境内外人民币即期汇率的联动关系——基于VAR-MVGARCH的实证分析，本文主要内容关键词为：境内外论文,实证论文,汇率论文,人民币论文,关系论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、问题的提出
随着人民币国际化进程的推进，越来越多的境外市场会推出人民币汇率。2010年12月15日，卢布对人民币挂牌交易在俄罗斯莫斯科银行间外汇交易所正式启动，这也是人民币首次在中国境外银行间外汇市场直接挂牌交易。2012年6月1日，日元对人民币的银行间直接交易在东京和上海两个市场同时启动。2012年9月17日，香港正式推出全球首只美元对人民币可交割期货合约。2013年2月25日，芝加哥商品交易所正式推出美元对人民币可交割期货合约。
另一方面，境内外汇市场挂牌交易的币种也日益增加，在境内外同时交易的、与人民币有关的货币对（Currency Pair）越来越多。金融业发展和改革“十二五”规划强调，“积极推动人民币对新兴市场经济体和周边国家货币汇率在银行间外汇市场挂牌。”1994年4月1日银行间外汇市场投入运行时，仅开办了人民币对美元和港元的即期交易。1995年3月推出人民币对日元的即期交易，2002年4月1日推出人民币对欧元交易，2006年8月1日推出人民币对英镑交易。
2009年跨境贸易人民币计价结算启动以后，境内外汇市场交易的币种迅速增加。2010年8月19日，中国外汇交易中心在银行间外汇市场开办人民币对马来西亚林吉特交易。2010年11月22日，银行间外汇市场推出人民币对俄罗斯卢布交易。2011年11月28日，银行间外汇市场新增澳大利亚元和加拿大元对人民币交易。2011年12月19日，人民币对泰铢银行间市场区域交易在昆明正式启动。2012年9月13日，中国银行广西分行宣布开办人民币对越南盾汇率挂牌业务。目前，中国人民银行授权中国外汇交易中心每日公布人民币对9种外币汇率的中间价，分别为美元、欧元、日元、港元、英镑、马来西亚林吉特、俄罗斯卢布、澳大利亚元、加拿大元。中国银行挂牌交易的币种比较多，截至2012年末，报价币种有英镑、港元、美元、瑞士法郎、新加坡元、瑞典克朗、丹麦克朗、挪威克朗、日元、加拿大元、澳大利亚元、欧元、澳门元、菲律宾比索、泰铢、马来西亚林吉特、印尼盾、越南盾、新西兰元、韩元、俄罗斯卢布、波兰兹罗提、土耳其里拉、匈牙利福林、南非兰特、巴西雷亚尔、墨西哥比索、阿根廷比索、智利比索等。
现有研究境内外人民币汇率的文献都是把NDF汇率作为境外汇率的代表，讨论人民币对美元NDF汇率与境内人民币对美元即期和远期汇率的关系，外币币种单一，而且NDF汇率与远期汇率包含的信息不一样，与即期汇率所包含信息的差异更大，直接讨论离岸NDF汇率与在岸即期汇率的关系容易受样本区间选择的影响。
本文试图对境内外所有人民币—外币货币对的即期汇率的联动关系进行研究。同一货币对的境内外即期汇率如何互相影响，境内外人民币即期汇率之间是否有均值和波动率溢出效应，人民币国际化进程中外汇市场应该采取哪些配套措施，研究该问题对于保持人民币国际化进程中的汇率定价权，减少离岸人民币即期汇率对在岸人民币即期汇率的单向冲击，维护经济金融稳定均等具有非常重要的意义。
二、文献综述
研究新兴市场货币境内外汇率联动关系的文献比较多。Park（2001）研究了韩元即期汇率和韩元离岸NDF汇率之间的溢出效应，发现两个市场之间存在信息流动关系。Ma et al.（2004）强调，6种亚洲货币的NDF市场之间的溢出效应比这6种货币即期汇率之间的溢出效应要强。Izawa（2005）发现，人民币NDF并不能很好地被用来预测将来的即期汇率。Colavecchio & Funke（2008）指出，人民币NDF市场与其他7种亚洲货币NDF市场之间存在波动率的溢出效应。Ma & McCauley（2008）发现，在钉住美元期间，人民币在岸汇率与离岸人民币NDF汇率之间存在持久、显著的差异。Maziad & Kang（2012）强调，在岸人民币即期汇率对离岸人民币即期汇率有影响，离岸人民币NDF汇率有助于预测在岸人民币远期汇率，人民币在岸市场和离岸市场之间存在波动溢出效应。Ding et al.（2012）利用因果检验分析了在岸即期人民币汇率和离岸（香港）即期人民币汇率的关系，发现在岸人民币即期汇率和离岸人民币即期汇率之间没有价格发现关系，但是在岸人民币即期汇率与离岸人民币NDF汇率之间存在价格发现关系。
从上述研究来看，2010年之前分析境内外人民币汇率联动关系的文献一般把人民币对美元NDF汇率作为离岸汇率的代表，分析离岸NDF汇率与在岸人民币对美元即期汇率、远期汇率之间的关系。2010年以来的文献除了分析离岸人民币NDF汇率对在岸即期汇率、远期汇率之间的关系外，还分析了离岸人民币即期汇率与在岸人民币即期汇率之间的关系。分析境内外人民币汇率联动关系一般采用多元GARCH（MVGARCH）模型。
国内分析人民币境内外汇率联动关系的文献很多。黄学军和吴冲锋（2006）对离岸人民币NDF汇率和在岸即期汇率的因果关系进行了检验，表明境内即期外汇市场显现出本土信息优势。代幼渝和杨莹（2007）分析了境外人民币NDF汇率、境内远期汇率和即期汇率的协整关系，格兰杰因果检验表明境内远期外汇市场是人民币外汇市场的信息中心。徐剑刚等（2007）以MA（1）-GARCH（1，1）模型分析了人民币NDF汇率和即期汇率之间的联动关系，结果表明两个市场的波动没有相互溢出效应，即期市场对人民币NDF市场没有收益溢出效应，而人民币NDF市场对即期市场具有收益溢出效应。李晓峰和陈华（2008）基于Granger因果检验方法和MVGARCH-BEKK模型，检验人民币即期外汇市场与境外期货市场、境外NDF市场之间的信息流动关系，结果表明境外NDF市场的价格引导力量强于即期市场和期货市场。潘慧峰等（2009）利用Granger因果检验发现，信息是从境外NDF市场流向国内远期市场，基于BEKK的动态相关系数模型表明，境外NDF市场定价权归属的稳定性经历了上升、下降、再上升的过程。贺晓博（2009）运用协整检验、Granger因果检验、ECM模型和脉冲响应函数分析了远期汇率与境外NDF汇率之间的关系，结果表明境外NDF汇率处于主导地位。王曦和郑雪峰（2009）运用VAR、Granger因果检验、脉冲响应分析和方差分解方法，分析了境内外远期市场之间的信息传导关系，发现境内人民币远期市场自2007年下半年起已经能够对境外市场的价格产生引导作用。戎如香（2009）研究了在岸人民币远期汇率和离岸人民币NDF汇率的关系，发现人民币在岸远期市场和离岸NDF市场之间的联系不断加强。严敏和巴曙松（2010）运用向量误差修正模型、DCC-MVGARCH模型、信息份额模型以及Granger因果检验，分析了境内人民币即期汇率、远期汇率与境外NDF汇率之间的联动关系，发现境外NDF汇率的价格引导力量强于境内即期汇率和远期汇率。
国内研究境内外人民币汇率联动关系的文献都是把境外人民币对美元NDF汇率作为离岸汇率的代表，分析境外人民币对美元NDF汇率与境内人民币对美元即期汇率、远期汇率的关系，较少讨论境外人民币即期汇率与境内人民币即期汇率之间的关系，而且货币对单一，只有人民币对美元。虽然远期汇率与即期汇率之间有联系，但两者包含的信息不一样，远期汇率包含风险溢价、预期等因素。而NDF汇率与标准的远期汇率又不一样，由于NDF合约不需要交割本金，因而包含更多的投机因素。直接讨论离岸NDF汇率与在岸即期汇率的关系容易受样本区间选择的影响，这可以从上述研究的结论存在较大差异窥豹一斑。在研究方法方面，国内有的学者直接采用VAR、Granger因果检验、脉冲响应分析和方差分解，有的学者采用MVGARCH模型。由于汇率时间序列可能存在ARCH或GARCH效应，国外研究汇率之间联动关系的主流方法是MVGARCH模型。
基于以上考虑，本文试图运用VAR-MVGARCH模型，对所有人民币—外币货币对的境内外即期汇率之间的均值溢出效应和波动溢出效应进行实证分析。
三、实证分析
（一）VAR-MVGARCH模型
针对金融时间序列多表现出波动率聚集、尖峰厚尾、持久记忆等特点，Engle（1982）提出了自回归条件异方差模型（ARCH），Bollersrev（1986）提出了广义自回归条件异方差模型（GARCH），由于这些模型考虑了变量时间序列条件方差的时变性，因而被广泛应用于描述和预测金融时间序列的波动率。
虽然单变量ARCH类和GARCH类模型在解释一元时间序列的典型特征方面具有强大的解释力，但是单变量的ARCH类和GARCH类模型将市场分割开来，单独考察各自市场的波动性，忽视了市场之间可能存在的相互作用，因而不能刻画市场之间传递的有用信息。为了考察不同市场之间的动态过程，需要将单变量的ARCH类和GARCH类模型扩展为多元GARCH模型。MVGARCH模型最直接的应用就是分析多个金融市场之间序列的波动性和波动性的联动关系，由此可以判断出一个市场上的波动性是否会影响另外一个市场上的波动性，某个市场上的新息（Shock）是否会影响到另外一个市场上的波动性，以及两个市场上资产价格之间的相关系数是否具有时变特征等（Bauwens et a1.,2006）。因此本文选用MVGARCH模型研究境内外人民币汇率的联动关系。MVGARCH模型包括均值方程和方差—协方差方程，描述多元变量均值关系最常用的是VAB模型，MVGARCH模型的发展主要体现在如何对方差—协方差方程建模。
该模型是一个非常广义的模型，模型参数能够得到直观的解释，但是待估参数非常多。Bollerslev et al.（1988）对VEC模型进行了简化，提出了对角VEC模型（Diagonal VEC）。Bollerslev et al.（1988）假定矩阵A和G为对角阵，方差—协方差矩阵
中的每一个元素都只依赖于它的滞后项和
的值，即形式上满足一个GARCH（1，1）型方程。对角VEC模型大大简化了模型中待估参数个数，但缺点在于不能够保证方差—协方差矩阵的正定性，且不能够刻画波动率序列之间的动态相关性。
针对VFC模型的缺陷，Engle & Kroner（1995）提出了BEKK模型，BEKK模型可以看做是对VEC模型施加了约束条件，并且总能够保证条件方差和协方差矩阵的正定性。假定方差—协方差矩阵Ht满足以下形式方程：
其中，A是下三角矩阵，
为矩阵N×N。BEKK模型中需要估计的参数个数依然比较多，增加了模型的复杂程度。进一步简化的模型包括对角BEKK模型（Diagonal BEKK），但是对角BEKK模型也不能描述方差和协方差之间可能存在的相互影响。
除了对方差和协方差矩阵直接建模外，另一类MVGARCH模型是间接地对时间序列之间的相关性建模。其中，Bollerslev（1990）提出了恒定条件相关系数模型（CCC）。此类模型假定各方程的条件相关系数为常数，从而条件协方差与相应的条件标准差成一个比例。该假定简化了模型，减少了模型中待估参数的个数。CCC模型的定义如下：
（二）变量及数据说明
本文选取的境内外人民币即期汇率有12对，外币分别为澳大利亚元、泰铢、瑞典克朗、新加坡元、挪威克朗、加拿大元、港元、俄罗斯卢布、美元、英镑、欧元、瑞士法郎。除人民币对卢布的汇率来自中国人民银行和莫斯科银行间外汇交易所（MIEX）外，其他所有数据来自Datastream。Datastream中汇率数据的提供机构主要包括中央银行、外汇管理机构和大型商业银行。①选取境内外汇率均可获得的观测值，各种货币对的起始时间及观测值如下页表1所示。
为了更清晰地展示境内外汇率的关系，首先将每一货币对境内外即期汇率的基准货币及数量单位调整为相同。取汇率的对数增长率，经单位根检验，各汇率的收益率均为平稳序列，具有尖峰厚尾等金融时间序列的典型特征。
（三）模型选择及计算结果
为了同时考察汇率收益率的均值溢出效应和波动溢出效应，本文采用VAR-MVGARCH模型进行分析。首先利用BIC和AIC等信息准则确定均值VAR模型的滞后阶数（见下页表2）。
MVGARCH模型族一般使用MLE、QMLF或者TWO-STEP方法进行估计，因此可以利用对数似然值来选择具体的方差方程。为分析结果便利，进入VAR-MVGARCH模型序列为
，其中
为人民币对外币在岸即期汇率的对数收益率，
为人民币对外币离岸即期汇率的对数收益率。本文采用RATS 8.1进行计算，分别计算VEC模型、DVEC模型、BEKK模型、EWMA模型、对角条件相关系数模型、CCC模型、DCC模型的对数似然值。各种货币对每种模型的对数似然值如表3（见第37页）所示。从对数似然值来看，所有货币对选择的是VEC或BEKK模型。
从在岸汇率预测误差方差分解来看，除人民币对俄罗斯卢布、人民币对欧元、人民币对英镑在岸汇率自身的解释比例分别为73%、74%、43%外，其他货币对在岸汇率自身的解释比例均超过93%。从离岸汇率预测误差方差分解来看，离岸汇率自身的解释比例最低的货币对是人民币对俄罗斯卢布，为39%，离岸汇率自身的解释比例最高的货币对是人民币对瑞典克朗，为88%。总体来看，在岸即期汇率对离岸即期汇率的影响大于离岸即期汇率对在岸即期汇率的影响。从脉冲响应函数来看，累计响应值全部为正值，说明在岸即期汇率升（贬）值会导致离岸即期汇率升（贬）值，离岸即期汇率升（贬）值也会导致在岸即期汇率升（贬）值。除人民币对俄罗斯卢布、人民币对欧元、人民币对英镑外，其他货币对的在岸即期汇率对离岸即期汇率新息的累计响应值均要远远小于离岸即期汇率对在岸即期汇率新息的累计响应值，这说明在岸人民币汇率升（贬）值对离岸人民币汇率升（贬）值的影响要远远大于离岸人民币汇率升（贬）值对在岸人民币汇率升（贬）值的影响。
从波动率的联动关系来看，没有任何一个货币对在岸汇率波动率对离岸汇率波动率的影响系数、离岸汇率波动率对在岸汇率波动率的影响系数同时为正且显著，说明没有任何一个货币对的境内外即期汇率存在相互的波动溢出效应。只有人民币对俄罗斯卢布、人民币对瑞典克朗、人民币对港元、人民币对英镑的在岸汇率对各自的离岸汇率有波动溢出效应，人民币对澳大利亚元、人民币对加拿大元、人民币对美元、人民币对欧元、人民币对瑞士法郎、人民币对泰铢、人民币对新加坡元的离岸汇率对各自的在岸汇率有波动溢出效应，人民币对挪威克朗不存在任何波动溢出效应。
（四）原因分析
除了人民币对俄罗斯卢布、人民币对欧元、人民币对英镑外，在岸人民币汇率升（贬）值对离岸人民币汇率升（贬）值的影响均要大于离岸人民币汇率升（贬）值对在岸人民币汇率升（贬）值的影响，这和在岸市场、离岸市场发展的完善程度有关。虽然离岸人民币市场发展很快，但是离岸市场上有关人民币货币交易的规模、频率等，都无法与在岸外汇市场上相同货币对的交易规模和频率等相匹敌。人民币除了在俄罗斯、日本银行间外汇市场直接交易外，其他境外机构公布的人民币汇率为柜台交易汇率，货币当局公布的人民币汇率为参考汇率。因此，境外机构在公布离岸人民币汇率，并决定人民币汇率是升值还是贬值时，更多地参考在岸人民币汇率也就不足为怪。相对而言，境内机构在公布在岸人民币汇率，并决定人民币汇率是升值还是贬值时，可以较少考虑离岸人民币汇率的影响。
值得注意的是，对于人民币对俄罗斯卢布、人民币对欧元、人民币对英镑，离岸汇率对在岸汇率有一定的均值溢出效应。其中，人民币对俄罗斯卢布的在岸即期汇率对离岸即期汇率新息的累计响应值接近离岸即期汇率对在岸即期汇率新息的累计响应值，人民币对欧元的在岸即期汇率对离岸即期汇率新息的累计响应值与离岸即期汇率对在岸即期汇率新息的累计响应值旗鼓相当，人民币对英镑的在岸即期汇率对离岸即期汇率新息的累计响应值超过了离岸即期汇率对在岸即期汇率新息的累计响应值。这可能和中资金融机构在俄罗斯、德国和英国外汇市场参与程度，以及境内外汇市场套算交易以及波动幅度限制有关。
境内外人民币汇率没有相互波动溢出效应主要是因为在岸人民币汇率市场化程度不高，境内外汇市场的准入制度比较严格，境内机构参与境外外汇市场有限。
1.在岸人民币汇率的市场化程度不高
在岸人民币对外币汇率的报价以套算汇率为主，且波动幅度受到限制。目前，中国人民银行授权中国外汇交易中心每日公布人民币对9种外币汇率的中间价，分别为美元、欧元、日元、港元、英镑、林吉特、俄罗斯卢布、澳大利亚元、加拿大元。部分外币汇率报价采用套算方法确定，部分外币汇率报价采用做市商直接交易，但是除美元外，其他外币采用直接交易的时间比较短（见表5）。中国银行除了作为做市商在外汇市场对上述9种货币报价外，对于其他银行间市场没有开办的外币交易，中国银行提供柜台交易的汇率报价，柜台交易的报价由于交易量小，采用套算汇率进行报价是一种节省成本的方式。很明显，套算报价容易受到境外汇率的影响。
外汇交易市场化程度不高的另一个表现是汇率波动幅度管制较严格。2005年7月21日的汇率制度改革规定，银行间外汇市场人民币对美元买卖价在中国人民银行公布的中间价上下0.3%的幅度内浮动，非美元货币对人民币交易价浮动幅度为上下3%。2007年5月21日，人民币对美元交易价浮动幅度由0.3%扩大至0.5%。2008年中期至2010年6月，人民币重新钉住美元。2010年6月19日，中国人民银行宣布进一步推进人民币汇率形成机制改革。2012年4月16日，人民币对美元交易价浮动幅度由0.5%扩大至1%。
虽然汇率波动幅度在逐步扩大，但是波幅限制依然存在，加上许多货币采用套算方法确定汇率，直接导致在岸人民币对外币汇率的波动幅度比较小。离岸人民币市场管制较少，人民币汇率对各种信息变化的反应更灵敏，相对于在岸人民币汇率波动对离岸人民币汇率波动的影响，离岸人民币汇率波动也就更容易对在岸人民币汇率波动产生影响。
2.境内外汇市场的准入制度比较严格
在岸人民币汇率对离岸人民币汇率波动溢出效应较少的另一个重要原因是境内市场的准入制度比较严格，在岸人民币市场的信息缺乏流通到离岸人民币市场的渠道。2006年1月，银行间外汇市场才开始引入做市商制度，2010年8月推出银行间外汇市场尝试做市商制度。承担做市商和尝试做市商的外资银行数量较少（见表6），而且时间比较短，交易规模、报价的市场影响力无法与中国银行等境内做市商相匹敌。由于外资银行在外汇市场参与程度低，在岸人民币汇率的波动率等信息难以通过外资银行带到当地（离岸）市场。
3.境内机构参与境外外汇市场程度有限
境内银行国际化经营的发展速度很快，截至2011年底，政策性银行及国家开发银行设立6家海外机构，参股2家境外机构；5家大型商业银行设立105家海外机构，收购（或）参股10家境外机构；8家中小商业银行设立14家海外机构，2家中小商业银行收购（或）参股5家境外机构。②但是，银行国际化经营自次贷危机以来才发展比较迅速，发展的重点区域是中国香港和英国。③
以国际化开展程度最高的中国银行为例，中国香港地区的资产占其境外资产的大部分，在英国拥有伦敦分行、中国银行（英国）有限公司、中银国际（英国）有限公司等分支机构，这些海外机构经营的时间长。工商银行、建设银行等国际化经营的重点区域也是中国香港和英国。由于中国银行、工商银行、建设银行都是境内外汇市场的主要做市商，再加上这些银行在中国香港和英国市场参与程度比较高，在岸汇率的波动信息能够带到离岸市场。
值得指出的是，中国银行（俄罗斯）、工商银行（莫斯科）是俄罗斯银行间外汇市场人民币对卢布的主要做市商，同时中国银行、工商银行也是境内人民币对卢布的主要做市商，在岸人民币对卢布的波动信息能够通过中国银行、工商银行带到莫斯科外汇市场，但受莫斯科人民币对卢布交易时间和交易规模的影响，④莫斯科人民币对卢布汇率的波动率不能影响上海人民币对卢布汇率的波动率。
四、结论及政策建议
随着人民币国际化进程的加速，在境内外同时即期交易的人民币—外币货币对的种类会越来越多，使用VAR-MVGARCH模型可以刻画境内外人民币即期汇率的联动关系。
从汇率预测误差方差分解来看，除人民币对俄罗斯卢布、人民币对欧元、人民币对英镑外，在岸即期汇率对离岸即期汇率的影响大于离岸即期汇率对在岸即期汇率的影响。从脉冲响应函数来看，除了人民币对俄罗斯卢布、人民币对欧元、人民币对英镑外，在岸人民币汇率升（贬）值对离岸人民币汇率升（贬）值的影响要远远大于离岸人民币汇率升（贬）值对在岸人民币汇率升（贬）值的影响。
从波动率的联动关系来看，没有任何一个货币对的境内外即期汇率存在显著的、相互的波动溢出效应。人民币对俄罗斯卢布、人民币对瑞典克朗、人民币对港元、人民币对英镑的在岸汇率对各自的离岸汇率有波动溢出效应，人民币对澳大利亚元、人民币对加拿大元、人民币对美元、人民币对欧元、人民币对瑞士法郎、人民币对泰铢、人民币对新加坡元的离岸汇率对各自的在岸汇率有波动溢出效应，人民币对挪威克朗不存在任何波动溢出效应。
如果一价定律的前提条件全部成立，境内外人民币即期汇率应该存在显著的、相互的均值溢出效应和波动溢出效应。实证结果显示，不存在显著的、相互的均值溢出效应或波动溢出效应，这和境内外货币交易的市场化程度以及市场准入有关。为了避免离岸人民币即期汇率对在岸人民币即期汇率单方向的溢出效应，特别是波动溢出效应，减少外部汇率变动对境内汇率市场的冲击，需要从交易市场化和市场准入等方面进行改革。
1.继续增加汇率的弹性。按照主动性、可控性和渐进性原则，进一步完善人民币汇率形成机制，重在坚持以市场供求为基础，参考一篮子货币进行调节，增强人民币汇率弹性，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。
2.更多的货币实行直接交易。直接交易可以避免美元汇率变化对汇率报价的影响，更直接反映外汇市场上的供求关系，使境内外人民币汇率的波动率趋于一致。同时，直接交易能够增强境内做市商的报价能力，为将来在国际市场充当做市商提供技术储备。
3.稳步开放外汇市场。对外资机构稳步开放外汇市场，能够加强境内外市场的信息流通，避免市场隔离状态下离岸市场对在岸市场的单方面溢出效应。同时，在人民币国际化背景下，允许境外机构进入外汇市场直接进行交易，可以为其提供对冲汇率风险的渠道和手段，降低持有人民币头寸的风险，助推人民币跨境使用。
4.境内金融机构积极参与境外外汇市场。境内金融机构要继续开展国际化经营，在国际金融和外汇交易中心设立分支机构，争取成为当地外汇市场的做市商，充当境内外汇市场信息向外扩散的渠道，避免市场分割带来的人民币境外升值或贬值预期。
5.发展外汇衍生产品。未来人民币汇率弹性将不断增大，双向大幅波动将成为常态。中国外汇市场需要发挥本币市场优势，加快推进人民币衍生产品创新，扩大人民币外汇衍生产品的交易规模，丰富外汇市场交易品种，更好地满足市场主体的避险需求。
①除了人民币对俄罗斯卢布、人民币对日元在境外银行间外汇市场交易外，境外商业银行提供人民币柜台交易的汇率，境外货币当局提供人民币的参考汇率。
②中国银行业监督管理委员会2011年报。
③次贷危机前，中国银行在美国仅有纽约分行。工商银行、建设银行也是在次贷危机以后才在美国设立分行。
④在莫斯科银行间外汇交易所，每天卢布和人民币之间的交易时间为莫斯科时间10时至11时。在首个交易日，工商银行（莫斯科）完成5笔人民币对卢布交易，交易金额为100.4万元人民币。
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