从公司治理视角反思韩国的金融危机，本文主要内容关键词为：韩国论文,公司治理论文,视角论文,金融危机论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
人们一般都是从宏观政策失衡、金融体制滞后、政府措施不当、国际资本抽离等角度来探讨导致韩国金融危机的原因。本文试从公司治理体系出发，重新审视金融危机的深层原因。笔者认为，宏观经济的动荡在于微观基础的脆弱，韩国企业的高负债率与低赢利率长期并存是危机爆发的根源；而在金融市场上，投机者与投资者的作用只不过是推波助澜，加剧了危机的发展。
一、韩国企业的高负债率
1.高负债率情况 韩国财阀（大企业集团）是在政府的扶持下发展起来的，企业的平均负债率一直很高。1969-1997年，企业平均负债率都在250%以上，其中1980年竟接近500%。长期以来，超过国际通行的230%的负债率警戒线。1997年，韩国企业的平均负债率为396%，远高于美国的154%、日本的193%和我国台湾的86%。
在金融危机之前，韩国30个财阀中已有6个企业集团破产，它们分别是，韩宝、三美、真露、起亚、海天和新核心企业集团。破产企业的总债务分别占1997年韩国政府预算和GNP的35.5%和5.3%。以前大企业面临破产时，政府总是给与紧急援助，使其渡过难关，以致人们相信“大企业不死”的神话。例如，在20世纪80年代中期的金融危机中，韩国政府在1985-1987年就给6家商业银行提供了1.7万亿韩圆资金，挽救了负债高的破产企业。但在1997年大企业倒闭导致一系列的连锁破产，对整个经济产生了强大的破坏性冲击，政府所需要提供的援助远远超出过去的成本，因此政府要挽救破产企业就非常困难。表1显示了1997-1998年企业未偿贷款的比率在迅速增长的情况。
表1 1997-1998年韩国企业未还贷情况 （单位：万亿韩元）
注：预防贷款指逾期3个月的贷款，非标准贷款指逾期6个月的贷款。
资料来源：韩国金融监管委员会。
2.高负债率的原因 首先，政府通过资金诱导和紧急援助，大力扶持大企业的发展 为了迅速提高国家经济实力，从20世纪60年代起，韩国政府根据企业对国家工业化和现代化的贡献，动员和分配稀缺资源给贡献大的企业和产业（如出口导向型轻工业和重化学工业）。通过官办银行，政府为这些企业提供低于1年期定期存款或低通货膨胀率的贷款利率，这种银行利率倒挂的做法一直持续到1980年初。金融机构为执行政府的决定，不再另行制定其它的贷款决策。韩国政府正是通过这种内部资本市场的融资和补贴信贷，把大量资本转移到政府的战略部门中去，刺激了企业投资于劳动密集型出口产业或重化学工业。
由于企业负债率高，对需求下降和宏观经济的冲击变得十分脆弱。每次当大企业面临财政危机时，政府总施以援助。在1972年的财务危机中，政府就冻结陷入财务困境的企业的债务，并给予紧急援助。在1979-1983年，企业再次遭遇过度投资和第二次石油危机带来的冲击，为了解决企业无力偿还债务的困难，政府又给予财政资助，并合并企业以创造更为集中的市场。在1984-1988年，许多企业由于负债极高而导致破产，政府再次介入，通过给债权银行提供3-6%的特别优惠利率贷款（一般贷款利率约为12%），政府允许这些银行勾销坏账、延长到期债务和以较低利率将现存债务替代长期债务等。
其次，企业通过交叉持股和交叉债务担保扩大规模 大企业既能得到低成本的资本，又能得到政府的担保。因此，韩国企业一有机会就千方百计扩大规模，强调数量的扩张，而忽视效率的提高。内部交易和相互持有出资额的做法，导致了严重的“架空出资”现象。
在上例中简单地描述了企业“架空出资”的现象，即母企业的实际资产只有100万韩元，但通过内部交易和相互持有资本的过程就产生了260万韩元的名义资本，架空了160万韩元资本。
财阀通过交叉债务担保，又能得到更多的贷款。一般而言，财阀中少数业绩好的大企业可为其它企业提供占总债务80%的担保。由于有债务担保，即使经营不善的企业也能得到贷款。因此，为追求更多的市场占有率，韩国企业往往不顾高负债率和低赢利率，而盲目扩大企业规模。
3.银行信用评估制度对大企业贷款失去制约作用 韩国银行贷款往往只看企业有无政府指示和书面担保，由于银行按照政府要求对企业进行大量政策性扶持贷款，就削弱了其管理和控制信贷风险的积极性，企业的书面担保也往往弄虚作假，而银行只看企业规模大小，不经严格审查就对其提供巨额贷款。因而，信用评估制度形同虚设。如表2所示，最大的30个财阀有很高的负债率（有些超过了1000%），但仍可连续不断地得到贷款，这说明银行的贷款决策根本没有建立在对企业财务的有效监督基础之上。
表2
1995-2000年30个财阀的负债率
资料来源：韩国公平交易委员会。
二、韩国企业的低赢利能力与脆弱的公司治理结构
从帐面利润看，韩国企业的平均收益率常常低于当时的贷款利率。在危机之前的10年左右，企业的资本收益低于机会成本，大量资本浪费在无利可图的项目上。从市场情况看，一般股东很少得到股息，股票价格指数在1994年10月之后，就已开始下降。很明显，企业绩效较差，大多数股东没有获得高收益。韩国企业低绩效之所以长期存在，原因在于公司治理体系没有激励管理层追求企业价值的最大化。公司治理体系弱化的原因包括：
1.大企业不受退出市场的威胁 企业的新陈代谢可促使市场不断进化。但在韩国，对大企业而言，“创造性的毁灭”过程很少见，资源难以得到有效配置。以制造业为例，1990-1998年，进入企业和退出企业在总企业数目中分别为14.4%和17.7%，如果把转行企业包括在内，比率分别上升至24%和32%。然而，在现实中，韩国企业退出率的高低取决于企业规模的大小，大企业的退出率一般均非常低。表3显示了企业规模和退出率的相关关系，从雇员、资产和资本设备三方面考察了规模最大的企业和破产率都很低，这意味着退出威胁只对中小企业有效。因而，导致大企业管理者追求的目标是进一步扩大规模，而不是提高企业绩效。
经营不善的大企业难以退出市场，原因有：一是漫长的破产程序。韩国正常的破产程序分为三步：清算、协议和公司重组。但在1997年以前，这些破产程序很少作用于大企业。漫长的破产程序，常常要持续几年时间，并要有征求战略债务人和机会主义债务人意见的过程，降低了债权人选择破产的积极性。二是不发达的市场控制着公司机制。韩国政府有关并购和产权结构的规制弱化了退出机制。危机之前，敌意收购甚至友善收购都局限在中小企业的范围，任何涉及资产超过200亿韩元的企业，如被外资收购，都要得到政府的许可。股权收购制度又规定已购买了一个企业超过25%股份的投资者，需公开购买该企业总计50%以上的股份，即得收购一个企业必须持有该企业一半以上的股份，否则收购不能成功。此外，与子企业进行大量内部交易的财阀控制着40%以上的股权，也阻碍了外部投资者的接管，而要接管企业，投资者需要购买控股股东的股票、关联企业的股票和其他股票。三是政府对低赢利大企业的扶持。由于有政府明确的支持和担保，大企业几乎无需考虑退出威胁。
表3 1990-1998年制造业企业发展状况（根据企业规模分别按雇员数量、资产和资本设备衡量）
衡量标准
规模
继续生存率 新生率 转进率 破产率 转出率
雇
最大的20% 76.9 2.5 7.33.3
10.0
员
居中的20% 67.3 8.3 7.08.9
8.5
最小的20% 45.8 17.28.220.0 8.8
资
最大的20% 77.1 2.6 7.33.2
9.8
产
居中的20% 69.2 6.8 6.78.8
8.5
最小的20% 46.2 17.97.518.8 9.6
资
最大的20% 76.8 3.1 7.53.2
9.4
本
居中的20% 75.0 3.5 6.55.5
9.5
设
最小的20% 54.5 11.510.5
13.3 10.2
资料来源：Joh(2000)。
2.缺乏金融机构的有效监督 虽然韩国企业严重依赖债务融资，但金融机构却没有完善的监督机制确保其贷款的安全。这主要有两个原因：第一，政府对银行的控制。20世纪80年代，韩国的国有商业银行私有化，政府通过规定利率、信贷政策、指派官员等措施控制银行，导致银行缺乏合适的信贷评估和风险管理方法，没有建立有效的监督或惩罚企业经理的规则。第二，财阀和金融机构的联合。根据Kim(1999)的研究，一些非银行金融机构的财阀负债率高，而那些财阀控制的金融机构，资产收益又较低。
3.股东的合法权利得不到保障 首先，“搭便车”问题阻碍着中小股东权利的行使。作为所有者，股东有权利要求企业管理层追求价值最大化，但一个股东要监督管理层，必须支付大量成本，却不能独享监督的收益，而要与其他股东共同分享，这必然制约着股东行使监督的积极性。其次，参与监督也存在实际困难。根据韩国的有关规定，少于5%股权的股东不能参与下列事项：撤换董事、申请直接诉讼、提出派生诉讼、要求召集股东大会、查阅会计账簿、调查公司事务与财产、要求撤消破产清算等。一般而言，韩国企业97%以上的股东没有这种权利，因为他们是持股不足1%的小股东。由于没有引进分级诉讼和加强董事、经理信用责任制度，作为一个群体，中小股东的权利也难以得到保护。
4.董事会监督不力 缺乏有效的退出机制和金融机构的监督，董事会的监督就变得非常重要。然而，韩国企业的董事会并没有起到监督大股东的作用。危机爆发前，有超过75%的企业，在选择董事和审计师时，很少或从没有考虑中小股东的意见。在最大的30个财阀中，大股东能控制40%多的股份，他们不仅控制家族所有权，而且控制集团的内部所有权。最终，董事会成员仅仅对控股股东负责，而所有权小于5%的小股东根本无权撤换他们。
5.公司信息披露不透明 韩国制定的会计标准不符合国际标准，缺乏透明度，阻碍着中小股东对企业绩效监督和评估。例如，企业A为企业B提供债务担保时，A不需要准确地报告其财务状况，从而隐藏了A的较高风险。拉曼(Lahman,1998)对韩国11家大银行和财阀抽样调查发现，没有一家公司对其关联信贷数额作实质性披露，也没有一家公司遵守国际会计准则关于外币交易损益记录的会计及报表原则。2000年韩国金融监管部门对企业财务报表进行审计，检查发现72%企业信息披露存在问题，从细小错误到欺诈舞弊都有。故而推测，早期的企业财务报表可能存在更多的问题和虚假情况。
三、韩国金融危机后公司治理结构改革
1.让无生存能力的企业退出市场 1998年2月，韩国对公司破产法作了相关的修改之后，简化了企业重组与破产立案的法律过程。许多大企业包括1999年排名第2位的大宇集团，被列入破产企业名单，并于2001年实施破产。同时，韩国又修正了外国人投资法，开放公司产权市场，各种形式的并购包括敌意接管和外资接管都被合法化。在1999年，企业并购的数量和金额，尤其是被国外企业并购的数量，与1997年相比大幅上升。据韩国公平交易委员会统计，1997年外企并购数为19家；外企并购金额为0.84万亿韩元，而到1999年外企并购数已达168家；外企并购金额上升到8.8万亿韩元。
2.扩大中小股东参与企业治理的权利 为保护中小股东的权利，政府降低了股东参与企业治理最少股份的要求。新的《证券交易法》规定：任何只要拥有0.01%企业股份的股东都能提出派生诉讼；拥有0.5%股权的股东就可要求撤换董事、撤销破产清算、提出直接诉讼；拥有1%股权的股东就可查阅会计帐簿；拥有3%股权的股东可要求召集股东大会。然而，现实中中小股东参与监督的积极性依然不高，因为“搭便车问题”仍难以解决。
3.委任外部董事，增强董事会的作用 引进外部董事制度，加强董事会的监督作用。在股东大会上，外部董事能代表股东和公众的总体利益。不过，外部董事的行动时常并不令人满意，对董事会监督的作用十分有限。在1999年，超过73%的董事会成员是由控股股东推荐的，在议事时外部董事，赞同率超过99%；而在处理涉及控股股东的问题时，出席率又非常低。
4.禁止交叉担保 为纠正企业乱贷款的行为，韩国政府要求排名前64位的财阀与它们各自的贷款银行签订财务条约，要求企业将资产负债率降至200%以下。1998年8月，韩国政府禁止子公司间的交叉担保，到2000年5月，交叉债务担保被全部取消。
5.提高信息披露的透明度 1999年韩国政府要求企业提供合并财务报表，以评估企业集团内部交易情况，修正“一般会计准则”，使之更接近于国际会计准则，提高企业经营的透明度，同时，加强外部审计师的独立性，排名前30位的财阀与所有上市公司被要求在1998年12月之前，组建由少数股东和债权人所组成的独立审计会。
四、结论与启示
企业长期的高负债率、低赢利能力和脆弱的公司治理结构，导致了1997年韩国金融危机的爆发。企业高负债率源于政府政策、企业规模扩张和金融制度的缺陷，低赢利能力源于脆弱的公司治理结构。因此，就韩国公司治理结构所暴露的问题，至少可得如下启示：(1)理顺政府和企业的关系，政府不能对企业经营进行过多的干预，更不能将其置于自己的保护之下，大企业集团的形成与发展应由市场来筛选决定。(2)健全董事会制度，董事会成员应由内部和外部董事组成，外部董事必须占一定比例，通过有效的激励机制，发挥外部董事监督企业经营业务执行情况的作用。(3)提高中小股东参与治理的积极性，为避免大股东垄断股东大会的议题，要赋予和加强中小股东提案权，增加股东知情权。(4)增强市场约束机制的有效性，通过接管、并购和重组等遏制经营严重不善的企业继续生存。(5)通过培育和发展资本市场，拓宽企业融资渠道，改变企业过分依赖银行融资的局面。(6)企业债务结构必须合理，财务信息必须透明。
收稿日期：2002-03-025
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