一道难题，IMF主要是通过贷款资助，然而它在救援的同时加上许多苛刻的条件，结果不但严重地损害了受害国经济自主权和民族自尊心，效果也很不显著。
美国学者乔纳森·坦博姆认为这次东亚金融危机只是世界金融体系崩溃过程中的一环，虽然耸人听闻，但还是有启发性的。确实，当今的国际货币体系到了非改不可的时候了。
1.理论上增强国际货币体系防范风险能力的比较彻底的应对方案，是加速国际经济一体化的进程，这是由于世界经济一体化的过程远远落后于国际金融一体化的步伐，只有经济一体化加速发展，才能协调统一金融活动，依靠一体化联动机制制约来干扰。
其主要方法有两个：一是建立世界范围内监管世界金融体系的机构，或者说是世界性的中央银行，设立一套务实规范没有民族偏见的政策规章，国际金融组织和主要国家之间建立对付金融动荡的联合反应机制。另一种方法是确立新型的世界货币。该货币作为一种价值符号，既不是一种商品（如黄金等贵金属），也不是某个国家的货币，不致陷入“特里芬怪圈”，随着技术发展，最有可能采取的是电子货币形态。围绕这种货币再建立各国货币交易的结算体系和货币发行、流通的严密运作监控体系，增强已远远超脱物质基础的现今符号经济的稳定性。
布雷顿森林体系解体之后，世界金融形势陷入动荡不安之中，各国政策不一，汇率出现不正常波动，世界经济不断受到冲击，人们要求建立新的稳定体系愿望越来越强烈。在1998年10月IMF、世界银行的年会上，许多国家对国际金融体系的修正提出了各自方案。英国提出，为了建立21世纪的新的国际金融体系，再召开一次“布雷顿森林”会议；德国建议为世界几种主要货币划出“目标区域”，并以此作为重整世界经济的契机；法国提出，赋予IMF一种有实质意义的政治地位；美国主张通过IMF制定一套更全面的全球金融服务标准，包括破产制度、清算与公布帐目、贷款分类和整个公司的管理等各方面，并与世界银行和其他国际和区域金融机构一道，共同加强对各国金融业的国际监管。然而在发展极不平衡的世界上要想建立一统经济确实不容易，世界性的中央银行和世界货币在相当长的一段时间内可能是幻想。作为中间性步骤，现应采取积极的改革方案，加强国际金融体系。笔者认为，在目前情况下，建立、完善并加强现有的区域性金融经济体系，如欧洲货币联盟，支持IMF等国际金融体系发展，是较为可行之举。待区域联盟发展到一定程度，达到各联盟高度统一，实现经济一体化则水到渠成。
2.设立防范金融投机和危机发生的预警和监控机制。
预警、防范危机首先要加强信息沟通，增加对金融机构运作情况和国际资本流动信息披露，发展中国家需要加大信息透明度，而发达国家和国际金融机构更需要增加金融政策、外援政策的透明度，这样不仅可以提高资本市场的分配效率，又可以在局部金融动荡时降低恐慌性预期蔓延。
目前信息披露的实施还跟不上银行业务活动、风险敞口以及测定和管理这些风险敞口方法迅速变化的步伐，并且一个更基本、更困难的问题是对有关财务报表的分析能在多大程度上反映出那些庞大复杂的金融机构的内部控制和全球风险管理系统的真正质量。因此有必要建立国际审计评信的行业组织，运用某些相对公认的适用于披露信息的通用标准，对特定金融资产、融资机构或国家的实际状况进行审计，并对其进行信用评级，特别是应根据对货币危机的理论分析和历史经验，建立一套可以预测货币危机的指标体系，包括对外指标、金融指标、实际部门指标、财政指标、制度与结构指标、政治指标等，对一国危机发生可能性定量评估。
审计评信组织的建立可减少投资人信息劣势，影响评估对象的融资条件，使其对外融资的成本随信用警示呈反向变动。由于一国经济状况恶化非“一日之寒”，随着国家信用级别调低，筹资活动风险增大，投资者一般不轻易参与，资金流入索要高风险回报，同时国内原有投资者也会改变投资计划，在适当时候撤出该国资本市场。相反地，若此时有大规模的资本涌入，反而会引起国际社会警觉，加强对其监控。这样通过评信机构的警示作用，投机资本冲击诱导大规模资金逃逸现象将难以发生。
发展中国家希望IMF等取代穆迪氏和标准普尔提供更详实的信息服务是不现实的，应另外成立与现有国际评信机构有广泛联系的全球性的审计评信组织。三十国集团提出一个非常有意义的建议，即要求建立一个能提供综合、有效的信息控制管理的国际性行业组织，该组织能通过多团体、全球性的审计提供充分的信息，并将结果公诸于众。
3.多边无偏见反投机机制建立。
一国政府在一体化经济中越来越难以单独对国际投机资本的规模和移动速度进行有效的监测和控制。单个中央银行的力量已显不足，多国中央银行和国际金融组织联手干预外汇市场成为反投机的必然选择。从1985年西方财长巴黎卢浮宫会议和五国财长纽约会议开始，西方各国中央银行多次联手干预外汇市场，取得了良好成绩。在亚洲金融危机中，IMF与有关各国也就援助菲律宾、泰国、印度尼西亚等的问题达成协议，并在1994年墨西哥金融危机后首次运用“紧急筹款机制”，此外在马尼拉会议和亚太经合会议上，各国就加强国际金融合作，防范金融动荡等问题进行了广泛磋商，这些举措对缓解危机意义重大。
然而美国等发达国家在对IMF等国际金融组织的相对较强控制，影响反危机功能发挥。如1997年泰、韩等国受到严重损失之后，IMF才姗姗而来，且条件苛刻，而作为北美自由贸易协定国之一的墨西哥在1995年国内动荡发生仅半个月内就获得国外援助计划近180亿美元。因此，反投机机制建立重要的前提是强化经济发达国家和国际金融组织在投机初期给予受害国的援助时，抛弃意识形态、政治动机和道德风险的影响。
此外，要建立多国政府定期磋商的联席会议，促进国家间政策协调，顾及区域及一体化经济大局。
标签：国际金融论文; 汇率论文; 投机者论文; 国际货币体系论文; 汇率决定理论论文; 汇率变动论文; 经济模型论文; 货币论文; 汇率改革论文; 经济资本论文; 金融论文; 固定汇率论文; 银行论文; 经济学论文; 外汇论文; 经济论文;