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一、经理期权计划的激励机制
在典型的股份公司运作中，所有者（股东）通过董事会将管理权授予经理层，由于所有权和经营权相分离，管理者对由于自己努力而产生收益的剩余索取权低于100%， 从“经济人效用最大化”的立场出发，管理者就有可能偏离公司所有者的“财富最大化”目标，产生“道德风险”问题。因此，如何设计有效的薪酬制度，促使管理者最大限度地为股东利益工作和最大限度地减缓机会主义行为，便成为公司治理的关键所在。在现实世界中，公司所有者追求股东价值最大化（用公司股票的市价和红利来衡量），管理者则追求自身报酬的最大化和人力资本的增值，因此薪酬激励制度的核心是将管理层的个人收益和广大股东的利益统一起来，从而使股东价值成为管理层的决策行为准则。经理股票期权计划（Executive Stock Option，以下简称ESO ）正是以上述思想为基础发展起来的。
标准的ESO授予以首席执行官（CEO）为首的高级管理阶层权利，使之能在今后十年内按授予期权时的市场价格购买本公司股票（ESO 的构成要素，见表1），这样，如果此后股价上涨， 管理层就能获得现价与以后股价之间的价差。可见，与工资和奖金等传统薪酬激励制度相比，ESO在激励机制方面具有以下三个显著的特点：
1.长期性的激励机制。工资和年度奖金一般根据当期的公司业绩来确定，是一种短期的激励措施，容易导致管理层过度关注当期业绩、行为短期化等问题。而ESO 的实质是从股票价格中提取股票市场对公司业绩和增长潜力的评价信息，并借此对管理人员提供长期激励，形成良性循环：ESO 提供利益激励→管理层更积极工作→企业业绩上升→企业股价上扬（股东财富最大化）→ESO提供激励， 从而克服了工资和奖金只能提供短期激励的弊病。
可见，ESO 以股价长期升值所产生的差价作为对企业家人力资本的补偿，从而使企业家的才能作为生产要素参与企业利润分配，将股东利益和自身利益紧密地联系起来，实现了管理者和股东之间的“激励相容”（Incentive Compatibility）。
2.市场化的评价机制。工资和年度奖金的主要决定因素是会计利润，从而在经理人员管理绩效的评价机制上存在一些弊端。如会计利润比较容易受到操纵，管理层可以通过大幅削减研究开发经费而提高当期的财务业绩。此外，业绩衡量标准的制定过程也容易受到管理层的影响。在ESO制度下， 企业支付给高层管理人员的是从股价上涨中分享资本利得的权利，经理实施期权所获得的未来收入是在市场中实现的，收入的大小即经理人的贡献价值由市场进行评价，即用股价这一比较客观的量化指标来把握管理层的动态经营活动。
表1 经理股票期权计划（ESO）的构成要素
构成要素特点
授予时机受聘、升职和年度业绩评定,以前两者居多.
类型根据授予目的可分为普通期权、重置期权和替换期权;根
据避税效果可分为非法定期权和激励期权.
执行价格一般为期权授予时的市场价,但也有一些采取折价、溢价、
随时间递增,以及和指数挂钩的方式.
年限一般为10年.
执行时间期权授予2-4年后.
股利收益不享有股利收益.
股票来源发行新股、市场回购形成的库存股票.
执行条件以股价作为惟一评价指标,也有部分企业采用盈利增长率、
市场份额等指标,或者股价指数,才能行使ESO.
执行方式现金行权、无现金行权、无现金行权并立即出售.
3.灵活性的选择机制。与衍生市场上交易的股票期权相类似， ESO是一种选择权利，经理人员可以根据股价的市场表现来决定是否行使认股权。ESO的价值取决于未来的股价水平， 只有当股价发生较大幅度的上涨并超过执行价格后，经理人员行使ESO时才能获得收益， 并且股价上涨幅度越高，经理人员的行权收益也越大，从而大大增强了薪酬激励的强度。
需要指出的是，ESO 植根于美国成熟的市场经济体系和现代规范的公司治理机制，其实行需要具备一系列的前提条件，如具有高效率的资本市场评价机制反映企业经营业绩和未来发展状况、健全的企业家市场来保证通过竞争性的选拔程序产生管理层，以及良好的融资条件和个人信用为股权兑现提供保证。
二、经理期权计划在美国公司的蓬勃兴起
从薪酬制度的演变过程来看，七八十年代，美国公司高级管理人员的薪酬体系由基本工资、奖金和福利组成。90年代以来，ESO 这一长期激励机制在经理薪酬结构中日益扮演着重要的角色。
1.越来越多的美国公司实施ESO。 美国是采用经理期权计划最为广泛的国家。1952年，美国辉瑞（Pfizer）制药公司推出了第一个股票期权计划，此后，经理期权计划在美国企业中逐渐盛行。根据TowersPerrin咨询公司和伦敦商学院的合作调查结果，目前全美最大的500 家上市公司中已有78%实行经理层期权计划，1991年只有19%。
2.行使ESO的收入成为经理人员的主要收入来源。ESO在美国企业的日益风行，以及90年代以来美国股市的持续上扬，使得高层经理人员的薪酬结构发生了巨大变化。一方面，在高级经理层的年收入中，基本工资、奖金和福利等传统报酬的比重日趋下降，来源于行使ESO 的收入所占比重越来越高（见图1）。根据布莱克·斯科尔斯（B—S ）期权定价理论来计算，1998年在美国前100家大企业高层经理人员的薪酬中， 53.3%来自ESO，而1994年为26%，80年代中期仅为2%。另一方面，由于期权行使收入和股价水平直接相连，经理人员的年度总收入也迅速上涨。1998年，美国前200家大企业CEO的平均基本工资略高于75万美元，而其执行期权的平均收入达到了830万美元。
图1 标准—普尔500家公司CEO薪酬演变情况
资料来源：Larry.L.（1999）:"Executive Pay",Business Week,1999,April.P34—42.
表2 1998年各国（地区）上市公司首席执行官（CEO）薪酬结构
国家
年薪总额 年薪构成(%)
(美元) 基本工资 奖金 其他 股票期权
美国1072000
38 15 12 36
英国64600046 10 26 17
德国39800062 17 21 -
法国52000048 9 28 14
香港特区61800051 15 22 12
巴西70100043 12 33 12
资料来源：Deborah.O.（1999）:"Compensation Fit for a King",Forbes,May,pp.202—213.
3.经理期权计划的激励对象扩大至一般员工。从70年代起，美国企业开始建立职工持股计划（ESOP），公司雇员可通过参与ESOP拥有公司的部分股份。90年代以来，经理股票期权计划开始盛行，其授予范围也从传统的高级管理层向一般员工扩展，公司雇员在ESOP以外还可通过执行期权获得公司股份，从而进一步使员工和企业形成利益共同体。根据Towers Perrin咨询公司的调查，在全美最大的350家企业中已有10%的公司已让50%以上的员工享受到了认股权计划，并有30%的公司有将期权计划扩大至一般员工的构想，这一趋势在硅谷的高科技企业中尤为普遍。
4.经理期权计划从美国公司扩散到其他西方国家企业。从历史来看，经理股票期权计划原先只在美国、加拿大和英国等盎格鲁一撒克逊国家被普遍采用。随着资本市场和产品市场日益全球化，以及企业国际并购热的不断升温，管理层股票期权计划渐成国际潮流，在《Fortune 》杂志评选的全球500家大型工业企业中已有89 %的公司实施了高层管理人员股票期权计划。尤其是在欧洲，许多企业纷纷引入经理股票期权计划，以相对灵活的报酬机制吸引优秀人才，以防优秀管理人员流失。日本企业长期崇尚平等薪酬，但与低薪酬同步的是企业的低效益，经历了长达六年的盈利下降后，日本公司董事会也开始引入ESO，包括索尼、日本电气（NEC）和世嘉在内的160家上市公司相继效法美国同业，开始向其高级管理人员提供期权计划。
经理期权计划在西方企业，尤其是美国公司的蓬勃兴起是由多种力量共同促成的。首先，美国公司的外部经济环境和微观经营机制发生了巨大变化。美国经理人员在80年代的高额薪酬遭到了国内政治力量的大量攻击，因而迫切需要建立一种将收入和业绩紧密联系起来的薪酬制度。随着90年代以来知识经济浪潮的兴起，产品市场和资本市场的日益全球化，以及企业间竞争的不断加剧，企业家人力资本和技术创新在企业经营中的重要性日益突出。在此背景下，传统的股东享有公司“剩余索取权”、管理者享有“管理权”的格局开始动摇，人力资本的回报形式逐渐从“公司管理权”向“剩余索取权”转变，经理期权计划等股权激励机制日益受到企业重视。其次，美国股市90年代以来的持续上扬也导致期权计划涉及的金额剧增。根据Towers Perrin咨询公司的调查， 大部分ESO都是以固定金额和固定股票数量的形式授予的。 在固定金额形式下，经理人员获得期权数量等于目标薪酬金额（根据薪酬调查确定）除以期权价值；而在固定股票数量形式下，经理人员获得的期权数量是预先确定的。随着股价的持续上涨，ESO的价值自然也水涨船高， 并使得薪酬调查的平均水平提高，从而进一步增大了期权授予数量，这就是所谓的棘轮效应。
三、经理期权计划对美国公司的积极影响
1.促使管理层注重股东价值。经理期权计划的日益盛行使企业的所有权结构发生了重要变化，原先支薪的经理人员正逐渐成为企业的重要股东。根据Pearl Meyer咨询公司的统计数据，仅在1998年上半年， 美国前200家大企业授予员工的股票和期权数量就相当于流通总股数的2%，截至1998年底，累计的股票和期权数量约占总股数的13.2%，市价总值高达11000亿美元（见图2）。在美国前200家大企业中， 包括苹果电脑、雷曼兄弟公司和美林证券公司在内的15家企业向管理层和员工授予的认股权数量已超过发行总股数的1／4。
管理层持股数的日益增加将其自身利益和股东利益紧密地联系起来，促使管理层更多地关注股东价值和公司的长远发展。90年代中期以来，股东价值最大化已被普遍接受为衡量管理层业绩的基准，并且被越来越多地运用于评价整个公司的每一个活动，使美国企业出现了降低运营成本、简化组织结构、注重核心竞争优势、分拆非盈利业务等经营趋势。
图2 美国前100家大公司管理层持股比重
资料来源：Kevin,F.(1999):"Share and Share Unalike", TheEconomist,August 7th.
2.降低直接激励成本。当高层经理人员被授予ESO时， 企业支付给高层经理人员的仅仅是一个期权，公司并没有现金流出，股东的激励成本就是给予经理从股价上涨中分享资本利得的权利，但是股价上扬是股市运作的结果，因此现有的股东可免于承受直接激励成本。对于资本规模和现金流量都较少的新兴创业公司而言，这一点尤为重要。
从美国高科技企业的运作实践来看，风险资本家一般在投资合约里要求新兴企业给予创办人和雇员较少的薪水，以免投入的资金被用来养肥他们，然后以期权计划作为补偿。在股票期权的激励下，创业不久的新兴公司能够吸引到优秀人才和大公司展开技术创新竞争。以著名的雅虎（Yahoo）公司为例，截至1998年底， 它向所有全职员工授予的股票期权总量高达1949万股，为公司的人才招募和持续高速发展提供了强大的激励动力。因此从某种意义上说，全球信息技术革命的摇篮——硅谷，就是在股票期权的基础上建立起来的。
3.增强薪酬激励效果。有效的薪酬制度，应激励管理者最大限度地为股东利益工作并提高公司业绩。从70年代中期起，学术界就开始对薪酬制度是否能有效地激励管理层进行实证研究。早期的研究结果大都表明，管理层获得的高额工资和奖金并未使其努力工作，改善公司经营效益，即使在公司业绩下降的情况下，管理者照样给自己提高报酬。然而，近年来伽伦（Garen,E.,1994）、雷列（Reilly,1998 ）以及默菲（Murphy,1998）等人的实证结果显示， 在股票期权这一长期激励机制日益普及的背景下，管理层收入（特别是其中的认股权部分）和公司业绩，以及股东价值之间的相关性开始增加，薪酬激励的效果也开始增强。美国加州大学经济学家默菲的研究结果表明，公司CEO 收入—股东财富的敏感系数自70年代以来持续上升，平均而言， 目前股东财富每增加100美元，CEO收入就增加2—5美元。
基于ESO的上述积极影响， 美国有些经济学家甚至认为：经理期权计划对美国经济由工业经济转变为以高科技为基础的服务性经济，以及宏观经济的持续繁荣提供了相当大的微观动力。
四、经理期权计划产生的负面效应
经理期权计划的日益盛行虽然对改善美国公司治理起到了积极的推动作用，但在实践中也产生了一些负面效应，并在美国企业界和理论界引起了极大的争议。
1.虚夸公司利润。当经理人员行使期权时，公司就必须配售新股稀释现有股东的股权，或从市场上购买股票来卖给经理人员，从而发生会计成本支出。根据美国财务会计准则，平价期权和溢价期权的费用不计入公司营业成本，这一规定使期权的会计成本和经济成本产生差异，从而虚夸公司的账面盈利。伦敦的Smithers公司根据美国公司在财务年报附注中披露的ESO情况进行了测算，发现这些公司1998 财务年度有夸大获利近50%之嫌，高科技公司尤其严重。
虽然对如何解释和计算选择权的成本尚存在争议，但选择权是一种真实的经济成本，并由投资者负担了这些成本。因此，美国国内对修订会计准则以反映期权成本的呼声日益高涨。美国财务会计标准委员会（FASB）曾试图要求公司在损益表中反映期权成本，但在1995年被代表经理人利益的政治说客所扼杀，他们声称如果ESO被计入运营成本， 那么ESO将会逐渐消失，管理层将不以股东价值最大化为经营目标， 从而损害到美国经济的活力。
2.助长股市泡沫。从理论上来说，股票价格应反映公司的未来盈利。如果财务报表因实行ESO而虚夸了公司盈利， 那么投资者可能高估企业未来的获利能力，从而导致股价被高估。公司为了满足员工执行期权而从市场回购自身股票时，也有推升股价的作用。1998年，美国企业回购了价值2200亿美元的股票，1991年仅为200亿美元。在股市兴旺、 股权融资成本降低的环境下，许多公司却大举发行债券融资进行股票回购。美联储经济学家乔治·芬和尼尔·梁（George Fenn & Nellie Liang,1999）进行的研究也表明，许多公司以股票回购形式发放股利的主要目的是为了提高ESO的价值， 而公司一般会在股价呈现下跌趋势时进行回购以扭转下跌方向。
3.激化利益相关者的矛盾。由于经理期权计划的兴起，美国公司高层经理人员和生产工人的收入差距不断拉大，1980年，CEO 平均收入为生产工人收入的42倍，1998年，这一比例已增加到419倍。 经济利益的巨大悬殊直接打击了一般员工的工作积极性，加大了高层经理管理企业的难度。此外，许多企业发债回购股票，加大了企业原有债权人的违约风险。因此，股票期权计划不可避免地造成各利益相关者矛盾的激化，对公司治理结构问题提出了更高的要求。
4.影响公司经营决策。由于ESO只给予管理层股价增值的收益， 并不享有股利分配权利；因此管理层在利润分配政策上倾向于进行股票回购，而不是发放现金股利；由于期权的价值随股价波动增大而增值，可能导致管理层选择高风险的投资项目。詹森（Jensen,1998 ）等人的研究也发现：在拥有高额经理期权计划的公司中，管理层倾向于投资具有较高风险的新项目，从而增加公司盈利和股价的波动性，导致经理期权计划的潜在价值大大增加。
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