股权结构对家族上市公司治理的影响，本文主要内容关键词为：股权结构论文,公司治理论文,家族论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
公司治理效率的高低受很多因素的影响，股权结构是其中非常重要的因素之一。一般来说，有什么样的股权结构，就会有与之相应的治理结构，它决定公司控制权的配置和治理机制的运作方式，从而影响甚至决定公司的治理效率。由于家族上市公司独特的股权结构，使其对公司治理的影响受到普遍的关注。
一、家族上市公司股权结构和公司治理的现状
目前，我国的家族上市公司，一部分是由家族私营企业改制上市的，一部分是由集体企业或国有企业改制后上市的，还有一些则是家族企业在资本市场上通过“兼并”或“重组”等方式间接上市的。从总体上看，大多数家族上市公司由家族控股公司间接控股，少数由自然人（家族股东）直接控股，其股权结构和公司治理呈现出以下特征：
（一）股权构成复杂，股权分置的问题突出
目前，我国家族上市公司的股票既有能够上市流通的法人股、自然人股，也有不能上市流通的国有股（如万向钱潮、兰州黄河、ST英教、ST中燕、合金投资、湘火炬A等家族控股上市公司中，国有股的比例分别为2.82%、5.09%、4.19%、15.59%、8.11%、7.95%）、发起法人股（包括社会法人股和国有法人股）和发起自然人股；既有A股也有外资股（如B股和H股）；既有普通股也有优先股（如天目药业）。同一公司的股票被分割在不同的市场，有着不同的价格和流动性，违背了股票同股同权、同股同价、同股同利的本性。
（二）家族股东“一股独大”的现象比较普遍
不论是由家族控股公司（法人）间接控股的，还是由家族股东（自然人）直接控股的家族上市公司均普遍存在“一股独大”的现象。表1为部分家族上市公司家族股东控股情况，从中可以看出，在这些家族上市公司中，家族股东的持股比例都在40%以上，最高的达到74.59%，家族股东“一股独大”的特征非常明显。根据《中国私营企业调查报告（2002年）》，我国的私营企业也大都具有这一特征[2]，不论什么类型的私营企业，企业主个人投资都占据投资总额的一半以上，包括有限责任公司在内，即便有多位股东共同投资，但企业主在大多数企业中都是“一股独大”的。
造成家族股东“一股独大”的原因，主要是由于家族上市公司在创建时期通常只有少数几个发起人，而且他们往往具有一定的血缘、亲属关系，自然就形成了高度集中的股权结构，而家族企业的上市通常又是通过这些家族高度控股的公司直接或间接上市的，在公开发行股票后，如果对社会公众发行的股份数量占公司总股份的比例较低，必然会产生“一股独大”的现象。
（三）公司治理家族化的特征明显
由于家族企业大多由家族成员携手创业而成，所以创业者对自己的企业往往保持着相当的控制权。从治理结构上看，我国的私营企业中已有近半数设立了股东大会、董事会和监事会等机构，而且该比重还在不断上升，但是企业的决策权，包括重大经营决策和一般管理决定，大多由主要投资人决定，由主要投资人和其他组织共同决定的比重非常低。在目前阶段，企业的决策权与经营权、主要投资者与主要管理者的身份都呈现高度的二者合一态势。根据《中国私营企业调查报告（2002年）》，1996年有97.2%的业主兼任企业的厂长或经理，1999年为96.8%，2001年为96%，“一身二任”略有减少的趋势，说明我国私营企业治理结构和治理机制正处在发育和完善的过程中。
表1 部分家族上市公司家族股东控股情况
附图
注：以上数据根据各公司2004年年度报告计算。
为了符合相关法律法规对公司股票发行和上市的要求，家族上市公司虽然都从形式上建立了相应的治理结构，但是和“一股独大”的股权结构相对应的是，公司的治理也呈现出明显的家族化倾向。例如，2001年1月18日，浙江天通股份在上交所上市发行，成为了国内第一家自然人控股的上市企业，公司董事长潘广通和总经理潘建清为父子关系。
二、股权结构与家族上市公司治理
（一）股权构成对家族上市公司治理的影响
不同的股份对应着不同的利益主体，不同的利益主体在参与公司治理的动机、能力和积极性等方面存在较大的差异，因而对公司治理的参与和影响也是不同的，它们的行为取向将直接影响公司的治理效率。
1.家族股东
人们对家族股东在企业发展中的作用有不同的看法。有的人大力宣扬家族企业的优点和家族股东在企业发展中的作用；有的人则大声疾呼家族企业应引进职业管理者。众所周知，由于家族股东之间有着相互的血缘关系，他们可以为共同的利益而不惜自我牺牲，他们把企业视为自己的生命。企业的发展与家族的利益是紧密相联的，他们可以为企业利益而不断拼搏，这种精神是非家族股东难以具备的。家族股东的这种精神，不可否认是有利于家族企业的创业和成长的。特别是在目前公司的外部治理机制不健全、法治不完备、信用体系缺损的环境下，市场不可能对外部经营者的行为进行有效的约束，由非家族成员担任企业的经理，其代理成本可能是高昂的。
对于家族股东，人们所担心的主要是在企业规模扩大以后，家族股东的管理能力问题和家族股东损害中小股东的利益问题。随着企业规模的扩大和市场竞争的加剧，大多数家族企业将出现管理资源的短缺。如果股权过于集中在一个家族甚至一个家长手里，企业内部缺乏完善的决策机制和民主管理机制，所有的重大决策都由企业领导人自己作出，这样的决策孕育着作出错误决策的风险，并且企业规模越大，这种危险性就越大；同时，由于目前家族股东所控制的法人股和发起自然人股不能流通，所有作为外部公司治理机制的资本市场、经理人市场和控制权市场都无法发挥作用，即使公司经营很差，家族大股东也不怕因股价下跌而被收购或兼并，可以利用其控股地位有恃无恐地从事掠夺和侵害中小股东权益的活动。因此，一般而言，在家族企业的创业和初始发展阶段，家族成员发挥着积极和重要的作用，而在企业已经成长壮大以后，特别是成为上市公司以后，家族成员的介入太多，将不利于企业的发展。
2.法人股东
此处的法人股是指非家族控股的社会法人股和国有法人股。由于法人股不能上市流通，法人股东的收益主要来源于上市公司的分红派息和公司价值提高后，股份转让的差价收入，这就决定了法人股东倾向于长期投资而不是短期投机，因而会十分关注公司的中长期发展情况，并积极参与公司的治理。而且法人股的比例越高，法人股东参与公司治理的动机和能力也越大。例如，2001年天通股上市发行，上海宝钢集团、信息产业部第48研究所等单位也是公司的主要上市发起人，但是宝钢集团持股只有7.84%。上海宝钢集团企业总公司董事长徐楠说：“天通这个企业实际倒过来了，民营控股了，我们全民国有企业做了小股东，……我们董事会成员就跟他们商量，如果公司经营成功对你们来说所有的都在里面，如果公司经营失败你们所有的就都丢了，我们有信心跟你们一起把公司经营好。”
3.流通股股东
流通股股东包括个人投资者和机构投资者。对于流通股东中的个人投资者，由于持股比例很少，缺乏参与公司治理的能力和积极性，其投资的主要收益来源于股票买卖的短期差价，因此，个人流通股东对公司的选择主要采取“用脚投票”的方式，对公司治理的影响很小。至于流通股东中的机构投资者，他们更具有“经济人”的人格化特征，更注重公司的治理和长远发展。特别是在实行类别表决制以后，无论上市公司提出增发、配股还是发行可转换债券的决议，均需要50%以上流通股股东同意，机构投资者有动力也有能力参与公司的治理，因此，加大机构投资者的比重有助于提高家族上市公司的治理效率。
综上所述，对于家族上市公司而言，家族控股比例过高，特别是家族股东的“一股独大”不利于提高公司的治理效率；法人股东（非家族控制的）在公司治理中能起到积极的作用，而分散的流通股东由于持股较少，缺乏参与公司治理的能力和积极性，对公司治理的影响不显著。为提高家族上市公司的治理效率，应适度降低家族控股比例，提高非家族法人股比例。同时，加快解决股权分置问题，增强中小股东参与公司治理的能力和积极性。
（二）股权集中度对家族上市公司治理的影响
股权集中度是指公司股权集中或分散的程度。不同的股权集中度对公司内部监控制衡机制与外部治理机制中的接管（控制权市场）和代理权竞争（经理市场）有不同的影响，进而影响公司的治理效率。
1.股权集中度影响家族上市公司内部监控制衡机制
在家族股东“一股独大”的情况下，由于家族大股东的利益和公司的经营状况紧密相关，一般公司的董事长或总经理就是家族成员。即使聘请非家族成员作为管理者，家族股东也有较强的意愿和能力约束经理行为。相反，公司的小股东则缺乏监控的动力，即使监控也无法打破家族大股东“一言堂”的局面。股东大会是股东参与公司治理的一种重要形式，是股东行使权利的场所，股东权利集中体现在表决权上，由于家族股东“一股独大”，其他股东无论是“用手投票”，还是“用脚投票”，都不会对大股东的意愿产生丝毫的影响。同时由于股权高度集中，家族大股东不仅可以影响股东大会的决议，更可以通过选举“自己人”为董事来决定董事会的运作，董事会成了家族大股东的影子。因此，在“一股独大”的情况下，家族股东不存在来自其他股东的有力约束和制衡，难于形成有效的内部监控制衡机制。
在股权高度分散的情况下，家族不持有或持有公司很少的股份，但是掌握公司的控制权和管理权。由于股权高度分散，单个股东缺乏监督公司经营管理的积极性，因为监督的成本由监督者本人承担，而监督带来的收益则由所有股东（也包括其他利益相关者）共享，监督者只能得到与其所持有的少数股份相当的收益。因此，分散的股东们都有“搭便车”的动机，股东监督企业经营者既缺乏激励又缺乏效率。此时公司的控制权事实上掌握在家族经营者手中，内部监控制衡机制很难发挥应有的作用，理论上存在着家族经营者利用手中拥有的权力侵占所有者利益的可能。因为家族股东作为公司的管理者，其收入来源有三个方面，一是作为管理者的薪酬；二是上市公司的分红派息；三是通过掠夺其他股东的权益获得的收益。由于不持有或持有公司的股份很少，企业利润最大化并不意味着家族经营者效用最大化，因此，家族经营者追求利润最大化的动力不足。相反，对其他股东和公司的非法掠夺虽然会导致上市公司的效率降低和业绩下降，家族股东得到的红利和薪酬也会相应减少，但由于家族股东不持有或只持有公司很少的股份，非法掠夺而使公司造成的损失具有较大的外部效果，家族股东只会承担或内部化其中很少的份额，却可以享受由掠夺产生的所有控制权收益。因此，在股权高度分散的情况下，家族股东缺乏努力经营的动力，却存在非常强的掠夺动机。
在股权适度集中的情况下，家族股东作为控股股东，同时还有其他的大股东，企业的管理者通常是家族成员或者是家族控股股东的直接代表。在这种股权结构下，其他大股东因其持有相当数量的股份而具有监督的动力，他们进行监督所获得的收益往往大于监督成本，因而不会像小股东那样产生“搭便车”的动机。而且在持股差距适当的前提下，相对控股股东也受到其他大股东的有效制衡，从而维护了代理人股东的利益。因此，适度集中的股权结构既解决了股权高度分散下的“搭便车”问题，又摆脱了股权高度集中下的“一言堂”局面，形成了有效的内部监控制衡机制，大大提高了公司治理效率[1]。当然，股权适度集中所形成的权力制衡和互相牵制会增加运行成本和效率损失，因为大股东之间的权力争斗和相互“扯皮”会导致公司运作效率的降低，因此股权制衡也有负面效应。不过，在目前普遍存在家族股东“一股独大”的情况下，非家族股东很难与家族股东势均力敌，也很难与家族大股东进行权力的争斗，因此股权制衡在家族上市公司的治理中具有积极的作用。
2.股权集中度影响公司代理权竞争
代理权的竞争是促使管理者努力工作，降低代理成本的重要因素之一。对于股权高度集中的家族上市公司，管理者要么是家族股东本人，要么是家族股东直接委派的代理人。如果管理者就是家族控股股东，除非公司被收购或兼并，则不存在代理权的竞争。在这种情况下，公司的经营运作主要是通过血缘、地缘纽带来维系，并且更多地运用非正式规则来管理企业，“人治”行为明显，容易限制企业进一步发展壮大。此外，如果管理者是家族大股东的直接代理人，代理权的竞争性也很弱，只有当该代理人不再被家族大股东所信任，他才有可能交出代理权。
在股权适度集中的情况下，家族股东只是相对控股，其他大股东由于持股数量较大，因而有能力也有动力参与公司的治理，特别是对经理的管理水平和公司的业绩进行监督。如果家族股东委派的代理人管理水平低下，其他大股东有足够多的投票权对经理施加压力甚至通过代理人争夺战或收购来罢免经理。因此，适度集中的股权结构有利于经理层在充分竞争的条件下进行更换[2]。
综上所述，相对于高度集中和高度分散的股权结构而言，适度集中的股权结构从总体上更有利于内部监控制衡机制和代理权竞争的发挥，有利于抑制家族大股东对中小股东利益的掠夺，因而更有利于提高公司的治理效率。目前我国家族上市公司家族持股比例和股权集中度偏高，股权制衡的程度非常低。适当降低家族控股比例，优化股权结构，有助于提高家族上市公司治理效率。
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