H股公司回购股份法律问题的探讨，本文主要内容关键词为：法律问题论文,股份论文,公司论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
H股公司是指根据中国《公司法》在中国内地设立，并在香港联交所上市的股份有限公司。在1997年10月以来的亚洲金融风暴中，H股公司在香港的股价长期处于低迷状态，不利于公司的发展及国有资产的保值。面对金融风暴，香港上市公司，包括红筹公司（注：红筹公司在香港一般指由中国内地有关机构、单位、企业投资并根据香港《公司条例》在香港设立的公司。）可以根据香港《公司条例》及香港联交所有关公司股份回购的有关规范，通过回购股份支持其股价，以避免股价因市场因素的影响而不合理地低廉。与之相比较，H股公司因受中国《公司法》及有关证券法律、法规的限制，不能及时回购股份，痛失良机，因此有必要将H股公司回购股份的中港有关法律、法规的规定加以研究，以找出H股公司通过回购股份而在国际证券市场上保护其自身利益之办法。
一、回购股份之立法原则
所谓回购股份又称公司自己股份的取得，是指公司根据有关法律的规定，收购其已发行在外的股份的法律行为。回购股份(shares buy-back)是普通法系各国普遍采用的概念，也为香港法律采用。一般来讲，在普通法国家，公司在两种情况下回购股份：第一是在股市低迷，公司遭受股票价格低廉的打击时采取的行动；第二是在股票价格高企，使公司遭受高资本成本的打击时采用的行动。（注：M.K.Earp,G.M.McGrath"Listed Companies Law and Market Practice",publishedin Sydney in 1996 by LBC Information Services,P.324—325。）公司回购股份的方式大体可分为以下几种：(1)场上回购，即公司在其上市的证券市场或联交所回购其自身的股票；(2)场外回购，即公司在其上市的证券市场或联交所以外，回购某些股东所持公司的股票；(3)雇员股份的回购，即公司对其雇员所持公司股份进行回购；(4)其他股份回购，如零股(odd lot)的回购。依回购股份所采用方式的性质，回购股份可分为针对全体股东或某一类别全体股东，使股东具有平等机会的回购(equal access scheme)，以及针对全体股东中或某一类别全体股东中的某一部分股东有选择的回购(selective buy-backs)。（注：M.K.Earp,G.M.McGrath "Listed Companies Law and Market Practice",published in Sydney in 1996 by LBC Information Services，P.343—344。）香港《公司条例》第49BA条规定了公开要约式回购，在联交所或任何认可证券交易所的回购，以及不在联交或任何认可证券交易所，亦不根据公开要约的回购。但究其性质亦不外乎以上几种回购。
鉴于资本维持之原则，普通法系各国都在不同程度上限制回购股份。依香港法有关论述，“作为一般之原则，一家公司不可以购买或认购其自身股票。”根据1887年普通法判例Trevor v Whitworth，“在公司大纲所列之公司减少其资本的权力方面，立法的一项主要意图，是保护可成为公司债权人的社会公共利益。”（注：Vanessa Stotf"HongKong Company Law"Seventh Edition,printed in H.K.in 1997 by Putman Publishing,P.126。）因此香港《公司条例》、《证券（披露权益）条例》、《证券条例》、《证券（内幕交易）条例》、香港证监会《股份购回守则》与《公司收购及合并守则》，以及香港联交所《上市规则》均针对公司回购自身股份做出了一系列限制性的规定，如公司股本的维持，股本减少的程序和股份回购的条件，回购股份的注销，关连人士披露的义务，以及市场操纵与内幕交易的禁止等等。依上述有关法律或规范，在香港回购股份受法律及有关规范的限制，公司可随意回购其自身股份的情况并不会出现。
中国《公司法》第149条规定，“公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外。公司依照前款规定收购本公司的股票后，必须在10日内注销该部分股份，依照法律、行政法规办理变更登记，并公告。”就H股公司而言，国务院证券委、国家体改委颁布的《到境外上市公司章程必备条款》第24条进一步规定：公司在为减少公司资本而注销股份，与持有本公司股票的其他公司合并，或法律、行政法规许可的其他情况下，可以经公司章程规定的程序通过，报国家有关主管机构批准，购回其发行在外的股份，有关购回股份的方式也与香港《公司条例》的规定相差无几，包括：(1)向全体股东按照相同比例发出购回要约；(2)在证券交易所通过公开交易方式购回；(3)在证券交易所以外以协议方式购回。
有关学术论述认为，“公司法对公司能否持有自己的股份，采取原则禁止，例外允许的态度。”（注：王保树主编《中国商事法》，人民法院出版社1996年6月第1版，第180页。）而原则禁止自己股份取得的立法理由主要有：自己股份之取得，第一，有违资本维持和资本充实的原则；第二，有违股东平等的原则；第三，可因内幕交易及操纵市场而引起对股份交易公正性之损害；第四，会酿成公司经营者以公司之计算竭力维护自己支配权之弊害等等。（注：参见王保树主编，刘俊海著《股份有限公司股东权的保护》，法律出版社1997年9月第1版，第322页至第325页。）由此看来，香港《公司条例》及中国《公司法》均根据资本维持等原则对回购股份采取限制或禁止，例外允许原则。虽然在用词上不同，但实质精神是一致的。这样就引出了究竟是什么原因使得H股公司比香港公司较难在香港回购其本身股份的问题。
二、有关中港法律规定的不同
（一）香港《公司条例》及中国《公司法》采用的资本制原则
根据香港《公司条例》有关公司股本的规定，香港公司的法定股本为其获准发行的股本数额，而任何公司无须全数发行其法定股本。香港公司的公司章程须说明拟被注册的股本以及其划分成股份的确定的数额，而这一数额确定了资本量，并可通过发行股本来达到。（注：参见Vanessa Stotf "Hong Kong Company Law" Seventh Edition,Printed in H.K.in 1997 by Putman Publishing,P.61。）所谓发行股本是指公司已经实际发行的，股款总额相等于股票票面价值的股本。法定股本与发行股本之数额可以有差别。因法定股本英文称为authorised capital，有授权之意。所以香港《公司条例》所采用的资本制原则是授权制。
就回购股份而言，基于授权资本制，《公司条例》允许上市公司购回股份的再发行，是因为购回及注销的股份仍属公司的法定股份，但尚未发行的股本的一部分，因而可安排“再发行”。香港联交所《上市条例》第10.06(3)条进一步规定除非基于一项较早前已存在的责任，或已取得联交所的批准，否则上市公司不得在任何一次购买本身股份后30天内发行新股，或公布发行新股的计划，无论有关股份购买是否在联交所内进行。依据《上市规则》这一规定，香港上市公司在回购股份30日后即可发行新股。纵观香港红筹公司，如广南集团、中信泰富、中国海外、闽信集团、越秀投资自亚洲金融风暴以来对其自身股份的回购情况，有些红筹公司可在已发行股本因回购股份而销减后，通过短期内再发行而重新充实其资本并使公司免受发行股本减少的负面影响。
H股公司是在香港上市，在中国内地设立的股份有限公司。中国《公司法》第78条规定股份有限公司的注册资本为在公司登记的实收股本总额。在这里注册资本与股东的实际出资不可能存在差额，因为中国《公司法》第137条至第142条在公司发行新股方面就此有限制性的规定。也正是因为H股公司回购股份后只能减少注册资本，因此，在经济不景气的情况下，H股公司难以考虑通过回购股份来使公司免受股价过低之危害。实际上，香港也没有一家H股公司在遭受亚洲金融风暴的打击后回购股份。因此中国《公司法》采用的实缴资本制对回购股份有阻碍。
（二）回购股份的程序与条件
香港《公司条例》规定了回购股份的程序与条件。在程序上，香港上市公司如需通过场内股份回购或全面要约的方式回购股份，只有在公司章程允许及股东在股东大会以普通形式通过的情况下方可进行，但场外回购必须经股东大会特别批准方可进行。在条件上，香港上市公司只有利用可分发利润及发行新股份所得收益购买本身股份，购回的股份必须是已缴足股款的股份。在回购以后，这些股份将被注销，并且须在14天内向公司注册处处长申报回购股份的数目、面值、与支付的总款额，购买的每类别股份所支付的最高及最低价格等等。只要上市公司遵守以上程序及符合有关条件，即可回购其自身股份。
中国《公司法》除第149条有关于回购股份的规定以外，没有对回购股份作出有关程序与条件的具体规定。《到境外上市公司章程必备条款》规定，在程序上回购股份须经主管机构批准。另外因回购股份即是减资，所以公司应当自作出减少注册资本决议之日起10日内通知债权人。在条件上，要符合上文提到的《到境外上市公司章程必备条款》第24条规定的三种情况，并要注销回购的股份。对于回购股份款项，则根据不同的具体情况，用公司可分配利润帐面余额，或为购回旧股而发行的新股所得中减除。因此除有关法律规定的细微差别外，在H股公司回购股份有关问题上与香港上市公司最突出的不同是有关主管机构对回购股份的批准。该规定没有说明有关主管机关在多长的时间内批准回购股份。根据现有H股公司审批上市的情况而言，需要几个月的时间，如再加上召开股东大会的所需时间，则时间更长。另外《到境外上市公司章程必备条款》第24条除规定因减资或公司合并可回购股份外，还可因法律、法规许可的其他情况而回购股份，但什么是法律法规许可的其他情况，又没有具体规定，因而能否获得批准也就无法把握。所以，在回购股份程序与条件上，中国内地有关法律、法规与香港法律不同点在于审批制，而这也是H股公司难以回购股份的原因之一。
（三）其他问题在立法上的体现
1.资本充实与维持之原则
香港《公司条例》及中国《公司法》均根据资本充实与维持之原则对公司回购股份采取了限制或禁止，例外允许的态度。为在回购股份过程中仍能保持公司实际拥有的资本，香港《公司条例》规定，已缴足的已发行股本须由公司可分配利润或新发股份所得款回购，至于从资本中拨款只限于私人公司(private company)，而不包括公公司(publiccompany)。
中国《公司法》对于在回购股份过程中如何实施资本充实与维持之原则没有明确的规定。适用于H股公司的《到境外上市公司章程必备条款》第28条对公司回购股份作了与香港《公司条例》内容相似的规定，即公司回购股份须从公司可分配利润帐面余额中，或为购回旧股而发行新股所得中减除。从理论上讲这与香港《公司条例》没有大的区别。但根据《公司法》第137条，发行新股必须具备的条件有：(1)前一次发行的股份已募足，并间隔一年以上；(2)公司在最近三年连续盈利，并可向股东支付股利；(3)公司在最近三年内财务会计文件无虚假记载；(4)公司预期利润可达到同期银行存款利率。因此，首先在时间上，发行新股难以满足回购股份后及时支付被回购股份股东之要求。其次，在盈利问题上，只有有盈利H股公司才可以采取动用“可分配利润”回购的方法，如果没有“可分配利润”，即使有规定也如同虚设。在实践中，遇到像亚洲金融风暴这样的情况，H股公司是否有“可分配利润”或者是否有能力从“可分配利润”中回购股份，都是较大的问题。
2.股东平等之原则
股东平等之原则是公司法应遵守的最基本的原则之一。就回购股份而言，“若公司不按股东的持股比例取得自己股份，而是恣意地从一部分股东或一个股东买得自己股份，则势必导致股东间机会的不平等。”（注：参见王保树主编，刘俊海著：《股份有限公司股东权的保护》，法律出版社1997年9月第1版，第324页。）然而香港法在回购股份问题上对股东平等之原则有不同的看法，在Re Ratners Group plc(1988)一案中，就减资问题哈曼(Harman)法官指出：“第一，在任何减资中，所有的股东被公平地对待。这一般是指他们被平等地对待，但也可以意味着只要一部分股东已同意对他们的不平等的对待，那么这部分股东也是被平等地对待。因此，‘公平地’是我采用并接受的正确词汇。第二个适用的原则是，在股东大会上，股东得到了议案的适当解释，因而他们能够在掌握信息的条件下对议案作出一个判断。”（注：VanessaStotf"Hong Kong Company Law" Serenth Edition,Printed in H.K.in 1997 by Putman Publishing,P.126.,第136页。）与此相适应，香港《公司条例》第49BA条有对上市公司在公开要约或回购股份时，须经股东大会批准的规定。对于场外回购股份，则规定须由股东大会特别决议之批准。第49BA条也对股东大会通知书须附的文件及有关内容作出了详细的规定。就公开要约而言，公司的某名成员如可能被强迫将其股份出售时，公司必须委任一名独立的投资顾问，就公开要约的实况，向受强制出售影响的成员提供意见。可见香港法在回购股份上采用的是股东公平的原则，而不是绝对地平等原则。
在中国《公司法》上，回购股份涉及到减资。在减资情况下，《公司法》第103条规定须经股东大会作出决议。《到境外上市公司章程必备条款》第26条规定场外以协议方式购回股份，应当事先经股东大会按公司章程的规定批准，对全体股东公平对待。而其他两种回购方式是：(1)向全体股东按同等比例发出回购，对全体股东绝对地平等；(2)场内通过公开交易方式回购，使所有股东机会均等。因此，中国有关法律、法规在回购股份上对股东采取平等兼公平之原则，所以“股东平等”之原则不会对回购股份构成较大的障碍。中国有关法律、法规所缺乏的是对在股东大会上股东知情权的详细规定。
3.市场操纵
回购股份后再出售本身股份涉及到是否为市场操纵行为的问题。香港《证券条例》第135条禁止在交易所造成任何证券交易活跃的虚假或误导性的表象；或就市场或该等股票的价格造成虚假或属误导的表象。同时对于任何人参与能使股份推高、压低或稳定造成影响的两宗或两宗以上的交易，以及阻止自由市场力量，有意或无意诱使他人参与股票市场的买卖活动也属香港法例禁止之列。”“交易”在广义上包含要约或出售邀请，因此它适用于所有形式的回购股份及回购股份的文件。”但又认为“仅简单的因为董事会不可避免地或可能知晓回购计划对市场影响，及他们必需有引诱他人交易的意图，不适用市场操纵的条款。”（注：M.K.Earp,G.M.McGrath" Listed Companies Law andMarket Practice",Published in Sydney in 1996 by LBCInformation Services,P.324—325.,第354页。）
新颁布的中国《证券法》第71条，禁止任何人通过操纵市场而获取不正当利益或者转嫁风险。操纵市场的行为有四种，包括单独或合谋利用资金、持股或信息优势联合或连续买卖；与他人串通，以事先约定的时间、价格、方式交易证券或并不持有的证券；以自己为交易对象，进行不转移所有权的自买自卖；以及其他方式。纵观上述规定，回购股份并不明示地包含在第71条所列范围之内，特别是有关“获取不正当利益或者转嫁风险”的限定，应使回购股份排除在操纵市场之外。在因市场因素而使股票不合理地低于其自身应有价值的情况下进行回购股份，再发新股，使股票价格适当提高，公司获取的应是正当利益，而“转嫁”的应是本不应有的风险。在公司股票价格过高，公司资本实际超过已发行股份价值的情况下，通过回购股份减资、注销股份，使公司资本价值与已发行股份价值相符合也应是公司可获取的正当利益，并且在这里不存在把高资本成本风险“转嫁”的问题，而只可说回购股份可消除公司的高资本成本的风险。因此从中国《证券法》的有关规定看，在上述两种特殊情况下，回购股份不应是操纵市场之行为。
4.内幕交易
回购股份是公司为的行为，公司的董事及管理层不可避免地知晓回购股份的信息，因此须确保公司关连人士不会在知悉股份即将回购或再发行时买卖股票。香港《证券（内部交易）条例》规定，与一间机构有关连的人士，如因其身分而取得一般不为人所得的资料，而该等资料若为人所得会对有关证券价格造成重大影响，则这些人士均不得买卖该机构的证券。这一规定同样适用于回购股份的情况。中国《证券法》第67条也规定：禁止证券交易内幕信息的知情人利用内幕信息进行证券交易活动，而内幕信息的知情人员包括公司董事、监事、经理、副经理及有关的高级管理人员，所以无论香港还是中国内地，由回购股份可能引起的内幕交易问题已有法律规范可以遵循及避免。
5.公司董事之诚信义务(fiduciary duty)
回购股份涉及公司与股东之间的利益，以及股东与股东之间的利益关系。在英美法系上，公司董事对公司之诚信义务也适用于回购股份。这具体表现在，第一，公司董事必须以公司整体的最大利益而为法律行为；第二，公司董事故意区别对待股东的任何方式都是对其诚信义务的违反。因而“董事通过向友善股东配售股份以消减敌对股东表决权，这一牺牲其他股东利益而使对董事友善的股东获益的行为都是不合法的。”（注：Whitehouse V Carlton Hotel Pty Ltd (1986)162 CLR 285at 290。）具体体现在回购股份上，董事也不应通过回购股份，以牺牲敌对股东的办法，使其友善股东获益，这应包括故意减少部分股东表决权股份数量，而直接或间接地增强董事对公司的控制力的情况。
虽然中国《公司法》没有明确董事对公司之诚信义务。但《关于股份有限公司境外募集股份及上市的特别规定》第23条规定了公司的董事、监事、经理和其他高级管理人员对公司负有诚信和勤勉的义务，并不得利用在公司的地位和职权为自己谋取私利。因此如果公司董事等不是为公司利益，而只为自己扩大实际控制权，即自己私利，而决定回购股份，那么公司董事即违反其诚信的义务而须承担责任。
三、H股公司实施回购股份的立法对策
综合上述，H股公司实施回购股份的难点在于中国《公司法》采用的资本制原则为实缴资本制，以及由此而引出的回购股份的程序与条件，及资本充实与维持等问题。对于保持股东平等、防止市场操纵、内幕交易及董事为公司之计算维持自己支配权等，则可通过具体法律规范或进一步立法来调整。
鉴于H股公司实施回购股份较香港上市公司困难，香港证券界、律师界、法学界均提出了建议，有报章指出有必要使有关H股公司的法律规范逐步全面向香港《公司条例》靠拢。其理由是，H股公司不但须遵守中国《公司法》，也须受香港联交所《上市规则》的管理，全面靠拢的方法可以使H股公司与其他香港上市公司站在同一起跑线上。这一方法的出发点虽然很好，但是如上所述，H股公司实施回购股份的难点主要在于中国《公司法》的实缴资本制，要向香港《公司条例》靠拢就须改变这一符合中国内地实际情况，同时也是中国《公司法》基石之一的原则。众所周知，中国内地与香港所属法律体系不同，改变基本原则可能引起公司法整体的变动，在修改法律程序上也会较复杂，所以不宜采取。
笔者认为解决H股公司回购股份的办法可以是在H股公司设立“可赎回股份”。首先，香港《公司条例》第49条规定有发行可赎回股份的权力，并与回购股份一并规定。中国《公司法》虽然没有可赎回股份的规定，但据该法第135条，“国务院可以对公司法发行本法规定的股票以外的其他种类的股票，另行作出规定”，因而在立法程序上是有章可循、许可的。其次，可赎回股份是指在发行该股份时即设定在一定条件下，该股份可以由公司赎回。该等股份在发行时即已明示，因而对公司的债权人讲，他们可以知道可赎回股份是可赎回的。如考虑要进一步加强对公司债权人的保护，还可以采取公司营业执照上说明，在工商局留档之方法，使社会公众可以知晓公司可赎回股份的数额、股份数等等。所以，从实缴资本制及资本维持及充实原则之目的——保护债权人利益看，这一方式更容易操作。其三，从可赎回股份之赎回是否算减资看，在香港《公司条例》上公司赎回股份之举，不视作减少公司的法定股本额。考虑到中国《公司法》的实缴资本制，即使视为减少资本，因一开始就与普通股份不同，即设定可赎回，所以在公司赎回股份时的程序上及条件上也会比回购股份简单快捷。其四，从可赎回股份之再发行看，据香港《公司条例》，如公司即将赎回股份，则公司有权发行股份。中国内地立法可以参照规定，使公司在赎回股份后可以通过发行股份以实现资本充实及维持原则之要求，并使H股公司能够应付国际金融市场的变化。其五，因香港《公司条例》有可赎回股份之规定，因而单独对H股公司可赎回股份立法，既可使H股公司在中国《公司法》及香港法律上较好地衔接，又可保持中国公司法立法的完整性。
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