制度距离与我国企业跨国并购交易成败研究，本文主要内容关键词为：成败论文,距离论文,制度论文,我国论文,企业论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
据统计，2012年我国跨国并购已达到434亿美元，占非金融对外直接投资总流量的55.8%，跨国并购已成为我国最为重要的对外直接投资模式之一。同时，我国企业正逐渐成为全球并购市场中的主要参与者。数据显示，与发达国家相比，我国在跨国并购交易数量高速增长的同时保持相对较低的失败率，①制度距离不但没有阻碍交易进行，而且可能促进交易达成。究其原因，有研究表明，跨国并购撤销主要是商业考虑而非法律监管等。②收购者对制度距离的商业利益考虑要大于监管等因素，因而制度差异可能是交易所追求的目的。事实上，我国政府在政策层面鼓励企业对制度差异较大的国家进行海外投资以获取相关优势。毕马威[1]报告指出，“十二五”规划提出，要将我国企业市场、能力等优势与国外资源、技术、品牌和管理优势相结合。典型案例有联想对IBM、摩托罗拉等美国企业的系列收购，复星医药收购海外医疗资产等。此外，在食品行业，通过跨国并购，获取国际标准的认证管理体系和质量安全保障流程，以保证产品安全；在农业行业，通过国际合作，加快发展现代农业，转变农业发展方式。“十三五”规划继续鼓励企业深入参与国际分工，并提出“一带一路”构想，倡导更多地与有关国家企业合作与融合。 制度差异对我国企业跨国并购交易成败的影响还取决于异质性国际经验水平。随着近年来对外直接投资、跨国并购的高速增长，我国企业国际经验程度和类别差异逐渐加大，而不同类型国际经验影响也不同。例如中集集团拥有较为丰富的异质经验却在2010年收购美国F&G失败，而宁波华翔在缺乏国际经验的情况下，却在2012年成功收购美国Sellner Corporation等三家国外公司。 基于此，本文拟从新兴市场上市公司的视角，检验制度距离对企业跨国并购交易成败的积极影响，以及异质经验在该影响中的调节效果。本文采用以上研究情境有以下四个原因：第一，为了获取制度差异产生的比较优势，跨国公司可能采用3A战略(聚集、适应和套利)，其中套利是最为主动的方式。跨国并购是套利战略的主要模式之一，具有方便快速的特点。第二，新兴市场以独特的制度环境、强劲的经济增长、快速的海外扩张著称，新兴市场企业拥有较强跨国并购动机，因此，为研究提供了理想的环境。第三，笔者认为跨国并购公开阶段是理想的研究对象，即从交易首次公开或签署股权转让协议开始到并购完整达成(以股权交割完结或购买协议被最终执行为标志)的交易阶段。因为该阶段能否顺利达成充分体现了制度差异对跨国公司战略选择的影响。第四，本文采用上市公司作为研究主体，上市公司占国民经济较大比重，并购和财务信息公开、准确，因而是较为理想的样本来源。 综上所述，本文尝试解释的主要问题是：为什么新兴市场公司，尤其是我国公司在制度差异较大国家收购时，相比于发达国家公司在交易公开阶段拥有更高成功率？异质性国际经验如何调节制度距离对交易成败的正向影响效应？鉴于此，本文通过1992-2012年我国505个上市公司跨国并购样本的实证研究，围绕以上问题进行了分析和检验，试图为制度距离、跨国并购交易成败研究提供新的理论和实践贡献。 二、理论综述 (一)制度距离视角 Dikova等[2]研究指出制度差异可能产生交易复杂性。Kostova[3]认为制度距离可能导致合法性挑战，从而不利于交易达成。Dikova等[2]、阎大颖[4]关注跨国并购经验对制度距离阻碍作用的调节作用，且多聚焦于发达国家或某个具体行业。然而，Jackson和Deeg[5]对制度差异的影响持不同观点，他们认为制度差异可能是比较优势的来源，应该用积极的眼光看待它们。同时，发达国家理论可能不适用于新兴市场国家，制度和制度距离可能有利于新兴市场企业。 关于正式制度距离。一些学者关注国家制度差异带来的积极作用。Boisot和Meyer[6]研究发现制度距离差异可能促进对外直接投资。例如，不同领域的国家制度差异为企业跨国界进行制度套利提供了机会。具体到跨国并购活动，Deng[7]认为，一方面，政府的国家发展战略和政治、财务促进政策推动我国企业进行战略资产的跨国收购；另一方面，我国企业既受制于制度约束(不发达的要素市场)，又面临发展内部独特能力的难度，因而被迫转向海外搜寻战略型资产以弥补自身的竞争劣势，因此，制度距离可以被视作企业跨国并购动机的压力来源。Zhang等[8]进一步指出，制度差异产生的东道国制度质量优势可能有利于我国企业达成跨国并购。Knoerich[9]以2004年之后的5笔中德跨国并购交易为例，研究发现发达国家企业之所以愿意将资产出售给新兴市场企业，是因为双方不仅能获得众所周知的资本转移和额外市场进入，而且还将取得进入彼此细分市场机会的额外好处。Dunning和Lundan[10]也指出，制度套利和国家区位优势有关，制度环境差异为跨国公司提供母国所不具备的、特定价值链环节相匹配的制度环境。 关于非正式制度距离。Dikova等[2]、Kostova[3]、张建红和周朝鸿[11]认为非正式制度差异可能导致文化冲突以及合法性限制等阻碍，例如内部知识转移的制度壁垒、内部合法性挑战。Stahl和Tung[12]认为现有研究忽略了非正式制度距离(或文化距离)③对跨国公司的积极影响。Brouthers等[13]指出非正式制度差异越大，企业越容易在特定国家发挥公司特定优势。Li等[14]指出我国企业在母国非正式制度环境下，善于通过建立关系而获取信任，这种方式在非正式制度差异较大的国家效率更高。Chakrabarti等[15]发现文化差异带来潜在协同效应的收益大于整合的成本。Deng[7]指出在特定非正式制度环境下，收购非正式制度差异较大国家的标的成为一种社会规范和认知，并融入组织文化中。 (二)国际经验视角 Li[16]指出国际化经验对早期开展国际运作的新兴市场企业较为关键但常被忽视，在公开收购阶段，异质国际经验对制度套利作用起到重要且不同的影响。现有研究较多关注交易层面经验，例如Dikova等[2]采用行业跨国并购经验、阎大颖[4]采用跨国并购经验等，而较少考虑其他类型经验的作用关系，例如Barkkma和Schijven[17]指出宏观和中观层面经验，包括一般国际经验、东道国经验、规模经验和国家并购经验等。Dunning[18]认为经验是无形资产和所有权优势，能产生经济租金。Dikova等[2]指出国际商务服务业中跨国并购成功经验能减弱制度距离对完成时间的正向影响。阎大颖[4]发现在既定制度距离下，跨国并购经验更丰富的企业并购成功率更高。Zhang等[8]发现跨国并购经验可能减弱东道国制度环境质量对并购成败的正向影响。Lu等[19]发现母国政府支持和东道国制度环境健全可能减弱以往进入经验对东道国对外直接投资进入的概率。 三、研究假设 (一)正式制度距离 正式制度距离越大，比较优势也越大，收购方获得制度套利的机会越多。Jackson和Deeg[5]指出正式制度套利有巩固(Defend)和弥补(Compensate)两种机制。新兴市场企业通过跨国并购巩固母国比较制度优势，这一过程在制度距离越大的情况下，动机越强烈。收购方可以增强现有母国制度安排，更集中于特定行业和细分市场。首先，当母国正式制度环境较弱时，市场存在较多制度漏洞，企业较为容易获得垄断机会，或利用腐败、知识产权保护缺失、环境监管和法律监督薄弱等制度缺失通过不正当竞争获得优势，这是在正式制度环境较好国家无法获得的。其次，收购方可以巩固母国制度优势，例如利用新兴市场本身的制度优势、经济增速以及市场前景，吸引标的方，在减弱交易本身阻碍的同时，强化和发展现有优势，例如更为专注于现有行业和细分市场。正式制度距离越大越有利于企业发挥基于母国制度环境的竞争力，获得并购成功的主动权，增强双方的交易动机，从而提高跨国并购成功率，例如吉利收购沃尔沃汽车的交易。 新兴市场企业通过跨国并购弥补母国制度不足，无论采用逃离方式还是形成新能力，制度套利战略能帮助公司快速获取急需的制度环境或形成补充母国制度环境的新公司能力。跨国并购能获取标的国家的正式制度环境，正式制度距离越大，获取的正式制度环境异质性也越大。Luo和Tung[20]认为新兴市场跨国公司使用国际扩张作为跳板缓解制度环境限制。Dunning[21]提出所有权—区位—内部化折中范式中的区位优势是指一个国家的资源禀赋和制度环境影响着跨国公司投资地的选择。Dunning和Lundan[22]指出国家特定经济系统和环境条件可能提供利用所有权优势的更好机会，跨国公司价值链环节的不同活动在某个国家可能更为合适，例如Estrin等[23]指出众多跨国公司选择在美国建立研发中心的原因在于当地产权保护法律体系严格以及企业十分注重技术和创新。相反，劳动力成本和技术较低的国家为劳动力密集型企业生产与销售提供了机会，Deeg[24]指出当制度距离增大时，母国与东道国的正式制度异质性越大，跨国公司可利用的东道国制度环境、发展资源和能力的机会越多。 综上所述，正式制度距离越大，通过跨国并购这一制度套利手段获得比较优势的机会越大，收购方更有动机完成并购，因而交易成功的可能性越高。基于此，本文提出如下假设： H1a：收购双方所在国家正式制度距离越大，跨国并购成功率越高。 (二)非正式制度距离 非正式制度距离越大，比较制度优势越大，在制度套利的机会也越多。新兴市场企业通过跨国并购巩固母国非正式制度比较优势。母国非正式制度环境中独特的规范和认知，在非正式制度差异较大的东道国能够充分发挥优势。首先，双方认知差异越大，对行业的认知差异可能越大。在母国公认为敏感、重要或具有潜力的行业在东道国可能被认为不属于敏感行业或不被重视。例如在资源丰富的国家，采掘业可能不被列入防范外资进入的范围。其次，收购双方认知差异有助于开拓新市场，同时巩固和发展现有非正式制度优势。例如将母国业已成熟的行业、产品引入东道国市场。母国社会约束越严格，收购者越容易应对东道国类似的社会约束。最后，双方社会规范不同，对外商投资活动的约束也不同。例如国有企业并购在一些国家被视为损害国家利益，在另一些国家则可能受到欢迎。 新兴市场企业通过跨国并购弥补母国非正式制度不足。当双方非正式制度差异较大时，东道国非正式制度能够作为母国非正式制度的有效补充，使收购企业快速获得互补非正式制度环境；而收购标的根植于东道国非正式制度环境中，能够提供异质性资源、知识和惯例等，从而提升企业绩效。非正式制度距离越大，收购企业越可能利用东道国特有的非正式制度。例如在母国不受欢迎的产品在新市场可能存在机会；东道国对企业创新、知识产权保护的认知和规范，有利于收购企业进行创新以及保护知识产权。 综上所述，非正式制度距离越大，能获得的潜在比较优势越多，收购方企业越有动机通过跨国并购进行制度套利，因而收购成功的可能性越高。基于此，本文提出如下假设： H1b：收购双方所在国家非正式制度距离越大，跨国并购成功率越高。 (三)异质国际经验的调节效应 1.一般国际经验与正式制度距离 本文中一般国际经验具体指跨国公司拥有海外子公司的数量。一般国际经验越丰富，表明跨国公司的海外子公司运作经验越多。在跨国并购时，一般国际化经验的具体程度较低，因而运营惯例较弱、学习惯例较强。 当跨国公司一般国际经验较丰富并进行跨国并购时，运营惯例对正式制度距离的影响较小，而学习惯例能最大程度发挥正式制度差异下的套利机会。Zollo和Winter[25]认为系统性的学习努力有助于识别环境的巨大改变，当正式制度距离较大时，收购者面临环境的巨大差异，因而学习惯例能减少正式制度距离下产生的不确定性和潜在风险。此外，学习惯例能更好地识别、改善和转移现有惯例，从而提高现有惯例使用的准确程度，减少学习成本产生的概率，促成并购成功。Schwens等[26]发现德国中小企业国际经验对正式制度风险和股权或非股权进入模式选择具有显著正向调节作用。因为拥有经验能帮助这些企业应对不完善的正式制度，减少风险并选择股权进入模式。综上所述，随着一般国际经验的增加，收购方能更好地利用比较制度优势，进行制度套利，从而增强正式制度距离对跨国并购交易成败的正向影响。基于此，本文提出如下假设： H2a：一般国际经验调节了正式制度距离与跨国并购成功率的影响关系，即当一般国际经验增加，正向影响关系将会增强。 2.跨国并购经验与正式制度距离 跨国并购经验是指收购方成功并购的数量。跨国并购经验越丰富，跨国并购公开交易阶段的相关流程也越清晰。在跨国并购时，跨国并购经验的具体程度适中，因而运营惯例和学习惯例中等。 由于跨国并购经验丰富，所以收购方对跨国并购流程较为熟悉。收购方虽然具备一定的并购运作经验，但收购双方正式制度差异可能导致运营惯例不兼容，其影响程度不足以实现并购交易成功。学习惯例仍然较低，因而收购方无法识别并购时的环境差异，从而降低并购成功的概率。综上所述，跨国并购经验可能阻碍收购方利用比较制度优势，减弱正式制度距离与并购成败的正向影响关系。基于此，本文提出如下假设： H2b：跨国并购经验调节了正式制度距离与跨国并购成功率的影响关系，即当跨国并购经验增加时，正向影响关系将会减弱。 3.一般国际经验与非正式制度距离 一般国际经验的运营惯例对非正式制度距离的影响较小。Slangen和Hennart[27]也发现，一般国际经验丰富使跨国公司暴露在更丰富的国外文化中，以往经验的学习惯例较强能识别双方国家文化差异，从而缓解文化距离带来的困难，但是文化多样性减少了学习需求，使获取异质非正式制度环境中惯例或能力的动机减弱，缓解文化冲突的收益小于获取异质惯例的收益。综上所述，一般国际经验可能不利于收购方获取比较非正式制度优势，减弱非正式制度距离和并购成败的正向影响关系。基于此，本文提出如下假设： H2c：一般国际经验调节了非正式制度距离与跨国并购成功率的影响关系，即当一般国际经验增加，正向影响关系将会减弱。 4.跨国并购经验与非正式制度距离 收购方拥有跨国并购经验越丰富，较强的运营惯例越能帮助收购方获得一定应对跨国并购交易流程的能力；同时，学习惯例能帮助收购方识别交易双方非正式制度下的差异，有助于最大化比较制度优势。Dikova和Sahib[28]指出跨国并购经验丰富的收购方更能意识到并购的困难，并能熟练解决并购相关冲突，使收购方获益于文化差异。综上所述，跨国并购经验能够促进企业获取比较制度优势，从而增强非正式制度距离对并购成败的正向影响。基于此，本文提出如下假设： H2d：跨国并购经验调节了非正式制度距离与跨国并购成功率的影响关系，即当跨国并购经验增加时，正向影响关系将会增强。 制度距离与跨国并购交易成败的实证模型，如图1所示。
