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财政部决定从2007年5月30日起，调高证券(股票)交易印花税税率，由现行1‰调整为3‰，即对买卖、继承、赠与所书立的A股、B股股权转让书据，由立据双方当事人分别按3‰的税率缴纳证券(股票)交易印花税。当日，两市大盘放量暴跌，两市个股跌幅惨重，九成多个股下跌，848家跌停。上证指数下跌281.83点，跌幅6.50％；深证成指下跌829.45点，跌幅6.16％。两市A股成交创出天量，高达4 166亿。那么，此次调整印花税目的是什么?对股票市场有何影响?本文拟对其效应进行全面分析。
一、历次印花税率调整对股指走势的影响
中国股市自1990年6月28日由深市首先开征印花税以来，至今已有18年，期间在不同的经济背景下，印花税税率曾经有过数次调整，股票市场投资者对印花税的调整显示出极强的敏感性(具体变动见表1)。
表1 我国印花税税率调整对股市的影响
时间 税率 政策目标
股指变动
1990-06-28 卖出6‰ 深市开征印花税
1990-11-23 买卖6‰ 深市对股票买方开征印花税
1991-10-10 3‰ 为了刺激低迷的股市，深市调低税率当月上海大盘涨幅达20.8%，之后一个月再
1991-10-23 3‰ 上海证券交易所对股票买卖方实行双向征收 涨13％
1992-06-12 3‰ 国家税务总局和国家体改委联合发文确定税率股指从1000多点跌到300多点
1997-05-12 调高至5‰
针对股市过度投机的倾向，调节市场供求股指下跌500多点，跌幅达30％多
1998-06-12 调低至4‰
调整亚洲金融危机带来的负面影响 税率降低对股市影响不明显
1999-06-01 B股税率降至3‰ 为了活跃B股市场 一个月内，从38点升至62.5点，涨幅65％
2001-11-16 调低至2‰
中国经济紧缩，股市成交量下降，目的在于刺激股市 股指在以后的十天内下降100多点
2005-01-24 进一步调低至1‰ 为了活跃股票市场股指在以后的十天内上升60多点
历次印花税税率调整对股市走势的影响有三：第一，单只股票对印花税率调整将会做出反应，并且服从一般规律：印花税税率下调将会使股价上升，会得到一个正的异常收益；印花税率上升，将会使股价下跌，会得到一个负的异常收益[1]。第二，从数量上来讲，单只股票对印花税调整的反应不是很明显。这一方面取决于当时印花税税率调整的幅度，一般来说，税率调整幅度越大，股票价格的反应也越明显。如，股票价格对1997年和2001年印花税调整比1998年调整的反应更为显著，就是因为前者印花税税率调整幅度较大。另一方面还取决于既有的政策组合以及本来的股市运动形态。第三，从时间上来说，单只股票对印花税调整的反应随着时间推移而衰减。一般来说，印花税调整公布实施后10个交易日中表现比较显著。
根据以往调整印花税税率的情况，可以预见此次印花税税率调整短期内将促使股市下跌。
二、国家调整印花税率的真实目的
有人认为，这次印花税税率调整是针对当前股票市场泡沫过多而出台的一项强硬措施，是在多次调高准备金率、近期又调高“三率”(存贷款率、准备金率)而效果不明显的大背景下，不得已推出的一记重拳；也有人认为这是国家打压股票市场的一种行为。实际上，这两种看法均有失偏颇。调高印花税率固然会增加交易成本，但决策层更主要的政策含义指向是改变目前股市的单边预期，以稳定市场。从最直接的意义看，调整印花税至少可以降低目前市场交易的频繁度。以2007年5月29日沪、深两市3 785亿元的成交量看，如果按此前1‰的印花税率计算，当日两市印花税3亿多元，而当印花税提高两个千分点后，将明显增加交易成本。因此，调高印花税可以引导投资者减少交易频次，延长持股时间，从而有利于股市长期平稳、健康、和谐发展。相对于资本利得税，各国对证券市场印花税的调整都比较灵活，调高或调低印花税对整体税收的影响有限，但往往表明了一种政策态度。
调整交易印花税对资本市场可能会产生短暂的影响，但从长期来看，影响有限。投资者会自行评估对这一政策的承受能力，并相应调整投资心理和投资行为。一部分投资者可能会因为交易成本的升高而放弃频繁买卖股票，从而达到抑制投机的效果，而另外一部分投资者则更加看重股票投资产生的高收益，不会改变投资行为。相反，印花税税率调高带来的股市短期走低恰恰为部分风险偏好者提供了绝佳的投资机会。这次的印花税率的调高真的能解决一切问题吗?
三、我国股票交易印花税现行制度存在的问题
1.股票交易印花税名称的确立缺乏法律依据
印花税是对书立、领受法律所列举凭证的行为征收的一种税。依照《中华人民共和国印花税暂行条例》的规定，印花税税目只包含有购销合同、加工承揽合同、建设工程勘察设计合同、建筑安装工程承包合同、财产租赁合同、货物运输合同、仓储保管合同、借款合同、财产保险合同、技术合同、产权转移书据、营业账簿、权利许可证照，条例中所列印花税税目并不包括股票，所以说股票交易印花税税名的确立无法律依据，而且股票的交割实行集中托管和无纸化交易后，既无有形书据，又无法计算贴花。因此，即使说对股票交易是比照“产权转移书据”的规定征收印花税也是不准确、不严谨的。而且，就股票交易、上市的企业债券、投资基金等交易行为征税应属于流转课税，印花税属于财产凭证税，这两种税的征税对象相差较远，以印花税税名来征收，显然不合理[2]。
2.印花税税率调整没有法律依据
对股票交易征收印花税是按照国家税务总局和国家体改委联合下发的《股份制试点企业有关税收问题的暂行规定》确定的，并且股票交易印花税税率由1‰改为3‰，这与我国的立法体制也是不相符的。国务院发布的《中华人民共和国印花税暂行条例》为行政法规，在效力层级上应高于有关部委颁布的行政规章及地方性立法，后者若与行政法规相抵触，应属无效。依照我国法律规定，税种的开征和停征以及税率的确定，均由国务院决定，其他任何机关与个人都无权进行更改。从税率来看，《中华人民共和国印花税暂行条例》中规定的产权转移书据的印花税税率为比例税率万分之五，我国现在所征收的股票交易印花税的税率显然已改变了这一税率标准。
3.税种错位
股票交易属于有价证券的有偿转让，首先应考虑对这种有偿转让行为和收入是否征税，其次才是对书立的凭证征税。但从税种的性质上分析，印花税属于一种凭证税，现行股票交易的印花税率为3‰，远高于产权转移书据的印花税率0.5‰，也是税率最高的印花税目。这种高税率是因为在证券税制不完善的情况下，股票交易的印花税身兼数职，扮演了多税种合一的角色。我国对股票交易行为在流通环节仅仅征收印花税，实质上印花税的税收性质除了凭证税的意义外，还包含了对股票交易征收的行为税(因此股票交易的印花税率远高于其他税目)，但这两个税种的计税依据和征税目的都不同，混在一起征收造成了税种错位的现象。
4.职能错位
股票交易印花税在一身数职的情况下被赋予了多重的政策目标，实际成为我国证券市场中的“主体”税种，并在某种程度上替其他税种(如所得税、遗产赠与税)发挥着作用。这可以从政府调控证券市场所采取的较为单一的政策手段上得出结论。无论是在股市低迷阶段还是高涨阶段，印花税都成为政府首选的政策，也成为投资者具有强烈预期和敏感度高的政策。证券市场税制体制结构的简单化造成了印花税的职能错位。
5.征收范围错位
印花税这种凭证税因为税基宽广而在世界各国纷纷开征，而且由于税率低，一般对于同一类凭证并不区别对待。但目前在我国证券市场交易中，只在股票交易二级市场征收印花税，对一级市场不征收，对债券的买卖也没有规定，个人买卖股票需缴纳证券交易印花税，而个人买卖封闭式基金单位和申购与赎回开放式基金单位暂不征收印花税，这不仅有违公平，而且更加扭曲了印花税的性质。
四、我国股票交易印花税的税收效应分析
1.从长期看，不能压缩股市泡沫
资本市场的健康发展是股票市场稳定的依托，证券市场则又是股票市场发展的基础。当前两市股指处于较高水平，由投机而产生的股市泡沫成为管理层的心病。印花税率的调高在短期可以改变投资者心理预期，在一定程度上压缩股市泡沫。但这种压缩未必长久有效。我国股市泡沫的产生是资本市场发展落后及结构不均衡所致，现行印花税的征收范围狭窄，仅局限于股票市场的交易，从而很难以此调控证券市场及资本市场。因此，调整印花税率做的只是表面文章，只能伤股市泡沫之肌肤，不能动其筋骨，从长期看不能起到压缩股市泡沫的作用[3]。
2.难以有效控制股票交易规模
从2005年开始，沪深股市交易总量连创新高，一次又一次打破历史纪录。股票交易规模不断扩大的原因在于全国性股票投机狂热。印花税的调整是否可以抑制这种狂热，从而控制股票交易规模呢?从表1可以看到，印花税的历次调整，股指都呈现同步变化，但印花税下调对大盘指数的影响从长期而言会随着时间推移而衰减，股市指数又回到原来的轨道。因此，印花税调整短期内会影响股票交易规模，但从长期来看，影响微弱。另外股票交易成本的变化会影响投资者收益，但对股票交易规模的影响是有限的。关键就在于股票交易的高风险性，盈亏具有极大的不确定性，尤其当税率下调时，通常都起因于股市的低迷或经济的紧缩，这时税负对股票交易规模的影响就非常微弱、短暂。
3.无法改变资本流向
1999年11月1日我国开始恢复储蓄存款利息征收20％的利息税，但作用并不明显，城乡居民的存款数额没有减少，反而大幅增长。据国家统计局统计，1999年底中国城乡居民的储蓄存款数额为59622亿元人民币，2003年底快速增加到110695亿元人民币，4年增长85.66％，年均增长21.42％。这既说明了中国城乡居民收入的快速增加，又说明了证券市场不够成熟，人们不敢把资金投入到风险比较大的股票市场，还说明了中国运用税收杠杆调控资本流向和资本市场运行和发展的能力比较薄弱，资本市场的发展结构不尽合理。
4.调控股票投资的结构、抑制股市的非理性投资行为效果不明显
行为金融学的相关研究表明，投资者是有限理性的，市场中存在的非理性投资行为会放大市场的无效性，“市场失灵”便会出现，政府管制介入是必需的。我国股票市场的高市盈率和高换手率使其更加呈现出非理性投资的特征。目前对股票交易征收印花税，实行简单的固定税率，而且对买卖双方、对长短期投资纳税待遇并无差异性，印花税税收政策的调整无外乎是调高或调低税率，对股票投资的结构及投机行为无法发挥有效的税收效应。此外，我国印花税税率单调、不灵活，而调整税率程序复杂，很难适应股市变化，不能很好满足国家根据股市变化灵活运用税收杠杆加强宏观调控的需要，无法从税负上达到鼓励证券机构投资、长期投资，抑制投机性证券交易的目的。
5.促进资本市场长期健康发展的目的较难实现
提高印花税在一定程度上可以提高交易成本，对于频繁换手的短期投机行为有一定抑制作用，但这种固定税率调整却同时制约了那些有利股市稳定的因素，并且很难从根本上改变过度炒作的行为。笔者认为，我们可以参照法国印花税征收的办法。法国对在股票交易所或者柜台交易的证券，按照交易额对买卖双方征收交易税，交易额在100万法郎以内的部分，税率为3‰，超过100万法郎的部分，税率为1.5‰，且每笔交易可以减税150法郎，每笔交易额征收最多不超过4 000法郎，对于创业板上市的股票交易不征交易税。倘若我们采取法国股票交易印花税的征收办法，在股市过热时，对交易额较小的短期炒作征收较高税率，对交易额较大的长期投资征收较低税率，这个税率征收调整办法效果将远远高于我国当前一刀切的方法。印花税税率调整的政策方向是正确的，但要完全使中国股市回归理性，印花税的征收制度改革是必须的，同时，仅仅依靠税率手段来实现股市的长期稳定发展也是不够的，需要财政、货币、行政等手段相互配合，多管齐下。
因此，现行股票印花税本身并不具有影响股市规模、调控股票投资结构和资本流向、防范股市风险的机能，其税收效应是极其有限的，依靠印花税的调节来影响证券市场无法达到多元化的政策目标。
五、完善我国股票交易印花税政策的建议
我国现行对股票交易征收印花税的办法具有较大的局限性，是一种过渡性的措施，已不能适应证券市场发展的现状，亟须加以改进。
1.改双向征税为单向征税
(1)与世界接轨。从我国对证券交易印花税的征收状况看，3‰的税率不算高，但由于是双向征收，税收负担占有一定比例。与世界其他国家相比，我国印花税税率还有一定的下降空间。当前世界上绝大多数国家为单向征收印花税。例如，英国只对股票买方征收印花税；丹麦只对股票卖方征收证券交易税，单向征收印花税或免税是世界税收制度改革的趋势。(2)有利于一、二级市场间的风险、收益对称。一级市场资金云集，购买新股的风险很小，新股上市后的市价极少跌破发行价，申购资金锁定时间较短，申购新股的收益率远远超过同期银行存款利率。购买新股是投资，购买已经上市的股票也是投资，二者相比，后者更具有广泛性。目前，能够获得短期超额利润的新股申购不征收印花税，只在卖出时征税；而盈亏难测的二级市场投资则要征税，实际上二级市场的投资者在不计交易成本的情况下亏损者仍占大多数，这种情况形成一个悖论。考虑市场参与者的实际状况，股票交易过程的双向征税如果改为单向征税即卖出时征收，可以改变目前很不对称的一、二级市场间的风险、收益机制，有利于两个市场的衔接和共同繁荣。
2.恢复印花税的本来面目
现行印花税的征收范围狭窄，仅局限于股票二级市场的交易，有悖市场公平，而且税率高，投资者税负重，投资成本相对于其他国家较高。首先应考虑恢复印花税本身具有的覆盖面广、税率低、税负轻的特点，扩大证券市场印花税的征收环节和征收范围，调低股票交易印花税的税率，改按印花税“产权转移书据”税目的0.5‰税率。建议将印花税的征收环节扩大到发行环节，调节一级市场的发行价格。对证券交易的印花税也不再实质性地限定在流通股的转让方面，对新股发行、法人股与国有股的转让、债券交易、投资基金的交易，以及其他非交易过户均可适度课征印花税，这既可实现税负公平，也可推动各种交易品种的均衡发展。另一方面也扩大了印花税的税源，降低开征其他证券税种所带来的财政收入的影响。极低的税率使得印花税不再成为证券市场的主要调控手段。
3.开征差异性证券交易税
现阶段我国证券市场的非理性投资行为特征明显，证券市场尚待完善，投资者对股票转让所得征收个人所得税反映极为敏感。在此情形下，以证券交易税替代现在并不名正言顺的股票交易印花税是可行的。当然，只有在征税环节、对象、税率的设计上注重差异性，使税负略轻于现有水平，才会更大程度发挥抑制股市的非理性过度短线投机行为、积极引导投资者进行中长期投资的作用。例如：以股票持有时间和转让差价是否大于零为征税标准，对股票卖出及差价为正的行为课税；根据交易时间长短实行累退税率等差异性的证券交易税，一方面能够影响证券市场中短期资本和证券市场总资本规模，另一方面对买入股票行为不征税，而对卖出股票行为征税，交易差价为负则不征，就会影响到股票交易方向，鼓励投资者买入股票，限制短期投机者卖出股票，进而也改变了证券投资者的结构，在一定程度上保持了合理的市场换手率。同时，又以股票持有时间为税率档次高低的基础，持有股票时间短，则税率就高；持有股票时间越长，则税率越低，直至不征税。这必然会改变投资者持股的时间结构，从而减少非理性过度短期投机行为，减弱市场潜在的风险。最后这也是优化、引导股市投资者进行理性投资决策，促进我国宏观经济稳定发展，并引导上市公司注重采取长期发展策略的重要手段。
4.条件成熟时考虑开征其他的证券税收
证券市场的课税一般从证券发行环节、证券交易环节、证券所得环节、证券财产转移环节入手。根据各个环节的不同特点，国际上成熟的证券市场课税一般包括印花税、证券交易税、证券所得税(有的国家将证券交易所得和证券投资所得分开征税)以及证券遗赠税。各税种的征税环节、征税性质、征税对象各不相同，各自发挥着不同的调节作用，合理完善的证券流转税既有利于防止市场过度投机、规范证券市场发展，也能为政府开拓税源，增加财政收入。
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