五问外汇储备注资国有商业银行，本文主要内容关键词为：外汇储备论文,国有商业银行论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
2004年初，国务院正式宣布将450亿美元的外汇储备注资中国银行和中国建设银行，两家银行各获得225亿美元。外汇储备注资商业银行，海内外至今还没有先例，它解决于国有商业银行上市的资本金和不良资产两大瓶颈，决策层、媒体和学术界普遍持肯定的态度。但笔者发现，在这些积极的论点中，个别论点的论证并不全面和深入，在一些方面还存在着错误的认识：比如外汇储备注资是否符合外汇储备的本义，注资商行能否带来国有商业银行的机制的转化，外汇储备注资是否会带来货币增发，外汇储备注资能否缓解人民币升值压力，外汇储备注资能否提高外汇储备的利用效率。本文将针对上述问题展开讨论，以消除舆论界对外汇储备注资认识上的误区。
一、注资符合外汇储备的本义吗？
外汇储备注资的方法是否合理，取决于对外汇储备功能的定义。按照外管局发言人的解释，外汇储备的功能包括保证国际支付和维护金融体系的整体稳定两个方面；而根据“十国集团”的说法，外汇储备是指“一国货币当局能够直接或通过有保障的转换性运用的，在国际收支逆差时可以用来稳定其汇率的外汇资产”，外汇储备的主要功能在于：首先，弥补逆差。当一国对外贸易出现逆差时。外汇储备可暂时弥补外汇缺口。其次，稳定汇率。当本国货币汇率下跌时，可抛售外币买进本国货币，稳定市场汇率。最后，提高国家信誉。当一国的外汇储备充足时，显示该国具有偿还债务的能力，有利于获得国外借款，并能够提高本国货币的国际信誉。“十国集团”的定义符合国际惯例，体现了外汇储备的本质。我国金融当局为了使外汇注资这一行为合法化，做了一个变通，将外汇储备稳定汇率的功能改为“维护金融系统的稳定”。这一改动虽然不无道理，但从根本上说偏离了外汇储备的本义。
二、外汇储备注资能带来国有商业银行机制的转化吗？
外汇储备注资的真正意图是解决商业银行的资本充足率和不良贷款两大难题，为上市做好准备，使之变成真正的商业银行。这里有一个思维误区，似乎国有商业银行只要注资上市，搞股份制，就能带来银行机制的转化，其绩效就会提高，国有商业银行就可以变成真正的商业银行了。这种观点是否正确呢？澳门科技大学的黄贵海教授应用不同的实证分析方法比较分析了在香港上市的H股的公司绩效，得出两个结论：一是44家H股国有上市公司的效益确实变差了；二是相对于44家香港的非国有上市公司，国有上市公司变差的程度要小。黄教授认为，国有企业上市以后有两种相对的效应，负的上市效应和正的私有化效应。上市效应相对于私有化效应来说占主导地位，国有企业上市的正的私有化效应在一定程度上抵消了负的上市效应。虽然这些解释不一定十分正确，但有一点可以肯定，国有银行通过上市就能够改变其运行机制与经营绩效是没有根据的。
究其原因，笔者认为企业文化、内部运作机制和外在环境是影响国有商业银行股份制改革成效的重要原因。尽管这次注资后，两大国有银行能够在短期内达到公开上市的条件，但是银行内部的企业文化、内部的运作机制要从根本上得到改变是不可能的。如果银行的运作机制不改善，上市银行的控股股东和董事会主要成员仍然摆脱不掉政府行政干预，其行为可能依然如故。四大国有银行商业化改革已经进行了十多年，但是其收效不大。为什么？这不仅在于国有银行运作机制的形成是一个过程，它不可能一夜生成，而且还需要相应的经济社会发展的外在环境。目前中国经济体制正处于重大的转型时期，法制不健全、规章制度不完善、社会信用机制薄弱、经济生活中的短期行为等问题都十分普遍，而这些外部环境的改变决非朝夕之事。因此，希望一注资就可以让国有银行顺利上市，一上市就可以完成股份制改造，实现国有商业银行机制的转化，是不现实的，也是不可能的。
三、外汇储备注资会带来货币增发吗？
关于外汇储备注资是否会带来货币增发，有一种错误的认识，即认为只要通过制定某些规章，限制被注资商业银行这部分外汇资本金的兑换，使注入到商业银行的美元资产不能第二次转化为人民币的基础货币，就不会对人民币的供给量带来任何影响或者影响非常有限。
本文认为，上述观点过于绝对，应该从人民币发行与派生的过程中认真分析本次注资对货币供给量的影响。我们在分析货币供给的问题时，通常采用货币供给模型，以公式表示如下：
B=D+R
B——基础货币
D——国内货币供给基数，即中央银行的国内信贷或支持货币供给的国内资产
R——国外货币供给基数，它通过国际收支盈余获得，以国际储备为代表
上式的经济含义是中央银行可以通过对商业银行再贴现、再贷款的国内信贷和在外汇市场上吸收外汇储备两种方式发放人民币基础货币。当国家把外汇储备注资国有商业银行后，虽然所注资本仍属于中央银行资产，但性质上不同于在国际金融市场上投资运作的资金。所以，这部分资产不再计入国家的外汇储备规模。这时，上式中的R是否减少了呢？回答是否定的，因为虽然外汇储备减少，但是人民银行在企业向银行结售汇取得这部分外汇的时候，已经向流通中投入了同等价值的人民币基础货币，因此在本式中R是不变的。货币供给量是否增加的核心就在于注资到商业银行的外汇资本是否会再次被人民银行吸收转化为人民币基础货币，带来上式中R的扩张从而引起货币增发。
即使人民银行出台一些规定，限制商业银行将这450亿美元外汇资本金兑换成人民币，以下两个效应的存在也会使商业银行能够避开央行的管制，实现货币增发：
1.货币错配效应
中国建设银行和中国银行的存款绝大多数是人民币存款，贷款使用方向主要是境内人民币贷款，不良资产也基本上以人民币为主。两家商业银行需要兑付的存款、需要补充的资本金、需要冲销的坏账都是人民币，而通过外汇储备注入商业银行的却是美元，这中间就出现了货币的错配。
对于货币错配问题，有关专家建议通过一些可行的金融技术解决。比如，通过两大国有商业银行在境内发行美元债券，让老百姓用人民币购买，到期还本付息时商业银行用美元兑付。这样商业银行可以将美元资本金转换成人民币，从而解决了货币的错配。商业银行会发行多少美元债券呢？根据笔者的测算，商业银行将发行380.25（450×0.845（注：对该比例的测算请参见《金融与经济》2004年第4期：《论外汇储备注资国有商业银行对货币供给量的影响》（赵勇），P15.））亿美元的美元债券，这时老百姓手中的人民币就变成了外汇，而国家目前对个人结汇的限制是很少的，当个人的外汇最终被人民银行重新吸纳时，就会带来人民币基础货币的扩张。个人是否会将手中这380.25亿美元全部兑换成人民币呢？不会。因为老百姓手中的美元除了兑换人民币外还有另外几种选择，首先，个人可以进口外国的商品；其次，可以投资到B股市场；最后可以被当作一种外币资产持有。目前，我国居民持有的资产主要是国内资产，国外资产很少。其原因一是由于美元不能在中国境内流通，人民币也没有实现资本项目下的可自由兑换，居民持美元有诸多不便。二是美元存款利率比较低，目前我国人民币一年期的存款利率为1.98％，而美元的一年期利率仅有0.8125％，远低于国内利率，因此美元存款对居民的吸引力较弱。三是由于我国资本市场不发达，居民人民币投资的金融工具有限，外币投资的金融工具更是寥寥。四是我国居民的平均收入水平还比较低，居民财富较少，因此投资外币金融工具的需求也比较少。综合上述四点原因，再加上我们日常的经验估计，我认为居民手中的绝大部分外汇将被人民银行重新吸纳变成人民币。考虑到随着改革的深化，国内资本市场和国际资本市场的日益接轨，国内居民持有外国资产的比重会逐渐上升，这一比例会有所减小，这里我们保守地估计这一比例为70％（注：对这一比例的估计并不影响本文的结论。）。此时，将会有266.175（450×0.845×0.7）美元按8.28的汇率（注：美元汇率请参见国家外汇管理局公布的外汇牌价。）兑换为人民币，形成人民币的基础货币，再经过4.2倍的货币乘数（注：对货币乘数的测算参见《金融与经济》2004年第4期：《论外汇储备注资国有商业银行对货币供给量的影响》（赵勇），P16.）的扩张，最终将带来9256.5（450×0.845×0.7×8.28×4.2）亿元人民币的增发。
2.外币信贷扩张效应
也许有人会对上述的货币错配效应提出质疑：“如果不解决货币错配问题，还会带来货币增发吗？”笔者认为商业银行仍可以通过对境内企业发放外币贷款，企业持外币向银行结汇的方式实现货币的增发。450亿美元的外汇注资国有商业银行后，如果人民银行限制这450亿美元资本金的兑换，这些美元资本除了少部分以外国证券或以美元的形式被商业银行持有外，绝大多数将被用于向企业发放外币贷款。两大国有商业银行对境内企业的这笔外汇贷款首先派生出这些企业在国内银行的外币存款。这些银行在向人民银行缴纳了一定的外币存款准备金后可以把剩余部分再贷出去，外币存款又派生出外币贷款，这样在所有经营美元存贷的世界商业银行体系中这部分美元就派生出了更多的美元。尽管这笔外汇资本会派生出更多的美元，但由于目前中国外汇管理局对境内企业的结售汇有比较严格的规定，企业绝大多数外汇是用于进口外国商品，能用于兑换人民币的比例非常小。因此，从目前来看，对人民币供给量的影响会比较小。但是，这一比例并不是一成不变的，随着人民币汇率制度的改革，结售汇条件的不断放宽，兑换人民币的比例将越来越大，这部分被压制的货币的能量会逐步释放出来，最终会形成货币的增发。
四、外汇储备注资能缓解人民币升值压力吗？
目前官方舆论和绝大多数学者认为外汇储备注资商业银行会缓解人民币升值压力。按照他们的逻辑，外汇储备减少，人民币升值压力自然减轻。本文认为，上述观点有失偏颇，外汇储备注资国有商业银行不仅不会缓解反而会加剧人民币升值的压力。
人民币升值的压力分内在压力和外在压力两种。内在压力直接体现为中国银行间外汇市场的市场压力，而市场压力是由该市场上人民币与外币（主要是美元）的供求关系决定的。这种供求关系在根本上是由中国的经常项目与资本项目下国际收支各项交易的平衡关系所决定的，而与中央银行已经持有的外汇储备的存量以及中央银行在本国货币市场金融市场之外的外汇储备运作没有直接的必然的联系。国际收支顺差过大，在外汇市场上外币的供给增加，人民币会有升值压力。为了稳定人民币汇率，要付给他们相应数量的本币，由此带来货币的增发，国内物价的上涨，从而造成通货膨胀压力；外在压力主要表现为国际收支逆差国对我国施加的政治压力。我国的国际收支顺差意味着其他国家的国际收支逆差。从经济学的一般意义来讲，国际收支逆差对一国经济是有消极影响的。持续的国际收支逆差首先会带来失业，降低经济发展速度，由于外贸乘数效应，国民收入的减少要成倍的高于逆差额；其次，它会造成逆差国的货币贬值，从而影响汇率稳定，并造成贸易条件恶化，可能引起外汇储备减少，若这种情况长期持续，就会影响逆差国的国际信誉。当政府用紧缩性财政政策稳定汇率时，则会影响该国经济的发展速度。因此，一般来说，各国都不愿国际收支逆差，因此会通过各种途径向我国施加压力，要求人民币升值。当人民币升值后，中国出口减少，进口增加，国际收支顺差减少，外汇储备也相应减少，而逆差国的国际收支状况就可以得到相应改善，国际收支逆差减少，外汇储备增加。总之，无论从人民币升值的内部压力还是外部压力来看，国际收支顺差是人民币升值的根源。
国际收支顺差导致人民币升值的压力，由此带来了外汇储备的增加。那么反过来，外汇储备的增加会不会带来人民币升值压力的增加呢？或者说，外汇储备减少会不会缓解人民市升值的压力呢？回答是否定的。假设初始时外汇市场上美元与人民币的供求是均衡的，国际收支状况没有发生变化。首先从人民币升值的内部压力来看，外汇储备增加，意味着中央银行在外汇市场上购买外币（主要是美元）的同时发放人民币。这时外汇市场上外币供给减少，人民币的供给增多，使得人民币贬值。同理，外汇储备减少意味着中央银行在外汇市场是吸收人民币，发放美元，此时美元供给增加，人民币供给减少，人民币升值。其次从人民币升值的外部压力来看，如果外汇储备增加，但国际收支没有相应变化，此时国际收支逆差国对中国的逆差没有增加，人民币升值的压力不会改变。反过来，外汇储备减少也不会缓解人民币的升值压力。因此，人民币升值是原因，外汇储备增加是结果，其过程是不可逆的。
外汇储备注资国有商业银行后，从人民币升值的外部压力来看，中国的外汇储备虽然减少，但由于这部分外汇是用来充当商业银行资本金的，并没有用来进口外国商品，中国的国际收支顺差并没有减少，外国的国际收支逆差状况也没有相应改变。因此，人民币升值的外部压力并没有缓解。此时，人民币升值与否最终取决于外汇市场上美元与人民币的供求状况。我们仍假设初始时外汇市场上美元与人民币的供求均衡，国际收支状况没有改变。450亿美元的外汇储备注资国有商业银行后，中央银行的外汇储备变成了商业银行的美元资本金。这时人民币升值压力增加与否的关键在于这部分外汇资本金会不会再次进入外汇市场，形成美元超额供给。根据前文对外汇储备注资的货币扩张效应的分析，即使人民银行采用限制措施，仍会有部分外汇资本通过各种途径进入汇兑环节，形成外汇市场上美元的超额供给。因此，外汇储备注资国有银行不仅不会缓解反而会加剧人民币升值的压力。
五、注资能提高外汇储备的使用效率吗？
许多媒体称“注资是多元化、高效率地利用外汇储备的新途径”，认为注资可以提高外汇储备的使用效率。笔者对此表示怀疑，认为外汇储备注资不仅不能增加反而会降低外汇储备的使用效率。
首先，从本质上讲，外汇储备代表了对国外资源的所有权。国家持有的这部分外汇可以用于进口国外的技术、机器设备等生产资料，带来可用资源的增加，这部分资源可以用于投资，进而提高国民收入。中国是发展中国家，获取外汇是相当艰难的，在国际贸易中我们以大量成本低廉的劳动力投入和巨大的环境成本的付出为代价取得外汇，在国际资本市场中我们以大量对外国直接投资的优惠政策从而实际造成对本国资本的歧视为代价引进外资。但是如果我们将这笔辛辛苦苦得来的外汇注入国内，则等于自动放弃了对国外资源的拥有权，从这个角度看，外汇储备注资国有商业银行极不明智。
其次，我们分析一下持有外汇储备的收益和成本。从收益角度来看，当国际收支赤字出现时，外汇储备作为缓冲存货，避免紧缩政策给国家带来的国民收入下降、失业增加的后果，在这里我们不妨称之力外汇储备的缓冲收入；同时，外汇储备是一国当局干预外汇市场和进行汇率调节的重要手段，而维持本国汇率的坚挺走势，也有利于增强外国投资者对于本国货币的信心，这里我们不妨称之为外汇储备的信心收入。从成本的角度来看，持有外汇储备等于放弃了用这些国外资源增加投资、加快经济增长的机会，这种机会成本表现为进口品的投资收益率。通常情况下，外汇储备用于购买别国债券，可以获得一定的利息收益，这部分利息以外币表示，相当于对外国资源的所有权，应该扣除。因此，持有外汇储备的成本就等于进口品的投资收益率减去持有储备资产的收益率（即国外利息）。上述关系可用下式来表示：
持有外汇储备的净收益=持有外汇储备的收益——持有外汇储备的成本=（缓冲收入+信心收入）——（进口品的投资收益率——国外利息）
外汇储备注资国有商业银行后，上式中持有外汇储备的收益和成本都将发生变化。首先，我们分析一下收益。注资后，外汇储备减少，缓冲收入和信心收入下降，使得持有外汇储备的收益减少。其次，我们来看一下成本，一方面由于注入国有商业银行的外汇运用于国内，没有用于进口国外资源，这部分外汇储备的机会成本不变，仍为进口品的投资收益率，另一方面，这部分外汇注入国内后，就不能再取得国外利息了，使得这部分外汇储备的成本上升。有人或许要问：“把外汇储备注入国有商业银行不是一样可以获得投资回报率吗？”这里需要注意的是外汇储备注入国有商业银行后，利息以人民币的形式取得，这部分利息并不代表对国外资源的所有权，不能从成本中扣除。因此，总的来看，注资后这笔外汇储备的收益减少，成本增加，净收益减少，其使用效率下降。
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